序論：寫(xiě)作是一種深度的自我表達(dá)。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內(nèi)心深處的真相，好投稿為您帶來(lái)了七篇市場(chǎng)期貨范文，愿它們成為您寫(xiě)作過(guò)程中的靈感催化劑，助力您的創(chuàng)作。

篇(1)

一、期貨市場(chǎng)間競(jìng)爭(zhēng)的比較優(yōu)勢(shì)分析

為什么某國(guó)或某地區(qū)的某類商品的期貨交易能夠蓬勃發(fā)展？例如，為什么芝加哥能夠成為美國(guó)乃至世界農(nóng)產(chǎn)品期貨交易中心而不是堪薩斯城？為什么美國(guó)能夠在世界金融衍生品市場(chǎng)中占據(jù)主導(dǎo)地位？為什么近年來(lái)歐洲金融期貨市場(chǎng)能夠迅速發(fā)展？按照波特的說(shuō)法，影響產(chǎn)業(yè)發(fā)展的不僅僅是公司自己創(chuàng)建核心競(jìng)爭(zhēng)力和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的能力，重要的是它所在的國(guó)家或地區(qū)是否具有或缺乏某些特定的屬性。期貨市場(chǎng)作為以現(xiàn)貨市場(chǎng)為基礎(chǔ)的衍生品市場(chǎng)，在競(jìng)爭(zhēng)與發(fā)展過(guò)程中，具有比較優(yōu)勢(shì)的國(guó)家和地區(qū)或以具有比較優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)業(yè)為基礎(chǔ)的期貨市場(chǎng)將因此而形成相應(yīng)的比較優(yōu)勢(shì)。根據(jù)比較優(yōu)勢(shì)及相關(guān)理論，期貨市場(chǎng)的比較優(yōu)勢(shì)主要來(lái)自于所在國(guó)家或地區(qū)的要素條件、需求狀況、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手及產(chǎn)業(yè)政策。

1.要素條件比較優(yōu)勢(shì)分析。要素條件指的是期貨市場(chǎng)所在國(guó)家或地區(qū)的資源稟賦，是一個(gè)國(guó)家或地區(qū)形成比較優(yōu)勢(shì)的重要因素。資源稟賦可以是創(chuàng)造的，也可以是繼承的，一般分為四類。

（1）物質(zhì)資源。物質(zhì)資源的可獲性、數(shù)量、質(zhì)量和土地、水、礦產(chǎn)及其他自然資源的成本決定了一個(gè)國(guó)家或地區(qū)的物質(zhì)資源。物質(zhì)資源通常是不可再造的資源，對(duì)于以實(shí)物商品如農(nóng)產(chǎn)品、能源等自然資源為基礎(chǔ)的商品期貨市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，顯然是重要的條件之一。

（2）資本資源。期貨市場(chǎng)作為資本市場(chǎng)的一個(gè)組成部分，必須具備充分的流動(dòng)性才能夠?qū)崿F(xiàn)套期保值與價(jià)格發(fā)現(xiàn)等基本經(jīng)濟(jì)功能。資本的可獲性、數(shù)量、成本和可獲資本的類型方面，各國(guó)的情況各有不同。如果某國(guó)期貨市場(chǎng)遇到來(lái)自低資本成本國(guó)家或地區(qū)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，低資本成本的期貨市場(chǎng)可以保持低價(jià)，如較低的融資成本、充裕的資本供給等，就會(huì)迫使負(fù)擔(dān)高資本成本的市場(chǎng)要么接受投資的低回報(bào)，要么撤出該類期貨市場(chǎng)。

（3）基礎(chǔ)設(shè)施資源。基礎(chǔ)設(shè)施包括一個(gè)國(guó)家或地區(qū)的銀行系統(tǒng)、結(jié)算系統(tǒng)、運(yùn)輸系統(tǒng)、通信系統(tǒng)、法律系統(tǒng)以及這些系統(tǒng)的可獲性與使用成本。成熟的期貨市場(chǎng)，通常都具有非常先進(jìn)的基礎(chǔ)設(shè)施，這也是成熟期貨市場(chǎng)重要的比較優(yōu)勢(shì)所在。

（4）知識(shí)與人力資源。如果某一國(guó)家擁有數(shù)量可觀的、具有科學(xué)技術(shù)和市場(chǎng)相關(guān)知識(shí)的研發(fā)人員，就意味著這個(gè)國(guó)家具有知識(shí)資源。期貨市場(chǎng)是重要的金融衍生工具，是金融工程的基礎(chǔ)，同時(shí)也是信息、網(wǎng)絡(luò)和電子計(jì)算機(jī)等尖端技術(shù)應(yīng)用最為廣泛的行業(yè)。一個(gè)國(guó)家或地區(qū)的期貨理論研究水平、各類相關(guān)研發(fā)人才及技術(shù)人才的數(shù)量，都影響著這個(gè)國(guó)家或地區(qū)期貨市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力與發(fā)展?jié)摿Α?/p>

2.需求狀況比較優(yōu)勢(shì)分析。期貨市場(chǎng)是用于滿足規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)和投資需求的金融工具，一個(gè)國(guó)家或地區(qū)是否存在管理價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的商業(yè)需求，這種商業(yè)需求是否強(qiáng)烈與廣泛，決定著這一國(guó)家或地區(qū)對(duì)期貨市場(chǎng)的需求，并將推動(dòng)期貨市場(chǎng)的產(chǎn)生與發(fā)展，是決定期貨市場(chǎng)能否形成比較優(yōu)勢(shì)的最重要因素。

3.競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手比較優(yōu)勢(shì)分析。競(jìng)爭(zhēng)將對(duì)一個(gè)國(guó)家或地區(qū)的期貨市場(chǎng)的比較優(yōu)勢(shì)產(chǎn)生重大影響。

創(chuàng)新是期貨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的核心內(nèi)容，創(chuàng)新能力與創(chuàng)新動(dòng)力的大小在一定程度上決定著一個(gè)國(guó)家或地區(qū)期貨市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。一個(gè)國(guó)家或地區(qū)內(nèi)期貨市場(chǎng)間的競(jìng)爭(zhēng)有助于使本國(guó)或本地區(qū)期貨市場(chǎng)保持生機(jī)與活力，并構(gòu)成持續(xù)改進(jìn)和創(chuàng)新的動(dòng)力。沒(méi)有足夠的區(qū)域內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)會(huì)使本地區(qū)期貨市場(chǎng)產(chǎn)生自滿，并最終喪失國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。因此，盡管從價(jià)格發(fā)現(xiàn)、最優(yōu)資源配置的角度出發(fā)，一個(gè)國(guó)家或地區(qū)期貨市場(chǎng)的數(shù)量不宜過(guò)多，但保持適度競(jìng)爭(zhēng)將有助于期貨市場(chǎng)在創(chuàng)新方面形成比較優(yōu)勢(shì)。

4.產(chǎn)業(yè)政策比較優(yōu)勢(shì)分析。產(chǎn)業(yè)政策是能夠?qū)ζ谪浭袌?chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)生重要影響的因素。鼓勵(lì)性的產(chǎn)業(yè)政策將使一個(gè)國(guó)家或地區(qū)期貨市場(chǎng)的比較優(yōu)勢(shì)得到增強(qiáng)，而限制性的產(chǎn)業(yè)政策則會(huì)使其比較優(yōu)勢(shì)受到削弱，國(guó)內(nèi)避險(xiǎn)需求外流，市場(chǎng)發(fā)展將受到抑制。

以上各項(xiàng)因素都具有十分重要的作用，都將影響到期貨市場(chǎng)比較優(yōu)勢(shì)的形成。在這些因素中，

（1）物質(zhì)資源是不可再造的資源，是開(kāi)展以相關(guān)產(chǎn)品為基礎(chǔ)的商品期貨市場(chǎng)必須具備的條件。物質(zhì)資源最終能否真正形成比較優(yōu)勢(shì)，還需要看在相關(guān)產(chǎn)業(yè)中是否具有規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的需求以及這種需求的強(qiáng)烈程度。

（2）資本、基礎(chǔ)設(shè)施等其他條件都是可以創(chuàng)造的。其中，資本、基礎(chǔ)設(shè)施、需求狀況主要地體現(xiàn)了一個(gè)國(guó)家或地區(qū)的經(jīng)濟(jì)整體發(fā)展水平，構(gòu)成了期貨市場(chǎng)形成比較優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)環(huán)境，這些因素在短期內(nèi)比較難以改變，需要隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的不斷提高而逐步得以改善。從長(zhǎng)期或宏觀層面看，期貨市場(chǎng)是經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平?jīng)Q定期貨市場(chǎng)的規(guī)模與層次。

因此，資本、基礎(chǔ)設(shè)施、需求狀況決定了期貨市場(chǎng)的總體發(fā)展水平，無(wú)論物質(zhì)資源條件有多好，產(chǎn)業(yè)政策多么積極，期貨市場(chǎng)的發(fā)展都不可能超越經(jīng)濟(jì)的總體發(fā)展水平。

（3）知識(shí)與人力資源、國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)以及產(chǎn)業(yè)政策可以通過(guò)政府監(jiān)管部門的政策調(diào)整在相對(duì)較短的時(shí)間內(nèi)得以改善，即國(guó)家通過(guò)實(shí)施鼓勵(lì)性的產(chǎn)業(yè)政策，向期貨市場(chǎng)集中人力和財(cái)力，適度調(diào)整期貨市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，為期貨市場(chǎng)創(chuàng)造良好的發(fā)展環(huán)境，以促進(jìn)期貨市場(chǎng)比較優(yōu)勢(shì)的形成，增強(qiáng)期貨市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相近的國(guó)家和地區(qū)，物質(zhì)資源及產(chǎn)業(yè)政策等將在期貨市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)與發(fā)展中起到較為重要的作用。

二、世界期貨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局的變遷

在期貨市場(chǎng)一個(gè)半世紀(jì)的發(fā)展過(guò)程中，不同國(guó)家或地區(qū)間期貨市場(chǎng)的發(fā)展是不均衡的，其中美國(guó)、歐洲、亞太地區(qū)在世界期貨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局的變遷中扮演著重要角色。分析這些國(guó)家或地區(qū)期貨市場(chǎng)所處的環(huán)境，我們可以清楚地發(fā)現(xiàn)它們都具有各自的比較優(yōu)勢(shì)，從而構(gòu)成了這些國(guó)家在世界期貨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局中所處地位的深層次原因。

（一）美國(guó)期貨市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)與發(fā)展

美國(guó)作為現(xiàn)代期貨市場(chǎng)的發(fā)源地在世界期貨市場(chǎng)中始終占居著絕對(duì)的主導(dǎo)地位。進(jìn)入1990年代，歐洲和亞太地區(qū)期貨市場(chǎng)迅速崛起，美國(guó)在全球期貨市場(chǎng)中的絕對(duì)性主導(dǎo)地位受到挑戰(zhàn)，市場(chǎng)份額持續(xù)下降。但是，就單個(gè)國(guó)家而言，美國(guó)仍是世界上期貨品種最齊全、期貨制度最完善、最具有綜合比較優(yōu)勢(shì)的國(guó)際性期貨交易中心。

1.要素條件與美國(guó)期貨市場(chǎng)的比較優(yōu)勢(shì)。要素條件比較綜合地反映了一個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)整體發(fā)展水平。在世界期貨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局的變遷過(guò)程中，經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r決定了不同國(guó)家或地區(qū)期貨市場(chǎng)的比較優(yōu)勢(shì)及其在國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中的地位。美國(guó)是全球最大的基礎(chǔ)性產(chǎn)品如農(nóng)產(chǎn)品、礦產(chǎn)資源、能源的生產(chǎn)國(guó)、貿(mào)易國(guó)和消費(fèi)國(guó)，其實(shí)物資本占世界實(shí)物資本總量的33.6%，美國(guó)研發(fā)科學(xué)家占世界總量的50.7%，熟練勞動(dòng)力占世界總量的27.7%.在如此優(yōu)越的資源稟賦條件下，美國(guó)在世界實(shí)物商品與金融期貨及期權(quán)市場(chǎng)中保持著較大的市場(chǎng)份額，在國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中占有著主導(dǎo)優(yōu)勢(shì)。美國(guó)在除金屬外各類品種中均占據(jù)著大部分市場(chǎng)份額，在國(guó)際貿(mào)易中扮演著至關(guān)重要的角色，這些商品的期貨價(jià)格成為國(guó)際貿(mào)易的定價(jià)基準(zhǔn)。在金融期貨市場(chǎng)方面，美國(guó)也始終引領(lǐng)著世界金融期貨品種創(chuàng)新的潮流，三大金融產(chǎn)品的首張期貨合約即外匯、利率和股指期貨均產(chǎn)生于美國(guó)，其S＆P500、NAS-DAQ100、美國(guó)中長(zhǎng)期政府債券以及主要的外匯期貨和期權(quán)都是位居世界前列的金融期貨品種。

2.需求狀況、產(chǎn)業(yè)政策、國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)與美國(guó)期貨市場(chǎng)的比較優(yōu)勢(shì)。在避險(xiǎn)需求方面，美國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化程度極高，期貨交易保值避險(xiǎn)的商業(yè)需求旺盛，期貨市場(chǎng)已經(jīng)發(fā)展成為完全開(kāi)放的國(guó)際性市場(chǎng)，不僅滿足了國(guó)內(nèi)避險(xiǎn)與投資需求，而且將全球避險(xiǎn)與投資需求以及投資資本引入國(guó)內(nèi)，從而形成了其他國(guó)家無(wú)法比擬的比較優(yōu)勢(shì)。在產(chǎn)業(yè)政策與國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)方面，美國(guó)根據(jù)本國(guó)的資源稟賦條件，采取了金融期貨與實(shí)物商品期貨并重和自由競(jìng)爭(zhēng)、優(yōu)勝劣汰的產(chǎn)業(yè)政策，全面增強(qiáng)了美國(guó)期貨市場(chǎng)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。

（二）歐洲期貨市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)與發(fā)展

歐洲期貨市場(chǎng)在歐元啟動(dòng)的大背景下，借助技術(shù)創(chuàng)新與制度創(chuàng)新，再次煥發(fā)出新的生機(jī)與活力，在當(dāng)今世界期貨市場(chǎng)格局中扮演著重要的角色。

1.物質(zhì)資源稟賦與歐洲期貨市場(chǎng)的比較優(yōu)勢(shì)。從總體來(lái)看，與美國(guó)相比，歐洲各國(guó)基本上屬于各類大宗商品的純消費(fèi)國(guó)，資源相對(duì)缺乏，1990年以后，英國(guó)的實(shí)物商品期貨（除LME的有色金屬外）如石油、農(nóng)產(chǎn)品等品種的交易量均出現(xiàn)不同程度的萎縮。而以英國(guó)、德國(guó)為代表的歐洲金融期貨市場(chǎng)，憑借發(fā)達(dá)完善的金融體系、規(guī)模龐大的金融資本、眾多的金融機(jī)構(gòu)及優(yōu)秀的管理人才，匯率、利率及股指期貨都在世界期貨市場(chǎng)中占有重要地位。

2.技術(shù)、制度創(chuàng)新與歐洲期貨市場(chǎng)的比較優(yōu)勢(shì)。1990年以來(lái)，歐洲期貨市場(chǎng)借助交易方式創(chuàng)新，通過(guò)電子化交易形成了成本比較優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)了金融期貨市場(chǎng)的快速成長(zhǎng)。2002年，歐洲交易所（EUREX）借助電子化交易，突破歐洲的地域性界限，加緊建立自己的美國(guó)相關(guān)衍生品的市場(chǎng)。此外，歐洲期貨交易所通過(guò)治理結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新，為金融期貨市場(chǎng)發(fā)展帶來(lái)了新的活力，目前歐洲期貨及證券交易所絕大部分是以贏利為目的的公司化交易所。而美國(guó)期貨市場(chǎng)因受傳統(tǒng)觀念的影響，在電子化交易和公司化方面明顯落后于歐洲，使美國(guó)期貨市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)受到了一定程度的影響。

（三）亞太地區(qū)期貨市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)與發(fā)展

亞太地區(qū)新興市場(chǎng)的崛起，源自于本地區(qū)巨大的避險(xiǎn)需求。美國(guó)商品期貨交易管理委員會(huì)（CFTC）1999年的一份研究報(bào)告指出，新興市場(chǎng)的成功主要是滿足了區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)管理的需要。如發(fā)達(dá)的工業(yè)為日本工業(yè)品期貨交易提供充足的避險(xiǎn)需求，目前日本的鉑、鈀和橡膠期貨市場(chǎng)位居世界第一，黃金、汽油等期貨市場(chǎng)位居世界第二。金融市場(chǎng)的發(fā)展為韓國(guó)金融期貨交易提供強(qiáng)烈的避險(xiǎn)需求，韓國(guó)證券交易所（KSE）的KOSPI200期權(quán)合約在1998——2002年五年間年交易量增長(zhǎng)了40多倍，2001——2002年連續(xù)兩年位居全球期貨交易所成交量排名之首，充分顯示了新興市場(chǎng)的發(fā)展?jié)摿ΑＭ七M(jìn)市場(chǎng)化進(jìn)程和加入WTO，為中國(guó)大宗基礎(chǔ)產(chǎn)品期貨交易提供巨大的潛在避險(xiǎn)需求。從世界范圍看，中國(guó)在物質(zhì)資源總量上僅次于美國(guó)，隨著經(jīng)濟(jì)改革的不斷深入和后對(duì)外開(kāi)放步伐的加快，大宗基礎(chǔ)性商品保值避險(xiǎn)的需求以及未來(lái)巨大的增長(zhǎng)空間都是其他國(guó)家所不能比擬的，中國(guó)非常有條件、也有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)發(fā)展成為東半球最大的世界大宗商品期貨交易中心和國(guó)際貿(mào)易定價(jià)中心。

三、國(guó)家或地區(qū)內(nèi)期貨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局的變遷

在某一國(guó)家或地區(qū)范圍內(nèi)，期貨市場(chǎng)的發(fā)展同樣是不均衡的。從美國(guó)、歐洲、日本期貨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局的變遷可以發(fā)現(xiàn)，期貨市場(chǎng)作為價(jià)格發(fā)現(xiàn)和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的金融衍生品市場(chǎng)，必然要尋找到一個(gè)最具有商業(yè)需求、資本最集中、流動(dòng)性最強(qiáng)、技術(shù)最先進(jìn)、人力資本最充足、交易成本最低、最有助于其功能發(fā)揮的地理位置。這正是“區(qū)域增長(zhǎng)極”理論中能夠推動(dòng)區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的增長(zhǎng)中心，在這里將產(chǎn)生資本、信息、人才、技術(shù)等的聚集效應(yīng)，使期貨市場(chǎng)在本國(guó)或本地區(qū)競(jìng)爭(zhēng)中形成比較優(yōu)勢(shì)。

1.美國(guó)期貨市場(chǎng)：形成芝加哥與紐約兩個(gè)中心并存的競(jìng)爭(zhēng)格局。美國(guó)最多時(shí)曾有近20家期貨交易所，經(jīng)過(guò)競(jìng)爭(zhēng)部分交易所被淘汰，部分交易所進(jìn)行了合并與重組，目前美國(guó)國(guó)內(nèi)共有7家期貨交易所。從區(qū)域布局上看，不論是商品期貨還是金融期貨都呈現(xiàn)出向芝加哥和紐約集中的趨勢(shì)。

研究美國(guó)期貨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局的變遷，我們能夠發(fā)現(xiàn)，對(duì)世界期貨市場(chǎng)具有歷史意義的一系列創(chuàng)新并不是全部產(chǎn)生于芝加哥的期貨交易所，例如，1891年明尼阿波利斯交易所創(chuàng)造了世界第一套現(xiàn)代期貨清算系統(tǒng)，1982年堪薩斯城交易所推出了世界第一張股票指數(shù)期貨合約——價(jià)值線指數(shù)期貨合約，然而明尼阿波利斯、堪薩斯等城市的經(jīng)濟(jì)背景及其在美國(guó)經(jīng)濟(jì)中的地位等都使這些交易所很難在與芝加哥期貨交易所競(jìng)爭(zhēng)中獲勝。得天獨(dú)厚的地域優(yōu)勢(shì)，以及在美國(guó)農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)流通中的重要地位所形成的比較優(yōu)勢(shì)，決定了芝加哥的期貨交易所能夠成為美國(guó)乃至世界的農(nóng)產(chǎn)品期貨交易中心。芝加哥由農(nóng)產(chǎn)品期貨市場(chǎng)起步，為其1970年代成功推出金融期貨在知識(shí)與人才、資本方面形成重要的比較優(yōu)勢(shì)，芝加哥最終發(fā)展成為美國(guó)乃至全球最大的金融衍生品交易中心。目前芝加哥主要有芝加哥商品易所（CME）、芝加哥期權(quán)交易所（CBOE）、芝加哥期貨交易所（CBOT）等，這三家期貨交易所多年位居全球期貨及期權(quán)成交量前十位期貨交易所之列，2001年分別為第3、5、6位。紐約是世界最重要的國(guó)際性金融中心，其期貨交易在全球期貨市場(chǎng)中也占有舉足輕重的重要地位，2001年紐約商業(yè)交易所（NYMEX）期貨及期權(quán)成交量位居世界第9位，期貨成交量排名第6位，其中NYMEX的原油等能源類商品期貨，及黃金和白銀等貴金屬期貸以及紐約期貨交易所（MYBT）的棉花等農(nóng)產(chǎn)品期貨都位居美國(guó)和全球期貨交易量的前列。

2.歐洲期貨市場(chǎng)：倫敦面臨的挑戰(zhàn)與法蘭克福的興起。英國(guó)倫敦作為與美國(guó)紐約、日本東京齊名的國(guó)際性金融中心，憑借其先進(jìn)的工業(yè)和發(fā)達(dá)的金融業(yè)，成為世界金屬期貨交易中心和歐洲金融期貨交易中心。歐元啟動(dòng)是歐洲金融市場(chǎng)發(fā)展歷史上的一個(gè)重要里程碑，它促使歐洲整個(gè)金融市場(chǎng)以及期貨市場(chǎng)的內(nèi)部格局隨之發(fā)生重大變化。首先，歐元貨幣區(qū)的中央銀行所在地德國(guó)的法蘭克福逐步成為歐元區(qū)內(nèi)占主導(dǎo)地位的國(guó)際金融中心。歐元啟動(dòng)后，歐洲的11個(gè)國(guó)家采用歐元作為通用貨幣，從根本上消除了這11個(gè)國(guó)家貨幣和利率間的差異，歐元區(qū)其他國(guó)家以本國(guó)利率為基礎(chǔ)的利率期貨因此失去了市場(chǎng)需求，歐元區(qū)金融期貨市場(chǎng)快速向EUREX集中。其次，EUREX通過(guò)采用電子化交易方式等積極有效措施，占據(jù)了倫敦國(guó)際期貨期權(quán)交易所（LIFFE）的BUND期貨合約90%以上的市場(chǎng)份額，成為世界增長(zhǎng)最快的期貨交易所之一。而英國(guó)沒(méi)有在1999年第一批加入歐元，喪失了部分歐元區(qū)內(nèi)的貨幣市場(chǎng)及資本市場(chǎng)的交易。就期貨市場(chǎng)而言，倫敦在歐洲金融期貨市場(chǎng)的霸主地位已經(jīng)被總部位于法蘭克福的EUREX所取代，法蘭克福已經(jīng)迅速崛起。

3.日本期貨市場(chǎng)：東京成為衍生品期貨交易中心。從日本期貨市場(chǎng)的總體格局看，其主要特點(diǎn)是交易所數(shù)量較多，同一品種同時(shí)在多個(gè)不同地域的期貨市場(chǎng)上市交易。以商品期貨為例，1984年以前，日本有16家以上的商品期貨交易所，經(jīng)過(guò)合并重組，現(xiàn)在有7家商品交易所，僅大豆一個(gè)品種就至少有3家交易所在上市交易。在日本期貨市場(chǎng)，東京的地理位置及其在日本乃至世界的經(jīng)濟(jì)、金融地位，都決定了東京地區(qū)的期貨交易所具有強(qiáng)大的比較優(yōu)勢(shì)。2002年，東京地區(qū)商品期貨總成交量（TOCOM和TGE合計(jì)）占其全國(guó)的市場(chǎng)份額達(dá)到67.9%.隨著日本期貨市場(chǎng)的不斷發(fā)展，期貨交易所間的進(jìn)一步合并重組成為一種必然趨勢(shì)。

四、期貨市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)與創(chuàng)新發(fā)展及其啟示。

通過(guò)從理論與實(shí)證的角度分析期貨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局變遷的規(guī)律，我們不難發(fā)現(xiàn)：不同國(guó)家或地區(qū)間、一個(gè)國(guó)家或地區(qū)內(nèi)期貨市場(chǎng)所處的環(huán)境各不相同。一個(gè)國(guó)家或地區(qū)要發(fā)展期貨市場(chǎng)，就必須根據(jù)自身的實(shí)際情況，推行與之相適應(yīng)的期貨市場(chǎng)發(fā)展模式和產(chǎn)業(yè)政策，以形成本國(guó)或本地區(qū)期貨市場(chǎng)的比較優(yōu)勢(shì)，從而在競(jìng)爭(zhēng)中獲取有利地位。

（一）不同國(guó)家或地區(qū)間期貨市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)與創(chuàng)新發(fā)展

1.發(fā)展本國(guó)具有比較優(yōu)勢(shì)的期貨品種，通過(guò)合作促進(jìn)比較優(yōu)勢(shì)的形成。由于物質(zhì)資源的不可創(chuàng)造性，以及不同國(guó)家或地區(qū)間經(jīng)濟(jì)開(kāi)放程度、法律、人文等方面的差異，使得一個(gè)國(guó)家或地區(qū)的期貨市場(chǎng)通常只能根據(jù)自身的基礎(chǔ)條件來(lái)發(fā)展自身具有比較優(yōu)勢(shì)的期貨品種。從中國(guó)的情況看，中國(guó)與美國(guó)的自然資源條件比較相似，是大宗基礎(chǔ)性產(chǎn)品農(nóng)產(chǎn)品、能源、礦產(chǎn)資源等的主要生產(chǎn)國(guó)、消費(fèi)國(guó)和貿(mào)易國(guó)，如中國(guó)的小麥產(chǎn)量排在世界第1位，玉米產(chǎn)量為世界第2位，大豆產(chǎn)量為世界第4位、進(jìn)口量為世界第二，具有開(kāi)展農(nóng)產(chǎn)品等大宗商品期貨的雄厚現(xiàn)貨基礎(chǔ)和巨大的保值避險(xiǎn)需求。

中國(guó)加入WTO以后，隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，國(guó)內(nèi)上述各類大宗商品市場(chǎng)化、國(guó)際化程度不斷提高，價(jià)格波動(dòng)將更加劇烈，現(xiàn)貨企業(yè)需要期貨市場(chǎng)來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，需要利用期貨價(jià)格來(lái)指導(dǎo)生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)。

同時(shí)中國(guó)遠(yuǎn)離國(guó)際期貨交易中心，利用國(guó)際期貨市場(chǎng)進(jìn)行保值避險(xiǎn)，猶如“隔山買牛”，不利于企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。因此，中國(guó)具備在東半球發(fā)展商品期貨市場(chǎng)最有力的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，政府應(yīng)在品種創(chuàng)新等方面制定一系列促進(jìn)商品期貨市場(chǎng)發(fā)展的產(chǎn)業(yè)政策。

2.尋求與優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)型期貨市場(chǎng)的合作，促進(jìn)本國(guó)或本地區(qū)期貨市場(chǎng)比較優(yōu)勢(shì)的形成。一個(gè)國(guó)家或地區(qū)如果需要發(fā)展期貨市場(chǎng)，首先應(yīng)認(rèn)真分析與其他國(guó)家或地區(qū)間期貨市場(chǎng)的關(guān)系，通過(guò)與資源稟賦差異較大的互補(bǔ)型國(guó)家或地區(qū)進(jìn)行合作，來(lái)增強(qiáng)本國(guó)期貨市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。例如，合并聯(lián)網(wǎng)成為近20年來(lái)各國(guó)期貨市場(chǎng)應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)的新策略，僅自1990年以來(lái)，就先后有新加坡國(guó)際金融交易所（SIMEX）與CME、CBOT與EUREX、CME與NYMEX等數(shù)十家國(guó)際性期貨交易所進(jìn)行跨洲、跨國(guó)、跨城市聯(lián)網(wǎng)，以此來(lái)改善雙方的資源稟賦條件，互通有無(wú)，共享資源與市場(chǎng)。從中國(guó)的情況看，中國(guó)與美國(guó)是物質(zhì)資源稟賦相近的國(guó)家，在商品期貨交易方面屬于競(jìng)爭(zhēng)型關(guān)系，但是兩國(guó)分處東西半球，在交易時(shí)間上形成互補(bǔ)關(guān)系，因此如果兩國(guó)在農(nóng)產(chǎn)品等期貨交易方面能夠進(jìn)行聯(lián)網(wǎng)交易、交叉結(jié)算等合作，即可實(shí)現(xiàn)24小時(shí)全天交易，從而使雙方能夠共享全球范圍內(nèi)的相關(guān)資源與市場(chǎng)，使雙方的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)均得到增強(qiáng)。

（二）同一國(guó)家或地區(qū)內(nèi)期貨市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)與創(chuàng)新發(fā)展

在同一國(guó)家或地區(qū)內(nèi)期貨市場(chǎng)間的競(jìng)爭(zhēng)中獲取比較優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵，在于期貨市場(chǎng)是否能夠成功地整合本國(guó)或本地區(qū)范圍內(nèi)的各類要素條件，從而促進(jìn)該期貨市場(chǎng)在品種、技術(shù)、制度等方面創(chuàng)新能力的形成，提升期貨市場(chǎng)內(nèi)部核心競(jìng)爭(zhēng)力。因此，盡管本文從外部環(huán)境分析了期貨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局形成的深層原因，但是，在期貨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與發(fā)展過(guò)程中，外部環(huán)境與期貨市場(chǎng)自身創(chuàng)新能力都是不可或缺的。良好的外部環(huán)境將有助于提高期貨市場(chǎng)的創(chuàng)新能力，期貨市場(chǎng)強(qiáng)大的創(chuàng)新能力則有利于更好地整合各種可以利用的外部資源條件，從而形成期貨市場(chǎng)的比較優(yōu)勢(shì)。

1.針對(duì)區(qū)域性資源稟賦特點(diǎn)，發(fā)展最具比較優(yōu)勢(shì)的期貨品種。同一國(guó)家或地區(qū)內(nèi)的期貨市場(chǎng)所處的經(jīng)濟(jì)、法律等環(huán)境比較相近，因此，一個(gè)國(guó)家或地區(qū)內(nèi)的期貨市場(chǎng)之間通常屬于競(jìng)爭(zhēng)型關(guān)系，隨著一個(gè)國(guó)家或地區(qū)內(nèi)期貨市場(chǎng)的發(fā)展，期貨市場(chǎng)的數(shù)量通常會(huì)經(jīng)歷由多到少的整合過(guò)程。如上所述，資源稟賦是決定期貨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵因素，而每一種商品的生產(chǎn)、消費(fèi)、流通都有其一定的規(guī)律和特點(diǎn)，以現(xiàn)貨商品為基礎(chǔ)的期貨品種特別是商品期貨就具有了比較鮮明的屬地性概念。

篇(2)

(一)外匯市場(chǎng)概述。外匯市場(chǎng)又稱國(guó)際匯兌市場(chǎng)，是以經(jīng)營(yíng)外匯和進(jìn)行以外幣計(jì)價(jià)等有價(jià)證券買賣的場(chǎng)所。根據(jù)介質(zhì)不同可將外匯市場(chǎng)分為柜臺(tái)市場(chǎng)和同業(yè)市場(chǎng)，外幣兌外幣市場(chǎng)和人民幣兌外幣市場(chǎng)。外匯市場(chǎng)有很多重要的功能，國(guó)際金融中的交易活動(dòng)離不開(kāi)外匯市場(chǎng)。而且外匯市場(chǎng)能夠通過(guò)調(diào)劑外匯數(shù)量來(lái)滿足外匯市場(chǎng)的平衡，交易者還可以通過(guò)外匯市場(chǎng)在不同地區(qū)之間進(jìn)行支付結(jié)算，同時(shí)在跨境貿(mào)易中還能夠防范外匯風(fēng)險(xiǎn)等。(二)外匯市場(chǎng)發(fā)展階段。自1978年至今，中國(guó)外匯市場(chǎng)經(jīng)歷了多次匯率改革，每次匯改都會(huì)引發(fā)匯率變動(dòng)，同時(shí)短期內(nèi)會(huì)帶來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。具體經(jīng)歷了以下幾個(gè)發(fā)展階段:1.1979—1984年為第一階段，由1979年對(duì)外貿(mào)管理體制改革到1981年國(guó)務(wù)院開(kāi)始實(shí)行雙重匯率制，即在保留官方牌價(jià)用作非貿(mào)易外匯結(jié)算外還要實(shí)行貿(mào)易外匯內(nèi)部結(jié)算價(jià)。此后，1981年初年至1984年底我國(guó)一直實(shí)行的是雙重匯率制度。2.1985—1990年為第二階段，在中國(guó)投資建廠的外貿(mào)企業(yè)由于我國(guó)的雙重匯率制度導(dǎo)致虧損，并且?guī)?lái)了嚴(yán)重的財(cái)政負(fù)擔(dān)，外貿(mào)企業(yè)的廠商對(duì)我國(guó)實(shí)行的雙重匯率制度提出了質(zhì)疑。1985年1月1日，我國(guó)政府重新執(zhí)行單一匯率制度，隨后，1986年我國(guó)又開(kāi)始實(shí)行統(tǒng)一的官方牌價(jià)與市場(chǎng)調(diào)劑匯價(jià)并存的匯率制度。3.1991—1993年為第三階段，1991年4月9日起，根據(jù)國(guó)際外匯市場(chǎng)運(yùn)行情況，我國(guó)政府對(duì)人民幣官方匯率牌價(jià)開(kāi)始實(shí)行有管理的、適度靈活的浮動(dòng)匯率制度。4.1994—2005年為第四階段，1994年1月1日開(kāi)始，我國(guó)將人民幣匯率官方牌價(jià)與市場(chǎng)調(diào)劑匯價(jià)整合并軌，實(shí)行單一的匯率制度。隨后，我國(guó)政府積極穩(wěn)定外匯市場(chǎng)，適度調(diào)整匯率，盡量實(shí)現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目下的人民幣可兌換。5.2005年至今，2005年7月我國(guó)開(kāi)始實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)，參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)有管理的浮動(dòng)匯率制度。2005年中國(guó)人民銀行為了推進(jìn)外匯市場(chǎng)發(fā)展，在銀行間展開(kāi)人民幣外匯掉期業(yè)務(wù)，積極推動(dòng)外匯市場(chǎng)多元化發(fā)展;2007年中國(guó)人民銀行又出臺(tái)了相關(guān)政策，擴(kuò)大外匯市場(chǎng)交易主體，增加外匯市場(chǎng)交易詢價(jià)方式，同時(shí)還開(kāi)辦了銀行間遠(yuǎn)期外匯交易，快速發(fā)展外匯市場(chǎng)，加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管，公開(kāi)透明，積極完善政策體系，健康發(fā)展。(三)期貨市場(chǎng)概述。期貨市場(chǎng)是期貨合約的交易場(chǎng)所，即期貨交易所，它是現(xiàn)貨交易所的延伸，是我國(guó)重要的金融市場(chǎng)之一。中國(guó)期貨市場(chǎng)主要經(jīng)歷了三個(gè)發(fā)展階段，首先是1988—1993年的初步探索階段，在該階段期貨市場(chǎng)對(duì)部分農(nóng)產(chǎn)品進(jìn)行初步試點(diǎn)探索，發(fā)展尚不規(guī)范，管理存在一定漏洞，有很多需要完善的地方;其次是1994—1999年的治理整頓階段，由于第一階段存在很多問(wèn)題，市場(chǎng)監(jiān)管不到位，管理混亂，市場(chǎng)發(fā)展不景氣，為此政府提出很多需要清理和整頓的措施;最后就是2000年至今的規(guī)范發(fā)展階段，交易品種增多，管理比較統(tǒng)一，監(jiān)管到位，期貨市場(chǎng)得到了快速發(fā)展。我國(guó)的期貨交易所分布在大連、上海和鄭州，其中大連期貨交易所成立于1993年、上海期貨交易所成立于1990年11月、鄭州期貨交易所成立于1990年10月。期貨市場(chǎng)的出現(xiàn)能夠推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，它對(duì)經(jīng)濟(jì)的作用表現(xiàn)為宏觀經(jīng)濟(jì)層面和微觀經(jīng)濟(jì)層面。從宏觀經(jīng)濟(jì)層面來(lái)講，它有利于建立市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，期貨市場(chǎng)能夠調(diào)節(jié)市場(chǎng)的供給和需求，也能抑制價(jià)格波動(dòng)，同時(shí)還可為政府宏觀調(diào)控提供參考依據(jù)，促進(jìn)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)向國(guó)際化發(fā)展。另外從微觀經(jīng)濟(jì)層面來(lái)說(shuō)，期貨市場(chǎng)為市場(chǎng)交易基準(zhǔn)價(jià)格降低成本、穩(wěn)定生產(chǎn)關(guān)系提供參考。可見(jiàn)，每一個(gè)金融市場(chǎng)的發(fā)展都是經(jīng)歷了多個(gè)階段，由最初的不規(guī)范、不統(tǒng)一、監(jiān)管不到位，經(jīng)過(guò)政府的多次調(diào)整、改革、整頓逐步走向規(guī)范統(tǒng)一的市場(chǎng)，促進(jìn)了金融領(lǐng)域多方面發(fā)展，推動(dòng)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)更快更好地向前邁進(jìn)。

二、我國(guó)匯率改革對(duì)棉花期貨市場(chǎng)的影響

由上文可知，匯率是期貨價(jià)格的影響因素之一。匯率變化通過(guò)多種渠道影響棉花期貨市場(chǎng)價(jià)格，有直接的影響渠道和間接的影響渠道，具體來(lái)看:本文主要分析2005年7月至2016年12月匯率變動(dòng)對(duì)期貨市場(chǎng)的影響，2005年7月人民幣匯改后，匯率由2005年7月的8.2769下降至2008年8月的6.8515，下降幅度達(dá)17.22%。2010年7月人民幣匯率為6.7775，同比下降了18.11%，較2008年8月有小幅下降，人民幣實(shí)現(xiàn)小幅升值。2016年12月人民幣匯率為6.9182，匯率不斷上升，人民幣貶值，這也是2016年10月1日之后人民幣加入SDR貨幣籃子帶來(lái)的影響。整體來(lái)看，2005年7月至2016年12月人民幣匯率呈下降趨勢(shì)，人民幣不斷升值，到了2016年下半年，人民幣出現(xiàn)貶值狀態(tài)(如圖1所示)。2005年7月至2008年初棉花期貨市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)相對(duì)穩(wěn)定，2008年棉花期貨市場(chǎng)價(jià)格呈下降狀態(tài)，可能是2008年全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)對(duì)期貨市場(chǎng)帶來(lái)的影響。2008年9月至2011年，期貨市場(chǎng)價(jià)格呈上升趨勢(shì)，而后又出現(xiàn)不斷下降趨勢(shì)。其中，棉花期貨市場(chǎng)價(jià)格的峰值出現(xiàn)在2010—2011年間，與2010年6月19日央行推行人民幣匯率機(jī)制改革、增強(qiáng)人民幣彈性政策有關(guān)，此次匯改后人民幣升值，進(jìn)口成本下降，國(guó)內(nèi)對(duì)進(jìn)口原料的需求有所增加，進(jìn)而影響商品價(jià)格和期貨市場(chǎng)(如圖2所示)。隨著央行匯率政策的不斷調(diào)整以及金融衍生品的創(chuàng)新，市場(chǎng)上會(huì)出現(xiàn)一些投機(jī)者從商品期貨市場(chǎng)轉(zhuǎn)向外匯市場(chǎng)，將會(huì)加大期貨市場(chǎng)的波動(dòng)。

三、對(duì)策建議

綜上所述，本文提出以下幾點(diǎn)對(duì)策建議:第一，不斷完善匯率機(jī)制，保持匯率穩(wěn)定。匯率穩(wěn)定對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展至關(guān)重要，同時(shí)有利于維護(hù)期貨市場(chǎng)穩(wěn)定。第二，加快金融期貨產(chǎn)品創(chuàng)新，擴(kuò)大期貨市場(chǎng)交易品種，完善金融期貨市場(chǎng)體制。近年來(lái)，我國(guó)在推進(jìn)利率市場(chǎng)化和人民幣國(guó)際化等方面做出了巨大努力，應(yīng)在此基礎(chǔ)上繼續(xù)加強(qiáng)各類金融產(chǎn)品創(chuàng)新，釋放金融改革空間。第三，加大期貨市場(chǎng)監(jiān)管力度，完善相關(guān)法律法規(guī)。抓住機(jī)遇、群策群力，深入研究新形勢(shì)下期貨市場(chǎng)法治建設(shè)的規(guī)律和特點(diǎn)，有重點(diǎn)、有針對(duì)性地加強(qiáng)期貨市場(chǎng)立法，完善期貨市場(chǎng)法律體系，為期貨市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)健康發(fā)展提供堅(jiān)實(shí)的制度基礎(chǔ)。

［參考文獻(xiàn)］

［1］向穎珍．人民幣匯率變化對(duì)我國(guó)期貨市場(chǎng)影響的實(shí)證分析［J］．金融經(jīng)濟(jì)，2006(10)．

［2］張渝，曾承曉．匯改后中國(guó)匯率市場(chǎng)與國(guó)際原油期貨市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)關(guān)系研究［J］．宏觀經(jīng)濟(jì)研究，2010(11):75－79．

［3］王薇．外匯市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)及股票市場(chǎng)相關(guān)性研究［J］．金融與經(jīng)濟(jì)，2011(12):65－69．

［4］施利敏，溫彬，扈文秀．匯率與農(nóng)產(chǎn)品期貨價(jià)格關(guān)系研究［J］．中央財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2009(12):37－42．

篇(3)

“今年商品期貨市場(chǎng)很火暴。股指期貨推出后，可能存在雙方爭(zhēng)搶資金的情況。”炒股15年的李先生說(shuō)。但股指期貨尚未推出，中國(guó)股市卻遭遇了連續(xù)3天的大跌。幸而商品期貨市場(chǎng)并未受到影響。

據(jù)報(bào)道，與A股市場(chǎng)同步交易的國(guó)內(nèi)商品期貨市場(chǎng)6月3日并未受到滬深股市深度下挫影響，國(guó)內(nèi)商品期貨市場(chǎng)大部分品種以紅盤(pán)報(bào)收，而下跌的期貨則是與宏觀經(jīng)濟(jì)聯(lián)系比較緊密的金屬期貨，農(nóng)產(chǎn)品期貨繼續(xù)走強(qiáng)。

分析人士表示，這次之所以這樣，是因?yàn)樾蝿?shì)與以往多不同。此前，年內(nèi)的兩次股市下挫皆導(dǎo)致了商品期貨市場(chǎng)受到波及。

在2月27日“黑色星期二”，滬深股市受日元加息影響，進(jìn)而全球套息交易成本增加。并致使全球的貨幣流動(dòng)性收縮，因此商品期貨市場(chǎng)出現(xiàn)了同步下滑。而5月30日商品期貨市場(chǎng)也出現(xiàn)一定的下挫，這是因?yàn)橥顿Y者擔(dān)心更嚴(yán)厲的調(diào)控政策。

與完全市場(chǎng)化的期貨市場(chǎng)相比，迄今為止。中國(guó)并沒(méi)有金融期貨。中國(guó)期市只有商品期貨。研究資料顯示，與股市不同，商品期貨價(jià)格受到商品供求關(guān)系影響最大。金融期貨則與股市走勢(shì)有―定關(guān)系。也由此，中國(guó)期貨市場(chǎng)至今還好。

所謂期貨，如其英文“Futures”(未來(lái))所顯示的意思。是指交易雙方不必在買賣發(fā)生的初期就交收實(shí)貨，而是共同約定在未來(lái)某一時(shí)候交收實(shí)貨。諸如在大豆收獲前簽訂購(gòu)買合約的共同約定。即屬于商品期貨的內(nèi)容。

與股市不同的是，期貨買賣的是合約。合約的內(nèi)容則是關(guān)于承諾將來(lái)某天買進(jìn)或賣出―定量的合約貨物。在合約中，對(duì)交易商品的品種、數(shù)量、等級(jí)、交貨時(shí)間皆有明確規(guī)定。

中國(guó)的商品期貨市場(chǎng)產(chǎn)生于對(duì)糧食流通體制的改革，隨著國(guó)家取消農(nóng)產(chǎn)品的統(tǒng)購(gòu)統(tǒng)銷，放開(kāi)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格，1988年2月，中國(guó)高層即指示研究國(guó)外期貨市場(chǎng)。并解決國(guó)內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)問(wèn)題，中國(guó)期貨交易建設(shè)序幕由此拉開(kāi)。

真正邁出中國(guó)期貨市場(chǎng)發(fā)展第一步的則是1990年10月12日河南鄭州糧食批發(fā)市場(chǎng)的成立。在現(xiàn)貨交易基礎(chǔ)上，第一次引入了期貨交易機(jī)制。隨后，深圳有色金屬交易所和上海金屬商品交易所1991年先后開(kāi)業(yè)。加之廣東萬(wàn)通期貨經(jīng)紀(jì)公司1992年成立，中國(guó)商品期貨市場(chǎng)自此恢復(fù)。

與股市不同，期貨可以進(jìn)行雙向交易，即期貨所謂的買空和賣空。預(yù)期未來(lái)商品價(jià)格上漲，則可低買高賣，預(yù)期價(jià)格下跌，則高賣低補(bǔ)，兩者皆可以賺錢。也因此，即便在熊市中股市蕭條，期貨市場(chǎng)仍可以風(fēng)光依舊。

此外，投資股票是全額交易，即多少錢只能買多少股票。期貨則實(shí)行保證金交易，即只需繳納成交額的5％～10％。就可以進(jìn)行100％的交易。在保證金交易中，當(dāng)客戶出現(xiàn)虛虧，則需要追加保證金。

篇(4)

1方法與模型

1.1因果關(guān)系模型對(duì)于變量之間是否存在因果關(guān)系一般采用格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)。為了避免偽回歸現(xiàn)象發(fā)生,需要對(duì)變量的單整性以及變量之間的協(xié)整關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)。宏觀經(jīng)濟(jì)總量的時(shí)間序列數(shù)據(jù)是否具有單位根的趨勢(shì)平穩(wěn)性,還是非平穩(wěn)性,對(duì)于政策主導(dǎo)的長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略和短期經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性措施是否有效具有重要意義。對(duì)時(shí)間序列數(shù)據(jù)來(lái)說(shuō)，若一個(gè)變量X的滯后值在另一個(gè)變量Y的解釋方程式中是顯著的，那么X就是Y的格蘭杰原因。格蘭杰指出，因果關(guān)系所反映的是一個(gè)經(jīng)濟(jì)變量是否對(duì)另一個(gè)具有顯著的滯后影響。基本思想是：如果X的變化引起Y的變化，那么X變化應(yīng)當(dāng)發(fā)生在Y的變化之前。因此,在做Y對(duì)其他變量(包括自身的過(guò)去值)的回歸時(shí),如果把X的過(guò)去或滯后值包括進(jìn)來(lái)更能顯著地改進(jìn)對(duì)Y的預(yù)測(cè),就可以說(shuō)X是Y的格蘭杰原因。它遵循自由度為m和(n-k)的F分布。其中，m等于滯后M項(xiàng)的個(gè)數(shù)，而k是無(wú)約束回歸中待估參數(shù)的個(gè)數(shù)。如果計(jì)算F值大于給定顯著性水平下F分布的相應(yīng)臨界值Fa(m,n-k)，則拒絕原假設(shè)，認(rèn)為X是Y的格蘭杰原因。同理，可以驗(yàn)證Y是否是X的格蘭杰原因。

1.2VEC模型向量誤差修正(VEC)模型可以從長(zhǎng)期和短期兩個(gè)方面來(lái)刻畫(huà)EUA期貨價(jià)格和sCER期貨價(jià)格之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系。設(shè)Y1t、Y2t分別表示EUA期貨價(jià)格和sCER期貨價(jià)格。如果Y=(Y1t、Y2t)存在一階協(xié)整關(guān)系，根據(jù)格蘭杰表示定理，Y=(Y1t、Y2t)可以表示為如下向量誤差修差模型的形式。1.3BEKK模型市場(chǎng)之間的信息流動(dòng)關(guān)系包括市場(chǎng)與市場(chǎng)之間線性的報(bào)酬溢出關(guān)系和非線性的波動(dòng)溢出關(guān)系。向量自回歸(VAR)是常用的多元變量一階距分析工具，廣義自回歸條件異方差模型(GARCH)則是二階距波動(dòng)溢出的經(jīng)典分析工具。由于單變量GARCH模型研究多個(gè)市場(chǎng)之間的波動(dòng)溢出關(guān)系時(shí)，只能將不同市場(chǎng)分割開(kāi)分別考察各自的條件波動(dòng)性，無(wú)形之中損失了多個(gè)市場(chǎng)之間所包含的有效性的相關(guān)信息。因此，多元GARCH模型利用了殘差向量的方差—協(xié)方差矩陣所蘊(yùn)涵的信息，避免了將幾個(gè)市場(chǎng)分割開(kāi)來(lái)，而是考察多個(gè)市場(chǎng)共同的波動(dòng)性，彌補(bǔ)了單變量GARCH模型研究的不足。向量MGARCH模型充分考慮了條件方差協(xié)方差之間的相互影響，充分利用殘差向量的協(xié)方差矩陣所包含的信息，從而能夠形成更為精確的參數(shù)估計(jì)值，但其代價(jià)是模型的復(fù)雜度急劇上升，參數(shù)過(guò)多，難以保證協(xié)方差矩陣正定。BEKK是諸多MGARCH模型的衍化模型中較為突出的模型，在考察多個(gè)市場(chǎng)收益率的波動(dòng)性的相關(guān)關(guān)系方面具有很好的效果。

2碳期貨市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)實(shí)證分析

2.1變量與數(shù)據(jù)ECX的碳排放交易量及交易額占EUETS的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，有完備的現(xiàn)貨、期貨和期權(quán)價(jià)格數(shù)據(jù)可以利用。因此選取ECX的期貨市場(chǎng)價(jià)格，所有數(shù)據(jù)單位均為歐元/噸CO2當(dāng)量。以期貨合約的收盤(pán)價(jià)作為期貨價(jià)格。期貨合約選取最近期月份的合約作為代表，在其進(jìn)入交割月后，選取下一個(gè)最近期期貨合約，即可得到連續(xù)期貨合約價(jià)格序列。由于ECX氣候交易所從2005年4月22日推出全球首支碳排放期貨，即EUA期貨合約。直到2008年3月14日才推出sCER期貨。因此研究數(shù)據(jù)的時(shí)間范圍選為2008年3月14日至2011年3月31日。采用其對(duì)數(shù)收益率，Ri,t=100*(logpi,t-logpi,t-1)。其中，R表示收益率，P代表期貨價(jià)格，下標(biāo)i=eua,scer表示EUA或sCER。EUA期貨價(jià)記為PEUA、sCER期貨價(jià)記為PCER、EUA收益率記為REUA、sCER收益率記為RCER。

2.2描述性統(tǒng)計(jì)表2列出了EUA和sCER期貨價(jià)格對(duì)數(shù)收益率的基本統(tǒng)計(jì)特征。EUA和sCER數(shù)據(jù)分布大致相同，平均收益率都為負(fù)、左偏，不屬于正態(tài)分布。兩者都為平穩(wěn)序列但存在高階序列相關(guān)。EUA的平均收益率較sCER更低，但其標(biāo)準(zhǔn)差比sCER大，說(shuō)明EUA期貨價(jià)格的波動(dòng)更大。sCER期貨價(jià)格的偏度和峰度較EUA明顯，其尖峰厚尾的特征更為明顯。JB統(tǒng)計(jì)量及其相應(yīng)的P值在1%的水平顯著,說(shuō)明兩者均拒絕正態(tài)分布的零假設(shè)，也進(jìn)一步說(shuō)明收益率的分布表現(xiàn)出顯著的尖峰、厚尾特征。LB-Q(k)和LB-Q2(k)表示收益率和收益率平方滯后k階的Ljung-BoxQ統(tǒng)計(jì)量，根據(jù)表2可見(jiàn)收益率平方序列存在高階顯著相關(guān)，表示EUA和sCER的收益率都存在自回歸條件異方差(ARCH),即EUA和sCER的波動(dòng)都具有時(shí)變性和聚集性等特征。因此在條件均值方程中需要引入自相關(guān)性的描述部分，即采用VAR形式對(duì)收益率進(jìn)行濾波。

2.3協(xié)整檢驗(yàn)表2的ADF檢驗(yàn)結(jié)果表明EUA和sCER的收益率序列在1%顯著性水平都是一階單整，記為I(1)。因僅涉及兩組價(jià)格序列，故采用EG兩步法對(duì)其進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。首先進(jìn)行協(xié)整方程回歸，用普通最小二乘法（OLS）對(duì)LnCER和LnEUA進(jìn)行線性估計(jì)，得到：LnCER=0.455+0.775LnEUA(18.787)（89.188）Adj.R2=0.929AIC=-2.824SC=-2.81其次，檢驗(yàn)殘差εt是否是平穩(wěn)序列。經(jīng)檢驗(yàn)得到ADF值為-2.552，小于顯著性水平為5%的臨界值-1.941，可以認(rèn)為殘差序列εt為平穩(wěn)序列，進(jìn)一步說(shuō)明LnCER和LnEUA之間存在協(xié)整關(guān)系，具有長(zhǎng)期均衡關(guān)系。

2.4因果關(guān)系檢驗(yàn)為探索EUA與sCER碳排放期貨價(jià)格之間的短期互動(dòng)關(guān)系,需對(duì)其進(jìn)行短期的因果檢驗(yàn)。Granger(1969)指出,若變量之間存在協(xié)整關(guān)系,則這些變量至少存在一個(gè)方向的Granger因果關(guān)系。由于因果關(guān)系檢驗(yàn)對(duì)滯后階數(shù)較敏感，最優(yōu)滯后期的選擇不宜過(guò)小也不宜過(guò)大,滯后期太小則不能全面有效地反映變量間的相互影響,而滯后期過(guò)大則會(huì)導(dǎo)致自由度減小,影響參數(shù)估計(jì)量的有效性。因此，在此依據(jù)AIC信息準(zhǔn)則進(jìn)行判斷,最后選取滯后2期為最佳滯后期。檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示。因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果表明,在1%的顯著性水平下,原假設(shè)都被拒絕，即表示EUA期貨價(jià)格變動(dòng)和sCER期貨價(jià)格變動(dòng)互為granger原因被接受，短期內(nèi)兩者之間存在較強(qiáng)的相互影響作用。但此結(jié)論僅僅意味著EUA碳期貨市場(chǎng)價(jià)格和sCER價(jià)格之間存在一階矩的信息傳導(dǎo)過(guò)程。因此，有必要利用度量波動(dòng)率的方差(二階矩)方法來(lái)測(cè)度兩個(gè)市場(chǎng)之間的信息傳導(dǎo)過(guò)程和波動(dòng)溢出關(guān)系。

2.5VEC分析對(duì)EUA和sCER期貨價(jià)格分別取對(duì)數(shù)，記為L(zhǎng)nEUA和LnCER。首先構(gòu)建LnEUA和LnCER的VAR模型，依據(jù)LR統(tǒng)計(jì)量、FPE（最終預(yù)測(cè)誤差）、AIC信息準(zhǔn)則作為指標(biāo)，選擇所最優(yōu)滯后階數(shù)k為3，滿足VAR穩(wěn)定性條件。其次選擇協(xié)整方程形式為含有截距項(xiàng)和不含趨勢(shì)項(xiàng)，構(gòu)建相應(yīng)的VEC（2）模型。VEC（2）模型各個(gè)參數(shù)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果見(jiàn)表4。從表4可以看出，誤差修正項(xiàng)系數(shù)αcer都為負(fù)數(shù)，符合反向修正機(jī)制，說(shuō)明誤差修正項(xiàng)對(duì)各自的期貨價(jià)格的非均衡狀態(tài)具有負(fù)向調(diào)整作用。由于|αcer|＞|αeua|，說(shuō)明sCER期貨市場(chǎng)對(duì)非均衡狀態(tài)反應(yīng)相比于EUA期貨市場(chǎng)更為敏感，調(diào)整速度更快。#p#分頁(yè)標(biāo)題#e#

2.6脈沖響應(yīng)分析（ISR）為進(jìn)一步刻畫(huà)sCER期貨價(jià)格變動(dòng)與EUA期貨價(jià)格變動(dòng)之間的相互影響，使用脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解對(duì)其進(jìn)一步分析。由圖2左可知，當(dāng)本期給lnEUA的一個(gè)正的標(biāo)準(zhǔn)差新息沖擊后，lnCER在第一期反應(yīng)為0，第二期反映明顯，是負(fù)向的，到滯后4期時(shí)又恢復(fù)到0，然后保持上升趨勢(shì)，到滯后10期達(dá)到最大。這表明EUA期貨價(jià)格受外部條件的某一沖擊后，經(jīng)市場(chǎng)傳遞給sCER期貨市場(chǎng)，給其帶來(lái)負(fù)向沖擊，但是沖擊幅度不是很大，以后各期具有顯著的正向促進(jìn)作用。由圖2右可知，lnEUA對(duì)來(lái)自lnCER期貨價(jià)格的一個(gè)正的標(biāo)準(zhǔn)差新息沖擊，滯后1期反應(yīng)明顯，隨后保持上升趨勢(shì)，滯后2期到滯后10期保持下降趨勢(shì)。由此可以看出，EUA期貨價(jià)格對(duì)sCER期貨價(jià)格的影響較為強(qiáng)烈，而sCER期貨價(jià)格對(duì)EUA期貨價(jià)格的拉動(dòng)促進(jìn)作用不如EUA期貨價(jià)格對(duì)sCER期貨價(jià)格的作用。

3碳排放期貨市場(chǎng)的溢出效應(yīng)實(shí)證分析

基于變量間一階矩的Granger因果關(guān)系研究了EUA與sCER碳排放期貨價(jià)格之間的互動(dòng)關(guān)系，屬于線性分析方法。但是由于市場(chǎng)的不確定、交易者對(duì)經(jīng)濟(jì)變量反應(yīng)的異同等，往往使得碳排放期貨市場(chǎng)更多地表現(xiàn)為非線性關(guān)系。因此，本節(jié)將運(yùn)用二元向量自回歸多元GARCH模型(即VAR-MGARCH模型)，該模型能夠?qū)⒆兞恐g的一階矩關(guān)系和二階矩關(guān)系結(jié)合起來(lái)從方差層面分析風(fēng)險(xiǎn)信息在二者之間的傳播方式。溢出效應(yīng)有兩類:價(jià)格溢出和波動(dòng)溢出。前者衡量不同市場(chǎng)間價(jià)格信息的傳導(dǎo)過(guò)程，它是指一個(gè)市場(chǎng)的收益率不僅受自身前期收益率的影響，還可能受到其他市場(chǎng)前期收益率的影響。后者衡量市場(chǎng)間波動(dòng)信息的傳導(dǎo)過(guò)程，指一個(gè)市場(chǎng)的波動(dòng)不僅受自身前期波動(dòng)的影響，還可能受其他市場(chǎng)前期波動(dòng)的影響。由于波動(dòng)性反映了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，所以波動(dòng)溢出效應(yīng)可衡量不同市場(chǎng)之間的風(fēng)險(xiǎn)關(guān)聯(lián)。波動(dòng)率和相關(guān)性是資產(chǎn)定價(jià)中最重要的兩個(gè)因素。金融計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)中的一個(gè)重要方面就是對(duì)金融資產(chǎn)的二階矩或者更高階矩的建模、測(cè)定和預(yù)測(cè)。Engle(1982)提出時(shí)間序列的條件方差是一個(gè)依賴于之前信息的已實(shí)現(xiàn)殘差的函數(shù)。Bollerslev(1986)基于En-gle的一元自回歸條件異方差模型(ARCH)提出并發(fā)展了一元廣義自回歸條件異方差模型(GARCH)。一元時(shí)間序列并沒(méi)有將時(shí)間序列之間的波動(dòng)溢出效應(yīng)考慮進(jìn)來(lái)，完全排除時(shí)間序列之間相互作用的可能性，其忽視了市場(chǎng)之間可能存在的相互作用，喪失了市場(chǎng)之間傳遞的有用信息。因此Bollerslevetal(1988)提出了多元GARCH模型的最基本框架，以此來(lái)模擬時(shí)間序列之間可能存在的相互影響。多元GARCH模型對(duì)時(shí)間序列的方差和協(xié)方差矩陣的動(dòng)態(tài)過(guò)程進(jìn)行建模，可以聯(lián)合模擬一階矩和二階矩。多元GARCH模型的主要應(yīng)用有資產(chǎn)組合管理、套期保值、市場(chǎng)間波動(dòng)溢出效應(yīng)的分析、資本資產(chǎn)定價(jià)模型、期權(quán)定價(jià)和資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值計(jì)算等。多元GARCH克服了一元模型的限制，但很難保證條件方差和協(xié)方差矩陣的正定條件。因此在多元GARCH文獻(xiàn)中有很大一部分使用簡(jiǎn)化VEC模型。DiagonalVEC模型大大的降低了模型中需要估計(jì)的參數(shù)個(gè)數(shù)，也相對(duì)容易推導(dǎo)為了保證方差和協(xié)方差矩陣的正定性所需要的條件。DiagnalVEC模型缺陷在于假設(shè)參數(shù)矩陣A和B為對(duì)角矩陣，忽視了一個(gè)資產(chǎn)或者市場(chǎng)的波動(dòng)率溢出到另外一個(gè)資產(chǎn)或者市場(chǎng)的波動(dòng)率效應(yīng)。本研究采用簡(jiǎn)化的對(duì)角VEC（DiagnalVEC）模型來(lái)研究ECX碳期貨市場(chǎng)的波動(dòng)性和動(dòng)態(tài)相關(guān)性。波動(dòng)溢出分析一般采用對(duì)數(shù)收益率形式，條件均值方程采用VAR模型估計(jì)。經(jīng)檢驗(yàn)，LR，F(xiàn)PE，AIC信息指數(shù)為2，SBC為0，故最終選擇優(yōu)滯后階數(shù)為2。經(jīng)檢驗(yàn)BEKK的ARCH項(xiàng)和GARCH項(xiàng)均為1擬合最好，故估計(jì)方程為VAR(2)-MGARCH-aBEKK(1,1)，分別考察誤差分布為聯(lián)合正態(tài)分布、T分布及GED三種情況，實(shí)證檢驗(yàn)表明，誤差為GED分布的信息指數(shù)最佳，故最終模型的誤差分布設(shè)定為GED分布。實(shí)證檢驗(yàn)采用計(jì)量軟件WinRats8.01編程估計(jì)，條件均值方程（5）和時(shí)變方差協(xié)方差方程（6）同時(shí)由最大對(duì)數(shù)似然方法估計(jì)，估計(jì)方法使用BHHH算法，參數(shù)的收斂標(biāo)準(zhǔn)為1e-5，經(jīng)過(guò)迭代190次后收斂。以下分別報(bào)告二元不對(duì)稱aBEKK模型的價(jià)格溢出和波動(dòng)溢出結(jié)果以及診斷檢驗(yàn)結(jié)果。

3.1價(jià)格溢出檢驗(yàn)條件均值方程的矩陣Γ的參數(shù)γij，捕獲整個(gè)兩個(gè)市場(chǎng)收益指標(biāo)關(guān)系。標(biāo)準(zhǔn)化殘差及其平方和的滯后20階的Ljung-boxQ的統(tǒng)計(jì)量表明殘差已無(wú)序列相關(guān)，表明條件均值方程和方差方程設(shè)定適當(dāng)?shù)摹Ｓ捎?Gamma;矩陣中，滯后一階和二階的參數(shù)γ11、和γ12的統(tǒng)計(jì)都顯著，表明EUA收益率分別取決并依賴于EUA和sCER的一階和二階滯后。與此相反，滯后一階的γ21、和γ22不顯著，而滯后二階的γ21、和γ22顯著，表明sCER的收益率僅依賴于EUA和sCER的二階滯后。進(jìn)一步說(shuō)明短期內(nèi)EUA期貨價(jià)格不僅受到受自身前期收益率的影響，還可能受到sCER期貨市場(chǎng)前期收益率的影響，長(zhǎng)期兩者互相影響。

3.2波動(dòng)溢出檢驗(yàn)表5中矩陣A和B的結(jié)果報(bào)告了式(6)在波動(dòng)性方面的關(guān)系。A矩陣的對(duì)角線元素捕捉自身的ARCH效應(yīng)，矩陣B對(duì)角線元素測(cè)量自身的GARCH效應(yīng)。對(duì)角參數(shù)a11、a22和b11、b22在統(tǒng)計(jì)意義上都顯著，結(jié)果表明各市場(chǎng)受自身的過(guò)去沖擊和波動(dòng)影響顯著。矩陣A和B的非對(duì)角線元素捕捉兩個(gè)市場(chǎng)之間跨市場(chǎng)效應(yīng)，分別代表沖擊效應(yīng)和波動(dòng)溢出效應(yīng)。由于BEKK為二次型，市場(chǎng)i對(duì)市場(chǎng)j的沖擊和波動(dòng)強(qiáng)度均為估計(jì)參數(shù)二次，即a2ij、b2ij和d2ij，其系數(shù)大小反映了溢出程度的強(qiáng)弱。結(jié)果發(fā)現(xiàn)非對(duì)角線參數(shù)a12、b12不顯著，但是a21、b21顯著，a21、b21分別表明sCER期貨市場(chǎng)對(duì)EUA期貨市場(chǎng)具有單向沖擊效應(yīng)和波動(dòng)溢出效應(yīng)。非對(duì)稱參數(shù)矩陣D用來(lái)捕捉杠桿效應(yīng)。所謂杠桿效應(yīng)是指負(fù)向沖擊比正向沖擊引發(fā)的條件波動(dòng)更大，即“壞消息”比“好消息”引發(fā)的市場(chǎng)波動(dòng)更大。矩陣D結(jié)果顯示，除了d21外，其他元素在均通過(guò)了1%的顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明碳排放期貨市場(chǎng)存在EUA對(duì)sCER的單向杠桿效應(yīng)，進(jìn)一步說(shuō)明EUA市場(chǎng)的壞消息會(huì)比好消息會(huì)更快地傳導(dǎo)到sCER市場(chǎng)，引發(fā)價(jià)格波動(dòng)。表5也給出對(duì)應(yīng)的對(duì)稱BEKK模型的信息指標(biāo)（表5的最后一行），其各信息指數(shù)比相應(yīng)的aBEKK要差，這也表明有必要引入非對(duì)稱項(xiàng)以捕獲杠桿效應(yīng)。

3.3診斷檢驗(yàn)為了確認(rèn)市場(chǎng)的價(jià)格溢出和波動(dòng)溢出，進(jìn)一步采用診斷檢驗(yàn)(Diagnosticchecking)。表6為對(duì)aBEKK模型的參數(shù)進(jìn)行限制后Wald統(tǒng)計(jì)量，統(tǒng)計(jì)量為服從自由度為限定條件個(gè)數(shù)的卡方分布。Wald檢驗(yàn)得出類似的結(jié)論：sCER對(duì)EUA存在單向的價(jià)格溢出和波動(dòng)溢出。對(duì)于杠桿效應(yīng)，d11、d12、d21和d22聯(lián)合檢驗(yàn)為零的假設(shè)被拒絕，說(shuō)明碳排放期貨市場(chǎng)存在EUA對(duì)sCER顯著的杠桿效應(yīng)。#p#分頁(yè)標(biāo)題#e#

3.4動(dòng)態(tài)相關(guān)關(guān)系從GARCH模型的估計(jì)效果來(lái)看，各GARCH模型的參數(shù)都比較顯著，尤其是兩矩陣對(duì)角元素極其顯著，表明EUA和sCER期貨之間的波動(dòng)互相存在間接影響，這進(jìn)一步加劇了碳排放期貨交易的風(fēng)險(xiǎn)；這同時(shí)也說(shuō)明了在一個(gè)向量的框架內(nèi)估計(jì)兩個(gè)市場(chǎng)的波動(dòng)關(guān)系應(yīng)考慮到兩者之間的協(xié)方差關(guān)系的重要性，而這正是單變量GARCH模型所不能分析的。圖3繪制的是EUA和sCER的條件相關(guān)系數(shù)，它描述了兩個(gè)市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)相關(guān)變化，計(jì)算公式如下:ρ(r1,t,r2,t)=h12,t/h11,th22,t。圖4繪制是條件協(xié)方差序列圖清晰表明EUA和sCER相互波動(dòng)有明顯的聚集性特征，這說(shuō)明外部沖擊對(duì)協(xié)方差波動(dòng)的持續(xù)性影響，一個(gè)市場(chǎng)的波動(dòng)會(huì)造成另一個(gè)市場(chǎng)的連續(xù)波動(dòng)變化，大(小)的波動(dòng)會(huì)聚集在一起，這充分體現(xiàn)了兩市波動(dòng)溢出的聚集性特點(diǎn)。因此，建立MGARCH模型是非常適合的。4結(jié)論經(jīng)過(guò)以上分析，可以得出如下結(jié)論：

第一，EUA、sCER這兩種主要碳排價(jià)格指標(biāo)之間具有很高的相關(guān)性，存在長(zhǎng)期均衡的協(xié)整關(guān)系。短期內(nèi)兩種期貨價(jià)格互為引導(dǎo)關(guān)系，但是EUA期貨價(jià)格引導(dǎo)sCER期貨價(jià)格變化的力度較大。這和實(shí)際情況是相吻合的，因?yàn)镋UETS與CDM市場(chǎng)緊密聯(lián)系，CER可以作為EUA的高度替代品抵扣EUA，其需求必然受到EUA價(jià)格的影響。

篇(5)

1987年10月19日紐約證券交易所（NYSE）開(kāi)市之后，道·瓊斯工業(yè)指數(shù)（DJIA）繼上周末已經(jīng)下挫108點(diǎn)之后，當(dāng)天由2250點(diǎn)左右暴跌508點(diǎn)，跌幅近23%；成交量急劇放大，10月19日當(dāng)天的成交量超過(guò)6億股，是9月份日成交量的三倍。反映NYSE股票現(xiàn)貨價(jià)格的另一個(gè)重要指數(shù)－標(biāo)準(zhǔn)普爾（S—P500）指數(shù)以及在芝加哥商品交易所（CME）交易的S—P500股指期貨也大幅下挫，特別是S—P500股指期貨當(dāng)天下跌幅度超過(guò)28%。如下圖所示。

10月20日上午股市和期市繼續(xù)下挫，后在監(jiān)管部門的一系列政策支持下，股市從中午開(kāi)始反彈，到1988年下半年，道·瓊斯工業(yè)指數(shù)重新回到2000點(diǎn)之上。

關(guān)于美國(guó)股市的這次暴跌，美國(guó)政府、監(jiān)管當(dāng)局、交易所以及理論界都出版了各種報(bào)告分析其產(chǎn)生的原因。其中由美國(guó)政府成立的布蘭迪委員會(huì)BradyCommission給出的關(guān)于市場(chǎng)機(jī)制的報(bào)告，即著名的“布蘭迪報(bào)告”，以及由美國(guó)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)監(jiān)管單位證監(jiān)會(huì)SEC給出的報(bào)告，將股市崩盤(pán)歸罪于股指期貨所帶來(lái)的組合保險(xiǎn)策略portfolioinsurance和指數(shù)套利IndexArbitrage行為，以及引發(fā)的由計(jì)算機(jī)控制的程序交易ProgramTrading對(duì)股市的負(fù)面影響。由于1987年10月19日當(dāng)日S＆P500期貨指數(shù)開(kāi)盤(pán)價(jià)格就比現(xiàn)貨價(jià)格低，實(shí)施組合保險(xiǎn)策略的投資者賣出指數(shù)期貨以降低持股比例，期貨市場(chǎng)上的賣壓使期貨合約價(jià)格低于理論價(jià)格，計(jì)算機(jī)程序認(rèn)為有套利機(jī)會(huì)，進(jìn)而買進(jìn)指數(shù)同時(shí)賣出股票，致使股市再度下跌，繼而又觸發(fā)了組合保險(xiǎn)者在期貨市場(chǎng)上的賣壓，如此惡性循環(huán)，這種瀑布效應(yīng)CascadeEffect終于使股市大跌。而且由程序交易引發(fā)的大量的交易指令造成拋盤(pán)遠(yuǎn)大于買盤(pán)，電腦交易系統(tǒng)來(lái)不及平衡處理，以至交易者看見(jiàn)的實(shí)際成交價(jià)及報(bào)價(jià)并不是真實(shí)的即時(shí)行情，而是幾十分鐘以前的價(jià)格。直至收盤(pán)，NYSE的交易系統(tǒng)還積壓了未處理委托單達(dá)45分鐘之久。在股市一路下跌的情況下，交易者看得見(jiàn)價(jià)格，但拋不掉股票，更加劇了恐慌心理。

但也有很多人士認(rèn)為，將股市崩盤(pán)歸因于股指期貨以及套利交易的證據(jù)太薄弱。持這種觀點(diǎn)的包括芝加哥商品交易所提供的《CME報(bào)告》、美國(guó)股指期貨的監(jiān)管單位—商品期貨交易委員會(huì)提供的《CFTC報(bào)告》、以及美國(guó)會(huì)計(jì)總署提供的《GAO報(bào)告》等。這些研究報(bào)告駁斥股指期貨交易引發(fā)崩盤(pán)的最有力反證是，1987年股市崩盤(pán)是全球的普遍現(xiàn)象，沒(méi)有股指期貨的國(guó)家也未能幸免；有股指期貨交易的5個(gè)國(guó)家的平均跌幅為21%，低于其他國(guó)家28%的水平，因此，股指期貨交易不僅沒(méi)有助長(zhǎng)股市下跌，反而減少了股市波動(dòng)。此后幾年的一些研究認(rèn)為，當(dāng)時(shí)宏觀基本面的一些情況已經(jīng)不支持股價(jià)的持續(xù)上漲，10月19日的暴跌只不過(guò)是市場(chǎng)對(duì)宏觀基本面變化及前期股市過(guò)高漲幅的一種修正，只不過(guò)修正的方式過(guò)于猛烈。其支持的主要證據(jù)之一是：從股市暴跌的前幾個(gè)月開(kāi)始，整個(gè)市場(chǎng)已處于緊縮的貨幣政策環(huán)境下：美國(guó)的短期利率指標(biāo)—聯(lián)邦基金利率由8月份的6．5%提高到10月的7．6%；貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)率在1987年8月前的12個(gè)月內(nèi)大約為9．8%左右，而在股市暴跌的前兩個(gè)月下降至4．2%；在1987年3月至1987年9月之間，長(zhǎng)期政府債券年利率上升了200個(gè)基點(diǎn)，由7．6%上升至9．6%，正常情況下按股利貼現(xiàn)模型，意味著股票價(jià)值應(yīng)該下跌，除非上市公司的預(yù)期利潤(rùn)和股利分配有較大幅度的增長(zhǎng)。如果股利增長(zhǎng)率仍保持當(dāng)時(shí)9%的水平不變，而貼現(xiàn)率在長(zhǎng)期債券利率之上增加5個(gè)百分點(diǎn)，按此假設(shè)下的股利模型將意味著股價(jià)將下跌36%左右。然而實(shí)際情況是，在此期間股票市場(chǎng)并未受到利率上升的負(fù)面影響，股指反而上升了10%。另外，在1987年10月12日開(kāi)始的那一周，美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)了一項(xiàng)有關(guān)取消上市公司并購(gòu)稅收優(yōu)惠的提案，這一提案一旦正式實(shí)施將會(huì)大大遏制那些利用高財(cái)務(wù)杠桿進(jìn)行并購(gòu)的行為，而這種并購(gòu)行為被認(rèn)為是促使1987年上半年以來(lái)股票價(jià)格上漲的催化劑。另外，剛剛公布的8月份貿(mào)易赤字也達(dá)到出乎市場(chǎng)預(yù)料的高水平。在宏觀基本面對(duì)股市極為不利的大背景下，股票現(xiàn)貨市場(chǎng)本身即存在巨大的做空動(dòng)力，股指期貨至多算是股市崩盤(pán)的幫兇，而不是元兇。

二、市場(chǎng)暴跌后美國(guó)加強(qiáng)股市與期市聯(lián)合監(jiān)管舉措

（一）加強(qiáng)股市和期市管理機(jī)構(gòu)之間的協(xié)調(diào)機(jī)制

在宏觀層面上，1988年3月成立總統(tǒng)金融市場(chǎng)工作組President’sWorkingGrouponFinaJlcialMarkets），工作組由財(cái)政部長(zhǎng)負(fù)責(zé)，美聯(lián)儲(chǔ)主席、證監(jiān)會(huì)SEC主席和期貨交易委員會(huì)CFTC主席為成員。每幾個(gè)月定期開(kāi)會(huì)，并且總統(tǒng)經(jīng)濟(jì)顧問(wèn)、國(guó)家經(jīng)濟(jì)委員會(huì)主席、貨幣監(jiān)察官辦公室Comptrollerofthecurrency主任、美聯(lián)儲(chǔ)紐約分行行長(zhǎng)等也要經(jīng)常參加會(huì)議。總統(tǒng)金融市場(chǎng)工作組在美國(guó)金融系統(tǒng)的各主管機(jī)構(gòu)之間建立了一個(gè)面對(duì)復(fù)雜或突發(fā)事件時(shí)能夠共同研究、決策及行動(dòng)的工作平臺(tái)，這在處理美國(guó)后來(lái)的幾次影響金融市場(chǎng)的緊急事件時(shí)發(fā)揮了較大的作用。1998年美國(guó)長(zhǎng)期資本公司Long－TermCapitalManagement，LTCM因外匯及衍生品市場(chǎng)投機(jī)失敗而破產(chǎn)時(shí)，該工作組所建立的協(xié)調(diào)機(jī)制有力地保證了金融市場(chǎng)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。2006年9月美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)鮑爾森上臺(tái)伊始，就促請(qǐng)金融市場(chǎng)工作組對(duì)9．11事件以來(lái)華爾街金融市場(chǎng)在災(zāi)害應(yīng)急處理機(jī)制方面所取得的進(jìn)展進(jìn)行評(píng)估。

在中觀層面上，1987年10月市場(chǎng)暴跌后不久，證券、期貨、期權(quán)市場(chǎng)的一些代表人士組成所謂的“市場(chǎng)間聯(lián)絡(luò)組IntermarketCommunicationsGroup”，并創(chuàng)建一個(gè)名為“期貨、期權(quán)、證券信息網(wǎng)絡(luò)InformationNetworkforFutures，Options，andEquities，INFOE”，這一信息傳遞系統(tǒng)將證監(jiān)會(huì)、期貨交易委員會(huì)以及股票和期貨市場(chǎng)的行業(yè)自律組織聯(lián)結(jié)在一起，在出現(xiàn)市場(chǎng)壓力情況下，在股票現(xiàn)貨、期貨、期權(quán)市場(chǎng)之間同時(shí)公布有關(guān)交易暫停和恢復(fù)、價(jià)格限制、延期開(kāi)盤(pán)、現(xiàn)貨市場(chǎng)交易買賣指令不平衡狀況、以及市場(chǎng)交易系統(tǒng)故障等信息。

（二）建立對(duì)股市和期市價(jià)格波動(dòng)進(jìn)行控制的協(xié)調(diào)機(jī)制

市場(chǎng)暴跌后建立的最重要的一個(gè)交易規(guī)則是開(kāi)辦股指期貨交易的CME和股票現(xiàn)貨交易的NYSE聯(lián)合實(shí)施“斷路系統(tǒng)circuitBreakers”，這是一套當(dāng)價(jià)格大幅波動(dòng)時(shí)兩個(gè)交易所如何協(xié)調(diào)一致、終止期貨和現(xiàn)貨交易或?qū)r(jià)格進(jìn)行限制的管理控制系統(tǒng)。主要分為80A規(guī)則Rule80A和80B規(guī)則Rule80B兩個(gè)部分。

80A規(guī)則最早是在1990年8月1日由SEC正式批準(zhǔn)，又稱之為“CollarRule項(xiàng)圈規(guī)則”。其設(shè)計(jì)意圖是為了防止股指套利交易者在股市上升或下跌達(dá)到一定幅度時(shí)，通過(guò)持續(xù)推高或打壓NYSE上市公司中S＆P500指數(shù)成份股的現(xiàn)貨價(jià)格以便影響S＆P500現(xiàn)貨指數(shù)從而在S＆P500指數(shù)期貨市場(chǎng)上獲利的行為。80A規(guī)則初期條款是“當(dāng)DJIA比上一交易日的收盤(pán)價(jià)上漲超過(guò)50點(diǎn)時(shí)，凡用來(lái)買進(jìn)NYSE上市的S＆P500成份股的指數(shù)套利市場(chǎng)價(jià)委托單，僅能以‘BuyMinus’的指令執(zhí)行即在不高于上檔成交價(jià)的情況下才執(zhí)行；反之，當(dāng)DJIA比上一交易日的收盤(pán)價(jià)下跌超過(guò)50點(diǎn)時(shí)，凡用來(lái)賣出NYSE上市的S＆PS00成份股的指數(shù)套利單，僅能以‘SellPlus’的指令執(zhí)行不低于上檔成交價(jià)；直到DJIA回到離前收盤(pán)指數(shù)25點(diǎn)以內(nèi)，買賣價(jià)的限制才取消。”由此來(lái)增加現(xiàn)貨市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)的摩擦，控制兩個(gè)市場(chǎng)相互影響所產(chǎn)生的具有加強(qiáng)效應(yīng)的共振。在1999年2月16日，SEC將80A規(guī)則中原來(lái)的“50點(diǎn)”這一買賣報(bào)價(jià)的絕對(duì)波幅限制即所謂的限制股指波動(dòng)的‘項(xiàng)圈’，改為“根據(jù)上一季度最后一個(gè)月DJIA平均收盤(pán)價(jià)的2%，并取整至最近的10個(gè)指數(shù)點(diǎn)，作為本季度的80A規(guī)則的買賣報(bào)價(jià)限制：當(dāng)股指變動(dòng)回至上一季度最后一個(gè)月DJIA平均收盤(pán)價(jià)的1%以內(nèi)時(shí)，買賣報(bào)價(jià)限制取消”。在2005年10月1日，NYSE決定80A規(guī)則開(kāi)始根據(jù)紐約證券交易所綜合指數(shù)簡(jiǎn)稱為NYA指數(shù)的變化來(lái)計(jì)算買賣報(bào)價(jià)限制。在2006年第四季度，對(duì)應(yīng)的80A規(guī)則條款為“當(dāng)NYA指數(shù)比上一交易日的收盤(pán)價(jià)上漲超過(guò)160點(diǎn)即上一季度最后一個(gè)月NYA平均收盤(pán)價(jià)的2%時(shí)，凡是買進(jìn)S＆P500成份股的指令都只能當(dāng)報(bào)價(jià)在不高于上檔成交價(jià)的情況下才執(zhí)行；反之，當(dāng)NYA指數(shù)比上一交易日的收盤(pán)價(jià)下跌超過(guò)160點(diǎn)時(shí)，凡是賣出S＆P500成份股的指令都只能在報(bào)價(jià)不低于上檔成交價(jià)的情況下執(zhí)行；直到NYA指數(shù)回到離前收盤(pán)指數(shù)80點(diǎn)以內(nèi)時(shí)，買賣報(bào)價(jià)的限制才取消。”80A規(guī)則自實(shí)施以來(lái)，已經(jīng)觸發(fā)啟動(dòng)了多次，例如1997年期間在219天內(nèi)觸發(fā)啟動(dòng)了303次，1998年在227天內(nèi)觸發(fā)啟動(dòng)了366次，2001年內(nèi)在47天內(nèi)觸發(fā)啟動(dòng)了50次。這一措施被認(rèn)為在降低市場(chǎng)波動(dòng)方面起到關(guān)鍵作用。另外，早期的80A規(guī)則還包括一條所謂的“靠邊規(guī)則side－Carrule”，其主要內(nèi)容是：“如果CME的主要S＆P500指數(shù)期貨合約價(jià)格比上一交易日收盤(pán)價(jià)下降12點(diǎn)，則機(jī)構(gòu)投資者在NYSE對(duì)所有S＆P500成份股的買賣交易指令將由交易系統(tǒng)導(dǎo)入一個(gè)單獨(dú)的處理程序并等待5分鐘，以便系統(tǒng)確定買賣指令不平衡的程度，5分鐘后交易指令才有資格被執(zhí)行。”靠邊規(guī)則在1991年、1992及1994年分別啟動(dòng)過(guò)2次、1次和1次。后來(lái)在1999年2月6日取消。可見(jiàn)，“斷路系統(tǒng)CircuitBreakers”中的80A規(guī)則主要是在滿足一定條件下，通過(guò)限制NYSE上市公司中的S＆P500成份股的交易來(lái)抵御可能來(lái)自于S＆P500指數(shù)期貨市場(chǎng)上的投機(jī)套利力量的影響。

斷路系統(tǒng)的80B規(guī)則最初在1988年10月實(shí)施時(shí)，規(guī)定“DJIA比上一交易日收盤(pán)價(jià)下挫250點(diǎn)時(shí)，交易暫停一小時(shí)，若下挫400點(diǎn)，則交易暫停2小時(shí)”。其規(guī)則后經(jīng)過(guò)多次修訂，在1998年4月至今，80B規(guī)則為在每一季度初，根據(jù)上一個(gè)月DJIA的平均收盤(pán)價(jià)的10%、20%和30%來(lái)做為停止交易的觸發(fā)條什。具體的規(guī)定為：

當(dāng)根據(jù)上述規(guī)則導(dǎo)致NYSE停止現(xiàn)貨交易時(shí)，CME的S＆P500股指期貨交易也將停止。當(dāng)然，CME本身為了防止S＆P500股指期貨的大幅波動(dòng)，還規(guī)定一些適用于期貨合約的價(jià)格變動(dòng)限制。比如：當(dāng)S＆P500指數(shù)期貨價(jià)變動(dòng)2．5%、5%及10%時(shí)也將相應(yīng)地暫停交易等等。

綜合上述分析，我們可以用圖2來(lái)簡(jiǎn)單表示1987年美國(guó)市場(chǎng)暴跌后對(duì)股市與期市聯(lián)合監(jiān)管和協(xié)調(diào)的主要框架。

三、關(guān)于我國(guó)未來(lái)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)聯(lián)合監(jiān)管的思考

盡管經(jīng)過(guò)近幾年的規(guī)范和發(fā)展，我國(guó)的股票市場(chǎng)仍屬于新興市場(chǎng)，潛在的投機(jī)力量與資金實(shí)力十分強(qiáng)大。加上國(guó)內(nèi)投資者“喜新厭舊”的投資習(xí)慣比較突出，對(duì)于遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏離理性價(jià)格的權(quán)證尚能迸發(fā)出極高的炒作熱情，更何況對(duì)于股票指數(shù)期貨這種具有避險(xiǎn)功能和投機(jī)套利空間的金融品種，其未來(lái)的發(fā)展前景是可以想象的。這更要求我們應(yīng)格外關(guān)注我國(guó)未來(lái)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)的聯(lián)合監(jiān)管，以防止股指期貨淪為投資機(jī)構(gòu)操縱市場(chǎng)的工具。美國(guó)1987年的股市暴跌、亞洲金融危機(jī)中對(duì)沖基金利用股指期貨沖擊證券市場(chǎng)的事實(shí)等都已經(jīng)充分說(shuō)明了股指期貨在一定條件下對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的影響及造成的危害。

關(guān)于我國(guó)目前股票現(xiàn)貨與期貨交易聯(lián)合監(jiān)管及協(xié)調(diào)的現(xiàn)狀和不足，我們借助下圖初步地加以分析：

篇(6)

關(guān)鍵詞：ISO指教巨災(zāi)期貨PCS巨災(zāi)指數(shù)期權(quán)；保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化；保險(xiǎn)連接證券

中圖分類號(hào)：F830.9　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A　文章編號(hào)：1003-7217(2010)04-0017-05

一、引言

巨災(zāi)期貨是一種以巨災(zāi)損失相關(guān)指數(shù)為標(biāo)的物的期貨合約。美國(guó)芝加哥期貨交易所(CBOT)于1992年推出了首個(gè)巨災(zāi)保險(xiǎn)連接證券――ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨。但由于設(shè)計(jì)上的缺陷，它于1995年被CBOT推出的PCS指數(shù)巨災(zāi)期權(quán)替代，而1999年P(guān)CS指數(shù)期權(quán)合約由于交易量過(guò)低退出了市場(chǎng)。目前，還在市場(chǎng)交易的巨災(zāi)期貨是芝加哥商品交易所(CME)于2007年最新推出的CHI指數(shù)颶風(fēng)期貨。

目前，我國(guó)學(xué)術(shù)界對(duì)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化的研究主要集中在巨災(zāi)債券上(周伏平，2002；吳軍，2004朱軍勇，2005；張洪濤，2006；施建祥和鄔云玲，2006)。其他保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化的研究仍局限于概念或操縱層次上，對(duì)巨災(zāi)期貨只是略有提及(劉紅和趙忠良，2003；欒存存，2003；李勇權(quán)，2005；伍燕芳2006)。目前尚無(wú)專門的巨災(zāi)期貨的研究論文。本文旨在對(duì)巨災(zāi)期貨及其市場(chǎng)演進(jìn)進(jìn)行系統(tǒng)梳理，以尋求其發(fā)展的規(guī)律與趨勢(shì)，并填補(bǔ)這一學(xué)術(shù)缺失。

二、ISO指數(shù)及其缺陷

巨災(zāi)期貨與傳統(tǒng)期貨產(chǎn)品的主要區(qū)別是，不存在一個(gè)可以作為現(xiàn)金流折現(xiàn)的有形的標(biāo)的資產(chǎn)。為此，美國(guó)芝加哥期貨交易所(CBOT)在推出巨災(zāi)期貨前專門設(shè)計(jì)了投保損失率(ISO指數(shù))作為標(biāo)的物，并交由美國(guó)保險(xiǎn)服務(wù)所(ISO)進(jìn)行計(jì)算。

(一)ISO指數(shù)

該指數(shù)是一個(gè)損失率指標(biāo)，每季度報(bào)告一次。從100多家美國(guó)具有代表性的產(chǎn)險(xiǎn)公司投保損失資料中選取22家(后增加至25家)作為巨災(zāi)損失的報(bào)告公司。ISO指數(shù)It為巨災(zāi)發(fā)生后該季度保險(xiǎn)賠付損失率，即保險(xiǎn)賠付額度除以該季度的滿期保費(fèi)。其計(jì)算公式為：

ISO指數(shù)所涵蓋的巨災(zāi)有火災(zāi)、天氣災(zāi)害(雪災(zāi)、冰災(zāi)、颶風(fēng))和地震，其中火災(zāi)的投保保費(fèi)占了相當(dāng)比例。為了使ISO指數(shù)更加反映實(shí)際巨災(zāi)損失，美國(guó)保險(xiǎn)服務(wù)所依據(jù)不同地區(qū)所暴露的風(fēng)險(xiǎn)類型，對(duì)ISO指數(shù)進(jìn)行了細(xì)分，先是分成了全國(guó)性指數(shù)，東部地區(qū)指數(shù)，后來(lái)又進(jìn)一步增加了中西部和西部地區(qū)指數(shù)(Aase，1999)。

ISO指數(shù)作為一個(gè)衡量損失的指標(biāo)，較好地反映了巨災(zāi)保險(xiǎn)的損失程度。圖1是根據(jù)1981～1996年的歷史經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)所計(jì)算的ISO指數(shù)值。不難看出，在普通年份，ISO指數(shù)一般不超過(guò)3％，只有在巨災(zāi)出現(xiàn)的年份，ISo指數(shù)才大幅增長(zhǎng)。例如，受1992年8月Andrew颶風(fēng)的影響，該年的ISO指數(shù)超過(guò)了7％。

(二)ISO指數(shù)的缺陷

ISO指數(shù)在設(shè)計(jì)上存在著以下四點(diǎn)缺陷：第一，ISO指數(shù)更新次數(shù)不足。ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨損失報(bào)告期為兩個(gè)季度，而ISO指數(shù)為每季度報(bào)告一次。這樣，ISO指數(shù)在巨災(zāi)期貨有效期內(nèi)只報(bào)告兩次。這既不能及時(shí)反映實(shí)際的損失狀況，也會(huì)導(dǎo)致巨災(zāi)期貨流動(dòng)性不足(Bouzouita and Young，1998)。第二，信息不對(duì)稱。由于ISO指數(shù)由100多家保險(xiǎn)公司中選取25家以上的投保損失資料進(jìn)行計(jì)算，被選取的保險(xiǎn)公司的實(shí)際損失與ISO指數(shù)相關(guān)性更高(Shachat and Westerling，2006)。但對(duì)于大部分沒(méi)有進(jìn)入ISO指數(shù)的保險(xiǎn)公司而言，實(shí)際損失與ISO指數(shù)相關(guān)程度低，處于信息不對(duì)稱的不利地位。第三，道德風(fēng)險(xiǎn)。ISO指數(shù)中的季度投保保費(fèi)中除了自然巨災(zāi)，還包括人為巨災(zāi)(如火災(zāi))，這可能造成巨災(zāi)期貨購(gòu)買者(主要是保險(xiǎn)公司)虛報(bào)數(shù)據(jù)，制造人為巨災(zāi)。第四，基差風(fēng)險(xiǎn)。ISO服務(wù)部計(jì)算ISO指數(shù)時(shí)，只考慮了部分保險(xiǎn)公司的投保損失率，雖然對(duì)系數(shù)進(jìn)行了若干修正，但整體上指數(shù)還很粗糙。巨災(zāi)期貨的購(gòu)買者的實(shí)際損失與ISO指數(shù)所反映的損失之間存在著較大的差距，即基差風(fēng)險(xiǎn)很大，這使得巨災(zāi)期貨的購(gòu)買者難以有效對(duì)沖巨災(zāi)損失。

三、ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨產(chǎn)品與運(yùn)行機(jī)制

巨災(zāi)期貨是一種以ISO損失率指數(shù)為標(biāo)的物的在未來(lái)特定時(shí)間以現(xiàn)金進(jìn)行交割的遠(yuǎn)期合約。與傳統(tǒng)的期貨合約相比，巨災(zāi)期貨的標(biāo)的物為ISO提供的巨災(zāi)投保損失賠付率指數(shù)，其大小取決于巨災(zāi)事件的損失額度和當(dāng)期的保費(fèi)收入等。巨災(zāi)期貨的購(gòu)買者為需要對(duì)沖巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的保險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司，出售者則為對(duì)沖基金等。

(一)ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨的定價(jià)

ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨單個(gè)合約的定價(jià)如下：

其中，Pt為該期貨合約的價(jià)格，It為報(bào)告期末時(shí)的ISO指數(shù)值，Loss為ISO估計(jì)的巨災(zāi)投保損失，Ratio為實(shí)際的巨災(zāi)保險(xiǎn)賠付比率，Premium為當(dāng)期保費(fèi)收入。以一般的全國(guó)性巨災(zāi)期貨為例，平均起始價(jià)格為$1000，對(duì)應(yīng)的ISO指數(shù)為4％；期貨合約的封頂價(jià)格為$50000，對(duì)應(yīng)的ISO指數(shù)為200％。巨災(zāi)期貨的購(gòu)買者以初始價(jià)格$1000美元購(gòu)買，隨后根據(jù)ISO指數(shù)的變化其價(jià)格也相應(yīng)變化。當(dāng)合約期滿，該期貨的出售者承諾以實(shí)際價(jià)格通過(guò)交易所從購(gòu)買者手中贖回平倉(cāng)。

(二)ISO指數(shù)期貨的運(yùn)作機(jī)制

ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨的運(yùn)作機(jī)制如下：在給定的有效期間內(nèi)，期貨的價(jià)格與巨災(zāi)保險(xiǎn)損失賠付率成正比。如果保險(xiǎn)公司在實(shí)際保險(xiǎn)業(yè)務(wù)中遭受較大損失，但其購(gòu)買的巨災(zāi)期貨價(jià)值就越高，期貨盈利也越大，這樣，巨災(zāi)期貨的獲利將減輕巨災(zāi)對(duì)保險(xiǎn)公司造成的實(shí)際賠付損失。反之，如果巨災(zāi)沒(méi)有發(fā)生，或者發(fā)生所造成的影響比預(yù)期的要小，那么，保險(xiǎn)公司所購(gòu)買巨災(zāi)期貨價(jià)值越小，將遭受一部分損失，但是在保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的獲利將補(bǔ)償其在期貨市場(chǎng)上的損失。這樣，巨災(zāi)期貨能夠使保險(xiǎn)公司對(duì)沖巨災(zāi)所帶來(lái)的巨大損失。

具體地說(shuō)，假設(shè)預(yù)期巨災(zāi)損失賠付率為4％，則巨災(zāi)期貨的初始價(jià)格為$1000美元。如果巨災(zāi)所造成的損失較小，當(dāng)結(jié)算期ISO指數(shù)為2％時(shí)，巨災(zāi)期貨清算價(jià)格為$500美元(2％×$25000)，購(gòu)買者將承擔(dān)初始價(jià)格與最終清算價(jià)格之間的差額損失$500美元($1000一$500)，出售者獲利$500美元。

另一方面，如果巨災(zāi)所造成的損失較大，ISO指數(shù)上升至8％，則巨災(zāi)期貨清算價(jià)格為$2000美元(8％×$25000)，購(gòu)買者將獲利$1000美元($2000－$1000)，而出售者將遭受同等額度的$1000美元損失(Sehmidli，2007)。值得注意的

是，由于封頂價(jià)格為$50000，巨災(zāi)期貨的出售者的最大損失可能為$49000，是最大可能收益($1000)的49倍，因此，出售者面臨巨額的潛在損失風(fēng)險(xiǎn)。

四、ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨中止交易的原因

Eramo(1996)的研究表明，成功的巨災(zāi)期貨應(yīng)當(dāng)具備以下四個(gè)條件：(1)巨災(zāi)損失相關(guān)指數(shù)必須與實(shí)際損失具有較高相關(guān)性；(2)巨災(zāi)期貨市場(chǎng)未平倉(cāng)合約量必須足夠大，使其價(jià)格不容易被人為操縱；(3)具備較強(qiáng)的流動(dòng)性，保證巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)能夠及時(shí)有效地轉(zhuǎn)移；(4)巨災(zāi)期貨必須較傳統(tǒng)再保險(xiǎn)有交易成本上的優(yōu)勢(shì)，以獲取足夠的市場(chǎng)份額維持長(zhǎng)期交易。但是實(shí)際經(jīng)驗(yàn)表明，ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨并不能充分滿足上述條件，結(jié)果不得不終止交易。

(一)ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨的缺陷

一般認(rèn)為巨災(zāi)期貨失敗的直接原因是市場(chǎng)認(rèn)可程度不夠，導(dǎo)致合約交易量過(guò)少?gòu)亩坏貌煌顺鍪袌?chǎng)。事實(shí)上，巨災(zāi)期貨剛出現(xiàn)時(shí)曾引起投資者和再保險(xiǎn)市場(chǎng)的高度關(guān)注，而且產(chǎn)生于美國(guó)這樣成熟的資本市場(chǎng)。因此，投資者對(duì)巨災(zāi)期貨的了解程度不夠不應(yīng)當(dāng)是主要問(wèn)題，ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨的失敗更多地是由于其合約本身設(shè)計(jì)上的缺陷，因?yàn)閷?duì)合約的購(gòu)買者和出售者而言，都存在著諸多不足。

1　合約購(gòu)買者方面。第一，由于ISO指數(shù)選取部分保險(xiǎn)公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算，不能有效反映保險(xiǎn)公司實(shí)際損失，基差風(fēng)險(xiǎn)較高，導(dǎo)致不能有效地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。第二，ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨存在著人為操縱和信息不對(duì)稱問(wèn)題，這些將會(huì)對(duì)巨災(zāi)期貨的購(gòu)買者產(chǎn)生嚴(yán)重不利影響。

2　合約出售者方面。第一，ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨合約潛在風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高。單個(gè)合約的最高限額為$50000美元，而一般平均的期貨價(jià)格為$1000美元。第二，巨災(zāi)期貨合約出售者對(duì)ISO指數(shù)究竟如何計(jì)算不了解，導(dǎo)致本身面臨的風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高。合約出售者很難承受如此巨大的合約風(fēng)險(xiǎn)。

(二)以Andrew颶風(fēng)為例

必須說(shuō)明的是，ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨實(shí)際發(fā)行日期是在1992年12月，是在同年8月Andrew颶風(fēng)實(shí)際發(fā)生之后。此案例僅在提供一個(gè)根據(jù)歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行模擬巨災(zāi)期貨價(jià)格在Andrew颶風(fēng)發(fā)生后的變化，以說(shuō)明其所可能包含的巨大風(fēng)險(xiǎn)。

Andrew颶風(fēng)于1992年8月24日在美國(guó)佛羅里達(dá)登陸，橫掃墨西哥海灣地區(qū)，造成大約150～200億美元的巨大損失(D’Arcy et a1.，1999)。ISO指數(shù)于1949～1991年的第三季度平均為8.12％(對(duì)應(yīng)ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨價(jià)格為2029)。表1是利用上述ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨公式計(jì)算得到的颶風(fēng)發(fā)生后一周內(nèi)巨災(zāi)期貨的價(jià)格(其中美國(guó)歷史賠付率約為75％，當(dāng)時(shí)整個(gè)美國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的保費(fèi)為122億)。

對(duì)合約出售者而言，所承受的風(fēng)險(xiǎn)太大。An-drew颶風(fēng)之前的巨災(zāi)期貨初始價(jià)格為$2029。但是一周后飆升至$25359，期貨價(jià)格平均每天上升$4666，累計(jì)損失率約為1144％。對(duì)合約購(gòu)買者而言，潛在違約風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高。倘若巨災(zāi)期貨的出售者違約，則需要CBOT承擔(dān)如此巨大的違約風(fēng)險(xiǎn)。而1995年美國(guó)芝加哥交易的流動(dòng)資產(chǎn)僅為$1.4億，合約購(gòu)買者認(rèn)為極有可能產(chǎn)生違約風(fēng)險(xiǎn)。

綜上所述，ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨退出市場(chǎng)主要有兩個(gè)原因：第一，合約出售者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高，導(dǎo)致期貨合約供給極其有限，市場(chǎng)流動(dòng)性不足；第二，由于ISO指數(shù)與購(gòu)買者本身的損失存在著較大的基差風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致期貨合約購(gòu)買者蒙受巨額損失的風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高。此外ISO指數(shù)本身存在著信息不對(duì)稱和違約風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題(Shachat et al.，2006)。

五、巨災(zāi)期貨的市場(chǎng)發(fā)展演進(jìn)

由于上述原因，1992年上市的ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨其交易量遠(yuǎn)沒(méi)有達(dá)到預(yù)期水平。1995年，CBOT推出PCS指數(shù)巨災(zāi)期權(quán)(主要為PCS指數(shù)買權(quán)差價(jià)，Call Spreads)取代了ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨，由于交易量太少，1999年P(guān)CS指數(shù)買權(quán)差價(jià)合約又不得不退出市場(chǎng)。芝加哥商品交易所(CME)在吸取了ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨和PCS指數(shù)巨災(zāi)期權(quán)失敗經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，于2007年3月推出了CHI颶風(fēng)指數(shù)

1992年ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨、1995年P(guān)CS指數(shù)巨災(zāi)期權(quán)和2007年CHI颶風(fēng)指數(shù)期貨三者之間存在著一定的內(nèi)在連續(xù)性。前面兩者都是由CBOT發(fā)行的，且CBOT發(fā)行PCS指數(shù)巨災(zāi)期權(quán)的初衷是為了降低ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨的過(guò)高風(fēng)險(xiǎn)，而CHI颶風(fēng)指數(shù)期貨則針對(duì)ISO指數(shù)和PCS指數(shù)所存在的不足，如人為操縱、基差風(fēng)險(xiǎn)、道德風(fēng)險(xiǎn)、信息不對(duì)稱和更新速度等方面進(jìn)行了較大改進(jìn)(見(jiàn)表2)。

(一)PCS巨災(zāi)期權(quán)

CBOT在吸取ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨失敗的基礎(chǔ)上，推出了基于PCS指數(shù)的歐式巨災(zāi)期權(quán)。PCS指數(shù)是由美國(guó)財(cái)產(chǎn)理賠服務(wù)中心(Property ClaimServices，PCS)計(jì)算的一種指數(shù)，包括3州指數(shù)、5個(gè)地區(qū)性指數(shù)和一個(gè)全國(guó)性指數(shù)(Thomas，1998)m]。PCS買權(quán)差價(jià)規(guī)定有兩個(gè)指數(shù)：執(zhí)行指數(shù)a，封頂指數(shù)b(a

P=$200XMinMax[(L-a)，0]，(b-a)}

PCS指數(shù)巨災(zāi)期權(quán)在ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨基礎(chǔ)上作了以下三點(diǎn)改進(jìn)：

1　合約購(gòu)買者。PCS指數(shù)以超過(guò)$2500萬(wàn)巨災(zāi)的損失累計(jì)額進(jìn)行計(jì)算，一點(diǎn)為保險(xiǎn)行業(yè)損失$1億。PCS指數(shù)與整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)損失的相關(guān)性為70％，較ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨很大程度地縮小了基差風(fēng)險(xiǎn)。

2　合約出售者。該期權(quán)為巨災(zāi)買權(quán)差價(jià)合約，一般差價(jià)為20點(diǎn)PCS指數(shù)。每一點(diǎn)PCS指數(shù)值對(duì)應(yīng)PCS巨災(zāi)指數(shù)期權(quán)合約價(jià)格為$200。這樣既可以更加有效地滿足購(gòu)買者的需要，同時(shí)可以減少出售者所持有的風(fēng)險(xiǎn)。單個(gè)PCS巨災(zāi)期權(quán)合約風(fēng)險(xiǎn)上限為$4000($200×20)，遠(yuǎn)小于單個(gè)巨災(zāi)期貨合約的風(fēng)險(xiǎn)上限($49000)。

3　PCS指數(shù)每天都進(jìn)行更新，能夠及時(shí)反映巨災(zāi)損失情況。巨災(zāi)期權(quán)價(jià)格也相應(yīng)地進(jìn)行調(diào)整變化，提高了巨災(zāi)期權(quán)合約的流動(dòng)性。

(二)CHI颶風(fēng)指數(shù)期貨

芝加哥商品交易所(CME)于2007年3月推出了基于CHI的颶風(fēng)指數(shù)期貨，可分為Carvill颶風(fēng)事件期貨(Hurricane Event Futures)、颶風(fēng)季節(jié)期貨(Hurricane Seasonal Futures)和颶風(fēng)季節(jié)高峰期貨(Hurricane Seasonal Maximum Futures)三種期貨類型。每個(gè)期貨合同的基本定價(jià)為$1000×CHI值。并按照地理區(qū)域建立了五個(gè)地區(qū)CHI指數(shù)和一個(gè)綜合CHI指數(shù)。CHI指數(shù)計(jì)算公式如下：

其中R是颶風(fēng)半徑，V是颶風(fēng)最高風(fēng)速，下標(biāo)O代表參考值，其中Vo=74英里／小時(shí)，Ro=60英里。

因此，擁有這兩個(gè)特征的颶風(fēng)CHI參考指數(shù)為2，5。第一項(xiàng)主要反映風(fēng)速對(duì)颶風(fēng)破壞力的貢獻(xiàn)，第二項(xiàng)主要反映半徑對(duì)颶風(fēng)破壞力的貢獻(xiàn)(CME GroupNew Product Advisory，2007)。以2005年Kat―rina颶風(fēng)為例，它的風(fēng)速是145英里／小時(shí)，半徑是120英里，其颶風(fēng)指數(shù)為19.0。

CME推出Carvill颶風(fēng)期貨顯然吸取了ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨的經(jīng)驗(yàn)，Carvill颶風(fēng)期貨較ISO指數(shù)巨災(zāi)期貨至少作了兩方面的改進(jìn)：第一，消除了ISO指數(shù)的信息不對(duì)稱和道德風(fēng)險(xiǎn)。CHI指數(shù)為一個(gè)純物理性參數(shù)指標(biāo)，由第三方獨(dú)立機(jī)構(gòu)Carvill進(jìn)行計(jì)算，所有數(shù)據(jù)可以從美國(guó)國(guó)家颶風(fēng)中心的網(wǎng)站上獲得，很好地避免人為操縱、虛報(bào)巨災(zāi)損失的可能性。第二，較好地降低了基差風(fēng)險(xiǎn)。CHI指數(shù)主要以颶風(fēng)登陸時(shí)的最大風(fēng)力和颶風(fēng)半徑測(cè)度投保損失，經(jīng)研究表明，CHI指數(shù)所能解釋的保險(xiǎn)行業(yè)損失高達(dá)72％，較好地減少基差風(fēng)險(xiǎn)，且指數(shù)不受市場(chǎng)利率等因素的影響，可以很好地吸引投資者。

六、結(jié)論與啟示

第一，標(biāo)的指數(shù)的被人為操縱可能性逐步降低。ISO指數(shù)最大的缺陷在于存在人為操縱的可能性，其指數(shù)與部分保險(xiǎn)公司的投保損失直接相關(guān)。PCS是由財(cái)產(chǎn)理賠服務(wù)中心估算的整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)的損失指數(shù)，人為操縱的可能性較小。CHI指數(shù)是物理特性指數(shù)，由第三方Carvill計(jì)算，不存在人為操縱的問(wèn)題。

第二，道德風(fēng)險(xiǎn)與信息不對(duì)稱逐步減少。ISO指數(shù)選取部分保險(xiǎn)公司的投保損失率進(jìn)行計(jì)算，指數(shù)本身會(huì)造成信息不對(duì)稱和道德風(fēng)險(xiǎn)。PCS指數(shù)理論上主要從風(fēng)險(xiǎn)暴露程度上作了改進(jìn)，該指數(shù)信息不對(duì)稱程度降低，但道德風(fēng)險(xiǎn)仍可能存在。cHI指數(shù)是純粹物理指數(shù)，不存在道德風(fēng)險(xiǎn)和信息不對(duì)稱問(wèn)題(Hoyt and McCullough，1999)。

第三，更新速度逐步加快。ISO指數(shù)在合約期內(nèi)只有兩次數(shù)據(jù)，更新一次，PCS指數(shù)和CHI指數(shù)都是每天更新一次。

篇(7)

一、期貨投資基金簡(jiǎn)介

期貨投資基金是指通過(guò)集資,以專業(yè)投資機(jī)構(gòu)為主體進(jìn)行期貨投資交易,投資者承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)并享有投資收益的一種投資工具。在美國(guó),期貨投資基金通常又被稱為管理期貨(ManagedFutures),通常可以將其劃分為三種類型:公募期貨基金(PublicFunds)、私募期貨基金(PrivatePools)和個(gè)人管理賬戶(IndividualAccount)。公募期貨基金是指在一個(gè)有限時(shí)期段內(nèi)公開(kāi)發(fā)行的基金。它往往采取公司型基金的組織形式,投資者可以購(gòu)買基金公司的股份,就類似與購(gòu)買股票或債券共同基金的股份一樣,只是期貨基金投資的是期貨和期權(quán)合約而非股票和債券。一般公募期貨基金的申購(gòu)起點(diǎn)在所有的期貨基金中是最低的,所以其吸引了眾多的中小投資者。這些中小投資者的特點(diǎn)是有參與期貨市場(chǎng)的熱情,抗風(fēng)險(xiǎn)的能力較弱,時(shí)間、專業(yè)知識(shí)、資金限制等使其無(wú)法達(dá)到理想的投資目的,而公募基金就成為滿足他們需求的最好投資工具。私募期貨基金一般采用合伙人的形式,由主要合伙人發(fā)起并組織期貨基金,有限合伙人提供基金的大部分資金,但不參與基金的運(yùn)作與管理。私募基金的適于對(duì)象往往是一些高收入的個(gè)人或機(jī)構(gòu)投資者。投資者如果有足夠的資金實(shí)力,自己可以聘請(qǐng)一個(gè)商品基金經(jīng)理(CTA)來(lái)管理他們的資金,開(kāi)立個(gè)人管理期貨賬戶(IndividualAccounts)。這種方法只能被有較高收入的投資人所使用,因?yàn)镃TA通常都會(huì)設(shè)置一個(gè)非常高的最低投資要求。一些大型的機(jī)構(gòu)投資者,諸如養(yǎng)老基金,公益基金,投資銀行,保險(xiǎn)基金往往采取這種形式而非購(gòu)買大量公募或私募基金份額的形式來(lái)參與期貨市場(chǎng),以優(yōu)化他們的投資組合。

二、我國(guó)發(fā)展期貨投資基金的市場(chǎng)條件已經(jīng)成熟

我國(guó)從1993年開(kāi)始期貨試點(diǎn),從一開(kāi)始的無(wú)序發(fā)展后歷經(jīng)長(zhǎng)達(dá)七年的清理整頓后,期貨業(yè)的運(yùn)行更加規(guī)范。發(fā)展期貨投資基金的條件已經(jīng)成熟。我國(guó)期貨市場(chǎng)經(jīng)過(guò)十多年的發(fā)展,已經(jīng)建立起監(jiān)管有力、運(yùn)作高效的監(jiān)管體系,初步形成了以《期貨交易管理?xiàng)l例》為核心,以證監(jiān)會(huì)部門規(guī)章、規(guī)范性文件為主體,期貨交易所、期貨保證金監(jiān)控中心和期貨業(yè)協(xié)會(huì)的自律規(guī)則為補(bǔ)充的法規(guī)體系;以凈資本為核心的期貨公司風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控指標(biāo)體系的建立;期貨投資者保障基金即將設(shè)立等等。這些基礎(chǔ)性的制度建設(shè),提高了市場(chǎng)規(guī)范化運(yùn)作水平。期貨交易規(guī)模不斷擴(kuò)大和交易品種的逐步推出為發(fā)展期貨投資基金提供了市場(chǎng)基礎(chǔ)。今年以來(lái)國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)發(fā)展形勢(shì)良好,出現(xiàn)了許多積極的變化。一是交易規(guī)模實(shí)質(zhì)性增加,據(jù)中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)的最新統(tǒng)計(jì),2006年全國(guó)期貨市場(chǎng)全年累計(jì)成交量和成交額分別為449474102手和210046.32億元,同比分別增長(zhǎng)39.22%和56.23%。目前大連交易所的大豆期貨已成為僅次于美國(guó)CBOT的亞洲最大農(nóng)產(chǎn)品期貨交易中心。而上海期貨交易所的銅期貨已發(fā)展成為僅次于英國(guó)LME的亞太地區(qū)最大的金屬期貨交易中心,銅期貨的“上海價(jià)格”已經(jīng)被公認(rèn)為全球銅交易的三大權(quán)威報(bào)價(jià)之一,直接影響著全球銅市的價(jià)格走向。目前,堅(jiān)持市場(chǎng)公開(kāi)、公平、公正,已成為各期貨交易所的首要工作原則,投資者信心不斷增強(qiáng)。同時(shí),投資者結(jié)構(gòu)逐步改善,企業(yè)等機(jī)構(gòu)投資者積極主動(dòng)參與期貨市場(chǎng)的意識(shí)開(kāi)始上升。據(jù)統(tǒng)計(jì),我國(guó)銅加工企業(yè)80%以上都參與了期銅交易;鋁消費(fèi)企業(yè)也逐步進(jìn)入市場(chǎng)。

自2004年以來(lái),我國(guó)期貨市場(chǎng)推出了燃料油,鋅,白糖,菜籽油和塑料等多個(gè)期貨新品種,基本形成了包括能源,金屬,化工,農(nóng)產(chǎn)品在內(nèi)的期貨市場(chǎng)品種體系,股指期貨也在積極準(zhǔn)備中。隨著市場(chǎng)品種結(jié)構(gòu)的不斷豐富,市場(chǎng)的影響力和輻射面逐步擴(kuò)大,吸引了更多的行業(yè)資金進(jìn)入期貨市場(chǎng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。此外,近年來(lái)期貨公司的經(jīng)營(yíng)實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)控制能力逐步得到加強(qiáng)。今年上半年,全國(guó)期貨公司額超過(guò)2000億元的超過(guò)21家,量超過(guò)500萬(wàn)手達(dá)到10家,市場(chǎng)繼續(xù)向少數(shù)有競(jìng)爭(zhēng)力的期貨公司集中。期貨公司風(fēng)險(xiǎn)管理能力也有了較大程度的提高。所有這些積極的變化保證了期貨投資基金的運(yùn)作有了一個(gè)成熟的市場(chǎng)環(huán)境。

三、我國(guó)發(fā)展期貨投資基金的好處

1.有利于提高中小投資者參與期貨市場(chǎng)的熱情,推動(dòng)期貨市場(chǎng)進(jìn)一步繁榮對(duì)于中小投資者來(lái)說(shuō),其知識(shí)、經(jīng)驗(yàn)、資金規(guī)模、技術(shù)手段、信息、投資成本、交易渠道和心理素質(zhì)等方面同投資大戶相比具有明顯的劣勢(shì),所以在投資活動(dòng)中很難實(shí)現(xiàn)理想的投資目標(biāo),大多成為市場(chǎng)的犧牲品。而期貨投資基金由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行運(yùn)作,它可以集中廣大中小投資者的資金,統(tǒng)一調(diào)度、統(tǒng)一使用,在低交易成本的同時(shí)為期貨投資爭(zhēng)取到較好的條件。一般基金的資金較充裕,可以分散操作,投資于不同的市場(chǎng)和品種,由于分散化原理而降低投資風(fēng)險(xiǎn),實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益。期貨基金可以降低參與期貨市場(chǎng)的資金門檻,使那些由于金額限制而無(wú)法參與市場(chǎng)的投資者參與進(jìn)來(lái),進(jìn)一步增加市場(chǎng)的資金供給,這是期貨市場(chǎng)持續(xù)繁榮的必備條件。隨著我國(guó)金融衍生品期貨的推出時(shí)間日益臨近,必將促使大量的股票投資者面臨如何參與股指期貨的問(wèn)題,如果還重復(fù)以往中小散戶直接投資期貨交易的方式,不但不利于中小散戶增加投資收益,更不利于期貨市場(chǎng)長(zhǎng)期健康及穩(wěn)定發(fā)展,而期貨投資基金正是解決此問(wèn)題的方法之一。

2.有利于增加期貨市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量,優(yōu)化期貨市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)沒(méi)有機(jī)構(gòu)投資者的市場(chǎng)不是一個(gè)成熟的市場(chǎng)。在國(guó)外期貨市場(chǎng)上,期貨投資基金以及對(duì)沖基金是最重要的兩類機(jī)構(gòu)投資者,國(guó)外資金龐大的養(yǎng)老基金、退休基金、捐贈(zèng)基金等機(jī)構(gòu)投資者主要是依靠參與到期貨投資基金以及對(duì)沖基金中來(lái)參與到期貨市場(chǎng)的。我國(guó)證券市場(chǎng)通過(guò)幾年的努力,已基本實(shí)現(xiàn)投資主體由中小散戶向機(jī)構(gòu)投資者的轉(zhuǎn)變,證券投資基金、QFII、券商等成為市場(chǎng)的主體。而在中國(guó)的期貨市場(chǎng)78%的投資者是散戶,沒(méi)有期貨基金這樣的機(jī)構(gòu)投資者,導(dǎo)致了期貨市場(chǎng)人為操縱性強(qiáng)。所以應(yīng)該借鑒國(guó)內(nèi)外期貨機(jī)構(gòu)投資者和我國(guó)自己在證券市場(chǎng)培育機(jī)構(gòu)投資者的經(jīng)驗(yàn),把期貨市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展作為一個(gè)重要戰(zhàn)略來(lái)研究,確定總體目標(biāo),分步實(shí)施,尤其在面臨股指期貨即將推出之時(shí),加快推進(jìn)期貨市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍的初期培育,讓機(jī)構(gòu)投資者逐漸成為我國(guó)股指期貨市場(chǎng)的投資主體。超級(jí)秘書(shū)網(wǎng)

3.有利于加強(qiáng)我國(guó)在國(guó)際商品市場(chǎng)的定價(jià)能力期貨市場(chǎng)具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能,在成熟的期貨市場(chǎng)上,期貨市場(chǎng)的價(jià)格通常被做為現(xiàn)貨市場(chǎng)商品價(jià)格的重要參考。期價(jià)具有前瞻性,從而引導(dǎo)現(xiàn)價(jià)向期價(jià)靠攏。近年來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展,成為全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要推動(dòng)力量,在全球新增資源消費(fèi)比例上更是占據(jù)著50%以上的份額。對(duì)大宗農(nóng)產(chǎn)品、基礎(chǔ)原材料和能源的需求日益增大,許多產(chǎn)品都大量依靠進(jìn)口,意味著我們對(duì)國(guó)際市場(chǎng)的依存度越來(lái)越大。在國(guó)際上,大宗商品的價(jià)格主要取決于國(guó)際期貨市場(chǎng),市場(chǎng)的石油現(xiàn)貨價(jià)格主要是參照NYMEX的原油期貨價(jià)格;小麥、玉米、大豆等也主要參照CBOT的期貨價(jià)格;黃金的、價(jià)格則主要參照倫敦現(xiàn)貨、蘇黎世現(xiàn)貨和期貨、美國(guó)期貨的價(jià)格。國(guó)際市場(chǎng)定價(jià)權(quán)掌握在別人手里,我們只能被動(dòng)地接受定價(jià),這不利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。而設(shè)立了期貨投資基金后,這些大的基金就會(huì)在各種可能存在的空間內(nèi)進(jìn)行套利。從而加大了國(guó)內(nèi)期市與國(guó)際期市的相關(guān)性,并且隨著期貨市場(chǎng)的進(jìn)一步擴(kuò)大,中國(guó)期貨市場(chǎng)的價(jià)格將與世界市場(chǎng)同步,在國(guó)際市場(chǎng)上也將更具競(jìng)爭(zhēng)力,從而在商品的國(guó)際的定價(jià)權(quán)上更具影響力。

鑒于以上分析,在我國(guó)發(fā)展期貨投資基金的市場(chǎng)條件已經(jīng)成熟的條件下,大力發(fā)展期貨投資基金已經(jīng)變的刻不容緩。事實(shí)上,我國(guó)也存在著一定數(shù)量的期貨私募投資基金,但由于政策的限制,他們多半處在地下?tīng)顟B(tài)。由于沒(méi)有法規(guī)規(guī)范其行為,它們的存在也給期貨公司帶來(lái)了一定的風(fēng)險(xiǎn)。無(wú)論是從規(guī)范現(xiàn)有地下私募期貨投資基金還是從增加國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力上來(lái)說(shuō),對(duì)期貨投資基金在政策上給予松綁已顯得非常必要。

【參考文獻(xiàn)】

[1]厲以寧,曹鳳歧.跨世紀(jì)的中國(guó)投資基金業(yè)[M].北京:經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社,2000.

[2]祁國(guó)中.發(fā)展期貨投資基金培育機(jī)構(gòu)投資者[J].上海金融,2004,(06).