序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇證券市場分析范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創作。

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以美、英、日為代表的西方發達國家，經過長期的發展實踐，在保險資金的運用方面已經形成一套比較成熟的理念，將中國的保險投資與證券市場對接與之進行比較，可以發現自身的不足。

1.在理念上的差距

美國保險公司擁有完善的投資管理體系，投資理念和投資策略比較積極，可以說是兼顧了保險投資的收益性原則和安全性、流動性原則。英國保險公司高度自律，其投資管理體系比較成熟，投資理念和投資策略較為積極，可以說是更注重于收益性原則。日本保險公司的投資理念比較傳統，投資策略相對不積極，可以說是更注重于安全性、流動性原則。

我國的保險公司，長期以來一直重視傳統，輕視投資，根本談不上形成完善的投資管理體系。正是這種理念，導致保險公司的組織結構設置不利于保險公司投資于證券市場，大部分公司只是在近年來才成立了投資部，而且專門的投資人才也比較匱乏，這樣就導致了保險公司對資金安全控制沒有把握，而選擇風險小的方式來投資。例如，銀行存款和國債投資的風險較小，所以對國債投資的實際比例比較接近理論比例，銀行存款也是居高不下。總體來說，對投資的三原則把握得不好。

2.在監管上的差距

各國都對投資于哪些證券以及投資比例做出了明確的規定。美國的保險投資監管呈現出多樣化，多層次、嚴格型、綜合性的特點。在保險投資的比例限制方面，較為嚴格，如紐約州保險法規定保險公司在普通股、合伙股等股權方面的投資占其可運用資產的比例不能超過20%。英國的保險投資監管最為松散、靈活，在保險投資的比例限制方面，也最為寬松。英國《1994年保險公司條例》規定政府公債的投資比例上限為1896，股票的投資比例上限則高達48%。日本的保險投資監管較為嚴格，1996年4月1日實施的日本新保險業規定的各類投資的比例上限為；國內股票投資30%，不動產投資20%，外匯計價資產30%，債券、貸款及有價證券貸款10%，金融創新產品10%。

與國外保險公司資金運用監管方式相比較，我國屬于嚴格監管型。1995年《保險法》中規定，保險公司的資金運用涉及到證券的只有政府債券、金融債券兩種。近年來，國家開始拓寬保險資金投資渠道，允許保險公司進入全國銀行同業拆借市場，從事債券買賣業務；可申請購買信用評級在AA+以上的中央企業債券，可參加滬。深兩家證券交易所債券交易可以通過購買證券投資基金間接進入證券。但是，只對證券投資基金的投資比例做出了規定，對其他證券類投資沒有給出明確的比例。

3.在結構上的差距

由于壽險資金和非壽險資金的不同特性，壽險公司和非壽險公司的投資類別和投資結構表現出不同的特點。以壽險公司進行比較，美國壽險公司普通賬戶的投資結構以債券為主，債券投資比例占到70%左右，股票投資占總資產的比例僅僅為5%左右。英國壽險公司的投資結構以股票為主，股票投資比例高達50%以上，其次是政府債券，投資比例為20%左右，公司貸款、公司債券和其他資產加起來只占30%左右。日本壽險公司的投資結構以有價證券為主，有價證券的投資比例為50%左右。各國實際投資比例的平均值如表1所示。中國保險投資證券化的結構特征表現為國債投資占29%左右，證券投資基金占5%左右，另外企業債券和金融債券占少量比例。

4.在投資效果方面的差距

保險投資的效果主要表現在兩個方面，一是保險投資的效率與效益，二是保險投資與經營的穩定性。前者對應保險投資的收益性原則，后者對應保險投資的安全性和流動性原則。總體來說，美國保險投資模式的效率與穩定性很高，投資效果比較理想。英國保險投資模式的效率較高，但是穩定性較差。日本保險投資模式的效率與穩定性都一般。

中國保險投資的效果和國際上存在較大差距，這是由中國保險投資是否優先選擇證券投資工具、分布在證券化資產上的比例以及資本市場的發達程度有關。由于我國資本市場的發展只有10年左右的時間，資本市場上的投資工具有限，而且各種工具發展不協調，例如重視股票市場的發展，輕視企業債券的發展，保險投資的波動性較強。以保險資金投資于證券投資基金為例，2000年證券市場行情較好，投資于證券投資基金的收益率較高，保險公司的投資效果就好。2001年下半年開始，由于證券市場低迷，保險公司證券投資基金的收益明顯下降。由此可見，我國保險投資證券化的穩定性和收益性都較差。從投資收益率指標來看，發達國家保險投資收益率超過12%，而我國的保險投資收益率較低。

二、中國保險投資與證券市場對接存在需要放松管制的現實壓力

對保險投資與證券市場對接管制的放松是指逐步放松對保險資金投資子證券的嚴格限制。”嚴格度“是管制保險投資與證券市場對接的核心問題，是政府力量逐漸減小、市場力量逐漸增大的過程。保險投資與證券市場管制的“嚴格度”是一些自變量的函數，即保險投資與證券市場對接管制的嚴格度=f[市場違約率(-)，利率(±)，市場波動率(-)，通脹率(-)，證券市場完善程度(+)]根據英美日等國情況的分析，放松保險投資與證券市場對接管制的市場與環境條件應該是：市場的商業信用發達，市場違約率低；利率由市場決定，且利率呈下降趨勢，證券市場利潤率較高；市場波動性小；通貨膨脹率較低，證券市場發達完善或走向發達完善。不具備這些條件的國家只能實現嚴格的管制，所以中國的保險投資管制屬于嚴格監管型，但“嚴格度”過高。從保險業發展趨勢看，近幾年保險業發展實際情況增加了保險投資管制寬松化的迫切性。

1.資金壓力

從1980年到2003年，中國的保費收入以年均30%以上的幅度遞增，遠遠高于同期GDP的增長速度。根據世界銀行預測，未來5年中國保險業將保持13%的增長速度。這充分說明中國保險市場尚屬于開發型市場，在今后較長時期內保費收入會保持較高的增長勢頭。但是保費收入的增長并非意味著保險公司的經營成功。保險業不同于其他行業，是負債經營的行業，當前的保費收入是為了實現以后的保險補償功能，保費收入的增加同時代表了保險公司對保戶負債責任的增加。巨額的資產并不意味著保險公司具有足夠的償付能力，保險公司經營的最終目標是實現利潤最大化，保費收入不等于利潤。目前我國保費增長較快，而賠付率較低，給付高峰未到，保險公司壓力還不明顯。但是十幾年、二十年之后，保費增長趨緩，給付高峰到來，保險公司將面臨嚴峻考驗。因此，必須合理運用有巨額保費收入和保險給付之間的“時間差”、“數量差”所形成的保險資金，充分認識到可運用資金已經形成一定規模而給付高峰未到這段時間的價值和重要性。因此必須把可運用資金投資于證券市場的比例提高，因為當前的可運用資金中銀行存款占50%，銀行存款的收益率比證券市場的收益率要低。

2.利率風險的壓力

我國還未形成市場利率，因此保險公司是按照銀行利率為標準來厘定預定利率的。由于預定利率一旦確定，在之后的一段時間內不會改變，而銀行利率卻有可能變動多次，這種確定的約定利率和不確定的銀行利率之間的矛盾就產生了利率風險。一般說來，銀行利率的升降會反作用于保險公司的負債和投資業務。銀行降息可能會在一段時間內擴張壽險公司的保費收入，但降息對投資業務是極為不利的，特別是目前銀行存款占保險資金相當大份額的保險公司來說影響相當明顯。在過去銀行存款利率較高的情況下，保險公司幾乎感覺不到利率風險的壓力。但是自1996年以來，中央銀行8次下調銀行存款利率和國債發行利率，2002年銀行一年期存款利率為1.98%，保險公司面臨越來越嚴重的“利差損”問題.

同時，各保險公司多年來大量長期業務形成的“利差損”也在降息后不斷積累和擴大。從長遠看，隨著經濟發展，一國銀行利率由高到低是正常的，發達國家都經歷過這樣的時期。而且我國中央銀行在必要時以利率為杠桿進行宏觀調控是經濟體制改革的必然趨勢，保險公司無法回避利率風險。而我國保險公司資金運用的收益過分依賴于銀行利息，則加大了保險公司的利率風險。因此，必須改變保險資產的結構，降低存款比例，拓寬資金運用渠道，以保證投資收益高于預定利率。

3.競爭壓力

我國保險市場競爭日趨激烈，保險資金高效運用對于提高保險企業市場競爭力。增強經營穩定性的功能日益突出。目前我國初步形成了多家保險公司相互競爭發展的保險市場體系。將來更多的外資保險公司的進入必將使我國保險業競爭格局發生根本變化，市場競爭必將更加激烈。目前我國保險業賠付率比較低，1996年只有56%，而上世紀90年代英國保險業賠付率一直在80%以上，1985年日本保險業賠付率為85%，1988年美國的賠付率高達105%。當前，我國保險資金運用收益率較低還可以滿足需求，但在保險市場競爭日益激烈的情況下，如果不對保險資金高效運用，在賠付率增大的情況下，則勢必難以適應需求。特別是對于壽險業而言，資金運用具有緊迫性。因為壽險業利潤來源于費差、死差以及利差“三差”損益，由于費差和死差直接關系到壽險產品的價格，對保險產品的銷售會產生明顯的影響，要通過費差和死差賺取利潤，會受到相當大程度的限制。并且隨著保險市場競爭的日益激烈，費差和死差會逐步趨于零或者負數，壽險利潤必須通過投資形式取得。而國外的保險公司現在基本上都是靠投資利潤來彌補承保虧損達到盈利的目的。所以，中國保險公司面臨的競爭壓力也會越來越大。

三、中國保險公司與證券市場對接的發展策略

盡管中國的現狀距離放松保險投資管制的市場條件還存在一定差距，但從保險業發展的動態過程來看，目前可以部分地放松對保險投資與證券市場對接的管制程度。根據前面對保險投資與證券市場對接的實證研究結果，可以發現當前保險公司資金運用的銀行存款較高，證券化程度較低。造成這種狀況的原因是多方面的，既有保險公司投資理念方面的原因，也有證券市場方面的原因，還有法律方面限制因素的原因。但是，保險投資與證券市場對接是一個國際趨勢，所以我國的保險公司應該融入這一趨勢。為此，就我國保險投資與證券市場對接的發展提出若干政策建議。

1.給保險公司提供與證券市場對接的合法渠道

盡管《保險法》的修改增加了投資渠道，但是修訂是根據當時的經濟環境以及企業的發展情況進行的。然而，市場是不斷發展變化的，即使新《保險法》對保險投資證券的渠道、比例以及方式的規定和國際慣例存在較大的差異，但是這并不妨礙保險投資向證券化方向發展。國際上保險資金投資于證券是長期逐步發展起來的，各國的保險立法也是不斷修正的，所以只要《保險法》中給予相關部門根據市場的實際適時適地出臺相關政策的權利，保險投資就可以朝著與證券市場對接的方向發展。

2.保險投資與證券市場對接的工具安排

目前保險公司的證券投資涉及到國債，企業債券、金融債券以及證券投資基金，但是只有國債投資的比例較高。其他形式的投資所占比例很低。盡管實證研究表明國債投資的實際投資比例比較接近理論上的最優投資比例，但這是在將投資對象僅限定銀行存款，國債和證券投資基金這三種形式上得出的結論。如果擴大收益性較高的投資渠道，那么各種形式的最優投資比例必然發生變化。從保險證券投資的特點來看，債券投資應該是保險投資的重點，也是保險公司在資本市場上與其他金融機構競爭的重要手段。就發達國家保險公司的資產來看，40%一50%的資金是投資于債券市場，尤其是企業債券、國債，這些債券回報率高且期限較長，可以配合長期保單。然而我國企業債券、國債不論在規模上。還是數量上都不能滿足保險資金的投資組合需要。流動性問題也是困擾保險投資的一個重要問題。因此，在積極促進企業債券市場發展的同時，要不斷完善國債結構，健全國債市場運作機制，豐富國債品種，特別是增加短期國債和10年期以上長期國債以滿足保險公司的需要，適當時候還可以考慮開放國債衍生產品，擴大保險公司資產組合的選擇余地。

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【關鍵詞】基金投資；證券市場；穩定性

一、引言

自上個世紀的70年代以來，國際證券市場投資主體逐漸向機構化轉變。隨著我國證券投資市場的快速成長，機構投資主體所產生的行為對整個證券市場的影響比重愈來愈重。但是一方面投資機構群體在不斷壯大，另一方面學術界對證券投資主體行為對市場的影響分析卻不斷缺位，缺少一個明晰的深入認識，無法準確了解投資者尤其是基金投資對我國證券市場穩定性的影響。

1988年，金泰和開元基金在我國證券市場正式發行上市，這也是我國機構投資開始發展的初端，經過30多年的發展，機構投資在我國證券市場已經具備了相當的規模，逐漸形成了證券投資基金為主，境外機構投資（QFII）、保險、社保和企業年金為輔的多元化投資格局。機構投資主體的發展壯大，也調整了我國證券投資市場一直以個體投資者為主的比例構成，改善了我國證券市場劇烈波動的不穩定情況。尤其是2006-2007年我國證券市場的高速發展，更是促進了我國證券投資機構的發展規模，使其對市場的影響也越來越大。但是，在經歷隨之后的熊市，可以發現機構投資對證券市場的作用變成了“市場漲大漲，市場跌大跌”。證券投資基金作為我國證券市場上重要的組成部分，并沒有發揮其應用的市場穩定作用，如何解決其中存在的問題和更好發揮投資基金的穩定作用，這些問題函待解決，因此，研究證券投資基金對我國證券市場的穩定具有重要的現實意義。

二、我國證券投資基金的投資行為分析

隨著證券市場的日益規范和成熟，中小散戶投資者喪失了市場主導地位，逐漸被機構投資群體所替代。但是從當前的市場分析可以看出，以證券投資基金為主體的機構投資者并未充分發揮其市場穩定作用，其投資行為并未按照價值投資、分散投資等傳統金融理論的引導，出現了好多非理性的行為，總結起來一共有：短視行為、從眾行為和正反饋交易等幾種非理。

1、短視行為

在我國現行的證券投資基金設立過程中，基金經理與基金持有人是一種委托關系，這種關系導致基金經理人為在較短時間內，取得更多的市場業績，通常會過于重視短期的投資組合，主要采取技術分析或是“從眾”的短期投資組合。

2、從眾行為

我國證券金融市場上出現的從眾行為是一種令人疑惑的現象。例如一個投資者觀察到自己的投資行為或是決策與市場上其他人不同，這樣他就會取消計劃投資，這種行為可以成為“從眾行為”。投資者之間的這種從眾行為會導致投資者之間互相模仿和同質，比如在某段時間內股票的買賣進出，就會導致從眾行為的出現，規模性的從眾行為就會導致證券金融市場的動蕩。

我國證券投資基金的從眾行為主要可以從行業和個股兩個方面分析。在行業方面，我國證券投資基金偏愛金融行業，可以看出多支基金持股金融業的資金比例達80%以上，而50%以下的基金則鮮有出現。在個股方面，在深市和滬市持有的股票中，20%以上的股票被多數基金持有，其中，中國平安（601318）、招商銀行（600036）、興業銀行（601166）等藍籌大股被100支以上的基金持有，證券投資基金在個股的選擇上表現出相當高的一致性和趨同性。

3、正反饋交易

這種行為又可稱為動量交易策略，我國證券投資市場，投資者具有短、平、快的特點，喜歡短線投資，投資者平均持有股票市場短，并且換手率極高，這些都會導致市場不穩定因素的出現。同時，由于信息不對稱和上市公司尚有信息披露不規范等現象的存在，導致投資者對接收到的信息無法甄別，進而可能產生過度依賴反饋信息的心理，這就可能產生正反饋交易。這種自我歸因心理偏差，也有可能進一步的觸發深入的正反饋交易。

三、我國證券投資基金投資存在的問題分析

通過對我國證券投資基金的投資行為的分析，可以對當前我國證券投資基金投資存在的問題進行總結分析。

1、持股多元化不足

在投資過程中，投資者應遵循“把雞蛋放在不同的籃子中”的投資策略，即在投資時，應該講資金分散在不同類型的投資對象上，以規避可能出現的風險。但是結合現狀可以發現，我國證券投資基金采取的均是“高集中度持股”投資策略，多數基金都是將大量的巨額資金投在少數的股票上，以期短期內獲得收益，并沒有采取風險分散降低策略，出現了為追求短期收益而忽視風險的行為。

2、基金持股時間短

我國為維護證券金融市場穩定，引入了機構投資者，以期通過專業性和價值投資理念平抑市場的波動，但是通過分析數據，可發現我國證券投資基金的持有期限都比較短，頻繁的操作給市場帶來了很大的震動。

3、基金持股與股票雷同

行業和個人股票是我國證券投基金的主要持有對象。從行業方面，結合證券市場的分析數據可以發現，金融業和保險業是證券投資基金持有的第一重倉對象，最大比例可達80%以上，最低也接近50%。從個人股票方面，超過180家投資基金持有的股票有一只，超過100家基金持有的股票有7只，可投資的對象過少，也導致了行業和股票的高度雷同。

參考文獻

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[2]鄧勇,湯大杰.機構投資者對證券市場的影響[J].開放導報,2007.2: 10-112.

[3]宋冬林,畢子男,沈正陽.機構投資者與市場波動性關系的研究――基于中國A 股市場的實證分析[J].經濟科學,2007(3).

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關鍵詞：證券 投資 研究對象

1 概述

當今中國的證券投資學教材，對證券投資的研究對象的闡述較少，國內比較知名作者吳曉裘，趙錫軍、李向科等在其主編的證券投資學中都沒有對證券投資學的研究對象進行界定和闡述，而一門科學的研究對象、內容和方法，需要在學習中完善，在完善中學習，通過不斷地總結和修正，逐步完善這一學科，這一研究對證券投資理論發展和實踐都具有十分重要的現實意義。

2 證券投資概述

投資包括直接投資和間接投資兩大方面，直接投資是指各個投資主體為在未來獲得經濟效益或社會效益而進行的實物資產購建活動。如國家、企業、個人出資建造機場、碼頭、工業廠房和購置生產所用的機械設備等。間接投資是指企業或個人用其積累起來的貨幣購買股票、債券等有價證券，借以獲得收益的經濟行為。一切出于謀取預期經濟收益為目的而墊付資金或實物的行為都可以看作是投資。

證券投資是指間接投資，即投資主體用其積累起來的貨幣購買股票、公司債券、公債等有價證券，借以獲得收益的經濟行為。證券投資屬于非實物投資，投資者付出資金，購入的是有價證券，而不是機器、設備、黃金珠寶等實物。證券投資的收益一般包括股息、紅利收益、資本收益、債息收益和投機收益。

證券投資是一種特殊的投資活動，與一般意義上的投資相比，具有高收益性、高風險性、期限性和變現性等特點。

3 證券投資與投機

投機起源于古代，早期的投機以賺取地區差價為主要方式，不同區域對不同種類產品生產與需求的差別性，為投機者賺取買賣差價創造了條件。進入商品社會后，投機范圍日趨廣泛，它已伸展到生產、流通、金融等眾多領域。

投機的含義就是把握時機賺取利潤。在證券投資學中，投機的基本含義則是：在信息不充分的條件下做出投資決策，試圖在證券市場的價格漲落中獲利。而這種價格波動帶來的獲利時機同樣賦予所有的社會公眾，并未偏向某種特定的人，但事實上只有少數人把握住了這種機會。少數投機者之所以能夠成功，不只是他們熟悉市場的習性，具有豐富的經驗，準確的預見力和判斷力，更主要的是具有承擔風險的勇氣。承擔較大的風險，賺取高額利潤就是投機者根本的信條。而對于大多數人來說，并不愿意承擔更大的風險，他們往往偏重于通過資金、勞動力等生產要素的投入以圖賺取正常利潤的投資行為。

證券投資與投機的區別主要表現為對預測收益的估計不同。普通投資者進行證券投資時，較為重視基礎價值分析，以此作為投資決策的依據；證券投機者不排斥這些方法，但更重視技術、圖像和心理分析。普通投資者除關心證券價格漲落而帶來的收益外，還關注股息、紅利等日常收益；而證券投機者只關注證券價格漲落帶來的利潤，而對股息、紅利等日常收益不屑一顧。其次是所承擔的風險程度不同。投資的收益與風險是成正比的。普通投資者對投資的安全性較為關注，主要購買那些股息和紅利乃至價格相對穩定的證券，因而所承擔的風險較小；投機者主要購買那些收益高而且極不穩定的證券，因而其所承擔的風險較大。投機者既可能獲得巨大的收益，也可能遭受巨大的損失。

證券投資與投機并沒有本質上的區別，只是在程度上有差別。因此要把投資與投機完全區分開來是很困難的。投資是不成功的投機，投機是成功的投資。

4 證券投資學研究的對象

證券投資學的研究對象是證券市場運行的規律以及遵循其規律進行科學的管理和決策的綜合性方法論科學。具體地講，就是證券投資者如何正確地選擇證券投資工具；如何規范地參與證券市場運作；如何科學地進行證券投資決策分析；如何成功地使用證券投資策略與技巧；國家如何對證券投資活動進行規范管理等等。從學科性質上講，證券投資學具有下列特點：

第一，證券投資是一門綜合性方法論科學。證券投資的綜合科學性質主要反映在它以眾多學科為基礎和它涉及范圍的廣泛性。證券投資作為金融資產投資，它是整個國民經濟運行的重要組成部分。股市是國民經濟的晴雨表，因此，資本、利潤、利息等慨念是證券投資學研究問題所經常使用的基本范疇。證券市場是金融市場的一項重要組成部分。證券投資學研究的一個重要內容是證券市場運行，證券投資者的投資操作，所以必然涉及到貨幣供應、市場利率及其變化對證券市場價格以及證券投資者收益的影響。證券投資者進行投資決定購買哪個企業的股票或

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債券，總要進行調查了解，掌握其經營狀況和財務狀況，從而做出分析、判斷。作這些基礎分析必須掌握一定的會計學知識。證券投資學研究問題時，除了進行一些定性分析外，還需要大量地定量分析，證券投資、市場分析、價值分析、技術分析、組合分析等內容都應采用統計、數學模型進行。因此，掌握經濟學、金融學、會計學、統計學、數學等方法對證券投資是非常重要的。因此，證券投資學是一門綜合性方法論科學。

第二，證券投資是一門應用性科學。證券投資學雖然也研究一些經濟理論問題，但從學科內容的主要組成部分來看，它屬于應用性較強的一門科學。證券投資學側重于對經濟事實、現象及經驗進行分析和歸納，它所研究的主要內容是證券投資者所需要掌握的具體方法和技巧，即如何選擇證券投資工具；如何在證券市場上買賣證券；如何分析各種證券投資價值；如何對發行公司進行財務分析；如何使用各種技術方法分析證券市場的發展變化；如何科學地進行證券投資組合等等，這些都是操作性很強的具體方法和基本技能。從這些內容可以看出，證券投資學是一門培養應用型專門人才的科學。

第三，證券投資是一門以特殊方式研究經濟關系的科學。證券投資屬于金融投資范疇，進行金融投資必須以各種有價證券的存在和流通為條件，因而證券投資學所研究的運動規律是建立在金融活動基礎之上的。金融資產是虛擬資產，金融資產的運動就是一種虛擬資本的運動，其運動有著自己一定的獨立性。社會上金融資產量的大小取決于證券發行量的大小和證券行市，而社會實際資產數量的大小取決于社會物質財富的生產能力和價格。由于金融資產的運動是以現實資產運動為根據的，由此也就決定了實際生產過程中所反映的一些生產關系也必然反映在證券投資活動當中。即使從證券投資小范圍來看，證券發行所產生的債權關系、債務關系、所有權關系、利益分配關系，證券交易過程中所形成的委托關系、購銷關系、信用關系等等也都包含著較為復雜的社會經濟關系。因此證券投資學研究證券投資的運行離不開研究現實社會形態中的種種社會關系。

證券投資研究的內容和方法

. 證券投資的研究內容

證券投資的研究內容是由其研究對象所決定的，它包括：

.. 證券投資的基本概念和范疇。證券投資過程中涉及許多重要的概念和范疇，如證券（股票、債券等）、證券投資、證券投資風險、證券投資收益等。明確這些概念和范疇，是研究證券投資的前提。

.. 證券投資的要素。證券投資活動離不開一定的條件或行為要素，證券投資者、證券投資工具、證券投資中介等是證券投資的實施要素。它們在證券投資過程中分別起著不同但又不可或缺的作用。研究這些要素，對于準確、全面、深入地說明和理解證券投資運動過程有著十分重要的作用。

.. 從事證券投資活動的空間。證券投資活動是在證券市場上進行的，而證券市場本身是一個相當龐雜的體系，它由許多分支組成，證券市場的不同部分具有不同的活動內容，并分別滿足不同的證券投資需要。只有充分了解證券市場的組成框架、基本結構和運行機理，才能進入這一市場并有效地從事證券投資活動。

.. 證券投資的規則和程序。證券投資是按照一定的規則包括法規進行的。作為一種交易行為，它有特定的程序和步聚，制度規定是相當嚴密的。了解這些規則和程序，是從事證券投資的重要前提。

.. 證券投資的原則和內在要求。證券投資是一種高收益與高風險并存的經濟行為。因此安全、高效地進行證券投資，必須把握一些重要的原則和客觀內在要求。按證券投資的客觀要求行事，有助于避免證券投資中的盲目性，理性地入市操作，從而增加投資成功的可能性。

.. 證券投資的分析方法。這是證券投資學最重要的內容之一。證券投資分析方法大致上可分為基本分析與技術分析兩大類，而這兩類分析方法又分別包含了大量內容，只有努力掌握這些分析方法，投資者才有可能為正確地選擇投資對象，把握市場趨勢。

.. 證券投資的操作方法。證券投資的操作方法是指實際買賣證券時，在進行投資分析的基礎上，根據市場狀況和投資者自身情況、投資目的等選擇的具體操作模式、策略與手法。它與證券投資分析有著相當密切的關系，它是在投資分析的基礎上確定的，是對投資分析結果具體操作的反映。投資者個人的投資目的、條件乃至修養與氣質也會在某種程度上決定其操作方法。

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關鍵詞：證券 投資 研究對象

1 概述

當今中國的證券投資學教材，對證券投資的研究對象的闡述較少，國內比較知名作者吳曉裘，趙錫軍、李向科等在其主編的證券投資學中都沒有對證券投資學的研究對象進行界定和闡述，而一門科學的研究對象、內容和方法，需要在學習中完善，在完善中學習，通過不斷地總結和修正，逐步完善這一學科，這一研究對證券投資理論發展和實踐都具有十分重要的現實意義。

2 證券投資概述

投資包括直接投資和間接投資兩大方面，直接投資是指各個投資主體為在未來獲得經濟效益或社會效益而進行的實物資產購建活動。如國家、企業、個人出資建造機場、碼頭、工業廠房和購置生產所用的機械設備等。間接投資是指企業或個人用其積累起來的貨幣購買股票、債券等有價證券，借以獲得收益的經濟行為。一切出于謀取預期經濟收益為目的而墊付資金或實物的行為都可以看作是投資。

證券投資是指間接投資，即投資主體用其積累起來的貨幣購買股票、公司債券、公債等有價證券，借以獲得收益的經濟行為。證券投資屬于非實物投資，投資者付出資金，購入的是有價證券，而不是機器、設備、黃金珠寶等實物。證券投資的收益一般包括股息、紅利收益、資本收益、債息收益和投機收益。

證券投資是一種特殊的投資活動，與一般意義上的投資相比，具有高收益性、高風險性、期限性和變現性等特點。

3 證券投資與投機

投機起源于古代，早期的投機以賺取地區差價為主要方式，不同區域對不同種類產品生產與需求的差別性，為投機者賺取買賣差價創造了條件。進入商品社會后，投機范圍日趨廣泛，它已伸展到生產、流通、金融等眾多領域。

投機的含義就是把握時機賺取利潤。在證券投資學中，投機的基本含義則是：在信息不充分的條件下做出投資決策，試圖在證券市場的價格漲落中獲利。而這種價格波動帶來的獲利時機同樣賦予所有的社會公眾，并未偏向某種特定的人，但事實上只有少數人把握住了這種機會。少數投機者之所以能夠成功，不只是他們熟悉市場的習性，具有豐富的經驗，準確的預見力和判斷力，更主要的是具有承擔風險的勇氣。承擔較大的風險，賺取高額利潤就是投機者根本的信條。而對于大多數人來說，并不愿意承擔更大的風險，他們往往偏重于通過資金、勞動力等生產要素的投入以圖賺取正常利潤的投資行為。

證券投資與投機的區別主要表現為對預測收益的估計不同。普通投資者進行證券投資時，較為重視基礎價值分析，以此作為投資決策的依據；證券投機者不排斥這些方法，但更重視技術、圖像和心理分析。普通投資者除關心證券價格漲落而帶來的收益外，還關注股息、紅利等日常收益；而證券投機者只關注證券價格漲落帶來的利潤，而對股息、紅利等日常收益不屑一顧。其次是所承擔的風險程度不同。投資的收益與風險是成正比的。普通投資者對投資的安全性較為關注，主要購買那些股息和紅利乃至價格相對穩定的證券，因而所承擔的風險較小；投機者主要購買那些收益高而且極不穩定的證券，因而其所承擔的風險較大。投機者既可能獲得巨大的收益，也可能遭受巨大的損失。

證券投資與投機并沒有本質上的區別，只是在程度上有差別。因此要把投資與投機完全區分開來是很困難的。投資是不成功的投機，投機是成功的投資。

4 證券投資學研究的對象

證券投資學的研究對象是證券市場運行的規律以及遵循其規律進行科學的管理和決策的綜合性方法論科學。具體地講，就是證券投資者如何正確地選擇證券投資工具；如何規范地參與證券市場運作；如何科學地進行證券投資決策分析；如何成功地使用證券投資策略與技巧；國家如何對證券投資活動進行規范管理等等。從學科性質上講，證券投資學具有下列特點：

第一，證券投資是一門綜合性方法論科學。證券投資的綜合科學性質主要反映在它以眾多學科為基礎和它涉及范圍的廣泛性。證券投資作為金融資產投資，它是整個國民經濟運行的重要組成部分。股市是國民經濟的晴雨表，因此，資本、利潤、利息等慨念是證券投資學研究問題所經常使用的基本范疇。證券市場是金融市場的一項重要組成部分。證券投資學研究的一個重要內容是證券市場運行，證券投資者的投資操作，所以必然涉及到貨幣供應、市場利率及其變化對證券市場價格以及證券投資者收益的影響。證券投資者進行投資決定購買哪個企業的股票或債券，總要進行調查了解，掌握其經營狀況和財務狀況，從而做出分析、判斷。作這些基礎分析必須掌握一定的會計學知識。證券投資學研究問題時，除了進行一些定性分析外，還需要大量地定量分析，證券投資、市場分析、價值分析、技術分析、組合分析等內容都應采用統計、數學模型進行。因此，掌握經濟學、金融學、會計學、統計學、數學等方法對證券投資是非常重要的。因此，證券投資學是一門綜合性方法論科學。

第二，證券投資是一門應用性科學。證券投資學雖然也研究一些經濟理論問題，但從學科內容的主要組成部分來看，它屬于應用性較強的一門科學。證券投資學側重于對經濟事實、現象及經驗進行分析和歸納，它所研究的主要內容是證券投資者所需要掌握的具體方法和技巧，即如何選擇證券投資工具；如何在證券市場上買賣證券；如何分析各種證券投資價值；如何對發行公司進行財務分析；如何使用各種技術方法分析證券市場的發展變化；如何科學地進行證券投資組合等等，這些都是操作性很強的具體方法和基本技能。從這些內容可以看出，證券投資學是一門培養應用型專門人才的科學。

第三，證券投資是一門以特殊方式研究經濟關系的科學。證券投資屬于金融投資范疇，進行金融投資必須以各種有價證券的存在和流通為條件，因而證券投資學所研究的運動規律是建立在金融活動基礎之上的。金融資產是虛擬資產，金融資產的運動就是一種虛擬資本的運動，其運動有著自己一定的獨立性。社會上金融資產量的大小取決于證券發行量的大小和證券行市，而社會實際資產數量的大小取決于社會物質財富的生產能力和價格。由于金融資產的運動是以現實資產運動為根據的，由此也就決定了實際生產過程中所反映的一些生產關系也必然反映在證券投資活動當中。即使從證券投資小范圍來看，證券發行所產生的債權關系、債務關系、所有權關系、利益分配關系，證券交易過程中所形成的委托關系、購銷關系、信用關系等等也都包含著較為復雜的社會經濟關系。因此證券投資學研究證券投資的運行離不開研究現實社會形態中的種種社會關系。

5 證券投資研究的內容和方法

5.1 證券投資的研究內容

證券投資的研究內容是由其研究對象所決定的，它包括：

5.1.1 證券投資的基本概念和范疇。證券投資過程中涉及許多重要的概念和范疇，如證券（股票、債券等）、證券投資、證券投資風險、證券投資收益等。明確這些概念和范疇，是研究證券投資的前提。

5.1.2 證券投資的要素。證券投資活動離不開一定的條件或行為要素，證券投資者、證券投資工具、證券投資中介等是證券投資的實施要素。它們在證券投資過程中分別起著不同但又不可或缺的作用。研究這些要素，對于準確、全面、深入地說明和理解證券投資運動過程有著十分重要的作用。

5.1.3 從事證券投資活動的空間。證券投資活動是在證券市場上進行的，而證券市場本身是一個相當龐雜的體系，它由許多分支組成，證券市場的不同部分具有不同的活動內容，并分別滿足不同的證券投資需要。只有充分了解證券市場的組成框架、基本結構和運行機理，才能進入這一市場并有效地從事證券投資活動。

5.1.4 證券投資的規則和程序。證券投資是按照一定的規則包括法規進行的。作為一種交易行為，它有特定的程序和步聚，制度規定是相當嚴密的。了解這些規則和程序，是從事證券投資的重要前提。

5.1.5 證券投資的原則和內在要求。證券投資是一種高收益與高風險并存的經濟行為。因此安全、高效地進行證券投資，必須把握一些重要的原則和客觀內在要求。按證券投資的客觀要求行事，有助于避免證券投資中的盲目性，理性地入市操作，從而增加投資成功的可能性。

5.1.6 證券投資的分析方法。這是證券投資學最重要的內容之一。證券投資分析方法大致上可分為基本分析與技術分析兩大類，而這兩類分析方法又分別包含了大量內容，只有努力掌握這些分析方法，投資者才有可能為正確地選擇投資對象，把握市場趨勢。

5.1.7 證券投資的操作方法。證券投資的操作方法是指實際買賣證券時，在進行投資分析的基礎上，根據市場狀況和投資者自身情況、投資目的等選擇的具體操作模式、策略與手法。它與證券投資分析有著相當密切的關系，它是在投資分析的基礎上確定的，是對投資分析結果具體操作的反映。投資者個人的投資目的、條件乃至修養與氣質也會在某種程度上決定其操作方法。

5.1.8 證券投資中的風險與收益。風險與收益總是伴隨著整個證券投資過程。實際上，實現風險最小化和收益最大化，正是證券投資者追求的目標。因此，研究證券投資中的風險與收益，自然成為證券投資學的核心問題之一。什么是證券投資風險和收益？它們的構成情況如何？怎樣對證券投資中的風險與收益進行度量？如何實現收益最大化與風險最小化？如何優化基于規避風險目的的投資組合等等，證券投資學均需做出相應的回答。

5.2 證券投資學的研究方法

證券投資是一門理論和應用并重的學科，要實現其研究目的并使這門學科不斷發展，就必須堅持以下方法和要求：

5.2.1 規范與實證分析并重，定性與定量分析結合的研究方法。證券投資學要解決繁雜的理論命題并得出科學的結論，不僅要大量地運用邏輯思維，進行各種理論抽象和規范分析，還必須高度地關注證券投資的實踐，進行廣泛的實證分析。證券投資中涉及大量的技術問題，分析、決策過程中不僅要考慮可能的制約因素，還必須盡可能弄清這些因素對證券投資的影響程度，而這些因素本身所具有的量化狀態又可能決定證券投資收益與風險程度的差別。因此，證券投資學的各種結論的得出，都必須建立在定性分析與定量分析結合運用的基礎之上。

5.2.2 強調結論、觀點的特定性及適用背景，而不刻意追求其普遍適用性或惟一性。證券投資實踐中的情況十分復雜，變數很多，市場走勢往往還要受到投機及其他某些人為因素的影響。因此，證券投資學中所給出的結論與觀點也只能針對大多數情況或某些情況，有一定的適用范圍。

5.2.3 強調動態的全方位分析。證券投資學作為一門指導證券投資實踐的學科，不僅要求完善其理論體系，更重要的是要告訴人們如何根據現象的現狀和動態，判斷事物發展的趨勢，提高投資的成功率。

6 結論

不管是證券投資或者投機，都非常有必要搞清楚其研究對象，通過對證券市場投資理論的研究和實踐的分析，筆者總結出證券投資學的研究對象，它是一門研究證券市場運行規律以及遵循其規律進行科學的管理和決策的綜合性方法論科學。而如何正確地選擇證券投資工具，規范地參與證券市場運作，科學地進行證券投資決策分析，成功地使用證券投資策略與技巧等等，對證券投資者具有十分重要的意義。

參考文獻：

[1]崔勇主編.《證券從業人員資格考試叢書》[m]，首都經貿大學出版社，2001.

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[3]吳曉求主編.《證券投資學》[m].（第二版），中國人民大學出版社，2004.

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[5]楊大楷著.《證券投資學》[m]，上海財經大學出版社，2000.

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關鍵詞：證券市場 利益集團 信息不對稱

一、利益集團的涵義和特征

利益集團的存在作為現代政治體系中的重要組成部分引起了中外政治學者的廣泛重視，并進行了深入研究。利益集團是指在利益多元化的社會中，具有相似觀點和利益要求的人們組成的，并企圖通過參與政治過程影響公共政策實現或維護其利益的社會團體。從最廣泛的意義上說，任何一群為了爭取和維護某種共同利益或目標而一起行動的人，就是一個利益集團。

作為一種實現和維護自身利益的社會團體，利益集團有幾個基本特征：

首先，利益集團的利益基礎相對單一，目標直接而具體。利益集團的利益是在人們擁有共同目的的基礎上形成的，只要人們有一個簡單的目的，就會有很強的動力支持他們共同為這個目的建立起利益集團，所以，與國家、政黨、政治聯盟等政治組織相比，利益集團的利益基礎顯得相對單一；加入這一團體的成員目標也相對直接和具體，只要能實現他們的利益就比較容易使他們得到滿足。

其次，利益集團一般沒有獨立的政治綱領。利益集團并不以奪取和執掌政權為目的，而只是參與和影響政府的決策過程，從而實現和維護自身利益。正因為如此，利益集團通過各種方式和行動來最大程度的影響政府的決策，以利于成員利益的最大化。

最后，利益集團具有較廣泛的群眾性。利益集團不是政府組織，并不具有絕對的權威和嚴格的組織結構，利益代表的范圍也僅僅是本集團的成員，盡最大努力為本集團成員爭取利益，因此最能吸引所有與集團成員有共同目標的人。最為重要的是，由于利益集團直接代表著某一方面群眾的利益，存在和活動于群眾之中，因此，更能直接感受到群眾的呼聲和要求，能與群眾有更為緊密的聯系。

二、證券市場利益集團形成的原因

證券市場利益集團的形成從市場經濟發展角度來講是歷史的必然，形成我國證券市場利益集團的現實狀態有如下原因：

一是初始制度原因。中國證券市場是伴隨著國有企業改革而發展起來的，證券市場的發展客觀上為國有企業的制度改革提供了一種市場化的平臺，股權分裂、同股不同權、政企不分使權衡個人利益和國家利益之間矛盾重重、監管上漏洞百出，這都為證券市場埋下了深深的制度隱患，在這種投資環境下，證券市場的資源配置功能、價值發現功能、經濟晴雨表功能及投資增值功能相當紊亂，但它的融資功能卻更加強化。在這種制度缺陷背景下生存的利益主體利益意識覺醒，維權意識加強，集團意識形成，引發了圍繞著管理層、上市公司、券商、中小股民等各方利益結構的不斷分化重組，使各方利益集團由隱性向顯性、由非組織化到泛組織化，成了一種不以人的意志為轉移的客觀趨勢。

二是利益一致性和信息不對稱。對于聯合型的利益集團利益一致性是他們聯合的基礎，信息不對稱是他們聯合的前提條件。利益集團的形成是利益分化的必然結果，之所以有利益分化，證明某些利益主體的利益是一致的，他們要求將分散的利益凝聚為同樣的利益表達（不論是合法的、建設性的還是非法的、損害性的），從而使其能夠更接近決策的層面。

市場中的信息永遠是大家爭相追逐的對象，但由于種種因素信息是不可能公平的完全的取得，只有獲取更多的信息才能在競爭中占據優勢使利益最大化；因為存在信息不對稱的事實，一方利益主體才會要從另一方利益主體那里獲得自己沒有而又迫切需要的信息，通過信息的交流，兩者有著相通的利益可以通過聯合來實現，因此聯合的利益集團就有了很強的用武之地。

三、證券市場利益集團的現狀

證券市場的利益集團并不同于傳統意義上的利益集團，如今我國證券市場的利益集團從總體上說，大多沒有完備的組織形態，也沒有固定的組織構架，只是松散的、自發的、臨時的、若隱若現的“結伙”，以輿論呼吁等方式在報紙上、廣電或網絡上表達其特定的利益訴求。因為他們僅僅因為各自的利益相同走在一起，所以只要能影響政府的決策向著有益于成員利益的方向發展，與傳統意義的利益集團相比，他們并不具有廣泛的群眾性，不反映某些群眾的共同利益，因此不具有代表性。在我國證券市場上形成的利益集團是非常特殊的團體，有著特殊的形成背景，特殊的行為方式和特殊的影響效果。

我國的證券市場是在股權割裂的制度設計中產生的，是由國家資源分配及占有的起點不平等為淵源的。起初利益集團的狀態并未在市場中顯現，十幾年來隨著市場的發展和改革的步步嘗試，引發了圍繞著管理層、上市公司、券商、股民等各方利益結構的不斷分化重組，使利益集團由無到有、由隱性向顯性、由非組織化到泛組織化同盟的產生和壯大具有了客觀的社會基礎和制度基礎，同時，隨著弱勢利益集團利益意識的覺醒和維權意識的加強，特別是“集團意識”的形成，又為利益集團的存在和壯大提供了心理基礎。證券市場尤其是股票市場市成了各利益集團進行博弈角逐最明顯的地方。

四、證券市場利益集團信用缺失的表現

我國證券市場的利益集團信用狀況并不是很好，市場中的失信現象比比皆是。上市公司這一利益集團的信用狀況是應被關注的焦點，信用缺失狀況基本都圍繞上市公司展開，諸如虛假包裝上市、控股股東占用上市公司資金、隨意圈錢、擅改募集資金投向、虛報利潤、信息披露不及時、關聯交易等，為了實現上市增值增利的目標，上述行為似乎成了默認式，無非程度大小的問題，類似狀況都或隱或顯的存在著。雖然經過一段時間的股權分置改革，使得上市集團與上市公司的利益統一起來，占用資金、隨意圈錢的行為在逐漸淡化，但其他的問題仍舊存在。由于市場運作的需要，上市公司和證券投資機構及中介機構聯合違規各取所需；一些民營上市公司沒有大型企業或國有企業的實力，與當地政府或相關權力人的聯合就是他們最好的選擇；更可怕的是國有上市公司和監管部門及政府本身就同屬一家，管理人員也是直接被委任或由政府官員兼職，無論政策制定和利益要求，與其他市場主體相比并不在同一水平線上，因此信用缺失問題在所難免。

這樣的信用狀況為證券市場和各個利益主體都積累起了嚴重的風險，長期及嚴重的信用缺失會使市場越來越不規范，投資者心理預期和承受能力越來越差，風險自然會一點點沉積下來。證券市場是市場經濟和信用制度高度發展的產物，證券市場的交易形成了大量錯綜復雜的信用鏈條，因此證券市場的風險具有很強的傳導性和危害性，會波及到整個金融體系和國家經濟，而且這類風險的因素有很多不確定性，非證券市場所能控制，另外，由于各種因素的限制，如制度缺陷一時難以彌補等，這樣，風險的可控性就更弱了。

 

參考文獻：

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2 張維迎 . 博弈論與信息經濟學 [m] ，上海人民出版社， 2004 年 .

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一、超常規發展基金戰略與機構投資者結構失衡

對于我國證券市場來說，由于正處于經濟轉型時期，加上證券市場成立時間較短，制度建設很不完善，至今仍未形成一套相對穩定的制度平臺。不斷發展演化的制度因素，對證券市場的規模、結構、交易成本和績效等不斷施加著影響。與發達國家的成熟證券市場相比，我國的政府和投資者之間的博弈仍是影響市場狀況的主要力量，政府在市場的制度建設方面仍起著主導作用，從而對市場施加著重要影響。

在證券市場中，為了快速實現趕超式發展戰略和強制性制度變遷，政府選擇成本最小的便捷方式就是以國家信用代替市場信用，來保證證券市場的跨越式的發展。國家信用在證券市場的運用的一個重要特征就是以國家形式為證券市場發展提供擔保。雖然這種擔保并沒有采用明確的契約方式，而是體現在政府對證券市場發展的戰略意圖和市場管制中，通過政府對證券市場的理性預期和利益偏好（如對證券市場趕超式發展的偏好、對證券市場機構投資者結構的偏好、對上市公司的所有制歧視等），來實現對證券市場的影響。這種影響實際上就是政府對證券市場的一種“控制”，而此時市場的均衡就是政府干預下的“控制均衡”。這種“控制均衡”是一種低水平的均衡，它在證券市場的發展初期是十分必要的，是推動市場主體發育、維護市場秩序的重要保障；是完成從傳統信用條件下銀行主導型融資方式向現代證券市場融資方式轉變的有力的助推器。但是，與此同時，這種控制也帶來了一定的負效應，即政府主導型制度安排與證券市場發展內在規律之間的沖突和摩擦，導致了嚴重的制度缺陷。在這種有缺陷的制度安排下，市場風險和制度風險相重疊，有可能進一步加大證券市場的系統性風險。

為了達到干預證券市場的目的，政府干預市場一般采用行政手段來控制上市規模和發行速度；甚至通過制度規則的修訂來引導市場主體結構或者直接干預市場主體的行為。近兩年來，通過調整市場投資者結構來干預市場的運行已經成為政府干預市場的一個主要手段。超常規發展機構投資者尤其是基金（開放式基金），不僅是政府發展和完善證券市場的必要之舉，更主要的是為了達到有效干預市場的目的。

人們普遍認為，證券市場中的機構投資者在市場中發揮著積極作用。近年來，西方成熟證券市場的一個重要變化就是以投資基金、養老基金、保險基金等為代表的機構投資者在市場的作用越來越大，在證券市場中所占的比例不斷上升。

政府大力發展投資基金不僅是從發達國家的成功經驗得出的結論，更重要的是為了解決我國證券市場的實際問題。

中國證券市場成立十幾年來，存在很多問題，其中過度投機是主要的問題之一。證券市場的過度投機主要表現為：市場換手率過高、股票指數波動幅度過大、股票價格暴漲暴跌、市盈率偏高。這使得證券市場的價格很難真實反映企業的經營業績；證券市場價格沒有反映資源配置效率及資源的稀缺程度；投資者在二級市場進行投資的機會成本和風險都相當高。

面對市場的過度投機現象，學術界和政府都進行了深刻反省，做了多方面的分析。人們似乎達成了一個共識：分散的投資者太多，從事長期投資的人太少，市場缺乏穩定市場的重要力量——機構投資者。國內很多學者甚至認為，投資基金是證券市場的內在“穩定器”，它的發展將導致“投機的終結”，它在“熨乎資本市場波動”中將發揮重要作用等等。作為政府觀點的現實反應，1997年頒布的《證券投資基金管理暫行辦法》明確指出“促進證券市場的健康、穩定發展”是設立基金的主要宗旨。而且，在投資基金的發展初期，為了促進投資基金的快速發展和基金管理公司的成長壯大，政府管理層給予了基金許多政策優惠。如2001年以前，基金在股票申購上有著優先配售和保證金申購等一系列優惠，這使得基金從一開始就處在管理層的呵護下。政府的一系列政策和措施也極大地促進了機構投資者的快速發展，截至2004年底，已經發行了48只開放式基金，募集資金1734.36億元，超過了前5年基金募集資金的總額。目前，中國的基金資產已有3200億元，基金所持A股市場流通股市值的13％。這一比例已經超過了許多西方成熟市場的比例，而僅次于美國市場的水平。并且，政府仍希望穩步擴大證券投資基金規模，努力實現基金募集規模有較大的發展，基金持股占流通市值的比例進一步提高。

但是，近年來伴隨著基金迅猛發展的是證券市場上其他機構投資者隊伍的迅速萎縮。在2003年之前，券商的投資和私募基金機構經歷了一個快速發展階段，其投資曾經主宰了證券市場。但是，隨著近年來大勢轉入“熊途漫漫”，券商和私募基金都陷入了泥潭而無法自拔。

在有關制度安排下，市場機構投資者結構出現。了基金“一股獨大”、其他機構投資者萎縮的不均衡發展，其結果就是在現階段投資者同質化現象越來越嚴重。

二、投資者同質化與投資者投資決策與流動性風險

流動性是市場發展的關鍵，它是指市場在盡可能不變動價格的情況下迅速買賣證券的能力。流動性大的市場可以吸引更多的投資者，從而提高證券價值和降低籌資成本。流動性的兩個方面—一即時交易和不變動價格的能力——都與相應的微觀結構密切關聯。交易的速度取決于兩個因素：交易者人數和交易機制。對于給定的交易機制來說，交易者越多，一個交易者的訂單與其他交易者的訂單配對的概率越大。

機構投資者作為證券交易市場的主體，其數量和買賣雙方的恰當比例影響著市場的流動性。這是因為足夠數量和“異質”投資者的交易行為直接影響著市場流動性。從理論上分析，投資者行為包含兩個層次的內容：一是決定是否進入市場；二是選擇交易對象。投資者的第一個選擇，是決定證券市場的交易者數量，進而決定交易規模的重要因素；即市場規模的大小是決定市場流動性，進而決定市場穩定性的關鍵因素。從這點上說，市場只有“做大”才能真正“做活”。投資者的第二個選擇，涉及其在信息、信念和風險偏好等方面的差異性。這種“差異性”是決定投資者數量和結構的一個重要基礎。因為，他們不同的風險偏好程度和投資策略，不同的信息反應模式和操作手法，會導致投資者在同一市場對同樣的信息做出不同的反應，進而產生出不同的買賣需求和不同的交易對手。正是由于眾多投資者存在較大的“異質性”，才使證券市場的高流動性成為可能。這樣，需求和供給就可能互相抵消，市場高流動性和價格相對穩定才可能實現。相應地，市場投資者的同質化即由投資者的信息、信念和風險偏好的同質化引致的投資者投資決策行為的趨同將影響市場的流動性。

阿羅（Arrow，1965）認為信息是根據條件概率原則能有效地改變后驗概率的任何可觀察結果，即任何改變原有概率分布的事件都可以看作是信息。金融經濟學告訴我們，一切有助于揭示預期變量真實狀態的可傳遞、可交換的知識和消息都是有用的信息。信息一般是指新出現的增量信息，信息服務指的是提供增量形式的信息服務。而信息按照擁有者范圍的大小可以分為私人信息和公共信息，其中私人信息是指為某個體所了解的信息；而公共信息則是指被所有人所了解的信息。

在證券市場中，投資者進行投資決策的依據就是所掌握信息狀況。所以，信息的收集和加工是投資決策的基礎，收集和加工的信息質量決定了投資的投資決策質量。提供信息收集和分析的證券中介服務機構使得市場分工得到了細分，其向客戶提供的信息對投資者投資決策會產生深遠的影響。投資基金對于證券中介的服務有很強的依賴性，因為一般基金管理公司的研究人員是有限的。加之每個基金公司的運作模式都是研究驅動投資，所以絕大部分公司采取了將相當部分的研究實施外包。現階段基金公司的研究基礎就是各個券商研究所提供的研究報告信息。從這個角度來講，基金的信息來源的差異是很小的。基金的信息來源在很大程度上的趨同化是現階段我國投資基金的一大特點。

在不確定條件下的決策中，決策個體雖然不能具體計算出狀態空間的客觀概率分布，但是可以給出在每一種狀態下的發生的概率范圍的主觀估計，這種主觀估計就稱為信念。實際上信念是指市場中交易者對某一事件發生的可能性的主觀猜測。在證券市場中，交易者時時面對各種不確定性，在進行各種投資決策之前都會形成一定的主觀信念，然后以自己的信念為基礎進行決策。信念在決策過程的這種作用是個體理性意識的充分體現，并通過預期作用于行動。相對于一般經濟理論中的預期，信念所具有的涵義可能更加豐富。經濟學意義上的預期一般都是以數學期望形式出現的。期望指的是人們對某一事物未來可能出現的各種結果以及由此引起的各種其他結果的主觀判斷，而且期望往往是利用“信念”計算出來的。在人們的主觀意識起著重要作用的活動當中，信念的使用更加強調了人的主觀意識在決策過程中所處的主導地位。信念有先驗信念和后驗信念之分。先驗信念對應于概率中的先驗分布，是人們的“世界觀”；后驗信念則對應著概率中的后驗分布，是直接運用于決策中的主觀條件概率。由先驗信念到后驗信念的更新過程是在獲得信息的基礎上按照貝葉斯法則進行的，這種信念更新顯示了決策個體的貝葉斯理性；同時，也使概率中的先驗分布和后驗分布有著顯著的“行為”內涵。信念的先驗性和后驗性是相對于個體得到信息前或者擁有信息后而言的。

開放式基金的自由申購贖回制度是其靈魂。這種制度使得開放式基金具有了獨特的契約特征和委托關系特色，透明的資產凈值披露和采用相對業績評估決定了其投資策略必須將風險控制作為重要目標之一。雖然基金管理人在管理基金資產方面具有多樣化的表現形式，但是基本上都會遵循合法、合規、風險和收益相匹配、契約約束條件下的投資分散化等投資管理原則；而且都有著基本相似的投資管理、風險管理與控制程序、流程（例如有著相似的投資管理程序——其投資管理作業流程包括：確定投資目標、投資理念和投資戰略、信息管理、資產配置、資產選擇、交易執行、績效評估等），基本上都采取了研究驅動投資管理的模式；而在制定基金資產投資戰略時采用了相似的理論基礎。這些特征使得開放式基金具有相似甚至相同的“世界觀”——先驗信念。而且，由于前述的基金信息來源的同質化現象，使得基金的后驗信念也具有一定的趨同。

投資者的風險偏好通常可以分為風險厭惡、風險中性和風險喜好等類型。投資者的風險偏好也是決定投資者行為的一個重要因素。雖然基金個體的風險偏好各異，但是在證券市場中，由于上述原因，相對于其他投資者而言，基金的風險偏好也有一定的相似性。投資者風險偏好的趨同對于市場流動性也會產生深遠的影響。

在個體收到新的私人信息的那一時刻，風險偏好和先驗信念是對人性特質的描述：信息是個體掌握的關于自然狀態的“客觀知識”；先驗信念是個體的“世界觀”；而風險偏好體現的是個體的“愛好”特性。理性的個體在擁有某一信息之后，根據先驗信念并按一定的規則更新自己的信念，形成后驗信念。在既定的后驗信念和風險偏好下，理性的個體形成自己的期望效用；然后，在財富預算約束下使期望效用最大化，由此得到決策個體的證券投資需求函數；最后，眾多的個體需求在一定的交易制度下匯總為證券市場上的證券供求關系，從而決定證券的市場均衡價格。在這種邏輯關系中，決策個體的信息、信念和風險偏好就成了決定證券交易的關鍵因素。三者的變動和相互之間互動就會引起證券交易的變動，而這些變動又為交易個體提供了新的信息，從而引發新一輪的信念更新和證券交易過程。

在證券市場中，投資者的交易策略主要有套利、對沖和投機。現階段，由于可交易的衍生產品種類和數量的限制，我國投資者主要采取了投機的交易策略（投機和投資在本質上一致）（王艷茜，2004）。投機交易有兩種類型：博弈型和配置型的投機交易。決定這兩種投機類型的因素是交易者具有不同的“先驗信念”。相對前者而言，證券的價格取決于供求關系，而且是受市場心理的影響支配的。只要其他交易者對市場前景持樂觀態度，證券價格就會上漲，而資產定價并不重要。對于后者而言，其交易的依據是證券的基本價值，在這一類交易者的先驗信念中市場是有效的，因為，只有在有效市場中，證券的價格才會較為穩定地圍繞著其基本價值波動。當證券價格高估（證券價格高于其基本價值）或者低估（證券價格低于其基本價值）時，交易者就會做出高賣低買的投資策略。如果市場是無效的，這類的投機就無法進行。所以，這種類型的交易者對市場有效性具有較高的主觀相信程度。另外，交易者的先驗信念還影響到其對證券基本價值的判斷的客觀性。因為當交易者對決定證券的基本價值的有關因素具有共同的確定性認識（即具有同質性共同信念）時，證券的基本價值就具有了共同知識意義上的“客觀性”；如果交易者之間存在信念上的相互猜測，就將會導致交易者之間難以形成共同的確定性認識，此時，交易者只能根據自己的先驗信念和私人信息，獨自對證券的基本價值作出獨立的后驗判斷（估值），由此得出的證券的基本價值就是“主觀性”的。所以，不同類型的交易者因先驗信念和私人信息的“異質性”而導致對相同的證券的基本價值所作的“估值”的“客觀性”可能存在很大的差異性。這種差異是維持證券交易活躍的一個重要因素。對整個市場而言，不同類型的交易者因先驗信念和私人信息的差異而導致的“估值”差異是維系證券較為活躍的成交和流動性的重要因素。單一的交易者結構將會使得市場的先驗信念趨同的可能性大大增加，“估值”趨同的可能性陡增，從而使得市場的流動性出現一定的問題，在股市中就表現為股票的股性粘滯，股市的即時成交和不變動價格的能力大大下降。

三、結論

中國的證券投資基金已經成為中國證券市場最有實力和影響力的的機構投資者，其投資理念、投資取向、投資風格和管理水平，對證券市場的走勢和市場理念的引導起著舉足輕重的作用。但是，客觀講，基金的蓬勃發展和其他機構的萎縮造成了目前證券市場機構投資者結構單一，這使得市場處于一種“生態環境失衡”的狀態：機構投資者具有高度的同質性，他們通常關注同樣的市場信息，采用相似的經濟模型、信息處理技術、組合及對沖策略，機構投資者可能對盈利預警或證券中介的建議等相同的外部信息做出相似的反應（Froot，Scharfstein，Stein，1992）。加之我國的市場交易機制建設不完善，這些因素對我國證券市場的流動性造成了很大的負面影響。

參考文獻：

[1]阿羅。信息經濟學[M].北京：北京經濟學院出版社，1992.

[2]王艷茜。交易制度、交易成本與市場質量[M].杭州：浙江大學出版社，2004.

[3]何德旭。中國投資基金制度變遷分析[M].成都：西南財經大學出版社，2003.

篇(7)

量力而行顯重要。投資與儲蓄有本質的區別。正利率時代的儲蓄當然可以為我們創造頗豐的收益，畢竟在此形勢下收人上漲幅度比物價增長速度快。然而，資本市場的風險無處不在且難以預料，特別是在美國次貸危機引發的全球金融危機面前，資本市場還未走穩，各項經濟數據也不明朗，所以，作為投資理財方式中的一種形式，開放式基金自然也存在風險，我們應根據自己的風險承受能力量力而行。

利用證券市場分析工具合理選擇入市時機，切忌追漲殺跌。在牛市行情中追漲殺跌是投資者的通常做法，但在次貸危機引發一連串連鎖反應的環境中，一些投資者由于不懂得開放式基金的運行方式，一味認為目前就是底部行情，總是表現出追逐的盲目性，逢漲殺跌實屬多見。雖然開放式基金當天凈值要在次日公布，從而影響我們及時了解所申購基金的凈值，但我們可以在對整個宏觀經濟背景進行分析的同時，運用證券市場分析工具(例如證券分析軟件)等及時對所要申購基金重倉持有的股票進行關注，最好在下午2：30～3：00重點關注，因為在此時間段個股走勢基本鎖定，所申購基金當天漲跌情況已經很明了。從這一點來看，對于開放式基金申購價格不明確這一缺點我們明顯可以規避掉了。

基金重倉股組合應分散，避免大盤跌勢下的全軍覆沒。由于指數型基金、偏股型基金追蹤大盤指數的程度是比較高的，畢竟它的主要收益來自于重倉股部分，因此針對大盤整體走勢，我們有必要選擇接近大盤指數且投資較分散的基金而遠離投資組合過于集中的基金。

靈活選擇基金投資方式，組合式固定比例投資當首選。在投資股票市場時，我們強調“不要把雞蛋放在一個籃子里”。要選擇足夠多的相關系數較弱的股票組合，從而降低投資風險。對于基金市場來說，我們同樣可以通過選擇合理的組合方式來規避投資風險。例如，由于基金市場上各類基金投資風險系數不同，可以將其分為股票型，債券型和貨幣型三類，并按5：3：2的比例分別投資于這三類基金，從而有效降低風險。

關注定投基金，實現財富積累并有效規避風險。由于開放式基金存在不確定性損失的風險，特別是在當前證券市場低迷、金融環境不佳，投資者信心不足的時候，人們更會疑慮基金的回報。因此，定期定額投資計劃很可能是一個不錯的選擇。它能夠在跌宕起伏的資本市場格局中充分發揮自身的復利優勢，為我們規避風險并創造頗豐的收益。