序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇風險投資的優缺點范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創作。

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中國經濟依托改革開放的國策長期快速發展，這也促成了中國風險投資基金行業的發展壯大。目前，中國的風險投資基金行業分為兩個陣營:一方是具有海外成熟風投經驗的合資基金，另一方是國內本土的風險投資基金。雖然兩個陣營都在良好的市場環境下快速發展，但是行業的主要問題也存在于兩個陣營的成員之間。首先，本土基金的資金容量較小。據《2014年中國風險投資年檢》的數據顯示:2013年，我國共有本土風險投資基金501家，外資背景風險投資基金223家。在本土基金中，除了中投、陜西高新、吉林亞東等具有官方背景的基金以外，大部分本土基金的管理資金數量在5億元人民幣以下，甚至有的基金管理的資金數量僅為幾百萬元。與之相對應，具有外資背景的風險投資基金(比如:IDG、軟銀亞洲)大部分管理的資金數量在20億美元以上。管理資金規模的不同，導致了本土風險投資基金和外資風險投資基金所處的風險等級不同。外資風投基金偏向于投資處于快速成長期并且資金量需求較大的創業企業，這類企業通常風險低，投資回收期短。本土基金主要投資于初創期的企業，這類企業風險大，投資回收期長。這樣一來，導致了本土風險投資基金在競爭中處于不利的地位。其次，本土風險投資基金在服務上無法與外資競爭。外資背景的風險投資基金大多依托具有多年歷史的大型風險投資機構，它們在資本市場運作經驗豐富，在項目投資過程中，能夠提供資金支持、財務顧問、危機管理、戰略股東引進、資本市場運營等全方位的增值服務。在這種競爭態勢下，本土風險投資基金現存客戶面臨著大量流失的風險。再者，本土風險投資基金再融資能力較弱。風險投資公司需要不斷地融資以補充資金。在國際上，對于一些較大型的投資項目，往往會組建專項基金進行投資。國際風險投資機構具有大量成熟的客戶資源，再融資能力極強。本土風險投資基金發展的歷史較短，積累的客戶資源較少，因而在大型項目的投資中資金捉襟見肘，往往會失去投資機會。最后，本土風險投資基金背靠的資本市場環境不利。外資背景的風險投資基金主要背靠發達國家成熟的資本市場，這些資本市場政策穩定，法律法規健全，具有極強的可預見性和可操作性。本土的風險投資基金背靠上海和深圳證券交易所，政策不穩定，甚至出現了暫停IPO上市的政策決定，這嚴重地阻礙了本土風險投資事業的發展。風險投資基金行業內部所存在的問題，不僅僅關系到本土基金和外資基金的競爭格局，還關系到資本市場話語權的問題。可以說，中國證券市場優質上市公司資源的流失與本土風險投資基金的弱勢具有直接關系。中國資本市場正呼喚著本土風險投資基金的變大、變強。

二、中國風險投資基金組織模式的選擇

(一)現行的市場環境

中國風險投資基金行業已經具備了成熟的法律環境。與中國風險投資基金運作相關的主要法律已經頒布，主要包括:《中華人民共和國公司法》、《中華人民共和國證券法》、《中華人民共和國信托法》以及《中華人民共和國合伙企業法》。《中華人民共和國公司法》在最近一次重新修訂中，取消了企業對外投資規模的限制，這為以投資為主營業務的企業發展提供了法律依據。《合伙企業法》則詳細規定了有限合伙企業參與各方的權利和義務，為有限合伙式風險投資基金提供了法律保障。目前，本土風險投資基金主要采用公司式和有限合伙式的組織模式，采用信托式組織模式的風險投資基金較少。中國投資者參與風險投資的熱情較高。自2013年開始，風險投資行業出現了一種新的“眾籌模式”，該模式的運作方式是普通投資者通過互聯網平臺直接參與企業投資。據統計，“2014年上半年，中國采用‘眾籌模式’完成風險投資1.56億元，完成投資430起。‘眾籌模式’的規模正在快速成長，2014年6月份的投資額超過了前5個月的總和。”上述情況表明，中國投資者參與風險投資的熱情極高，但是投資渠道明顯不足。

(二)中國本土風險投資基金的組織模式及優缺點

根據中國法律規定的要求，中國本土風險投資基金主要有三種可行的組織模式。第一種是公司制的風險投資基金。這種模式是按照《中華人民共和國公司法》的規定，以有限責任公司或者股份有限公司的形式來組建的風險投資基金。公司的股東就是風險投資基金的投資者，他們按照各自的出資比例對公司的重大事項具有決策權。第二種模式是近年來剛剛興起的有限合伙制風險投資基金。根據《中華人民共和國合伙企業法》，有限合伙制風險投資基金由普通合伙人和有限責任合伙人組成，普通合伙人承擔無限連帶責任，有限責任合伙人依照其投資額承擔有限責任。第三種模式是信托式風險投資基金。這類風險投資基金依靠《中華人民共和國信托法》設立。通常情況下是以信托公司為依托，以信托合同為主要標的，集合投資者的資金，委托專業的風險投資管理人進行管理。上述三種風險投資基金的組織模式是國際上的通行模式。在中國，風險投資基金主要采用的是公司制和有限合伙制，而信托式的基金由于有合同期限的限制，這種組織模式主要用來設立“陽光私募基金”，用來投資于股票二級市場，很少被采用作為風險投資基金的組織模式。從各個組織模式的特點來看，公司制風險投資基金所有權及關系清晰，屬于現在世界通行的企業制度，可以有效地參與市場競爭。它的最大的缺點是資本擴張的手續較為繁瑣復雜，還面臨著著重復征稅。有限合伙制的優點在于便于資本擴張，合伙人簽訂了合伙協議就意味著合伙關系確立了，因而有限合伙企業有著靈活、快速的優點。有限合伙制風險投資基金的缺點在于它不是法人，在進行風險投資中，風險投資基金對企業的所有權和管理權需要另行申明，這不利于投資那些具有復雜股權關系的風險企業。另外，有限合伙人只有利益分配權，沒有企業的管理權，無法約束管理人的行為，存在著重大的治理缺陷。契約式的風險投資基金產權關系明晰，可以隨時擴張規模，也避免了重復征稅。它的缺點是具有確定的期限，這個缺點可以通過事先設定長期契約或新設契約的方式來解決。

(三)發展契約式風險投資基金的必要性及可行性

從發展契約式風險投資基金的必要性來看，本土的風險投資基金急需改善環境和擴大規模，以便最終能夠在中國的風險投資市場拿到更大的話語權。契約式風險投資基金的發展可以幫助中國的風險投資行業達成上述目標。由于契約式風險投資基金能夠在大型項目投資中快速地實現規模擴張，能夠便于投資者監督人的行為，還具有清晰的產權結構，因而它是中國風險投資事業快速發展的不二選擇。也只有選擇契約型的組織模式，才能在短期內快速形成大量的具有較大規模和持續融資能力的本土風險投資金群，才能掌握資本市場的話語權，才能改變優質上市公司資源流失的不利局面，促進中國證券市場的健康發展。從發展契約式風險投資基金的可行性來看:首先，契約式基金的法律基礎完備，《中華人民共和國信托法》的制定，為契約式基金的設立提供了法律依據。目前，中國這種契約式的資金管理方式較為普遍，所以在法律環境上發展契約式風險投資基金是可行的。其次，契約式基金的發展具有良好的市場基礎。中國的證券投資基金都是以契約方式設立的，投資者普遍認同這種管理模式，這為契約式風險投資資基金的籌資帶來了便利條件。再者，契約式基金的組織模式有助于風險投資基金在滬深交易所掛牌交易。風險投資基金的盈利期往往在三年以后，這與滬深交易所的掛牌制度相矛盾，但是契約式基金不受“連續三年虧損摘牌”這個規則的制約，這使得本土的風險投資基金可以充分地利用交易所的良好環境實現快速發展。

三、發展契約型風險投資基金的政策建議

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摘 要 風險投資具有高風險、高投入和高收益的“三高”特點，風險投資本身是一個資本循環的過程，為了能保持風投行業持續良性發展，風險投資就需要一個安全可靠的退出機制。本文從分析我國當前風險投資退出的現狀出發，淺析IPO方式的優缺點并進一步探討IPO方式退出的時機選擇。

關鍵詞 風險投資 退出渠道 IPO 時機選擇

一、我國風險投資退出現狀

2004年之前，我國風險投資項目近七成以上是以股權轉讓方式退出。隨著中小企業板塊的開啟和相關政策法律環境的完善，我國風險投資全面復蘇并進入快速發展階段。如圖1所示，股權轉讓退出方式穩中有減；隨著市場的完善，清算方式退出的比重逐年下降。自2001年開始，以IPO方式退出的項目比例不斷增多，在2007年股票市場火熱的時候甚至與股權轉讓方式相差無幾。

受金融危機影響和對全球經濟前景的擔憂，2008年股市大幅下跌，上證指數從6124點跌到1664點，市場持續低迷，使資本市場融資功能大減，新股發行頻率減小直至暫停。據中國風險投資研究院編寫的《2008年中國風險投資行業調研報告》中統計，有146個風險投資項目在2008年實現退出。其中，39個項目的退出金額為11.8億元，平均單個項目的退出金額僅為3044萬元。

2009年IPO重啟和下半年創業板的正式推出，我國的企業上市回升勢頭明顯，企業的上市數量和融資額均較2008年同期出現大幅反彈。據中國風險投資研究院統計，有173個風險投資項目在2009年實現退出。其中，披露退出金額的69個項目的累計退出金額為37.80億元，平均單個項目的退出金額為5478.26萬元。自2009年10月30日首批創業板登陸A股以來創業板上市數目已達194只（截至2011年3月22日）。IPO正逐漸成為風險投資的主要退出渠道。

二、IPO退出方式分析

IP0即首日公開發行，是指第一次面向公眾發行公司的股票，對于風險投資行業來說，就是當風險企業成長達到證券交易所的上市條件時，通過一定的程序，在證券市場首次公開發行股票。西方發達國家的實踐表明，首次公開上市發行退出方式是最受風險資本家青睞也是最常用的退出方式，因為它的投資回報率通常是最高的。經典案例來看，蘋果公司、蓮花公司等通過IPO分別獲得了235倍、63倍的超額收益。據統計在美國大約三分之一的風險投資機構都選擇采用IP0方式退出。

IPO方式可以選擇在主板市場或者創業板市場，對我國風險投資來說，常用的有內地主板、深圳中小板、深圳創業板、香港主板、新加坡主板、美國紐交所、美國納斯達克、韓國創業板、日本主板等。如下圖2所示2008年我國風險投資的IPO市場分布情況：

IPO的優點有很多：第一，為風險企業的進一步發展成熟籌集了大量的資金。風險企業渡過初創期的艱難，在發展的中后期仍需要更大的資金投入，通過IPO可以募集大量閑置資金。第二，為風險投資家提供高額回報與快速變現渠道。從供求的角度來說，在市場火熱的時候供不應求，股票常以溢價方式發行，回報率較高。上市后，可以逐步在二級市場出售股份。第三，有利于分散風險。上市后投資者數量增加，投資風險得到有效的分散。

IPO也還是存在一定的缺點：第一，公開上市耗費大量的時間和財力。公開上市的準備工作是繁瑣的，上市企業將為此耗費巨大的精力；同時IPO驚人的費用，也是上市企業必須面臨的問題。第二，上市后股份限售期，容易受不確定因素影響。風險企業在上市后，其大股東將所持有的股份出售在股票上市初期會有一定的比例限制，增加了因退出時間過長而產生的不確定性。第三，風險企業的自主性降低。風險企業上市后，必須根據證券交易所的規定，定期披露相關信息，或使在競爭中處于不利地位。此外IPO退出還受到證券市場周期的影響，牛市中退出遠較熊市中簡單，退出的數量以及價格都會有很大的不同。

三、IPO退出方式的時機選擇

IPO退出的時機選擇其實包含兩個問題，一是在不同退出方式之間何時選擇IPO退出，二是針對市場發展的不同階段IPO方式的選擇時間問題。

（一）幾種退出渠道之間的時機選擇

風險投資的最終目的在于選擇最恰當的時機退出風險企業，實現風險資本的安全退出和獲取高額利潤。從理論上講，風險投資的最佳退出時機應為利潤最大化的時間。但在實際操作過程中，如何在IPO、股權轉讓和清算這三種退出方式之間抉擇，主要取決于風險企業的成長階段、法律政策環境變化以及證券市場狀況等因素。

1．風險企業成長階段

根據美國全美風險投資協會（NVCA）的定義，風險投資企業的發展可以劃分為種子期、起步期、成長期、成熟期和衰退期五個階段。根據產業周期理論，普遍認為風險投資在“種子期”或“起步期”進入，而在“成熟期”退出。并且在產業周期的不同階段退出，其退出方式也是不同的。總地來說，退出時機的決策主要與風險企業的經營狀況有關，即在很大程度上取決于風險企業的股權價值的增值水平。Murray（1994）通過對美國風險投資協會的統計結果進行研究分析，發現那些處于企業成長早期階段的風險投資家更喜歡通過出售的方式來實現風險資本的退出。

2．法律政策環境

風險投資選擇以何種方式退出，從長期的角度來看與當時的政策法律環境具有很大的相關性。自2001年之后的幾年全球風險投資發展步伐放慢的影響，我國風險投資業也不如調整期，清算的案例比重較大，隨著整合的進行尤其是2006年《創業投資企業管理暫行辦法》的，進一步促進和規范國內創業投資的發展，清算比重逐漸減少。同時可以看到隨著深圳中小板的推出IPO比重逐年提高，在2007年達到小高峰70%。2009年6月正式了《深圳證券交易所創業板股票上市規則》，10月30首批公司登陸創業板。截至2011年3月22日短短一年多時間就有194只創業板個股實現IPO。如下表1所示：

3．證券市場狀況

戴國強、王國松在“信息不對稱和風險資本退出”（2002）風險投資是采取IPO方式退出，還是采取其他方式實現退出，主要取決于IPO的市場狀況，也就是說，在市場狀況不好的時候，通常應該采取IPO以外的其他退出方式。在表2中我們可以看到，股權轉讓和清算基本上與IPO互補，2004年前后證券市場長期走熊，IPO比重很小，清算和股權轉讓比重大；在2007年前后證券市場火爆時IPO比重較大，清算和股權轉讓比重較小。

2008年，市場指數一直呈現不斷下挫的趨勢，在上表2中列出退出方式的項目中，上市的有18個，占項目數量的23.28%，股權轉讓的有58個，占75.32%。上市交易的項目數比例與2007年相比大幅降低，而股權轉讓方式退出的項目數比例與2007年的28.9%相比增長近47個百分點。

（二）IPO方式的時機選擇

IPO方式退出選擇主要考慮退出的收益率以及發行的難易程度。下面考察從2009年10月―2011年3月登陸的194只創業板個股，以上證指數代表市場行情；發行定價與上市首日收盤價漲幅表征收益率，以月為跨度，對當月上市的所有個股收益率采用算術平均；一段時間的發行數量代表發行難易程度，采用eviews5.0作圖。

如上圖3所示，圖左表示的是市場指數與發行數量的關系，圖右表示的是市場指數與發行收益率的關系。兩子圖基本是一致的，在09年12月―10年6月市場指數下跌中，發行收益率以及發行數量也基本是下跌的，在10年6月―10年10月指數回升時，發行收益率與發行數量出現同步回升。

風險企業達到上市條件并想通過IPO方式實現退出，最需要考慮的因素就是當時的市場環境，市場指數步入上升通道，市場成交活躍，供不應求，同時證券監管部門對上市審批通過較多時，是發行的最好時機。此時發行成功率會較高，溢價比率會較大，上市后二級市場退出也較為簡單。

參考文獻：

[1]丁璐,趙寅.風險投資退出機制現狀分析及政策創新建議.武漢金融.2010(7).

[2]Armin Schwinenbacher.Adoption of uncertain multi-stage technology projects:a real options approach.Journal of Mathematical Economics.2001.

[3]吳青.中小高科技企業風險投資退出與績效研究.合肥:安徽大學.2010.

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關健詞：風險投資；評價模型；比較分析

一、風險投資的含義

根據經濟合作和發展組織對風險投資的定義，凡以高科技及知識為基礎，生產、經營技術密集型創新產品或者服務的投資，均視為風險投資。如果從操作層面，又可將風險投資定義為，投資者以風險資本形式對尚在發展初期且具有潛在風險的企業進行投資。

二、風險投資的風險因素

風險投資的項目風險，指風險資本對項目企業投資造成損失的可能性，此損失包括投入資本損失與預期收益未達到損失。具體表現為，一是投資因各種原因導致項目未能產生收益且造成損失，二是投資產生了收益但收益低于預期，三是財務上為變現投資拋售所投資項目，四是因通貨膨脹或意外事件發生造成的損失。

三、傳統風險投資評價方法

1. 凈現值法

所謂凈現值（NPV），是特定方案的預期現金流入現值減去現金流出的現值所得的差額。凈現值法，以美國經濟學家艾爾文?費雪的“項目價值是項目所能帶來的未來現金流量的折現值”這一理論為基礎。按照NPV評估方法，所有預期現金流入與現金流出，均要按預定貼現率折為現值。

2.內含報酬率法

內含報酬率（IRR），指投資項目本身的預期報酬率，是凈現值為零時的折現率。如果一個投資項目能帶來各期現金流入，則未來各期現金流入的現值與未來現金流出的現值相等時的折現率，就是這一投資項目各期的實際報酬率，也就是方案本身的投資報酬率。所以內部報酬率IRR是方案本身內在的獲利能力與收益能力，假如通過借款投資，以內含報酬率IRR作貸款利率，還本付息后將收益為0。內部報酬率法事先不預定折現率， 它是從某個估計的折現率來逐步測試，直到推算出凈現值為零時的折現率，即IRR，計算的過程較復雜。

3.市盈率模型

市盈為股價與收益之比，是評估上市公司投資價值的最基本指標之一。市盈率（P/E）模型，又稱康貝爾-席勒模型，是哈佛大學的約翰?康貝爾和耶魯大學的羅伯特?席勒共同創建的一種價值評估模型。運用這一模型對被投資企業估值，要在預測被投資企業未來收益基礎上，依據一定的市盈率確定被投資企業價值，確定風險投資者的投資額與收購方的收購價。

4.層次分析法

層次分析法（AHP），是多目標評價決策方法的一種。這一方法分析的基本原理為，將復雜問題分解為若干簡單要素，根據要素之間的相互關聯度、隸屬關系組成多層次的分析結構模型，對各要素進行判斷、比較、計算，獲得不同要素的權重比例，為方案的決策提供依據。

與其他評價方法相比，層次分析法的優點是，對項目有影響的因素綜合考慮，且做出判斷不需要太多定量資料。 局限性則表現為：一是應用AHP方法需要決策者對決策問題有透徹理解，熟悉掌握各影響因素，而且對影響因素之間的邏輯關系要清楚明白。風險投資做到這一點比較難。二是此方法中各因素的權重主要依靠以往投資經驗決定，有失客觀性的原則。

5.決策樹法

決策樹是把可選方案及有關隨機因素有序表現出來而形成的一個樹。當未來有幾種不同的可能情況，且可以根據已有資料來推斷各種情況出現的不同概率時，適用于決策樹法（DTA）。決策者依據決策樹構造出的決策過程有序圖示，統觀決策過程全局，并在此基礎上分析、計算、比較決策過程，做出擇優決策。

決策樹法的優點為： 一是它列出了決策問題的全部可行方案，可能出現的各種狀態，以及各種狀態下各可行方法的期望值。二是能直觀顯示在時間和決策順序的不同階段，整個決策問題的決策過程。三是復雜的多階段決策應用時層次清楚，階段明顯，有利于決策機構的集體研究，從而周密思考各種因素，作出正確決策。

決策樹法的缺點為：一很難確定主觀概率，很難計算損益期望值。二是模型對單個不確定因素發生作用時能考慮，對多個不確定因素對決策方案產生影響時不能同時考慮。三是決策者個人的風險偏好對決策結果的影響沒有綜合考慮。

四、實物期權評價方法

1.實物期權的概念

實物期權是以期權定義的現實的選擇權，與金融期權相對應。美國學者Stewart Mayers1977年首次提出實物期權，這一概念把金融期權理論引入實物投資領域。Stewart Mayers認為，一個投資項目帶來的利潤，是目前擁有資產的使用和未來投資機會的選擇兩者共同創造的，當用金融期權的評估方法來評估擁有的實物資產時，可作為實物期權。

狹義上說，實物期權是金融期權理論的拓展。金融期權向實物期權的轉化需要思維方式的轉變，需要把金融市場的相關規則引入企業內部的其他戰略決策。金融期權是一種特殊的金融衍生品和工具，實物期權則側重說明是一種思維方式。

2.實物期權的優點

（1）期權的非線性損益

期權是一種選擇決策，執行或者不執行兩種選擇。期權的持有者擁有權利根據事物的發展變化來制定決策。面臨決策時，如果事態往好的方向發展，做出投資決策，如果往不好方向發展，不決策或反向決策。其后，還仍可繼續依據事態發展不斷決策。這就意味著期權的損益是非線性變化的，隨決策變化而變化。而形成期權與執行期權的投資額差別較大，與執行期權相比，形成期權投資較小。換言之，實物期權思維的應用，可使有限的投入獲得無限大的收益，這是期權的非線性損益的表現。非線性損益特點可提供一種設計工具和設計思路，降低投資風險，增加收益。

（2）實物期權的優點

從非線性損益的闡述中，我們可以看出，一方面實物期權提供了一種管理不確定性的思路，未來不確定性越大，這一思維方法價值越大。二是實物期權提供了一種非線性損益的設計工具，此工具設計出各種較小投入獲取較大產出的投資組合。第三，實物期權還提供了一種思路和方法來識別、創造和獲取機會，找出企業獨有的創造價值的機會，為怎樣規避風險實現這些價值提供思路，使企業在 在競爭中取得有利地位。第四，實物期權提供了一種思路與方法來分階段投資，降低投資風險。第五，實物期權提供了一種對未來價值進行評估的思路與方法。

（3）實物期權的用途

在以下情況時，實物期權思維的用途就能體現出來：一是存在選擇性投資決策，而此時也沒有其他方法能更好的進行評價。 二是足夠大的不確定性，此時穩妥的做法就是等待，獲取更多的信息，換言之，保留期權，避免遺憾。三是足夠大的不確定性，此時需要考慮靈活性的需要。 實物期權方法是僅有的能正確評價靈活性的投資方法。四是當投資項目本身的價值有傾向是由看漲期權的可能性來決定的，而非由當前現金流來決定。五是投資項目需要修正，或者中間戰略需要調整。

3.實物期權對NPV法的修正

實物投資理論認為，作為一項實物資產，它的收益主要有以下兩種：

（1）全部暴露于風險的收益

全部暴露于風險的收益，是指假如投資者不能在意外的市場狀況出現時，用某一方式改變自己對某項資產的投資，以及在時間和數量不能改變資產的現金流入的投資者的收益。如果一定情況下，既能合理的估計現金流入，又能估計發生的相應時間，且同時以現金流的風險特征依據，得出現金流的折現率，就能估計這種收益。傳統NPV法計算的就是這種價值。

（2）被規避風險的收益

假如投資者的投入、收益方式并非完全不能改變，則收益的風險就是能被規避的，具有這種能規避風險特征的收益不使用凈現值法，因為此種收益的實現，是由投資者對收益的主動性影響，還有外源的不確定性一起決定實際收益。因此，假定投資者能理智規避風險，則此種收益無需風險的補償。

所謂實物期權理論，其核心就是指出收益，并強調此類收益的存在，從而實現對收益的評估。也就是說，即使一項資產其本身只能帶來很少的現金流入甚至沒有現金流入，也就是不具備第一類完全暴露于風險的收益的能力，還可能提供第二類風險被規避的收益的機會。只有將兩者都考慮到，才能準確、完整的對一項資產的價值進行估計。

通過以上分析我們可以知道，在評價一個投資項目時，不僅要考慮以凈現值等指標表示的直接獲利能力的大小，還要考慮該投資項目的靈活性價值。所以，一個投資項目的真實價值應由該項目的凈現值（NPV）和項目的靈活性價值兩部分構成，其中項目的靈活性價值一般用期權溢價來表示。

公式表示為：ENPV=NPV+OP

公式中，ENPV表示投資項目的真實價值；NPV表示投資項目的凈現值；OP表示項目的期權溢價。

五、結論

綜上所述，我們可以看出，風險投資評價方法有很多，但是不同的方法只能從某一個角度來說明、闡述和解決問題，如果風險投資者要想進行科學的決策與選擇，就需要針對不同投資項目的產業背景等具體問題進行具體分析，并針對風險投資進行投資時所處的不同階段，適當調整相應方法來做出判斷。

參考文獻：

[1]沈良峰，樊相如.基于層次分析法的風險投資項目評價與決策[J].基建優化，2002（4）.

[2]劉開第，曹慶奎.企業技術含量評價模型[J].數量經濟技術經濟研究，2000（2）.

[3]張炯，葉元煦.技術創新風險評價與決策的理論與方法[J].數量經濟技術經濟研究，2001（4）.

篇(4)

1、創業者的融資謀略就是對資金籌措進行總體性的籌劃。

2、融資能夠體現企業或創業者良好的信用水平。

3、在各種經濟領域都有信用的烙印，特別是市場經濟，其本質就是信用經濟。

4、創業者有很好的創業計劃的前提下，實現創業計劃的關鍵環節是及時融資。

5、“三角債”顯像是經濟活動中缺乏信用的典型表現。

6、創業融資是把握住創業投資機會的前提條件。

7、使資源得以充分利用，投入少而收益大。是創業機會的成效高特征。

8、如果僅因創業資金而不去努力，創業機會就有可能與你失之交臂。這說明創業機會具有瞬時性特征?。

9、當創業機會出現時,創業者不可能獨處其中,許多人可能都發現了這一絕佳的創業機會,創業機會的這特征稱為

公平性。

10、創業融資時應盡量使融資付出的代價最小化和融資效率的最大化，這一觀點被認定是創業融資的經濟性原則

11、創業融資必須符合企業的消化、配套能力。這一觀點出自于創業融資的適用性原則?。

12、創業者在確定創業融資方式、融通資金數量時必須考慮的問題是資金成本。

13、創業融資的途徑是指創業者為企業籌措資金所采用的形式和具體手段。

14、資金成本是每個創業者選擇和確定創業融資方式、融通資金數量時必須考慮的問題。創業者力爭

資金成本最小化是企業確定融資計劃的首要標準。

15、創業者的融資規模、方式以及融資對象應該相對保持穩定。

16、創業融資方式主要有債務融資和權益融資兩種。一般來說，創業者將二者結合起來，以滿足自身的資金需求

17、發售股票屬于創業融資途徑中的權益融資。

18、被借款人是創業者需要的企業管理行家，創業者可以考慮通過將債務融資轉換為權益融資。

19、現代租賃最基本的形式有兩類：融資性租賃和經營性租賃。

20．創業者要解決生產過程中對大、中型通用設備的短期需要時，通常選擇經營性租賃。

21、凡是以高科技與知識為基礎、生產與經營技術密集的創新產品或服務的投資，都可視為風險投資。

22、風險投資家不僅投入資金,而且還用他們長期積累的經驗、知識和信息網絡幫助企業管理人員更好地經營企業。

23、風險投資的對象主要是那些力圖開辟新的技術領域以獲取高額利潤但又缺乏大量資金的企業。

24、每一個創業者，為了贏得風險投資和企業上市，都需要在心理、文化和觀念上作好準備。

25、成熟的風險投資家在選擇目標企業時，都有一個重要標準，就是這個企業是否實行員工持股。

26、我國風險投資機構投資方向基本上都定位在高新技術企業。

27、為贏得風險投資或企業上市，都需要創業者在所創企業里建立健全法人治理的結構。

二、名詞解釋

1、創業機會：就是在特定的條件下，各方面的因素配置恰當，產生有利的創業條件。

2、債務融資：是指利用涉及利息償付的金融手段來籌集資金的融資方式，也就是人們常說的貸款。

3、抵押貸款:是指以借款人提供的有一定價值的商品物資（含商品物資憑證）、有價證券作為抵押而發放的貸款。

4、經營性租賃：又稱使用租賃，是出租人將自己經營的出租物品進行出租，直到該出租物品被淘汰為止的一種租賃形式。

5、風險投資：是由專業投資機構在自擔風險的前提下，通過科學評估和嚴格篩選，向新創的有潛在發展前景的或市值被低估的公司、項目、產品注入資本，并運用科學管理方式增加風險資本的附加值。

6、風險投資對象：主要是那些力圖開辟新的技術領域以獲得高額利潤但又缺乏大量資金的企業。

三、簡答題/論述題

1、在經濟活動中缺乏信用會帶來怎樣的后果？

答：(1)許多企業只敢與老客戶打交道，不敢貿然尋找新的合作伙伴和進行經營擴張，資源配置效率低下，對未來的投資和貿易活動更趨謹慎和收縮；

(2)一些企業不是現付或沒有足夠數量的預付款就不敢交易，資金流轉的倍增效益就無從產生；

(3)銀行等金融機構面對成千上萬申請貸款者，為了規避風險，不得不采取繁瑣手續，從而增加了交易成本，降低了交易效率。

2、創業機會具有哪些主要特征？

答：(1)成效高，即指資源得以充分利用，投入少而收益大；

(2)瞬時性，創業成功機會只有一個，可是競爭者很多；

(3)罕有性，即無論機會有多少，不在你掌握中的就不是你的創業機會；(4)公平性，即創業機會的分布是公平的。

3、創業融資的原則?

答：(1)適用性原則，適用性是指創業融資一定要適合所創企業資金使用的需要。首先，融資的數量和時間要合乎創業投資的需求；其次，創業融資必須符合企業的消化、配套能力。（2）經濟性原則，經濟性是指創業融資付出的代價最小化和融資效率的最大化。（3）效益性原則。（4）穩定性原則。（5）合法性原則

4、創業融資的效益性原則的含義是什么？怎樣使企業融資活動本身效益最佳？

答：(1)效益性原則有三層含義：①企業融資活動本身效益最佳；②創業融資應有利于保持對所創辦企業的控制權；③創業融資必須有利于提高企業的競爭能力。

(2)使企業融資活動本身效益最佳：①創業者在計劃融資時，一定要妥善安排企業的資金結構，適度舉債，防止盲目借貸，使自己陷入不必要的債務危機。②通過對融資成本及融資風險的權衡，將創業融資的風險控制在較低的程度上，并努力運用和發揮財務杠桿的作用，以求得融資活動的最佳效益。

5、簡述權益融資的特點

答：權益融資的優點是在融資過程中無需資產抵押，但它必須給予出資者在所創企業中某種形式的股東地位。出資者將與創業者一起按照事先約定的方式獲得資產的分配權利，分享企業的利潤。

6、租賃對企業者進行創業活動有哪些促進作用?

答：創業者用少量資金獲得創業所需設備的使用權，企業可以邊生產、邊收益、邊償還租金，取得“借雞生蛋，以蛋還雞”的效果。

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【關鍵詞】投資組合保險；靜態投資組合保險；動態投資組合保險

一、引言

投資者一般都是風險厭惡的，當持有一定的標的資產，為了規避資產下跌的風險，確保最低的投資收益并且同時享有向上獲利的機會時，投資組合保險策略開始進入投資者的視野。

投資組合保險旨在重塑一個組合的整體收益分布，通過對負收益設定一個底線而改變常規的分布對稱性。它給出組合的最低收益而不限制其上升的潛力。投資組合保險分為靜態投資組合保險和動態投資組合保險。下面將分別詳述這兩種策略的含義和具體方法，然后指出各種方法的優缺點和適用性。

二、投資組合保險的類型

（一）靜態投資組合保險

靜態投資組合保險是指利用市場上已有的衍生金融工具而達到投資組合保險的目的。選擇靜態投資組合保險后，一旦投資，將不需要做任何的干預與調整，并且無論市場狀況如何，投資組合將得到已選擇的保護。

靜態投資組合保險策略主要包括止損策略、保護性看跌期權策略和看漲期權策略。

（1）止損策略是一種很基本的策略

它的第一種方法是，如果經理人想要在時間T內保證底價φ，則他會將數量為的資產投資在一種支付回報率持續為r的無風險資產，其余投資在風險資產組合。第二種方法是，經理人將一切全部投資于有風險的投資組合中，當風險投資組合的價值降到時，把一切資產都投資于無風險資產中。然而，值得注意的是，如果運氣不好，這個價格來得太快的話，則經理人在新一輪的價格上漲時將沒有一點機會參與進來。

（2）保護性看跌期權策略

在這種形式中，投資組合等于一種風險資產S頭寸加上一張保單，保證在前面指出的底價φ下，在特定的保單期限T內，風險資產不遭受損失。因此，在0時刻，為保護他的包含有一單位風險資產的組合，投資者可以持有資產的歐式看跌期權。到期日為T，執行價格為K，即等于前面合約的最低價格φ。在時間T，期權提供了在預先決定的價值K=φ，賣出標的風險資產的權利。

（3）利用看漲期權是一種非常直接的投資組合保險策略

在0時刻，為了構建一個有保護的投資組合，即等價于以單位的有風險資產S加上一個相應的表現，我們可以購買一個與該風險資產相對應的歐式看漲期權，該期權的到期日為T，合約價格為K，即等于要求的下線值φ。另外，我們還將價值等于資產下線價格現值的資產投資于零息票債券。債券的收益率為r，到期日與期權的到期日相同。在T時刻，該看漲期權賦予投資者在到期日，可以按照合約規定價格K=φ購買該無風險資產的權利。

滾動的靜態投資組合保險。如果需要保護的時期長于所有期權合約的期限，那么必須運用一系列的期限較短的期權對投資組合進行保險，一系列的期權的期限必須相接，形成滾動。它包括固定行權價格策略，即對于多有的保護期，行權價格恒定，當期權到期，投資者再以相同的行權價格購買另一個期權。固定百分比策略，即在滾動策略期間內根據即期股票市價的一定百分比例確定行權的價格。棘輪策略，它是以上兩種策略的綜合。起初，行權價格仍然是固定百分比例的即期股票市價，在滾動期內，行權價格不能降低。

（二）動態組合保險

動態投資組合保險是通過持有標的資產或標的資產期貨的頭寸綜合地創造看跌期權，這導致頭寸的delta值等于所要用到的期權的delta值。

（1）股票動態保險

該策略是基于股票交易本身建立一個賣出期權。歐式賣出期權的德爾塔值為：。因此，為了通過股票交易拷貝一個賣出期權，基金經理應該確保在任何時候，在期初組合中一定比例的股票已經賣出，所獲資金投資在無風險資產中。然后，交易必須持續不斷地進行。保險成本源于組合經理總是在市場下跌后賣出，在市場上升后買入。

（2）期貨動態保險

使用期貨構建組合保險能更好地使用標的資產，因為與期貨交易有關的交易成本一般更低。而且，通過賣出期貨，能夠保持最初組合的完整。交易的期貨合約數為：

其中，：期貨合約數，：期貨合約到期日，T：復制的賣出期權的到期日，：投資組合的價值是指數的倍數，：指數期貨合約是指數的倍數。

三、兩種策略存在的問題

（一）靜態投資組合保險存在的問題

第一，期權合約的最長到期日經常比投資保護所需要的時間短很多，而最長到期日的期權合約幾乎沒有流動性。

第二，有時，市場上只有美式期權。市場上的美式期權可能比歐式期權更貴，但投資者只關心他的資產在到期日時的價值，因此，投資者可能更樂意選擇歐式期權。

第三，交易所交易的期權是標準化的，只有很少幾種行權價格和到期日可以選擇。

第四，所需要運用的期權可能流動性不足。

第五，潛在的期權可能不存在。

第六，在一個投資組合的情況下，全部風險并不是個別風險的簡單加總。因此，購買每一個個別風險的看跌期權就比較昂貴，而且沒有必要。實際上，所需要的是針對整個投資組合的看跌期權。

（二）動態投資組合保險存在的問題

理論上要求連續交易；不能夠跳躍；要求波動性為常數；利率同時為借入和貸出利率；若考慮交易成本則不成立。

兩種投資組合各有利弊。實施靜態投資組合保險后，將不需要做任何的干預與調整，而動態投資組合保險策略需要連續交易，可能會產生較高的交易成本。然而，靜態投資組合保險存在的一些問題，可以通過動態投資組合保險來解決。比如，當期權市場沒有所要求的流動性或者沒有所要的特定執行價格和特定到期期限的期權時，期權交易者經常采取合成期權來保護投資組合。

參考文獻

[1]徐莉.投資組合保險策略在風險管理中的運用[D].上海:上海交通大學,2010.

[2]中國證券業協會.投資組合管理[M].北京,2010.

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關鍵詞：創業；融資；困難

一、大學生創業融資現狀分析

（一）大學生創業現狀。近日，總理強調“把大眾創業、萬眾創新調動起來”。大眾“創業潮”契合政府經濟轉型的“創新潮”，共同匯聚成一股充滿活力的時代洪流。大學生作為創業者色鮮明的一個群體值得人們關注。作為日益成為社會主要力量的大學生，更傾向于自己規劃和主宰自己的職業生涯，因此創業成為了他們實現自己夢想的重要途徑。但是，他們在創業過程中會遇到很多方面的困難，其中，融資難是主要的問題之一。

（二）大學生創業融資難的原因

1.融資渠道狹窄不暢通，且融資成本高。目前我國的創業投資機制還不是很健全，融資渠道不僅狹窄而且不夠暢通，這給大學生創業帶來了很大的困難。調查顯示，65.66%的大學生團隊通過自己集資進行創業，而通過銀行貸款籌到資金的只有11.53%。另外，通過政府創業基金、風險創投和導師投資獲得資金所占的比例分別為2.9%、447%和1.32%。銀行對大學生創業者信貸管理嚴格，出于審慎考慮，“為不錯貸，寧可不貸”。

中小企業在融資過程中貸款利息、抵押物登記評估費用、擔保費用、風險保證金利息等融資成本較高。

2.我國風險投資事業不夠發達。雖然我國已成為世界第二經濟體，而且風險投資事業處于穩步上升期，但我國的風險投資機構無論是規模還是發展程度仍受到國外機構的影響，這必將會制約我國建設創新型社會的目標，使得大學生創業者獲得創業資金更加困難。

二、大學生創業常用的融資方式

通過文獻查閱，了解到大學生創業常用的融資渠道，大學生融資的主要問題在于渠道單一，我們對其優缺點進行如下分析：

1.政策基金。政府提供的創業基金通常被稱為創業者的“免費皇糧”。政府的投資一般都是免息的，降低或者免除了融資成本。但是申請創業基金有嚴格程序要求；政府基金更傾向于扶持朝陽產業，新興產業，普通的創業項目申請不易。

2.高校創業基金。高校在大學生創業期間起到鼓勵、促進的作用，大多數高校都有設立相關的創業基金以鼓勵本校學生進行創業嘗試；以與所屬城市政府、大型商社等共同推出基金項目為主。

學校有專門的創業項目培訓指導課程，有利于培養大學生理性處理問題的能力。與此同時資金規模不大，支撐力度有限，面向的對象不廣，大多針對開創技術型企業、高新技術企業。

3.金融機構貸款――銀行小額貸款。銀行貸款的放貸主體以各大銀行為主，主要是面向本地區的大學生及個人的一種激勵型貸款。銀行財力雄厚，貸款性質來說，屬于信用貸款。但是手續繁瑣，貸款申請人必須在所貸款銀行開立結算賬戶，營業收入要經過銀行結算。

4.風險投資。風險投資是一種融資和投資相結合的全新投資方式。對科技含量高、運營模式新、團隊背景豪華和現金流良好、發展迅猛的有關項目來說，融資速度快，接收資金量大。融資項目局限，投資門檻高，操作程序復雜。我國風險投資來源渠道狹窄，主要來自政府。

5.民間借貸。民間借貸的形式靈活、簡便，融資速度快，收益率高，服務人性化，具有信用約束優勢。但是民間借貸聲譽較差，利率高于銀行利率，融資成本高，風險大；一旦創業失敗，融資者將面臨一筆數額巨大的債務。

三、創業融資難的分析與建議

（一）不同行業對創業融資渠道的影響。大學生創業雖然方式以及模式多種多樣，但是創業融資方式選擇能力低、選擇范圍狹窄成為束縛大學生創業的主要問題。選擇行業的不同對于融資方式以及渠道的選擇產生較大影響，以下本文對于目前大學生創業的幾個熱門行業進行簡單分析。

1.服務業創業融資特征。由于服務業的創業門檻低，退出較容易，成為許多大學畢業生創業的首選。其資金投入相對較少，資金使用面較窄，創業者承擔的風險較小，因此是一般中小型比較愿意給予貸款的對象。

2.電子商務創業融資特征。電子商務逐漸成為大學生創的又一熱門，由于當今電商市場規模的局限，以及電子商務本身所具有的前期投入多、投資回報期限長、風險大等特點，往往面臨著銀行不愿借貸的融資困境。基于上述分析，因此天使基金，風險投資成為電子商務融資的主要方式，但是電子商務的融資結構還有待進一步發展完善。

3.科技創新型創業的融資特征。科技型企業有形資產少，無形資產比例高，因此，一般銀行大多不愿意向高科技創業企業提供信貸資金，而以創業者和科研人員的個人投資為主，之后，資金需求逐步由私人投資轉向“風險投資基金”，銀行還是不愿意大規模介入。

（二）針對大學生融資問題的建議。2015年政府工作報告中，國務院出臺的一系列措施助力小微企業，激發民間個人投資活力，大力支持大學生創業。其在稅收上一些列減免措施，也從側面減輕了大學生創業融資的難題。因此大力落實政府相關政策成為耽誤之急。

1.落實小額信貸制度。小額信用貸款的主要對象是個人或是家庭。貸款的金額一般在1000到十萬元之間，具有借款人不需要提供擔保的優勢。自2004年以來，國家陸續推出了一系列政策支持小額信貸的發展，如中安信業已經得到廣泛認可，接著幾大銀行也陸續開展了小額信貸業務。貨幣市場小額信貸作為創業的大學生的一個融資渠道，尚存在一些問題，只有解決這些問題才能真正的為創業的大學生帶來福音。

2.放寬大學生申請貸款的優惠年限。國家應針對大學畢業生會先到企業工作幾年再去創業的現象，適當放寬大學生創業申請貸款的期限，不要只應用在“應屆畢業生在畢業當年創業者”，調低擔保要求，或者提供免擔保貸款。由于需要貸款的人不一定有足夠的能力提供擔保，因而銀行和小額信貸機構應該針對不同經濟背景的學生要求不同程度的擔保量。

3.簡化申請小額信貸的程序。信貸機構應將申請時需要的文件和流程提前在網上或者辦事處里詳細公布，以及完善機構內部的工作承接關系，以免因申請人帶不足資料而帶來不便，或者因工作的連接上的缺失而導致工作沒人做或重復做。

4.預取工薪。創業者憑借個人履歷通過目標企業面試考核并簽訂兩至三年后的長期勞動合同，工薪標準為正常標準的90%。企業負責為創業者向銀行作擔保，為其貸得資金。

創業者自身必須擁有足夠的素質與能力，獲得對方投資信任以及雇傭信任。若創業失敗，則要承受未來數年收入偏低的風險，并且在創業失敗后的就業選擇上受到合同限制。

企業必須擁有充足的閑置資金，并且承擔資金回籠時間長、收益可能不如其他方面投資的風險。若創業者創業失敗，企業則需替創業者向銀行先行墊付貸款。創業者創業失后的工作狀態對其工作質量也會有所影響，企業必須有相應的應對機制。（作者單位：重慶工商大學經濟學院）

項目基金：2014年大學生創新課題基金項目結題成果

參考文獻：

[1] 小微企業的融資困境與破解途徑新探，王敏，陜西理工學院學報（社會科學版）2014-08-20

[2] 論大學生創業融資制度的優化，應永勝，呼倫貝爾學院學報，2013-10-30

[3] 我國大學生創業資金籌集的難點及對策，邢楠，經濟縱橫，2012-01-10

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關鍵詞：文化產業；政府撥款；股權融資；債權融資

中國文化產業融資方式在過去相對比較單一，以政府撥款為主。近年來，隨著文化產業的不斷發展，各類市場化的融資方式逐漸出現，文化產業資金來源不斷拓寬。當前，中國文化產業融資方式主要可分為政府撥款和市場化融資兩大類，后者又包括股權融資和債權融資，而股權融資又可細分為風險投資與私募股權投資、文化產業投資基金及上市融資，債權融資可細分為銀行貸款和債券融資。下面，本文就將對這幾類中國文化產業主要融資方式及其優劣勢展開分析，以期尋找滿足中國文化產業不同階段資金需求的最優融資方式。

一、政府撥款

在文化產業早期階段，文化企業多由文化事業單位改制而來，因而對于其資金需求，政府一直予以積極支持。以2011年為例，中央和地方文化傳媒支出分別達188.72及1704.64億元，比2010年增長25.7%、22.4%。政府撥款主要針對公益性的公共文化產業，對那些投入大、風險高、收益低、回收期長、其他社會資本不愿介入的文化產業基礎設施進行投資，滿足民眾對公共文化產品的需求。總的來看，政府撥款有利于文化產業的良性循環，可以集中資金用于專項發展，對文化產業的起步和發展無疑起著重要作用。

但作為一種事業型投入方式，其缺點也顯而易見：一是力度相對有限。作為事業型的融資方式，其投資力度是有限的，扶持資金不可能解決文化產業巨大的資金缺口，僅起到市場引導作用。二是管理理念相對落后。政府對文化產業一直并未真正下放管理權利，其主導的資金投入往往忽略了文化產業的商業價值及其發展規律。三是資金效率低下。國有文化企業普遍存在融資渠道單一、效益低下、人員富余、文化資源與人力資本閑置等問題，政企不分的管理體制、權責不清的委托關系，導致其機制不靈活、資本運作效率低。在選擇投資項目時，也難以全面考慮和研究各方面因素，因而無法選擇最佳投資方案。不依據市場需求規律的投資必將導致重復與無效，更挫傷了社會資本的積極性，無法將分散的資金集中對某一方向進行重點支持，從而難以形成文化產業集團化與規模化。

借鑒國外文化產業的發展模式，其發展需要政府的扶持但不能過分依賴財政撥款，因此，對中國文化產業的金融支持，也應更多考慮市場化的方式。

二、股權融資

股權融資可細分為風險投資與私募股權投資、文化產業投資基金及上市融資。

（一）風險投資和私募股權投資

風險投資與私募股權投資即VC/PE，其投入周期相對較長，一般用于起步與快速發展階段公司的融資，其著眼點不在于投資對象當前的盈虧，而在于其發展前景與未來盈利能力，是適合文化產業的一種融資方式。它能有效緩解文化產業融資困境、破除文化產業體制壁壘、培育文化產業市場主體。

根據投中集團的統計，2010至2012年，分別有74例、58例及36例VC/PE融資案例，融資金額分別為2.28、13.62及2.97億美元。隨著文化產業與風險投資的不斷發展，越來越多的VC/PE注資優秀的文化企業。2012年，共計有青耕老年文化、海潤影視、東方風行等數十家文化企業接受了來自各類風險資本的投資。

當然，VC/PE在文化產業領域也表現出一些不足：一是投資分散，規模效應差。作為新興的融資方式，VC/PE在對文化產業的整體性把握、促進產業集聚形成等方面相對欠缺，難以改變其信息共享較弱和謹慎性的投資策略，不利于文化產業的產業鏈升級并形成規模效應。二是運營機制缺乏透明度。目前，VC/PE在很大程度上游離于監管體系之外，不利于其自身的規范發展。由于政策、市場等風險較大，從國外發展歷程來看，成功率相對不高。之前，中國VC/PE主要集中于互聯網等高科技領域，對文化產業的支持力度相對較弱。近年來，隨著國家對文化產業的大力扶持，VC/PE亦加大了對文化產業的關注力度。

（二）文化產業投資基金

文化產業投資基金是指對未上市文化企業進行股權投資和提供經營管理服務的利益共享、風險共擔的投資制度。文化企業若能夠獲得文化產業基金的投資，既可以增加新鮮血液，完善資本結構，削弱其對銀行貸款的依賴性，也減輕了政府撥款支出的壓力。在歐美文化產業發達國家，這是一種較成熟的融資方式。

隨著國民經濟和文化產業的發展，文化產業投資基金在作為一種新興的融資方式，已漸露雛型。根據投中集團的統計，僅2012年三季度，就有西部文化旅游產業基金、上海文化產業股權投資基金等十余只基金開始或完成募集，單只基金規模動輒數十億元，實力雄厚。

但文化產業基金仍處于起步與探索階段，其劣勢主要表現為以下幾個方面：一是法規政策不健全。我國目前還沒有頒布專門法，只有零星的地方法規和部分政策支持，并不系統。文化產業投資基金的規范化發起、注冊與運營還有待完善。二是文化產業投資金融服務體系不完善。完善的金融服務體系可以為產業投資的高效、安全運作提供優質服務，降低投資風險和交易成本。這一金融服務體系包括律師、會計、知識產權評估、版權交易中介等事務所及信用評級機構、投資銀行等。但我國尚未形成一個系統、有效的文化產業金融服務體系，已有的中介機構政府主導現象嚴重，弱化了其本身應有的功能，導致金融服務跟不上投資主體的需求。三是缺乏專業投資人才。專業投資人應該集管理才能、行業知識及金融知識于一身，不僅要把握文化領域最新動態，從眾多標的中評估并篩選出具有市場潛力的項目，還要對文化市場的準入機制、市場需求等作出準確判斷，否則難以獲取高收益。四是缺乏合適的退出渠道。文化產業基金的投資目的不是控股運營，而是獲取收益，無論成功與否，退出是其必然選擇。一般而言，退出方式包括上市、并購、協議轉讓與清算等。上市最理想的退出方式，但處于成長階段的中小型文化企業難以達到上市條件。

（三）上市融資

2009年深交所推出創業板這無疑給中小文化企業提供了一個契機。因為創業板上市的公司大部分是成長期的兩高一新企業，文化企業注重創意概念、成長空間大、符合國家政策支持，適應了這種模式。此外，海外成熟資本市場也提供了上市融資的渠道。2010至2012年，先后有中南傳媒、博納影業、光線傳媒、華錄百納及品牌中國等文化企業先后在大陸、香港及美國資本市場上市融資。根據投中集團的統計，2010至2012年，分別有8例、6例及4例上市融資案例，融資金額分別為14.08、9.37及2.4億美元。隨著中國資本市場的不斷發展，越來越多的文化企業選擇在A股上市融資。截止2012年10月，共計有知音傳媒、萬達影院、長城影視等22家文化傳媒企業擬在A股主板、中小板及創業板上市融資。

資本市場向文化企業的開放，豐富了文化產業的融資渠道，有利于幫助文化企業建立現代企業制度，但也存在一些急需解決的問題：一是上市準入標準偏高。現行上市制度有利于業績中等但規模較大的企業而不利于中小文化企業。上市條件中的企業規模、盈利記錄等規定無疑限制了大量中小文化企業通過上市融資。二是上市審批程序復雜。繁瑣漫長的上市審批與中小文化企業文化存在沖突。中小文化企業一般比較靈活，但漫長的上市等待期與審批的不確定性，一定程度上降低了其上市的積極性。總志，上市融資在當前還不是文化產業的主要融資方式，僅僅限于具有較大知名度、業績較為穩定的企業。對于中小文化企業而言，投資者顯然還缺乏足夠的興趣和信心。

三、債權融資

市場化融資方式除股權融資外，還包括債權融資，它又可以細分為銀行貸款和債券融資。

（一）銀行貸款

銀行對文化產業的融資支持起步較早，深圳發展銀行于2005和2006年兩度為華誼兄弟電影《夜宴》、《功夫之王》的拍攝提供擔保貸款。此后，商業銀行針對文化產業的特征進行了一系列創新，并逐漸成為主流。如2006年招商銀行為華誼兄弟電影《集結號》的拍攝貸款5000萬元，開創無質押貸款先例。2007年，交通銀行為電影《寶蓮燈前傳》的拍攝提供版權質押貸款。2009年，民生銀行為張國立等23位導演提供總計1億元的授信額度。2010年9月，北京銀行為博納影業提供1億元的“打包式”授信額度，用于《龍門飛甲》等4部電影和1部電視劇的拍攝。作為目前主流的融資方式，伴隨政府的支持和推動，預計今后我國文化產業資金來源大部分仍將來自銀行。

但這種間接融資方式也存在一些難以回避的障礙：一是企業價值難以評估。文化企業無形資產大于有形資產，雖然目前部分銀行針對這一特點推出了企業無形資產質押等創新的貸款模式，但主要用來支持具有競爭力和確定發展前景的文化企業，而處于起步階段、更需資金支持的中小文化企業，由于盈利不確定，很難獲得貸款。二是審批程序嚴格繁瑣。急需資金的中小企業，經營期限較短，難以擁有較高的信譽。而貸款對象的持續、穩健經營期限是銀行信貸的重要考察指標，經營期限短，還貸前景很難估算，嚴重影響銀行對文化產業支持的積極性。而即使通過銀行的資質審核，擔保條件也較為苛刻，貸款手續也比較繁瑣。

（二）債券融資

債券融資的最大優點是利息在企業稅前扣除，具有稅盾效應，減輕了企業負擔，同時可避免股權稀釋。但發債過多，會影響企業資本結構，降低企業信譽，增加再融資成本。2007年末，中影集團開創了文化行業通過發行企業債券融資的先例。中影集團5億元七年期企業債券，由建設銀行提供全額無條件不可撤銷擔保，資金用于建設國家電影數字制作基地。

中影集團企業債券發行，是經過審計與律師事務所提出相關文件，提交國家發改委和國家保監會，獲得其允許后進行的。現行的債券發行制度實行嚴格的審批制，對企業資質要求嚴格，不適合文化企業。盡管中影集團為文化企業融資方式的拓展提供了示范，但中小文化企業采取這種方式還需要一段時間。由于文化企業風險相對較高，銀監會已經禁止金融企業為企業債券進行擔保。如果沒有銀行做擔保，債券發行比較困難。

發達國家債券發行一直是資本市場的主要融資方式，而中國資本市場中債券規模占比低，其中企業債券規模占比又較小。當前，對于文化企業而言，通過發行債券融資的劣勢有以下幾點：一是企業信用評級不完善。企業信用評級直接影響企業債券的順利發行。制度缺失、信用評級機構的缺乏和專業化人才的缺失使中國企業債券的發展遇到了困難，也影響到文化企業合理運用這一融資方式。二是債券流動性缺乏。當前中國企業債券流動性相對較小，難以滿足企業融資和投資者合理的退出需要，勢必影響這一融資方式的發展。

四、結語

除此之外，中國文化產業融資方式還有信托融資及文化產權交易等，這些融資方式都有各自的優缺點，文化企業可以根據自身特點和項目性質，加以合理使用。