序論：寫作是一種深度的自我表達(dá)。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內(nèi)心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇私募證券投資基金風(fēng)險范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創(chuàng)作。

篇(1)

我國存在的私募證券投資基金與海外對沖基金，共同構(gòu)成完整的商業(yè)基金體系。國內(nèi)私募證券基金主要受到金融產(chǎn)品交易合約、低位買回低位賣出缺位機(jī)制、不完全開放資本的影響，以上基金運行手段共同維持證券基金管理與流轉(zhuǎn)。本文主要探討國內(nèi)私募證券投資基金與海外對沖基金比較，通過分析國內(nèi)私募證券投資基金與海外對沖基金存在的差異，指出私募證券投資基金自身的優(yōu)點與面臨的困境。

關(guān)鍵詞：

國內(nèi)私募證券；投資基金；海外對沖基金

一、私募證券投資基金與海外對沖基金的定義分類

私募證券投資基金主要籌資對象集中于小群體，專門面向小群體進(jìn)行半公開性質(zhì)的融資。小群體指的是那些熟悉私募證券投資流程、具有專業(yè)投資經(jīng)驗的群體，這些群體的私募證券投資不受國家投資制度的限制。私募證券投資基金的發(fā)展群體較小，不能對社會所有群體開展融資工作，因此產(chǎn)生的利益也較少。私募證券投資基金分為多種基金種類，私募證券投資基金不以公司上市與否作為籌資的標(biāo)準(zhǔn)，而是根據(jù)公司的證券數(shù)額作為籌資的指標(biāo)。上市企業(yè)投資、有價證券投資與證券附加產(chǎn)品的投資，都可以作為私募證券投資基金的投資。國內(nèi)私募證券投資基金、國內(nèi)私募股權(quán)投資基金、海外對沖基金、海外風(fēng)險投資基金，共同形成完整的投資基金體系。國內(nèi)私募股權(quán)投資基金、海外風(fēng)險投資基金，都屬于非公開籌資的資金發(fā)展模式。而他們所籌集到的投資基金，也全部用于非上市企業(yè)的投資活動中。在投資基金注入到非上市企業(yè)后，私募股權(quán)投資人會根據(jù)自己的意圖展開公司的運作活動。在不斷的管理運作中非上市企業(yè)的資產(chǎn)會成倍增長，在非上市企業(yè)成為上市企業(yè)后，私募股權(quán)投資人就會從公司撤出自己的投資資金。這種模式的投資一方面能夠規(guī)避眾多的股權(quán)投資風(fēng)險，另一方面也能夠使私募股權(quán)投資人獲得最大的利益收入。這種投資的投資時間段，產(chǎn)生的效果較好。國內(nèi)私募證券投資基金注重穩(wěn)健性投資，與海外對沖基金相比，它的投資策略相對保守、投資產(chǎn)生的利益較小。海外對沖基金主要定義為：金融期貨、金融期權(quán)、金融組織三者通過緊密的聯(lián)合，運用對沖交易方式、高風(fēng)險投資方式完成的金融基金投資活動。海外對沖基金運用金融杠桿體系作為基金投資的指導(dǎo)體系，具有高風(fēng)險高回報的投資特點。海外對沖基金的投資人具有復(fù)雜的身份特征，他們擁有著雄厚的資產(chǎn)和豐富的投資經(jīng)驗。海外對沖基金投資者的流動資金至少要在數(shù)百萬美元以上，他們的投資活動具有更大的靈活性與更高的風(fēng)險。海外對沖基金作為主要的組織架構(gòu)基金，他們主要通過設(shè)立投資平臺吸引基金注冊用戶來獲得收益，也就是通過吸納高額資金來獲得收益。海外對沖基金具有多種不同的投資策略，主要分為：宏觀投資策略、市場趨勢策略、重大事件變動策略、價值套利策略等。它們可以根據(jù)市場經(jīng)濟(jì)、全球政策的變動情況，適時調(diào)整自身的投資策略。它們的主要投資對象為流動性強(qiáng)、交易量大的投資產(chǎn)品，這種產(chǎn)品會隨著市場的變動產(chǎn)生不同幅度的波動。而海外對沖基金也會制定一系列的風(fēng)險管理措施，保障投資者的資金安全。大多數(shù)海外對沖基金投資機(jī)構(gòu)都設(shè)有專業(yè)的風(fēng)險管理團(tuán)隊，運用先進(jìn)的風(fēng)險管理技術(shù)對投資資金進(jìn)行監(jiān)控。國內(nèi)證券市場相比于國外證券市場而言，缺乏良性的交易機(jī)制進(jìn)行引導(dǎo)。由于私募證券投資基金不受基金法律的保護(hù)，而私募證券投資基金也不存在多頭交易機(jī)制；因此私募證券投資基金想要轉(zhuǎn)變?yōu)楹Ｍ鈱_基金，還存在著多方面的難題。私募證券投資基金沒有盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同，也不存在股票選擇權(quán)金融工具，所以其真正的融資渠道與融資范圍非常小。私募證券投資基金自身的缺陷、基金法律的限制，都會阻礙私募證券投資基金的發(fā)展。

二、金融產(chǎn)品交易合約與低位買回低位賣出機(jī)制的缺失

使私募證券投資基金不能抵御證券市場的系統(tǒng)風(fēng)險海外對沖基金也屬于私募型證券基金，它與國內(nèi)的私募證券投資基金，有著相同的投資方式與投資產(chǎn)品。但海外對沖基金最明顯的特征是，它通過多種投資方式的綜合，來降低某一項投資產(chǎn)品所產(chǎn)生的風(fēng)險。這種方向相反、數(shù)量相當(dāng)、盈虧相抵的投資方式，能夠有效規(guī)避市場中的不確定因素。但目前我們所說的海外對沖基金，有一部分采用盈虧相抵的投資方式，另一部分采用其他的投資方式。但各種投資方式間可以進(jìn)行自由的轉(zhuǎn)換，非對沖投資方式可以轉(zhuǎn)化為對沖投資方式，對沖投資方式也可以轉(zhuǎn)化為非對沖投資方式。多種投資方式的綜合運用，能夠降低市場、國家政策等非穩(wěn)定因素造成的風(fēng)險，卻不能降低穩(wěn)定因素造成的風(fēng)險。目前我國私募證券投資基金所存在的風(fēng)險，大多是穩(wěn)定因素風(fēng)險；而歐美發(fā)達(dá)國家的海外對沖基金所存在的風(fēng)險，大多為非穩(wěn)定因素風(fēng)險。非穩(wěn)定因素風(fēng)險在海外對沖基金風(fēng)險中占有75％的比例，而穩(wěn)定因素風(fēng)險只占有其中的25％。我國并未推行債券利率市場化，那些債券公司并不能享受與銀行同等的待遇。因此債券利率的波動對我國居民與企業(yè)的影響較小，債券融資并不存在較大的收益或虧損狀況，因此也不需要采用盈虧相抵的對沖投資方式予以支持。但隨著我國金融行業(yè)的迅速發(fā)展，債券利率市場化已成為行業(yè)發(fā)展的必然趨勢。因此盈虧相抵的對沖投資方式也會逐漸應(yīng)用在我國的債券投資市場中。我國的私募證券投資基金不存在盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同，也沒有配備相應(yīng)的多頭交易機(jī)制。所以私募證券投資基金只能投入金融市場獲得利潤，不能有效規(guī)避市場風(fēng)險。在證券交易市場交易產(chǎn)品股指下降的情況下，私募證券投資基金不能依托其他的交易產(chǎn)品來獲得相應(yīng)的利潤，也就不能規(guī)避穩(wěn)定因素所帶來的投資風(fēng)險。而海外對沖基金由于采用多頭交易的投資策略，它能夠通過方向相反、數(shù)量相當(dāng)、盈虧相抵的對沖投資，來規(guī)避穩(wěn)定因素所產(chǎn)生的風(fēng)險。海外對沖基金統(tǒng)計分析表明：上世紀(jì)90年代至2000年間，海外對沖基金的債券利率低于標(biāo)準(zhǔn)普爾股票價格指數(shù)，而自從2000年后，海外對沖基金的債券利率迅速上漲，成為全球投資基金的主要盈利產(chǎn)品。海外對沖基金分為很多不同的種類，不同投資者可以根據(jù)自身的投資策略、投資喜好，來選擇適合自己的投資項目。海外對沖基金與私募證券投資基金一樣，也有很多的非多頭交易投資項目。這些非多頭交易投資項目不以規(guī)避穩(wěn)定投資風(fēng)險，作為主要的投資目的，而以穩(wěn)健的投資收益作為主要投資目標(biāo)。國內(nèi)的私募證券投資基金在不具備低位買回低位賣出機(jī)制的前提下，它無法利用多頭交易投資方式進(jìn)行金融投資；也不可能通過選擇不同的投資策略，來規(guī)避存在的穩(wěn)定投資風(fēng)險。通過對國內(nèi)私募證券投資基金債券利率分析，我們得出：相比于海外對沖基金的債券利率，國內(nèi)私募證券投資基金債券利率的穩(wěn)定性，要低于國內(nèi)普爾股票價格指數(shù)的債券利率；但國內(nèi)私募證券投資基金不具備低位買回低位賣出機(jī)制，也沒有多頭交易的對沖支持，所以國內(nèi)私募證券投資基金債券利率，仍舊高于海外對沖基金的債券利率，也就是說國內(nèi)私募證券投資基金債券所產(chǎn)生的波動更大。在穩(wěn)定風(fēng)險因素到來的時候，國內(nèi)私募證券投資基金受到的影響更大。目前我國頒布新的證券公司債券融資管理辦法，針對國內(nèi)私募證券投資基金不具備低位買回低位賣出機(jī)制、不存在多頭交易對沖工具的情況，進(jìn)行制度上的開放與改革。自從國家推出盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同以后，國內(nèi)私募證券投資基金能夠利用多頭交易機(jī)制、盈虧相抵的對沖方式投資，將自身投資的股票、基金分布在不同的產(chǎn)品上。各種股票、基金的綜合投資，能夠緩沖單一投資投資所面臨的穩(wěn)定風(fēng)險，私募證券投資也可以采用適當(dāng)?shù)耐顿Y策略規(guī)避穩(wěn)定的投資風(fēng)險。但目前針對私募債券投資基金的股指交易合同，還沒有得到國家部門的批準(zhǔn)，所以募債券投資基金只能通過融資其他債券，進(jìn)行風(fēng)險的規(guī)避。隨著國家政策的逐步落實，國內(nèi)私募證券投資基金逐步向海外對沖基金方向演變。

三、不健全的低位買回低位賣出機(jī)制使私募證券投資基金難以發(fā)揮對沖基金的高杠桿效用

私募證券投資基金根據(jù)投資人、投資形式的不同，可以分為私人投資、合伙投資、投資公司投資、錢物交易投資、技術(shù)交易投資等多種投資。錢物交易投資和技術(shù)投資的投資對象可以是個人，也可以是多人或者公司。通過雙方的合同協(xié)定，合伙人可以投入物質(zhì)資源、技術(shù)，來獲得相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)利益；也可以用資金來交換其他群體的物質(zhì)資源與技術(shù)資本。合伙投資指的是多種投資人聯(lián)合出資，以合伙人的形式對公司的發(fā)展進(jìn)行管理的投資方式。投資公司投資指的是企業(yè)用投資資金建立投資公司，投資公司對各種投資人的資本進(jìn)行協(xié)調(diào)管理，對最終產(chǎn)生的收益協(xié)調(diào)分配。隨著盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同的推出，私募證券投資基金能夠通過都難以通過購買其他的融資產(chǎn)品，來降低自身融資的風(fēng)險。對于個人私募證券投資基金來說，投資人要想從銀行獲得相應(yīng)的貸款，只能通過財產(chǎn)抵押的方式完成。但商業(yè)銀行不接受個人財產(chǎn)抵押，只接受國有債券抵押的貸款。合伙投資、投資公司投資的融資，銀行只接受虛擬產(chǎn)品的抵押貸款，比如：合伙投資人、投資公司投資人可以將公司所持有的期貨、股票、股權(quán)抵押給銀行，也可以通過購買國債來獲得相應(yīng)的貸款。但目前國內(nèi)私募證券投資基金的融資人，大多都有足夠的期貨、股票、股權(quán)來支付給銀行，他們從事的私募證券投資基金也為高風(fēng)險融資。因此我們得出：個人、合伙投資人、投資公司投資人很難從銀行手中獲得想要的貸款投資，也不可能利用銀行貸款進(jìn)行對沖投資活動。所以國內(nèi)私募證券投資基金不可能模仿海外對沖基金的投資模式，從杠桿投資效應(yīng)中獲得巨額利潤。

四、資本項目的不完全開放使國內(nèi)私募證券投資基金難以涉足國際金融市場

由于我國內(nèi)部資本市場并不是全部對外開放，因此國內(nèi)資本投資人要想從境內(nèi)獲得資金，進(jìn)行海外投資是非常困難的。而國內(nèi)只有中外合資投資公司，具有海外資本投資資格。如今國內(nèi)的海外資本投資，主要還是以銀行部門、各種理財基金部門為主。若募證券投資基金沒有取得國內(nèi)基金準(zhǔn)入資格，也不能進(jìn)入海外資本投資市場進(jìn)行投資活動。與此同時歐美等發(fā)達(dá)國家金融投資是完全開放的，他們能夠?qū)㈤_放的資本項目投入國際市場，國際市場也會回報給他們同樣豐厚的經(jīng)濟(jì)利益。通過統(tǒng)計國際多頭交易投資基金的種類，我們得出：全球宏觀型多頭交易投資基金、發(fā)展中國家多頭交易投資基金規(guī)模，占全球多頭交易投資基金的的30％以上；還有其他金額較小的多頭交易投資基金充斥其中，一起構(gòu)成海外資本投資的整體。而私募證券投資基金只能用于國內(nèi)的金融投資活動，而且在金融市場發(fā)生不穩(wěn)定波動的過程中，國內(nèi)私募證券投資基金不能采取適當(dāng)?shù)拇胧┻M(jìn)行風(fēng)險規(guī)避。同時他們的投資活動不受到國家基金法律的保護(hù)，法律的不穩(wěn)定變動甚至?xí)顾麄冊馐芫薮蟮慕?jīng)濟(jì)損失。因此我們得出：我國內(nèi)部市場的不完全開放制度，嚴(yán)重制約國內(nèi)私募證券投資基金的海外擴(kuò)張活動。隨著國家政策的不斷調(diào)整，各種阻礙國內(nèi)私募證券投資基金的制度因素也會發(fā)生改變。總而言之國內(nèi)私募證券投資基金的投資環(huán)境正在逐漸好轉(zhuǎn)，私募證券投資基金正在向海外對沖基金方向轉(zhuǎn)變。

五、結(jié)束語

國內(nèi)私募證券投資基金相比于海外對沖基金，存在著很多本身的缺點。投資活動相對保守、私募籌資的人數(shù)少、籌資的范圍小，是制約私募證券投資基金發(fā)展的內(nèi)部因素。但與此同時國家的證券市場準(zhǔn)入機(jī)制、證券投資的不完全開放制度，也使私募證券投資基金的海外投資道路困難重重。因此我國基金投資制度的改革，是保證私募證券投資基金長遠(yuǎn)發(fā)展的主要制度保障。

參考文獻(xiàn)：

篇(2)

境外監(jiān)管模式

我國“私募證券投資基金”對應(yīng)國外的“對沖基金”，對私募基金的監(jiān)管實施一是為保護(hù)投資者，二是為維持證券市場安全穩(wěn)定。分析全球成熟金融市場對沖基金監(jiān)管理念和監(jiān)管實踐，可以發(fā)現(xiàn)，對沖基金的監(jiān)管主要體現(xiàn)在監(jiān)管制度和監(jiān)管內(nèi)容兩方面。秉承效率優(yōu)先理念，監(jiān)管制度設(shè)計注重自律監(jiān)管；秉承安全優(yōu)先理念，則監(jiān)管制度設(shè)計體現(xiàn)強(qiáng)制監(jiān)管原則。以美國為代表的對沖基金監(jiān)管立法，僅作出了原則性規(guī)定，且主要由證券立法中的大量豁免規(guī)定組成，重點就投資者資格認(rèn)定、注冊要求和信息披露、募集方式限制等幾方面內(nèi)容進(jìn)行監(jiān)管。

自律監(jiān)管

美國以例外條款和嚴(yán)格的市場準(zhǔn)入制度，實現(xiàn)監(jiān)管目標(biāo)。美國給予了對沖基金寬松的監(jiān)管環(huán)境，是基于對沖基金投資者是“合格投資者”的豁免條件，法律認(rèn)定的“合格投資者”，是指具有足夠的專業(yè)知識和風(fēng)險識別能力，能夠自我保護(hù)。美國法律對對沖基金的監(jiān)管，基本上止于“合格投資者”的要求，不要求對沖基金進(jìn)行強(qiáng)制注冊和信息披露，以此提高對沖基金的籌資效率，有利于對沖基金的資產(chǎn)組合和對沖風(fēng)險。

美國對沖基金的監(jiān)管理念是效率優(yōu)先，其證券行業(yè)的立法思路是：先認(rèn)定所有證券發(fā)行與證券交易都需進(jìn)行監(jiān)管，再以例外規(guī)定排除特例和特殊行業(yè)。對私募基金的監(jiān)管也體現(xiàn)了上述立法思想。在法律監(jiān)管制度設(shè)計上，特別規(guī)定了豁免條款或特例，即滿足相應(yīng)法定條件的集合投資工具可“游離”于法律監(jiān)管框架之外。既不用到監(jiān)管當(dāng)局注冊登記，更無強(qiáng)制性信息披露要求，投資策略和運作方式也由管理人和投資者雙方商定。

英國的監(jiān)管制度設(shè)計體現(xiàn)自律監(jiān)管原則。英國對私募基金的監(jiān)管理念是減少干預(yù)。英國的“私募基金”主要指“未受監(jiān)管的集合投資計劃”，即指不向英國普通公眾發(fā)行的、除受監(jiān)管的集合投資計劃之外的其他所有集合投資計劃，也指不受《2000年金融服務(wù)和市場法》中238（1）條款約束的投資計劃，以單位信托或私人信托的形式存在。以民事信托為基礎(chǔ)發(fā)展而來的私募基金，使英國延續(xù)了自律監(jiān)管體制的傳統(tǒng)，對對沖基金的監(jiān)管理念始終堅持間接監(jiān)管策略，通過對對沖基金管理人的特定和專題檢查進(jìn)行間接監(jiān)管，監(jiān)管特色主要體現(xiàn)在對投資者的透明度和市場運作控制兩方面。

香港以獨立的《對沖基金指引》法規(guī)，通過對基金管理人許可、中間過程監(jiān)管以及零售產(chǎn)品審批，實現(xiàn)間接監(jiān)管目標(biāo)。香港對私募基金的監(jiān)管與英美兩國相似，更多體現(xiàn)出效率原則。2002年6月，香港證監(jiān)會出臺《對沖基金指引》，允許對沖基金在港公募，隨后又在此基礎(chǔ)上制定了《對沖基金匯報規(guī)定指引》，指導(dǎo)對沖基金進(jìn)行信息披露。在對沖基金監(jiān)管方面，香港證監(jiān)會的思路是采取基金管理人許可、中間過程監(jiān)管以及零售產(chǎn)品審批等三大措施。

政府監(jiān)管

日本立法制度體現(xiàn)對私募基金嚴(yán)格監(jiān)管的主張。日本私募基金的監(jiān)管理念以防范風(fēng)險為先。日本早期的《證券投資信托法》第3條明確規(guī)定：“除證券投資基金外，任何人均不能簽訂以將信托財產(chǎn)主要投資于有價證券運用為目的的信托契約，但不以分割收益權(quán)、使不特定的多數(shù)人取得為目的之行為，不在此限。”由此可見，日本當(dāng)時明確禁止投資于證券的私募基金。1998年，日本對《證券交易法》進(jìn)行了重大修改，修改后的新《證券交易法》沒有直接對“私募基金”下定義，而是在第2條中規(guī)定“募集”、“發(fā)售”以外的豁免公開義務(wù)的情形為私募。

盡管沒有明確的直接法律規(guī)定，但從監(jiān)管理念和監(jiān)管實踐上看，日本更傾向于對私募基金進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管，選擇間接監(jiān)管模式。從日本的監(jiān)管目標(biāo)來看，以保護(hù)投資者利益和市場完整性為目標(biāo)，為實現(xiàn)這一目標(biāo)：一方面，日本對公募基金的設(shè)計了嚴(yán)格監(jiān)管的法律制度；另一方面，對私募基金的監(jiān)管又非常寬松，體現(xiàn)了保護(hù)市場完整性的目的。在具體監(jiān)管實踐中，日本采取了間接監(jiān)管的手段，如日本監(jiān)管機(jī)構(gòu)在對對沖基金的多次市場調(diào)查中，都是對對沖基金交易對手的調(diào)查，而沒有要求對沖基金管理者進(jìn)行登記注冊或提供數(shù)據(jù)。

境外監(jiān)管內(nèi)容

美國：豁免條款限制

美國對私募基金的監(jiān)管內(nèi)容主要通過一系列豁免條款實現(xiàn)。美國的證券監(jiān)管以保證市場效率為優(yōu)先原則，從私募基金監(jiān)管的角度主要是關(guān)注投資者保護(hù)。這樣的監(jiān)管理念決定美國私募基金監(jiān)管內(nèi)容方面的設(shè)計：一是監(jiān)管豁免，二是投資者保護(hù)，三是間接監(jiān)管，主要是對對沖基金投資顧問監(jiān)管。

美國沒有專門針對私募基金的監(jiān)管法，證券行業(yè)主要受《證券法》、《投資公司法》、《投資顧問法》和《證券交易法》四部核心法律監(jiān)管。從監(jiān)管內(nèi)容來看，一方面，私募基金一般適用美國證券監(jiān)管法中的豁免內(nèi)容。美國針對證券行業(yè)監(jiān)管的法律文本中一般都有豁免規(guī)定，對沖基金為規(guī)避監(jiān)管往往從基金成立之初就依據(jù)豁免條款設(shè)計運作，享受監(jiān)管豁免；另一方面，私募基金適用美國相關(guān)法律對私募基金投資顧問的監(jiān)管內(nèi)容。

美國證券監(jiān)管法律主要從注冊、投資者資格、投資者數(shù)量方面規(guī)定了豁免條款，因為大多數(shù)私募基金都按這些豁免條款設(shè)計。因此，上述三個方面也可以看作是美國私募基金監(jiān)管的內(nèi)容，此外，《投資顧問法》還規(guī)定了對私募基金投資顧問的監(jiān)管條款。

注冊監(jiān)管豁免。《證券法》、《投資顧問法》都規(guī)定了注冊豁免的條款，私募基金規(guī)避注冊需滿足這些條款。美國《證券法》的主要目標(biāo)之一是為證券交易提供完整、公允的信息披露，保護(hù)投資者利益。為此，《證券法》的第5部分規(guī)定公開發(fā)行證券須向證券交易委員會（SEC）注冊。但第4部分對任何“發(fā)行人不涉及公開發(fā)行的交易”給予免于注冊和交付招股說明書的豁免，這種豁免通常被稱為“私募發(fā)行豁免”或“注冊豁免”。

投資者數(shù)量監(jiān)管豁免。投資者數(shù)量監(jiān)管豁免主要體現(xiàn)在《投資公司法》中。私募基金一般會以滿足上述法律關(guān)于投資者人數(shù)、設(shè)立方式等方面的豁免條款，以規(guī)避《投資公司法》監(jiān)管。《投資公司法》規(guī)定滿足下述兩個條件之一，即可享受監(jiān)管豁免：其一，受益權(quán)人不超過100人，且采取非公開發(fā)行方式發(fā)行。受益權(quán)人可以是自然人，也可以是“投資實體”。當(dāng)投資實體持有基金公司股票數(shù)量不超過10%時，投資實體作為一個受益權(quán)人；持有基金公司股票超過10%時，該投資實體中的每個投資者都單獨作為一個受益權(quán)人。其二，只向“合格投資者”采取非公開方式發(fā)行私募基金，且無數(shù)量限制。合格投資者可以是資產(chǎn)達(dá)到一定數(shù)額的自然人，也可以是資產(chǎn)達(dá)到一定數(shù)額的家族公司，或資產(chǎn)達(dá)到一定數(shù)額的投資實體。

投資顧問監(jiān)管。美國的監(jiān)管法中通過設(shè)計對對沖基金投資顧問監(jiān)管的內(nèi)容，間接監(jiān)管對沖基金。美國投資基金管理人一般為投資顧問，《投資顧問法》規(guī)定了投資顧問的相關(guān)活動，對投資顧問的登記、內(nèi)部機(jī)構(gòu)設(shè)置和收益等相關(guān)活動的責(zé)任、權(quán)利和義務(wù)作出了規(guī)定。私募基金的投資顧問通常可利用《投資顧問法》規(guī)定的“私人顧問”豁免條款來避免SEC的監(jiān)管，免除注冊登記及隨之而來的其他法律義務(wù)。為滿足“私人顧問”條款要求，私募基金的投資顧問需同時滿足下列要求：第一，在過去的12個月中必須少于15個客戶；第二，不能對外公開聲稱自己是一個投資顧問；第三，不能擔(dān)任《投資公司法》下注冊的投資公司的投資顧問。此外，《投資顧問法》禁止注冊的投資顧問向客戶收取業(yè)績報酬，除非其管理的對沖基金符合《投資顧問法》相關(guān)規(guī)定，后者要求對沖基金的投資者是“合格的客戶”。對沖基金的投資顧問可以利用“私人顧問”條款豁免，或管理不超過2500萬美元的資產(chǎn)，從而避免上述對收取業(yè)績報酬的限制。

總之，由于美國私募基金傾向規(guī)避監(jiān)管，依據(jù)例外和豁免條件設(shè)計架構(gòu)的運行方式，造成美國證券監(jiān)管法律中的各種豁免條件及例外情況，事實上成為私募基金得以產(chǎn)生和發(fā)展的法律基礎(chǔ)。相關(guān)豁免和例外條款構(gòu)成了美國私募基金監(jiān)管的主要法律內(nèi)容。

然而，從2007年發(fā)源于美國的金融危機(jī)來看，美國對對沖基金監(jiān)管內(nèi)容設(shè)計仍存在不完備之處。監(jiān)管者為保證市場效率和節(jié)約監(jiān)管資源，主張對對沖基金交易對手監(jiān)管的間接監(jiān)管理念，以及僅對弱小投資者保護(hù)，而對有識別能力的投資者要求其自我保護(hù)的主張，與對沖基金發(fā)展的新趨勢不相吻合。對沖基金規(guī)模的迅速膨脹、離岸化趨勢，金融衍生工具的大量涌現(xiàn)，金融創(chuàng)新的發(fā)展，都使對沖基金投資者依靠自我識別而自我保護(hù)變得越發(fā)困難。這意味著，私募基金的立法基礎(chǔ)已經(jīng)發(fā)生了改變，相應(yīng)的監(jiān)管內(nèi)容、監(jiān)管模式也應(yīng)該調(diào)整。否則，對私募基金監(jiān)管的缺失將不利于系統(tǒng)風(fēng)險防范和投資者利益保護(hù)

英國：以自律監(jiān)管為主的內(nèi)容組合

1986年以前，英國在證券監(jiān)管理念上主張自律監(jiān)管，政府注重必要的立法，監(jiān)管以行業(yè)自律為主，政府部門沒有專設(shè)證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)。1986年和2000年相繼頒布的《金融服務(wù)法》和《金融服務(wù)與市場法》，以及隨后金融服務(wù)監(jiān)管局（FSA）的建立，標(biāo)著著英國金融監(jiān)管理念由自律監(jiān)管，向政府監(jiān)管與自律監(jiān)管相結(jié)合轉(zhuǎn)變。目前，金融服務(wù)監(jiān)管局是英國對金融業(yè)的全面監(jiān)管機(jī)構(gòu)。

從英國立法內(nèi)容來看，私募基金主要指“未受監(jiān)管的集合投資計劃”。在2007年金融危機(jī)前，英國沒有專門針對私募基金的監(jiān)管規(guī)定，針對對沖基金監(jiān)管的法律產(chǎn)生于2007年金融危機(jī)后，原因在于英國私募基金規(guī)模的迅速膨脹，以及金融危機(jī)后對私募基金在證券市場所起作用的新看法。2007年底，英國對沖基金規(guī)模達(dá)迅速突破3610億美元，成為全球?qū)_基金規(guī)模第二大的國家，且英國對沖基金呈現(xiàn)向少數(shù)規(guī)模較大的基金集中化的趨勢，大約35家最大的對沖基金控制了英國對沖基金領(lǐng)域近50%的資產(chǎn)。針對這種情況，英國在2007成立了政府主導(dǎo)的對沖基金標(biāo)準(zhǔn)管理委員會，頒布了《對沖基金標(biāo)準(zhǔn)管理委員會標(biāo)準(zhǔn)》（下稱《標(biāo)準(zhǔn)》）。該《標(biāo)準(zhǔn)》成為專門盡管私募基金的法律文件。上述法律文件對對沖基金的監(jiān)管著重于發(fā)起人資格限制、發(fā)行方式和投資者資格限制、信息披露要求、管理人約束等幾方面。

發(fā)起人和管理人資格限制。2000年《金融服務(wù)和市場法》對一般集合投資計劃和“未受監(jiān)管的集合投資計劃”的發(fā)起人和管理人資格，作出了明確規(guī)定，一般的集合投資計劃的發(fā)起人限于“被授權(quán)人”和“經(jīng)財政部豁免的人”兩類。對私募基金管理人的限制，主要體現(xiàn)在對管理人的資格限制和對基金經(jīng)理的權(quán)利約束兩方面。《金融服務(wù)和市場法》規(guī)定，私募基金發(fā)起時可不受監(jiān)管，但管理人只能由基金管理公司擔(dān)任，而基金公司受到監(jiān)管機(jī)構(gòu)嚴(yán)格監(jiān)管。同時，為了防止基金經(jīng)理的決策權(quán)過大，對沖基金標(biāo)準(zhǔn)管理委員會禁止基金經(jīng)理為取得表決權(quán)而購買基金股份。基金經(jīng)理必須建立風(fēng)險管理框架，強(qiáng)化內(nèi)部制約機(jī)制，建立意外事件應(yīng)急措施。須與對沖基金工作組就風(fēng)險管理架構(gòu)進(jìn)行討論，在獲得審核通過后方能執(zhí)行。基金經(jīng)理應(yīng)協(xié)助基金管理團(tuán)隊建立有效的基金治理機(jī)制，吸收經(jīng)驗豐富、誠實可靠的團(tuán)隊成員，協(xié)助基金管理團(tuán)隊依法管理基金。在資產(chǎn)組合存續(xù)期間，基金管理人必須進(jìn)行風(fēng)險壓力測試。

投資者資格的限定。《金融服務(wù)法》和《金融服務(wù)和市場法》都對私募基金的投資者資格作出了嚴(yán)格限定，主要限定在有一定風(fēng)險識別能力和風(fēng)險承受能力，有一定程度自我保護(hù)能力的富有投資者。這樣的投資者可以是富有的自然人、投資專家、曾經(jīng)參加過不受監(jiān)管的理財計劃的自然人、有高額資產(chǎn)的公司、成熟投資者、海外人士、信托發(fā)起人和管理人等。

信息披露的規(guī)定。2007年，《對沖基金標(biāo)準(zhǔn)管理委員會標(biāo)準(zhǔn)》就對沖基金的信息披露作出了專門規(guī)定。對沖基金一般以有限合伙的形式出現(xiàn)，普通投資者承擔(dān)有限責(zé)任，基金管理人則承擔(dān)無限責(zé)任，以此約束基金管理人的職業(yè)操守。《標(biāo)準(zhǔn)》強(qiáng)調(diào)對沖基金要建立高標(biāo)準(zhǔn)且具有針對性的信息披露制度，包括對沖基金投資策略、基金合同商業(yè)性條款、業(yè)績評估的披露等。另外，對沖基金在有組織的投資交易市場上的活動，必須遵守相關(guān)交易細(xì)則及公開規(guī)定。上市對沖基金必須遵守上市規(guī)則，包括相關(guān)披露要求，建立獨立董事和管理制度。對沖基金也必須遵守有關(guān)關(guān)聯(lián)交易及市場操縱、公司信息公開、成交量和并購等方面的規(guī)定。

綜上比較可見，金融危機(jī)后，英國對對沖基金監(jiān)管給予了更高重視，但相關(guān)法律體系并不完備，監(jiān)管更多著眼于對沖基金市場準(zhǔn)入階段的限制和約束，對對沖基金運作和交易過程的監(jiān)管仍以自律為主，原因在于“FSA認(rèn)為對沖基金在金融市場發(fā)揮了重要作用，極大地提高了流動性和效率，如果對其實行繁瑣的立法監(jiān)管將會使其更多地離岸設(shè)立，不利于本國金融市場的發(fā)展。由此，對對沖基金主張間接監(jiān)管。

香港：管理人規(guī)范和信息披露要求

香港的私募基金一般是指未經(jīng)認(rèn)可的集合投資計劃。對這種集合理財計劃的限制，一是要求非公開發(fā)行，二是要求投資者人數(shù)不超過50人。1997年前，香港并沒有專門針對私募基金的法律法規(guī)，對私募基金直接監(jiān)管的立法始于1997年亞洲金融危機(jī)后，原因在于香港政府認(rèn)為在亞洲金融危機(jī)期間，對沖基金操縱了當(dāng)?shù)氐墓善焙拓泿攀袌觯鲝垖_基金加強(qiáng)監(jiān)管。亞洲金融危機(jī)使香港調(diào)整了原有英國式的自律監(jiān)管體制，將原來若干個監(jiān)管機(jī)構(gòu)合并成立“香港交易及結(jié)算所有限公司”（簡稱“交易及結(jié)算所”）。陸續(xù)頒布《對沖基金指引》和《對沖基金匯報規(guī)定指引》。在對沖基金監(jiān)管內(nèi)容方面，主要有基金管理人資格限制、中間過程監(jiān)管及零售產(chǎn)品審批三大措施。

對基金管理人的規(guī)范。在基金管理人的行為規(guī)范方面，《證券及期貨條例》將整個金融市場受規(guī)范的行為分為9類，任何個人或企業(yè)要從事這9種業(yè)務(wù)都必須取得執(zhí)照。除《單位信托及互惠基金守則》的規(guī)定外，香港證監(jiān)會在審批對沖基金的認(rèn)可申請時，主要從以下幾個方面評估管理公司的適當(dāng)性：管理公司管理對沖基金方面的經(jīng)驗、管理資產(chǎn)的數(shù)額、管理公司的風(fēng)險管理概況及內(nèi)部監(jiān)控系統(tǒng)、基金的投資管理營運總部是否設(shè)立于監(jiān)察制度獲得香港證監(jiān)會接納并認(rèn)同的司法管轄區(qū)。

宣傳及披露的規(guī)定。《對沖基金指引》規(guī)定，集合投資計劃的銷售文件必須在醒目處做出相關(guān)風(fēng)險警告聲明，且必須清晰地解釋該計劃的投資策略及固有風(fēng)險，所有廣告必須在顯眼處標(biāo)明警告提示。《對沖基金匯報規(guī)定指引》對對沖基金的信息披露作出了嚴(yán)格規(guī)定。從披露的時限來看，基本上按照一般基金披露的規(guī)范來操作，年報要在財政年度完結(jié)后6個月內(nèi)提交，比一般基金推遲2個月。中報要求在有關(guān)報告期完結(jié)后的2個月內(nèi)出版。從披露的頻率來看，對沖基金還要披露季報，監(jiān)管機(jī)構(gòu)還鼓勵披露月報，持續(xù)披露義務(wù)負(fù)擔(dān)明顯重于其他基金。報告披露范圍很廣，不僅包括資產(chǎn)負(fù)債表、投資組合、關(guān)聯(lián)交易，還要求披露資產(chǎn)組合的杠桿比率、業(yè)績表現(xiàn)和風(fēng)險衡量。從披露對象來看，都要求向持有人和證監(jiān)會披露，且證監(jiān)會有權(quán)要求其隨時提供資料。

啟示

比較發(fā)達(dá)國家和地區(qū)私募基金監(jiān)管制度和內(nèi)容，結(jié)合亞洲金融危機(jī)和2007年美國次貸危機(jī)引發(fā)的金融危機(jī)中私募基金的表現(xiàn)，私募證券投資基金在活躍市場、增加市場流動性、為投資者提供多樣化金融產(chǎn)品之外，其運作方式及自身累積的風(fēng)險，對金融市場穩(wěn)定影響巨大，有必要重新評估其風(fēng)險。

對沖基金風(fēng)險外溢效應(yīng)明顯。從操作策略上看，對沖基金往往通過對沖操作，弱化風(fēng)險，實現(xiàn)收益最大化，但20世紀(jì)80年代后期以來，隨著金融創(chuàng)新的發(fā)展，金融衍生工具不斷被開發(fā)出來，衍生工具的使用增大了對沖基金的杠桿率，高杠桿增加了對沖基金的風(fēng)險，且對沖基金風(fēng)險外溢效應(yīng)明顯。其一，對沖基金增強(qiáng)了交易對手風(fēng)險。對沖基金風(fēng)險通過與交易對手間的業(yè)務(wù)往來，傳導(dǎo)給交易對手。其二，通過對沖基金的金融控股集團(tuán)途徑溢出。近年來，混業(yè)經(jīng)營的趨勢增強(qiáng)，使得一個金融控股集團(tuán)內(nèi)既有傳統(tǒng)的投資銀行業(yè)務(wù)，也包含了各類資產(chǎn)管理服務(wù)，其中，既有為資產(chǎn)管理提供支持服務(wù)的賣方，也有包括對沖基金在內(nèi)的直接管理組合投資且承擔(dān)投資風(fēng)險的買方。這就使得對沖基金和其他金融機(jī)構(gòu)具有了廣泛的業(yè)務(wù)聯(lián)系，這種聯(lián)系使對沖基金與金融機(jī)構(gòu)間的風(fēng)險互相傳染，如著名投行貝爾斯登出現(xiàn)巨虧的直接原因正是旗下的兩支對沖基金遭受巨大損失。其三，對沖基金與投行業(yè)務(wù)融合，加劇了投行風(fēng)險。投行業(yè)發(fā)展的新趨勢在于投資銀行與對沖基金業(yè)務(wù)的融合。部分投資銀行直接設(shè)有資產(chǎn)交易部，選定基金經(jīng)理直接為私募客戶服務(wù)，投資銀行實際上承擔(dān)了對沖基金的業(yè)務(wù)。對沖基金購買的產(chǎn)品往往是投資銀行設(shè)計和推薦的產(chǎn)品，次貸危機(jī)中對沖基金的角色正是這種情況。

金融創(chuàng)新加劇了對沖基金風(fēng)險。對沖基金只有在對沖風(fēng)險前提下才能具有高收益，以及監(jiān)管環(huán)境寬松等特征，更傾向購買創(chuàng)新型金融產(chǎn)品，而創(chuàng)新性產(chǎn)品往往風(fēng)險更大。金融危機(jī)中，貝爾斯登旗下的兩只對沖基金——“杠桿增強(qiáng)基金”和“結(jié)構(gòu)信用基金”——倒閉，造成貝爾斯登被摩根大通收購，這兩只對沖基金采用3倍杠桿，大部分投資于CDOs（擔(dān)保債務(wù)抵押債券），至清盤前達(dá)297億美元。由于CDOs以有限自有資金無法支撐，貝爾斯登的救助無法挽回這兩只基金，并最終導(dǎo)致自身被收購。對沖基金的高杠桿放大了虧損，但從風(fēng)險承受者角度，作為典型的買方，貝爾斯登旗下的這兩只對沖基金又屬于次貸危機(jī)的受害者。

篇(3)

關(guān)鍵詞：私募基金；私募證券投資基金；有限合伙；金融衍生工具

一、私募基金的界定

所謂私募基金，又稱為向特定對象召募的基金，是指通過非公然方式面向少數(shù)機(jī)構(gòu)投資者和富有的個人投資者召募資金而設(shè)立的基金，它的銷售和贖回都是基金治理人通過私下與投資者協(xié)商進(jìn)行的。但筆者要夸大的是“非公然發(fā)行”并不意味著不能進(jìn)行諸如做廣告等宣傳行為，而是更注重于向特定的公眾發(fā)行。本文探討的私募基金就是指私募證券投資基金。

目前私募基金司法解釋尚處于論證階段，自然無法從法律條文中找到答案，有關(guān)部分也并未就此做出說明，到底什么是規(guī)范私募基金或不規(guī)范私募基金呢？估計私募基金業(yè)內(nèi)人士也較難把握。

據(jù)上海市最高人民法院民二庭某位法官說：“實踐中我們認(rèn)定私募，最主要的特征是針對不特定多數(shù)人發(fā)行。認(rèn)定不規(guī)范的私募，主要有兩個特征，一是承諾保底收益；二是資金是否打進(jìn)治理人賬戶。”

由于缺乏系統(tǒng)的法律規(guī)范約束，我國的契約型私募基金在運作中往往存在巨大的風(fēng)險隱患，甚至成為一些不法分子牟取非法利益的工具。實踐中，非法的私募基金常見于三種類型：非法集資、非法或變相吸收公眾存款、“蠱惑交易”操縱股市行為。

一般而言，私募基金的對象則是少數(shù)的特定投資者，且對這些投資者一般門檻較高，參與的資金量要有一定規(guī)模，其目的是共同投資、共享收益和風(fēng)險，但假如私募基金的發(fā)起人向投資人許諾高比例的保底收益，則可視為非法集資。

根據(jù)我國法律，非經(jīng)金融主管機(jī)關(guān)批準(zhǔn)，任何單位或個人都不得從事吸收公眾存款或變相吸收公眾存款的業(yè)務(wù)，否則即構(gòu)成違法行為。非法或變相吸收公眾存款與私募基金相區(qū)別的根本特征在于是否給付利息，私募基金的收益來源于風(fēng)險收益，不應(yīng)涉及任何形式的固定利息，否則既有違法之嫌。

另外，私募基金很可能違反中國證監(jiān)會《證券市場操縱行為認(rèn)定辦法》有關(guān)“蠱惑交易”的規(guī)定。“蠱惑交易”可以理解為，操縱市場的行為人故意編造、傳播、散布虛假重大信息，誤導(dǎo)投資者的投資決策，使市場出現(xiàn)預(yù)期中的變動而自己獲利。特別是在互聯(lián)網(wǎng)時代，“蠱惑交易”的危害性和嚴(yán)重性更應(yīng)該引起高度關(guān)注。通過論壇、QQ、MSN、博客等網(wǎng)絡(luò)傳播手段，一個虛假消息可以在短短時間內(nèi)迅速傳播，網(wǎng)狀擴(kuò)散，貽害無窮。

二、私募基金應(yīng)該正當(dāng)化

通過對海外私募資金的考察不難發(fā)現(xiàn)，隨著一國經(jīng)濟(jì)實力的增長和市場經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的升級，“私募基金”難以阻止，將成為一國市場經(jīng)濟(jì)體制趨于成熟后必然出現(xiàn)的一個重要的金融服務(wù)領(lǐng)域。

2007年2月27日股市大跌，上證綜指下跌8.8％，大跌的根本原因是機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)過分單一，大量贖回使公募基金承受巨大的壓力。私募基金一般有一年的封閉期，并且一年之后只能在特定的時間段贖回，而不能天天贖回，假如私募基金發(fā)展壯大起來，與公募基金互補(bǔ)，可以避免股市大起大落。此外，股指期貨推出后，假如只有公募基金和券商，沒有私募基金，那么將加大市場的金融風(fēng)險，大力發(fā)展私募基金是證券市場發(fā)展的需要。

另外，私募基金與公募基金相比，具有如下一些上風(fēng)：

（一）基金規(guī)模越大，治理難度也越大

目前國內(nèi)的正規(guī)私募基金一般有至少一年的封閉期；在封閉期后，每月只有固定的日期（一般為每月的15日和月末）作為開放日，投資者只能在每月開放日認(rèn)購和贖回。這樣就有效地隔離了風(fēng)險承受能力差，投資不理性的中小投資者，因此私募基金的資金來源穩(wěn)定，投資策略也得以堅持，投資風(fēng)格可以更加激進(jìn)，收益也就相對較高。

（二）靈活性、針對性和專業(yè)化特征

私募基金的出現(xiàn)，豐富了投資者的投資渠道，也活躍了市場交易氣氛，更好地滿足了不同投資者的投資喜好，吸引更多的社會閑置資金投資于證券市場，打破了公募基金一基獨大的壟斷地位，有利于促進(jìn)私募和公募之間良性競爭和上風(fēng)互補(bǔ)，從而促進(jìn)證券市場的完善與發(fā)展，進(jìn)步證券市場資本形成和利用的效率。

（三）獨特的研究思路

根據(jù)《基金法》的規(guī)定，單只基金持有一只股票的比例，不能超過基金資產(chǎn)凈值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超過該公司總股本的10％，這一“雙十”規(guī)定，決定了公募基金必須同時持有10只以上的股票，這使公募基金的研究必須涵蓋多個行業(yè)，限制了基金公司研究團(tuán)隊對上市公司的研究深度。與之相比，私募的投資不受任何限制，持有的股票數(shù)目可以較少，也就可以集中氣力，更加認(rèn)真、細(xì)致、透徹地研究關(guān)注的上市公司，對上市公司價值的理解也能更加透徹。

（四）需履行的手續(xù)較少，運行本錢更低，更易于進(jìn)行金融創(chuàng)新

私募基金的發(fā)展壯大會加劇整個基金業(yè)的競爭，沖擊公募基金的壟斷地位，進(jìn)步基金市場的運作效率，形成較為完善的市場結(jié)構(gòu)，推動我國成熟、理性的機(jī)構(gòu)投資者群體的加速形成以及價值投資理念的建立，為我國履行加進(jìn)WTO后向外資全面開放金融市場做好預(yù)備。

（五）私募基金的產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)，將成為我國證券市場制度變遷和產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)改革的重要主題

作為民間主體自發(fā)推動形成的產(chǎn)物，私募基金的發(fā)展將改變資本市場的機(jī)構(gòu)主體所有制結(jié)構(gòu)單一的局面，推動我國金融制度改革進(jìn)進(jìn)一個新的層面。

三、私募基金制度完善的幾點建議

縱觀全球各國的經(jīng)濟(jì)法律體系，大部分都沒有專門的私募基金法律，但仍有一系列法律足以對所有的私募基金構(gòu)成有效的法律規(guī)范。而從目前我國立法來看，沒有專門約束私募基金的法規(guī)，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《證券法》、《信托法》、《合伙企業(yè)法》、《證券投資基金法》和《刑法》等綜合調(diào)整。由于我國相關(guān)監(jiān)管部分在金融證券領(lǐng)域奉行的基本上是“法有明文規(guī)定方可為”。因此，為了避免法律上的風(fēng)險，我國相關(guān)監(jiān)管部分應(yīng)盡快在立法當(dāng)中確認(rèn)私募基金的正當(dāng)?shù)匚徊⒊雠_有針對性的細(xì)化的配套監(jiān)管措施，以便私募基金能夠健康發(fā)展。在這種背景下，私募基金制度規(guī)范化應(yīng)以《投資基金法》為主要參考依據(jù)，綜合考慮各方要求，我國應(yīng)鑒戒國外經(jīng)驗，結(jié)合我國國情，對私募基金采取全面而有效的監(jiān)管辦法，重點從以下幾個方面加強(qiáng)私募基金的制度建設(shè)和完善：

（一）投資者資格和人數(shù)限制

1、投資者資格。對合格的投資者的判定有以下幾種方法：根據(jù)其投資的最低限額為判定標(biāo)準(zhǔn)；根據(jù)其收進(jìn)多少來判定；只要是金融機(jī)構(gòu)投資者，均可投資；對財產(chǎn)擁有獨立自主的處分權(quán)的企業(yè)、公司等經(jīng)濟(jì)組織為合格的機(jī)構(gòu)投資者。

sp;2、投資者人數(shù)限制。應(yīng)該考慮我國的國情再鑒戒歐美發(fā)達(dá)國家的做法。對于投資者的人數(shù)應(yīng)該限制在100人以內(nèi)，但應(yīng)該答應(yīng)特殊情況下超過100人。

（二）治理人條件

私募基金的治理人應(yīng)具備要求的預(yù)備金、經(jīng)營業(yè)績、人才和營業(yè)硬件設(shè)施等市場準(zhǔn)進(jìn)條件，并且，治理人的資格應(yīng)該是競爭性的，而不能是壟斷性的，設(shè)立私募基金時應(yīng)向證券監(jiān)管部分備案。

要求私募基金的治理人投進(jìn)的資金在籌集的基金總額中必須占到一定的份額，以避免利益主體的缺位。當(dāng)私募基金發(fā)生虧損的時候，治理人的出資應(yīng)該先行用于支付。

（三）托管人職能規(guī)定

作為基金一種特殊形式的私募基金具備基金的共同特點，即現(xiàn)金資產(chǎn)的所有權(quán)與治理權(quán)相分離，基金治理人具有資產(chǎn)的治理權(quán)，基金托管人為基金投資者行使部分監(jiān)視權(quán)。但我國證券投資基金的發(fā)展歷程表明，公募基金托管人在監(jiān)視基金治理人運作方面不盡如人意，主要原因是基金托管人地位的獨立性較差。私募基金的投資者人數(shù)相對較少，為了保護(hù)基金持有人的利益，基金托管人的監(jiān)視權(quán)應(yīng)進(jìn)一步強(qiáng)化，如規(guī)定私募基金托管人不得自行擔(dān)任，必須將資產(chǎn)交給指定機(jī)構(gòu)托管；強(qiáng)化托管人的權(quán)力和責(zé)任，對基金治理人違反法律、法規(guī)或者基金契約做出的投資指令，托管人應(yīng)當(dāng)拒盡執(zhí)行，或及時采取措施防止損失進(jìn)一步擴(kuò)大，并向治理當(dāng)局報告。

（四）信息表露規(guī)定和風(fēng)險揭示

私募基金必須與投資者簽署完備的書面協(xié)議，盡量具體規(guī)定雙方的權(quán)利、義務(wù)，明確投資品種及組合、相關(guān)風(fēng)險提示及業(yè)績報告周期。嚴(yán)格私募基金的信息表露和風(fēng)險揭示是控制私募基金風(fēng)險的重要手段。私募基金固然沒有義務(wù)向社會表露有關(guān)信息，但向基金的投資者和監(jiān)管部分表露信息是其義不容辭的責(zé)任。在設(shè)立私募基金時，應(yīng)向投資者充分揭示其存在的風(fēng)險，基金設(shè)立之后，應(yīng)該定期向投資者報告基金投資情況及資產(chǎn)狀況，并定期將這些信息向監(jiān)管部分表露，以便投資者與監(jiān)管部分及時了解其運作情況及風(fēng)險狀況，采取必要的措施以最大限度地控制風(fēng)險。

（五）答應(yīng)私募基金進(jìn)行適當(dāng)?shù)毓恍麄?/p>

在美國，證券法規(guī)定私募基金在吸引客戶時不得利用任何傳播媒體做廣告，其參加者多為中產(chǎn)階級，他們主要依據(jù)在上流社會獲得的所謂“投資可靠消息”或者直接熟悉某個基金的治理者進(jìn)行投資。但筆者以為我國不應(yīng)鑒戒這種做法。首先，嚴(yán)格限制私募基金在公然媒體上做廣告宣傳的效果是不佳的。其次，通過私募基金內(nèi)部約束機(jī)制以及像外部完善的基金評級體系以及基金行業(yè)自律組織足以避免私募基金過度的市場炒作對投資者造成誤導(dǎo)，以及基金治理人之間的惡性競爭。最后，通過適當(dāng)?shù)墓恍麄魇顾侥蓟鹈皂樀某蔀椤肮唬?dāng)”的基金，消除股民對它的神秘感以及糾君子們對它偏見。同時，也有利于促進(jìn)發(fā)起人與投資者相互了解，為以后的合作創(chuàng)造條件，從而迅速壯大我國私募基金的規(guī)模。

（六）收益分配規(guī)定

國際上，基金治理者一般要持有基金3％-5％的股份，一旦發(fā)生虧損，這部分將首先被用來支付，以保證治理者與基金利益綁在一起，另外一些私墓基金只給治理者一部分固定治理費以維持開支，其收進(jìn)從年終基金分紅中按比例提取，這種基金的利益分配方式相對地能夠使資本持有人與治理者利益一致。另一方面，應(yīng)該禁止簽訂保底條款。由于保底條款輕易引發(fā)了市場的不正當(dāng)競爭，而且也有悖于基金設(shè)立的原則，不利于市場的規(guī)范。此外，我國新《合伙企業(yè)法》中規(guī)定的有限合伙，即基金治理者承擔(dān)無窮責(zé)任，投資者承擔(dān)出資額范圍內(nèi)的有限責(zé)任，為我國私募基金的發(fā)展提供了一種新的法律組織形式的選擇。

（七）盡快完善基金評級體系，建立基金行業(yè)自律組織

國外諸多成熟市場的經(jīng)驗表明，公道完善的基金評級體系是基金業(yè)規(guī)范發(fā)展的重要配套措施。在私募基金存在的情況下，需要一個獨立公正的評級機(jī)構(gòu)對基金經(jīng)理人的正確評價作為投資者選擇基金經(jīng)理人的參考，另外要留意完善當(dāng)前國內(nèi)不科學(xué)的基金評級方法。

（八）完善我國其他金融衍生工具

由于我國證券市場還處于發(fā)展的低級階段，做空機(jī)制、對沖風(fēng)險的避險工具的缺乏，私募基金在投資渠道上的受限，市場中金融產(chǎn)品單一，因此我國現(xiàn)有的私募基金實際上發(fā)揮的仍只是公募基金的部分功能。對此，筆者以為我國應(yīng)盡快推出股指期貨等金融期貨產(chǎn)品，擴(kuò)大私募基金的投資渠道。私募基金本身也應(yīng)充分利用國際市場以及國內(nèi)其他的市場來對沖風(fēng)險，以規(guī)避國內(nèi)股市的風(fēng)險。

參考文獻(xiàn)：

1、巴曙松.中國私募基金生存報告.大眾理財,2007(5).

2、王凌燕.中國私募基金發(fā)展題目研究.經(jīng)濟(jì)與治理,2007(3).

篇(4)

關(guān)鍵詞：私募基金運作機(jī)制風(fēng)險

伴隨著中國經(jīng)濟(jì)的高速增長，中國已成為亞洲最為活躍的潛力巨大的私募股權(quán)投資市場之一。我國私募基金產(chǎn)生于20世紀(jì)80年代末，其雛形是以政府為主導(dǎo)，主要為高科技企業(yè)融資的風(fēng)險投資基金，真正意義上的私募基金發(fā)展滯后。20世紀(jì)90年代到本世紀(jì)初，以私募證券投資基金為代表的非正規(guī)私募基金發(fā)展迅速，先期進(jìn)行風(fēng)險投資的公司也有相當(dāng)部分轉(zhuǎn)為私募證券基金。

一、國外私募基金運行機(jī)制

(一)設(shè)立程序與組織結(jié)構(gòu)

私募基金一般由兩類合伙人組成。第一類稱一般合伙人(GeneralPartner)，相當(dāng)于基金經(jīng)理，指的是創(chuàng)設(shè)基金的個人或團(tuán)體。一般合伙人處理私募基金的所有交易活動及日常管理。第二類是受限合伙人(LimitedPartner)。受限合伙人提供大部分資金但不參與基金的投資活動。在籌劃設(shè)立私募基金時，一般合伙人通過與受限合伙人簽訂《合伙人協(xié)議》來規(guī)定雙方的權(quán)利與義務(wù)。

私募基金的一般合伙人在前期準(zhǔn)備就緒后，就可以出售基金單位了，美國法律對私募基金出售的規(guī)定非常嚴(yán)格，不允許私募基金進(jìn)行任何的廣告宣傳。投資者一般通過四種方式參與投資：(1)依據(jù)上流社會的所謂可靠信息；(2)直接認(rèn)識某個基金的經(jīng)理人員；(3)通過其他的基金轉(zhuǎn)入；(4)由投資銀行、證券中介公司或投資咨詢公司的特別介紹。一般合伙人向事先確定的每—個潛在的投資者送交私人募集的買賣契約文件(包括《合伙人協(xié)議》)，向他們提供與有經(jīng)驗的投資者進(jìn)行面談的機(jī)會，或者提供投資咨詢。最后，與投資者簽署《合伙人協(xié)議》，吸納投資者的資金。這樣，一家私募基金便宣告成立。

(二)運作特點

1．嚴(yán)格限制投資者的范圍

私募基金的投資者主要是一些大的機(jī)構(gòu)投資者和一些富有人群，比如美國法律規(guī)定：投資于私募基金的投資者必須是“有資格的投資者”，個人投資者必須擁有500萬美元以上的證券資產(chǎn)，并且最近兩年的年收均入高于20萬美元，或包括配偶的收入高于30萬美元，如以法人機(jī)構(gòu)的名義進(jìn)行投資，則凈資產(chǎn)至少在100萬美元以上。

2．封閉式的合伙基金

私募基金大多是封閉式的合伙基金，不上市流通，在基金封閉期間，合伙投資人不能隨意抽資，封閉期限一般為5年或10年。

3．黑箱操作，投資策略高度保密

私募基金基本上都是黑箱操作，投資策略高度保密，私募基金無須像公募基金一樣在監(jiān)管機(jī)構(gòu)登記、報告、披露信息，私募基金的經(jīng)理人在與投資者簽訂的協(xié)議中一般要求有極大的操作自由度，對投資組合和操作方式也不透露，外界很難獲得私募基金的系統(tǒng)性信息。

4．主要投資于金融衍生市場，投機(jī)性強(qiáng)。

私募基金的背后一般沒有實物資產(chǎn)支撐，專門在金融市場從事各種買空、賣空交易，并從中獲取高額的投資收益。盡管私募基金的投資方式不盡相同，但是私募基金大多雇用專業(yè)人士負(fù)責(zé)基金管理，采用精確的數(shù)量模型，對投資交易實行所謂的程序化投資決策管理。

二、我國私募基金風(fēng)險

對比國外私募基金的運作，由于我國相關(guān)法律、政策、金融市場以及信用制度種種因素的不健全，是我國私募基金的發(fā)展面臨更大的風(fēng)險。

(一)法律與政策風(fēng)險

私募基金是指不采用公開方式，而通過私下與特定的投資人或債務(wù)人商談，以招標(biāo)等方式籌集資金，其實質(zhì)是一種私募融資。我國基金發(fā)行的主體只能是金融機(jī)構(gòu)，而這樣的私募基金沒有合法的投資主體資格，也就是說它是不受法律保護(hù)的，出現(xiàn)了糾紛是不受法律保護(hù)的。我國對私募基金的政策處于調(diào)整和規(guī)范中，在這一過程中如果管理層對某些私募基金進(jìn)行取締或關(guān)閉，不是完全沒有可能的。目前私募基金的投資人主要是上市公司、國有企業(yè)、民營企業(yè)和個人富豪，一旦規(guī)范化之后，將有很大一部分灰色投資將被迫撤出，尤其是上市公司和國有企業(yè)的資金會受到約束。

(二)市場風(fēng)險

私募基金的操作手段是利用金融衍生工具進(jìn)行對沖，在控制風(fēng)險的同時，也加大了風(fēng)險。在目前中國期權(quán)、期貨等金融衍生工具不完善甚至不存在、基金管理人素質(zhì)不高的條件下，私募基金主要依靠在證券市場上“做莊”或跟莊獲取收益，既影響了證券市場的穩(wěn)定性，也使其面臨的風(fēng)險擴(kuò)大。

(三)信用風(fēng)險

目前私募基金的運作機(jī)制，一方面是靠管理人必須持有較高的股份(10％～30％)，以進(jìn)行利益捆綁，另一方面，是靠管理者良好的個人信用和盈利記錄。但環(huán)境是不斷變化的，任何合同都是不完備的、不充分的，任何信用都是有限度的。如果客戶與管理人中的某一方不遵守合同，從而給另一方造成損失，受損的一方缺乏有效的保護(hù)手段．可能會以不規(guī)范的方式解決不規(guī)范的問題，導(dǎo)致出現(xiàn)嚴(yán)重的后果。

三、對于我國私募基金風(fēng)險監(jiān)控措施

(一)推廣有限合伙型私募基金

投資者能夠以有限合伙人身份投入資金并承擔(dān)有限責(zé)任，而基金管理人則以少量資金介入成為普通合伙人并承擔(dān)無限責(zé)任，基金管理人具體負(fù)責(zé)投入資金的運作，并按照合伙協(xié)議的約定收取管理費。在資本市場中，設(shè)置有限合伙制度，建立有限合伙企業(yè)，可以解決困擾已久的不少問題。例如，由于保底分成條款引起的委托理財糾紛，在有限合伙制度下，可使所謂的擾亂金融市場秩序與保障契約自由之爭成為偽問題；

(二)大力加強(qiáng)投資者的風(fēng)險教育

西方的證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)之所以認(rèn)為，私募基金不必像公募基金那樣進(jìn)行嚴(yán)格的信息披露和監(jiān)管，主要是私募基金投資者成熟、有理性，能夠承擔(dān)風(fēng)險，自己具備了對基金經(jīng)理人的經(jīng)營活動進(jìn)行有效監(jiān)督的能力。

篇(5)

內(nèi)容摘要：我國房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展迅速，但隨著一系列政策法規(guī)的出臺，傳統(tǒng)融資渠道縮緊，資金需求方面存在缺口，融資渠道的多樣化成為房地產(chǎn)企業(yè)面臨的重要問題。本文運用現(xiàn)代金融理論對房地產(chǎn)投資基金這一全新融資方式的概念做了界定，通過比較了國內(nèi)外的房地產(chǎn)投資基金運作方式，認(rèn)為可借鑒西方先進(jìn)的經(jīng)驗，并在此基礎(chǔ)上提出了發(fā)展房地產(chǎn)投資基金的現(xiàn)實意義及對策。

關(guān)鍵詞：產(chǎn)業(yè)投資基金房地產(chǎn)投資基金REITs公司型

我國在經(jīng)歷了一系列土地、貸款政策變動后，傳統(tǒng)金融渠道緊縮，房地產(chǎn)開發(fā)商資金普遍吃緊，前期資金運作面臨著極大的考驗，尋求新的融資渠道成為房地產(chǎn)業(yè)亟待解決的問題。而房地產(chǎn)投資基金作為一項有效的間接金融工具對目前的房地產(chǎn)金融市場的完善是條好出路。

房地產(chǎn)投資基金概述

基金是由基金發(fā)起人以發(fā)行受益?zhèn)蚬善毙问絽R集相當(dāng)數(shù)量且有共同投資目的的投資者的資金，委托由投資專家組成的專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行分散的投資組合，投資者按出資比例分享投資收益并承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險。

房地產(chǎn)投資基金是以房地產(chǎn)業(yè)為投資對象，通過發(fā)行受益憑證或基金份額將投資者的資金匯集，交由房地產(chǎn)業(yè)投資專家進(jìn)行專業(yè)投資的一種集合投資制度。房地產(chǎn)投資基金屬于產(chǎn)業(yè)投資基金的一種。

由于房地產(chǎn)開發(fā)投資規(guī)模大、周期長等原因，使房地產(chǎn)開發(fā)、投資所需資金巨大，普通投資者難以承付。因此需要建立房地產(chǎn)基金，由專業(yè)的房地產(chǎn)運作機(jī)構(gòu)發(fā)起，將社會上一些閑散資金集中起來，利用這種專業(yè)的運作模式，不但可以給投資者帶來較高的回報，還可以有效的回避風(fēng)險。

國內(nèi)外房地產(chǎn)投資基金的比較分析

美國的房地產(chǎn)投資信托。美國的房地產(chǎn)投資信托，是指由房地產(chǎn)投資信托（REITs）機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)對外發(fā)行受益憑證，向投資者募集資金，并將所募集資金委托一家房地產(chǎn)開發(fā)公司負(fù)責(zé)投資標(biāo)的開發(fā)、管理及未來的出售，所獲利潤由受益憑證持有人分享。其中，信托機(jī)構(gòu)、房地產(chǎn)公司、投資者是美國房地產(chǎn)投資信托的三大主體。

在美國，房地產(chǎn)投資基金一般采用的組織形式是公司型和合伙型。在資金的募集方面，一般采用的是私募的方式，對象是少數(shù)特定的投資者。在形式上，由于基金投資的資產(chǎn)流動性有限，應(yīng)采用封閉式，即規(guī)定在基金成立后一段時間內(nèi)不允許贖回。

日本信托式房地產(chǎn)的發(fā)展。日本的信托制度是從美國引進(jìn)的。1902年，日本興業(yè)銀行成立后首次開辦了信托業(yè)務(wù)。1923年，日本頒布了《信托法》、《信托業(yè)發(fā)》，這兩個法律使日本信托業(yè)步入了新時期。日本以金錢信托為主，不動產(chǎn)信托雖然比重不大，但發(fā)展最快。日本的房地產(chǎn)信托是指土地及地面固定物的信托，它是以管理和出賣土地、房屋為目的的信托。日本信托式房地產(chǎn)證券化的一個最為顯著的特點是，作為委托人的業(yè)主可以不放棄土地所有權(quán)，而且不必直接準(zhǔn)備工程費用就能達(dá)到有效利用土地的目的，并以信托分紅的形式得到長期而穩(wěn)定的收益。

我國的房地產(chǎn)投資基金。目前我國房地產(chǎn)投資基金主要表現(xiàn)為兩種形態(tài)：一是以精瑞基金、偉業(yè)資產(chǎn)、歐尚信托等為主，參照國外房地產(chǎn)投資基金中的權(quán)益型融資模式，采用投資公司形式設(shè)立并對其資產(chǎn)進(jìn)行房地產(chǎn)股權(quán)組合投資。由于缺少產(chǎn)業(yè)基金法律規(guī)范和保障，多采用承受風(fēng)險能力較強(qiáng)的私幕形式，最終以股權(quán)溢價回購方式實現(xiàn)投資者資金的增值。另一種是北國投、重慶國投、中煤信托廣泛采用的房地產(chǎn)信托基金，其運作上有“一法兩規(guī)”（信托法，信托資金管理辦法，信托投資管理辦法）約束，資金主要投向房地產(chǎn)開發(fā)中的“過橋”貸款和制定房地產(chǎn)項目的開發(fā)建設(shè)。由于投資中趨于對抗風(fēng)險能力的考慮，對資金起點要求較高，期限多在1-3年，不是嚴(yán)格意義上的房地產(chǎn)投資基金，更多的表現(xiàn)為一種集合資金信托計劃。

我國發(fā)展房地產(chǎn)投資基金的意義

完善房地產(chǎn)金融市場，解決房地產(chǎn)資金供給問題。房地產(chǎn)開發(fā)具有投資大、周期長的特點，加之目前政策限制了部分銀行信貸，國內(nèi)金融體制造成了融資困難。房地產(chǎn)企業(yè)可通過獲得房地產(chǎn)投資基金的投資，拓寬融資渠道，減少對銀行貸款的依賴，降低銀行金融風(fēng)險并預(yù)防和化解經(jīng)營風(fēng)險。

整合提升房地產(chǎn)行業(yè)，促進(jìn)優(yōu)勝劣汰，實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。房地產(chǎn)投資基金的投資機(jī)制能促成房地產(chǎn)投資的理性化發(fā)展，只有那些運作規(guī)范、市場前景好的房地產(chǎn)項目才能得到房地產(chǎn)投資基金的資金支持，因此，發(fā)展房地產(chǎn)投資基金在客觀上促進(jìn)了房地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)部的結(jié)構(gòu)調(diào)整，實現(xiàn)了資源的優(yōu)化配置。

為投資者提供多元化的投資渠道，滿足大眾資本的投資需求。我國金融市場中，社會大眾資本因為投資渠道狹窄而沒有得到有效運用，而房地產(chǎn)開發(fā)投資規(guī)模大，周期長和專業(yè)性等特點，使大眾投資者難以直接進(jìn)入。房地產(chǎn)投資基金這類新型投資工具的出現(xiàn)為社會大眾資本的介入房地產(chǎn)業(yè)提供了有利條件。

我國房地產(chǎn)投資基金的障礙

現(xiàn)行政策法規(guī)的障礙。自從《投資基金法》將非證券化的投資基金內(nèi)容從中剔除后，變成了《證券投資基金法》，此外私募基金合法化的問題，給房地產(chǎn)投資基金的規(guī)范和系統(tǒng)發(fā)起帶來了不確定性。同時還要面對資金的進(jìn)入和退出通道、投入和產(chǎn)出的方式、時間標(biāo)準(zhǔn)等問題，這些都需要法律和法規(guī)的配套支持。

專業(yè)人才匱乏。由于房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展中涉及規(guī)劃、投融資、建設(shè)、經(jīng)營、管理、評估、經(jīng)紀(jì)等眾多的專業(yè)性和對區(qū)域性知識領(lǐng)域，而我國在這些專業(yè)復(fù)合型人才缺乏。市場上的人才欠缺增加了房地產(chǎn)業(yè)投資中的風(fēng)險，限制了房地產(chǎn)資金鏈的擴(kuò)展和投資基金發(fā)展模式的多樣化創(chuàng)新。

投資者的自身缺陷。盡管資本市場和貨幣市場外囤積了大量場外資金，但投資者卻不敢貿(mào)然進(jìn)入房地產(chǎn)市場。我國房地產(chǎn)行業(yè)會計制度的嚴(yán)重不透明和信息披露的嚴(yán)重不對稱，還有短期收益模式以及嚴(yán)重依賴銀行貸款的單一融資方式和高負(fù)債率，都使房地產(chǎn)業(yè)在與基金尤其是海外基金這一高度化和專業(yè)化的創(chuàng)新金融方式接軌方面缺乏系統(tǒng)性的準(zhǔn)備和接口。

我國發(fā)展房地產(chǎn)投資基金的對策

健全與完善有關(guān)房地產(chǎn)投資基金的有關(guān)法規(guī)體系。目前，國內(nèi)房地產(chǎn)投資基金具有系統(tǒng)性、復(fù)雜性、綜合性的特點，涉及國民經(jīng)濟(jì)多個領(lǐng)域，需要制定和完善相應(yīng)的房地產(chǎn)投資基金法規(guī)或產(chǎn)業(yè)投資基金法規(guī)，對房地產(chǎn)業(yè)投資基金的公司設(shè)立、融資規(guī)模、財務(wù)審核、資產(chǎn)運作、稅收機(jī)制、監(jiān)管法則等方面做出細(xì)化法律規(guī)定，使房地產(chǎn)投資基金的建立和發(fā)展有法可依。

改革基金管理制度方面的問題。我國為了降低投資基金風(fēng)險，保護(hù)中小投資者利益，在1997年頒布的《證券投資基金管理條例》中規(guī)定“投資于股票、債券的比例，不低于該基金資產(chǎn)總值的80%，投資國家債券的比例，不低于該基金資產(chǎn)凈值的20%”，還特別規(guī)定“禁止將基金資產(chǎn)進(jìn)行房產(chǎn)投資”。但從長遠(yuǎn)看，這些規(guī)定限制較多，必然會束縛基金的發(fā)展，也制約了房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

篇(6)

可參與基金有限

“因為涉及的條件很多，基金參與股指期貨將會比較復(fù)雜與謹(jǐn)慎，比如基金合同，市場上現(xiàn)有基金合同注明可投股指期貨的才20多只。而且目前基金公司對現(xiàn)金頭寸的管理要比較嚴(yán)格，如果參與可能是以套期保值的方式。”深圳某合資基金風(fēng)險控制人員向《環(huán)球財經(jīng)》記者表示。這也符合國際慣例，多數(shù)國家都會嚴(yán)格控制公募基金涉足衍生品的風(fēng)險，在美國，共同基金參與股指期貨的力度也不大，參與股指期貨力度較大的主要是以私募為主的對沖基金。

即使股指期貨推出，基金公司也需要邁過幾道門檻。數(shù)據(jù)顯示：目前基金市場上共有28只基金不需要履行其他手續(xù)即可直接進(jìn)入股指期貨等衍生品市場投資。包括華夏策略、華夏藍(lán)籌等4只華夏基金，嘉實基金和中銀基金旗下各有3只基金可投股指期貨；博時基金、長盛基金、景順長城3家基金公司旗下，各有2只基金可投資股指期貨。而其他基金若要參與股指期貨交易，需要變更投資范圍，還需要管理層政策的進(jìn)一步明確，其中涉及與托管行協(xié)商、召開基金持有人大會并報備證監(jiān)會等程序。

“桿杠”交易會受控

基金等機(jī)構(gòu)投資者由于受到政策約束未能參與股指期貨的首月交易。證監(jiān)會4月底正式下發(fā)《證券投資基金投資股指期貨指引》，對于能夠參與股指期貨的基金類型、投資目標(biāo)和規(guī)模、風(fēng)險控制、信息披露制度等作出明確規(guī)定。

《指引》里明確提出，要按照套期保值、嚴(yán)控風(fēng)險、嚴(yán)控規(guī)模思路，嚴(yán)格限制投資比例。基金持有的買入股指期貨合約價值不得超過基金凈資產(chǎn)的10％，基金持有的賣出期貨合約價值不得超過基金持有的股票總市值20％。很顯然，對空頭合約相對寬松，這體現(xiàn)出監(jiān)管層鼓勵套保、限制投機(jī)的意圖。

股票周轉(zhuǎn)率將下降

景順長城基金公司投資總監(jiān)蔡寶美向《環(huán)球財經(jīng)》記者表示，股指期貨推出后，如果認(rèn)為某些股票下跌風(fēng)險比較大而來不及賣出、或者單一品種配置比例過高，則可以在保持原有股票持倉比例不變的情況下，通過買入空頭期指對沖風(fēng)險，而使基金的持股風(fēng)格并不會有明顯變化，基金公司將更加注重股票的基本面情況。她告訴記者，根據(jù)海外市場經(jīng)驗來看，股指期貨推出后，往往基金的股票周轉(zhuǎn)率會出現(xiàn)下降。

另外，嘉實300指數(shù)基金經(jīng)理楊宇認(rèn)為，股指期貨能夠有效提高基金的風(fēng)險管理效率，“比如說，法規(guī)限一制基金對于現(xiàn)金和一年期以內(nèi)政府債券的投資比例必須在5％以上，這樣你就只能9S％被動盯住指數(shù)。但有了衍生品以后，在法律規(guī)定范圍內(nèi)，也可以做100％盯住指數(shù)的基金。比如說，我們利用股指期貨的杠桿效應(yīng)，拿0.6％做股指期貨合約，經(jīng)過10倍的杠桿放大，就可以百分之百盯住指數(shù)了。”

基金業(yè)績差異將更加突出

股指期貨以及融資融券業(yè)務(wù)的開展，在豐富基金操作手段的同時，也對基金的管理運作能力提出了更高要求，勢必加速基金行業(yè)的洗牌。

海通證券基金研究員婁靜認(rèn)為，股指期貨出臺后，基金就有了良好的擇時武器，在擇時和選股能力的雙重考驗下，對基金經(jīng)理來說是一個非常大的挑戰(zhàn)。同時，擇時難以把握，如果失誤對基金業(yè)績的負(fù)面影響非常大。由于各個基金經(jīng)理或者投資委員會擇時能力差異較大，會對基金業(yè)績產(chǎn)生較大的影響，導(dǎo)致基金業(yè)績分化會更加嚴(yán)重。特別是由于混合型基金的策略之一是靈活資產(chǎn)配置策略，即根據(jù)市場的變化將資產(chǎn)在股票和債券上轉(zhuǎn)換，因此，婁靜認(rèn)為混合型基金運用股指期貨的力度會相對較大，業(yè)績的分化會更加明顯。另外，也有基金研究員同時指出，部分規(guī)模較小的基金公司，無法及時提升自我投研能力，從而難以盡早地有效利用股指期貨和融資融券，因此不可避免地使自己與大型基金公司間的差距進(jìn)一步加大。封基套利機(jī)會已經(jīng)不大

深交所1月12目的公開信息顯示，基金普惠出現(xiàn)在大宗交易的名單當(dāng)中。成交價格為1.67元，大宗交易價比場內(nèi)均價高出69％，成交數(shù)量為900萬份，成交金額1503萬元。以高出6.9％的溢價去買基金普惠，很難不讓人聯(lián)想到股指期貨引發(fā)套利機(jī)會對封基行情的刺激作用。

所謂封閉式基金的無風(fēng)險套利，指的是以折價在二級市場上買入封閉式基金，同時賣空與之相關(guān)，生非常大的滬深3∞指數(shù)期貨，以期規(guī)避市場下跌風(fēng)險。在封閉式基金到期折價率歸零時，獲得無風(fēng)險的收益。其收益率即封閉式基金的折價率。從國外的歷史經(jīng)驗來看，股指期貨的推出將促進(jìn)封閉式基金價格回歸價值，而當(dāng)股指期貨準(zhǔn)備期完成，正式交易之時，封閉式基金無風(fēng)險套利的空間可能已經(jīng)十分狹窄，市場炒作意愿將有所下降。

近期封閉式基金價格表現(xiàn)繼續(xù)明顯超越同期市場，截止5月21日，4月16日以來基金指數(shù)僅下跌8.57％，而同期上證指數(shù)下跌18.37％，超越大盤近10個百分點。在此背景下傳統(tǒng)封閉式基金整體折價率進(jìn)一步下降，5月14日僅有12.72％，處于2005年以來的低位，在系統(tǒng)性風(fēng)險下雖有相對收益，但絕對收益的獲得難度較大。

指數(shù)基金受青睞

基金研究員的普遍共識是滬深300指數(shù)期貨的推出，將直接利好指數(shù)基金。特別是作為股指期貨的首個標(biāo)的指數(shù)的滬深300基金，將是市場資金關(guān)注的重要籌碼。

篇(7)

摘要：產(chǎn)業(yè)投資基金是一種支持和發(fā)展本國經(jīng)濟(jì)的重要方式和有效途徑，特別是為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展起到了重要的推動作用。我國正處于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要時期，發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資基金有著重要的戰(zhàn)略意義。從分析我國產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展現(xiàn)狀入手，找出其發(fā)展障礙，并提出有針對性的建議。

關(guān)鍵詞：產(chǎn)業(yè)投資基金；發(fā)展現(xiàn)狀；障礙

中圖分類號：F832.48 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號：1673－291X（2011）23－0137－02

產(chǎn)業(yè)投資基金，是指通過發(fā)行基金受益憑證募集資金，交由專業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)運作，基金資產(chǎn)分散投資于不同的產(chǎn)業(yè)或項目，以獲取投資收益和資本增值的一種基金形態(tài)。在美歐等發(fā)達(dá)國家成熟的資本市場條件下，產(chǎn)業(yè)投資基金作為有效的金融工具，以其方便靈活、投資領(lǐng)域獨特的優(yōu)勢，將處于不同發(fā)展階段的企業(yè)、產(chǎn)業(yè)與多層次資本市場對接起來，極大地提高了資本市場的資源配置能力和風(fēng)險分散能力。產(chǎn)業(yè)投資基金在我國屬于新生事物，其發(fā)展不過二十幾年時間。在這短短的二十幾年時間里，我國產(chǎn)業(yè)投資基金培育出一批高新技術(shù)，為我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展作出了突出貢獻(xiàn)，有力地帶動了我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。但與美國、歐洲等發(fā)達(dá)國家和地區(qū)相比，我國產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展程度還比較低，而產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化演進(jìn)又是一個長期復(fù)雜的過程。因此，要使產(chǎn)業(yè)投資基金對我國宏觀產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生更加深刻而廣泛的影響，還需要對產(chǎn)業(yè)投資基金進(jìn)行進(jìn)一步的分析、發(fā)展。

一、產(chǎn)業(yè)投資基金的法律法規(guī)分析

法律和法規(guī)是基礎(chǔ)設(shè)施投資基金長期穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)，合理健全的法律法規(guī)體系是產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展的保障，如果法律法規(guī)缺失，可能導(dǎo)致基礎(chǔ)設(shè)施投資基金行業(yè)的各種不規(guī)范現(xiàn)象。如發(fā)起人資格審核不規(guī)范、基金組織結(jié)構(gòu)不規(guī)范、基金投資方向不當(dāng)、基金信息披露不合理等，這些不規(guī)范行為可能影響到基金市場的正常秩序，不利于基金的健康發(fā)展。但是我國目前關(guān)于產(chǎn)業(yè)投資基金的立法存在著一些問題：

第一，本土產(chǎn)業(yè)投資創(chuàng)業(yè)投資進(jìn)行的規(guī)定。2006年3月1日開始施行的《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》只是對創(chuàng)業(yè)投資基金進(jìn)行了規(guī)定而且也只是“暫行”規(guī)定。這種立法現(xiàn)狀使得我國本土產(chǎn)業(yè)投資基金的設(shè)立找不到足夠的法律依據(jù)，只能通過國家相關(guān)部門的個別審批來設(shè)立，嚴(yán)重阻礙了我國產(chǎn)業(yè)投資基金的蓬勃發(fā)展。

第二，立法的層次低，效力不高。當(dāng)前，關(guān)于產(chǎn)業(yè)投資基金的規(guī)范都是由國務(wù)院相關(guān)部門聯(lián)合制定的，屬于行政規(guī)章，在我國社會主義法律體系中，位階不高，進(jìn)而導(dǎo)致效力不強(qiáng)，使得在實踐中，往往得不到有效地執(zhí)行和遵守。

第三，法律規(guī)范不夠明確具體，不夠全面。法律對產(chǎn)業(yè)投資基金的規(guī)范不夠明確、具體，導(dǎo)致實踐中操作性很差，同時內(nèi)容也有缺失，如至今我國并沒有以法律的形式將私募明確合法化。這也使得在實際操作中，很容易違反法律、法規(guī)的相關(guān)規(guī)定。

從目前情況來看，對基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)基金和促進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)發(fā)展來說，盡快出臺一些規(guī)范產(chǎn)業(yè)投資基金的法律法規(guī)使基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金運轉(zhuǎn)起來已迫在眉睫。當(dāng)前應(yīng)抓緊逐步制定和完善產(chǎn)業(yè)投資政策法規(guī)體系，在實踐中探索和規(guī)范基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展。應(yīng)盡快出臺《基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)投資基金暫行管理辦法》；在基金發(fā)展過程中，再根據(jù)發(fā)展中積累的經(jīng)驗，適時頒布《產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》；等將來條件成熟時，再出臺一部具有全局規(guī)范性的《產(chǎn)業(yè)投資基金法》。

二、產(chǎn)業(yè)投資基金管理體制分析

關(guān)于產(chǎn)業(yè)投資基金是否需要監(jiān)管，學(xué)術(shù)界存有爭議。北京大學(xué)金融與產(chǎn)業(yè)發(fā)展研究中心主任何小鋒教授認(rèn)為，產(chǎn)業(yè)投資基金實為私募股權(quán)基金，政府介入太多，政策風(fēng)險過高，不利于市場力量發(fā)揮作用；審批時間較長，浪費行政資源，也不適應(yīng)市場的變化。其性質(zhì)決定了產(chǎn)業(yè)投資基金無須立法監(jiān)管。筆者對此不敢茍同，因為產(chǎn)業(yè)投資基金運作程序復(fù)雜，其投資對象就決定了比證券投資基金具有更大的風(fēng)險性，它涉及到相關(guān)投資者利益的保護(hù)和金融市場秩序的穩(wěn)定。在是否需要金融監(jiān)管問題上，監(jiān)管理論有一個基本判斷標(biāo)準(zhǔn)，就是你是否使用他人的金錢，而產(chǎn)業(yè)投資基金運作特征之一是由專家（管理人）為投資者理財。因此，對產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展不能放任自流，必須進(jìn)行監(jiān)管。但在我國現(xiàn)行分業(yè)經(jīng)營，分業(yè)管理的金融監(jiān)管體制下，對產(chǎn)業(yè)投資基金監(jiān)管職責(zé)并不明確，監(jiān)管主體、監(jiān)管手段和方式有待相關(guān)法律法規(guī)作出明確的規(guī)定。渤海產(chǎn)業(yè)基金通過國務(wù)院特批設(shè)立，解決了產(chǎn)業(yè)投資基金的合法性問題。但在這種個案審批制度下，一方面處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時期各方面的法律法規(guī)尚不健全，另一方面我國現(xiàn)階段也存在信用資源匱乏的問題。兩種問題交織在一起，政府行政權(quán)力常常對產(chǎn)業(yè)投資基金實行直接干預(yù)來維護(hù)金融體系的穩(wěn)定。而實際上進(jìn)行股權(quán)私募投資的其他企業(yè)則無法名正言順地取得合法資格。這就使產(chǎn)業(yè)投資基金的設(shè)立復(fù)雜化，不利于發(fā)揮市場的基礎(chǔ)性作用，限制了產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展壯大。同時，由于缺乏制度制約，容易導(dǎo)致權(quán)力“尋租”，影響監(jiān)管的公正和效率。

目前，我國對產(chǎn)業(yè)投資基金的設(shè)立、監(jiān)管缺乏專門的管理機(jī)構(gòu)，而是由發(fā)改委、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會和國資委等部門共同行使，而這些部門之間還沒有針對產(chǎn)業(yè)投資基金管理建立有效的信息共享和協(xié)調(diào)機(jī)制，無法有效地進(jìn)行溝通，亦沒有明確的監(jiān)督管理制度，容易出現(xiàn)多頭監(jiān)管的現(xiàn)象，造成產(chǎn)業(yè)投資基金監(jiān)管的混亂。產(chǎn)業(yè)投資基金監(jiān)管體制不健全，有可能造成產(chǎn)業(yè)投資基金無序發(fā)展，加大產(chǎn)業(yè)投資基金的運行風(fēng)險，進(jìn)而損害投資者的利益，影響產(chǎn)業(yè)投資基金市場健康發(fā)展。

我國產(chǎn)業(yè)投資基金監(jiān)管體制實際上涉及三個層面的關(guān)系。一是中央各部委局的關(guān)系，如國家發(fā)改委、國資委、科技部、財政部、商務(wù)部、中國人民銀行、國家稅務(wù)總局、國家工商行政管理總局、中國銀監(jiān)會和國家外匯管理局等；二是各個地方政府對產(chǎn)業(yè)投資基金管理權(quán)限不同；三是中央部委局與地方性政府監(jiān)管權(quán)限的劃分。目前，我國產(chǎn)業(yè)投資基金監(jiān)管體制存在監(jiān)管權(quán)限不明、各自為政、多頭監(jiān)管和受利益驅(qū)動放松監(jiān)管的現(xiàn)象。由于我國產(chǎn)業(yè)投資基金處于發(fā)展初期，一些問題還處于萌芽階段，發(fā)展壓倒了規(guī)范，人們對監(jiān)管問題還沒有引起足夠的重視。

而要解決上述問題，筆者認(rèn)為可以從三個方面入手做出努力。一是理順中央部委之間及與地方政府的關(guān)系，明確各自的監(jiān)管權(quán)限，統(tǒng)一各地產(chǎn)業(yè)投資基金設(shè)立標(biāo)準(zhǔn)和程序，逐步改變產(chǎn)業(yè)投資基金多頭監(jiān)管局面。在初期，建立由國家發(fā)改委牽頭、有關(guān)部委局參加的信息共享和協(xié)調(diào)機(jī)制，逐步形成統(tǒng)一而分工的產(chǎn)業(yè)投資基金監(jiān)管體制，為產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展?fàn)I造良好的外部環(huán)境。二是在重視政府監(jiān)管作用同時，更要發(fā)揮行業(yè)協(xié)會自律作用，探索建立具有中國特色的集中統(tǒng)一管理和自律相結(jié)合的監(jiān)管體制。在產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展初期，政府介入要“適度”和“適時”，并充分發(fā)揮行業(yè)協(xié)會自律作用，制定產(chǎn)業(yè)基金從業(yè)人員的資格標(biāo)準(zhǔn)和行為準(zhǔn)則，積極探索我國產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展道路和模式。三是要制定監(jiān)管制度，依法規(guī)范制度監(jiān)管行為，改進(jìn)監(jiān)管手段，逐步由審批制過渡為核準(zhǔn)制，建立規(guī)范的信息披露機(jī)制，及時查處違法行為，為投資者提供法律救濟(jì)支持，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)投資基金的規(guī)范化運作。

三、產(chǎn)業(yè)投資基金有效的退出機(jī)制分析

產(chǎn)業(yè)投資基金運作的基本特性是“以退為進(jìn)，為賣而買”，資產(chǎn)的流動性對基金運營至關(guān)重要。產(chǎn)業(yè)投資基金投資企業(yè)的目的不是長期持有股份，而是通過企業(yè)成長獲取回報。在國外，經(jīng)過多年發(fā)展，已經(jīng)形成了IPO、柜臺交易、產(chǎn)權(quán)交易、并購市場、資產(chǎn)證券化和內(nèi)部市場等無縫鏈接的資本市場，為產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展提供了發(fā)達(dá)健全的退出渠道，營造了良好的市場環(huán)境。而國內(nèi)目前的多層次資本市場發(fā)育不夠，缺乏風(fēng)險投資基金的有效退出渠道。目前，我國在滬深兩大證券交易所之外，尚沒有運作規(guī)范的三板市場為企業(yè)提供便捷的投融資通道，產(chǎn)業(yè)投資基金實現(xiàn)退出難度大、周期長。對產(chǎn)業(yè)投資基金來說，如果不能實現(xiàn)及時退出，投資者無法獲取高增長階段的高利潤，這將極大地影響投資熱情。

退出機(jī)制的設(shè)計是效率投資增值的關(guān)鍵，其設(shè)計和執(zhí)行關(guān)系到整個投資活動的收益實現(xiàn)。歸納起來，目前效率投資的退出渠道主要包括三種：一是IPO公開上市，即所投資企業(yè)上市后公開出售所持有股份，實現(xiàn)資本的退出。IPO方式可以使投資者獲得超額資本回報，同時也能表明所投資企業(yè)具有良好的經(jīng)營業(yè)績和發(fā)展前景，因此最樂于接受的方式。二是股權(quán)轉(zhuǎn)讓，即當(dāng)資本不能通過二級市場變現(xiàn)時，產(chǎn)業(yè)投資基金將所持有的企業(yè)股份通過管理層收購方式回賣給企業(yè)，或者通過產(chǎn)權(quán)交易市場將企業(yè)股份轉(zhuǎn)賣給另一家有實力的企業(yè)。三是清算，這是一種被動退出的方式，同過清算企業(yè)資產(chǎn)實現(xiàn)資本退出。清算的方式主要有解散清算、自然清算和破產(chǎn)清算。一般來說，通過清算方式僅能部分收回資本。

要在我國建立有效的退出機(jī)制，我們可以從以下幾個方面入手：

1.完善二板市場

目前，我國還沒建立真正的二板市場。主板市場現(xiàn)在是企業(yè)的主要上市渠道，但是由于種種條件的限制，使得主板市場成為產(chǎn)業(yè)投資基金退出體系框架中比較難以實現(xiàn)的一個組成部分。因此，建立一個有活力的、規(guī)范化的低成本、低上市標(biāo)準(zhǔn)的二板市場勢在必行。通過制度和監(jiān)管來保證投資者的權(quán)益，促使市場繁榮。從而使二板市場真正成為我國新興企業(yè)和高科技企業(yè)最優(yōu)良的融資場所，并確保其上市要求比主板市場略微寬松，如在盈利性要求、最低資本要求、主營業(yè)務(wù)要求、行業(yè)要求、股本要求等方面可適當(dāng)?shù)姆艑挕．?dāng)然，考慮到新興市場的特點，為保護(hù)投資者的利益，保護(hù)二板市場的運行質(zhì)量和運行效率，在中國二板市場的成立初期，上市標(biāo)準(zhǔn)不宜過于寬松，應(yīng)隨著二板市場的發(fā)展，在投資者日益成熟、新興企業(yè)運作日益規(guī)范之后，再逐步放寬各種限制，與國際慣例接軌。

2.鼓勵和引導(dǎo)高科技受資企業(yè)到海外上市

國家對股票發(fā)行實行額度管理，并將政策傾斜于國有大中型企業(yè)，使得容易受到產(chǎn)業(yè)投資基金青睞的眾多中小企業(yè)基本上不存在上市的可能。相反，在香港創(chuàng)業(yè)板市場和許多國外證券市場特別是國外二板市場卻沒有這些限制。只要企業(yè)符合上市標(biāo)準(zhǔn)，經(jīng)過特定程序，就可以上市融資。

3.發(fā)展和完善產(chǎn)權(quán)交易市場

并購市場的形成必須依托于一個成熟、完善的產(chǎn)權(quán)交易市場。因而，建立完善的產(chǎn)權(quán)交易市場無疑是當(dāng)前的必由之路。為了積極努力地改變這種現(xiàn)狀，第一，必須大力發(fā)展地方產(chǎn)權(quán)交易市場和全國性的產(chǎn)權(quán)交易市場。可以考慮在高新技術(shù)企業(yè)集中地區(qū)，選擇一些經(jīng)營管理水平較高的產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)。對其加以改造和完善，使其從事證券場外交易。以實現(xiàn)產(chǎn)權(quán)市場的證券化；同時，各產(chǎn)權(quán)交易市場之間應(yīng)建立聯(lián)系，盡快實現(xiàn)聯(lián)網(wǎng)交易，加速發(fā)展全國性的、為中小企業(yè)服務(wù)的產(chǎn)權(quán)交易市場。第二，要規(guī)范我國企業(yè)間的產(chǎn)權(quán)交易行為。中央政府應(yīng)出臺有關(guān)的法律法規(guī)，對產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓的有關(guān)問題作出統(tǒng)一的規(guī)定，破除各地區(qū)、各部委的一些相互抵觸的規(guī)定，促使我國企業(yè)間產(chǎn)權(quán)交易的規(guī)范化。第三，必須加速培育產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)，盡快成立產(chǎn)權(quán)市場監(jiān)管機(jī)構(gòu)，對企業(yè)間的產(chǎn)權(quán)交易進(jìn)行監(jiān)督和管理。應(yīng)該將大多數(shù)產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)培育成市場中介，以幫助企業(yè)順利實現(xiàn)非證券化的實物型產(chǎn)權(quán)交易向證券化的標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)權(quán)交易的轉(zhuǎn)變，并為企業(yè)進(jìn)行并購程序設(shè)計等服務(wù)，使產(chǎn)業(yè)投資基金并購?fù)顺鲰樌麑崿F(xiàn)。

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