序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇期貨投資步驟范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創作。

篇(1)

據了解，目前市場上可以投資的黃金有實物黃金、紙黃金、黃金期貨以及黃金股票。“由于美元貶值和地緣政治等因素，金價上漲勢頭還很堅挺，目前，各類黃金投資品種都是不錯的選擇。但是，投資者還需要根據自己的風險偏好來決定，我更偏向于投資黃金類股票。”高德黃金分析師田立帥說。

黃金期貨

期貨總是以其高回報高風險的姿態出現，黃金期貨也不例外。由于進行杠桿交易，較之其它投資品種相比，黃金期貨可以用較低的投資成本獲得較高的收益。但是，期貨投資畢竟風險很高，比較適合了解期貨特點又有較高風險承受能力的投資者。

“黃金期貨并不是大眾投資者的選擇，它需要投資者具備一定的期貨知識，并且要有很強的風險防范意識。”田立帥說。

實物黃金

當前，投資者購買實物黃金并不是佳選。一方面，實物黃金不易保管，另一方面，實物黃金容易磨損造成損失，再者，實物黃金還會占用大量的資金，不利于資金合理分配，并且，實物黃金的收益率也較低。因此，實物黃金適合進行收藏、交易需求不大的投資者。

紙黃金

與實物金相比，紙黃金不必進行實物金的提取，這樣就省去了黃金的運輸、保管、檢驗、鑒定等步驟，但是，其買入價與賣出價之間的差額小于實金買賣的差價，因此，收益比較低。

黃金股票

篇(2)

[關鍵詞]：股指期貨 套期保值 交易策略

一、套期保值相關概念

（一）股指期貨套期保值

股指期貨套期保值是指在股票期貨市場和現貨市場之間建立對沖交易機制，來實現現貨市場價格風險轉移的交易行為。在進行股指期貨套期保值操作時，應遵循以下四個原則：品種相同或相近原則；月份相同或相近原則；方向相反原則；數量相當原則。

（二）基差

基差是指股指標的價格與股指期貨合約價格之間的差值。一般而言，如果投資者在進行套期保值前后，基差不變，則有可能實現完全套期保值。但是由于股指期貨標的指數價格與股指期貨價格的變化幅度不完全相同，因此基差總是處于不斷的變化中，并將直接影響到股指期貨套期保值的效果。

根據基差變動情況的不同，應采取的套期保值策略也就不同，具體情況如表1所示：

（三）最優套期保值比率

1.完全套期保值模型

假設股價指數與股指期貨價格變動方向相同且走勢完全一致，而且不存在基差風險以及交易費用、稅收費用等其他費用，則認為通過套期保值可以完全規避風險，此時將最優套期保值比率設為1。但是由于該方法的假設與現實情況存在較大出入，因此存在一定的缺陷。

2.利潤最大化的套期保值模型

假設投資者在規避風險的同時又追求額外收益。此時，當持有現貨多頭，并預期基差變動為正時，投資者會選擇以套期保值率1到期貨市場上進行避險；當面對現貨空頭，并預期基差變動為負時，投資者將不會采取套期保值策略，此時最優套期保值率為0。但在該模型中，最優套期保值比率只有0或1兩種情況，更傾向于套利策略。

3.風險最小化的套期保值模型

該方法強調在風險最小化的條件下獲取收益，認為在實際操作中可以將期貨和現貨視為一個投資組合，以此來求得最優套期保值比率。通常可以通過OLS簡單線性回歸模型和GARCH模型來確定最小方差套期保值比率。

二、股指期貨套期保值比率估計方法

（一）OLS簡單線性回歸模型

3、總結

不套期保值虧損5916910元，套期保值后盈利1754390元，套期保值的有效性指標HP=0.791192056。因此，投資者運用滬深300股指期貨IF1511合約對基金現貨資產進行套期保值，既成功的規避了系統性風險，同時又獲得了有效收益，一舉兩得。

五、結論

風險管理是金融投資中所需要考慮的一個重要問題，而套期保值則剛好為解決這一問題提供了有效的方法，成為風險管理中的一個最主要的工具。對于股指期貨而言，投資者可以通過套期保值實現規避股票市場系統性風險的目的。股指期貨的套期保值在具體操作過程中主要包括以下幾個步驟：對股票市場的走勢進行大致的分析和判斷；測量股票市場系統性風險的大小，確定是否有必要進行套期保值；根據股市走勢預測確定套保方向；確定套保對象及套保目標，即完全套保或風險最小化套保或利潤最大化套保；確定套保期限，選擇合適的期貨合約；計算最優套期保值比率以及有效性；根據套期保值比率確定最適宜的期貨合約數量；執行套期保值交易策略并進行保證金管理和風險控制；結束套保。

參考文獻：

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篇(3)

關 鍵 詞：灰關聯理論；股指期貨；長期波段高低點；預測模型

中圖分類號：F830.9 文獻標識碼：A 文章編號：1006-3544（2014）05-0053-06

一、引言

中國證監會于2010年宣布HS300指數期貨正式上市交易，為中國的金融市場拓展了新的投資工具。股票、期貨、外匯的預測一直是熱門話題，其預測的方法多種多樣。股指期貨近幾年才在中國興起，如何對其進行準確預測成為眾多投資者關注的重點。在上個世紀六七十年代，關于基本面分析與技術分析的爭論達到一個高峰。對于技術分析的反駁，主要原因在于技術分析認為價格可以預測，而這與有效市場假說是背道而馳的 [1] 。Fama（1970） [2] 指出，在一個“有效”市場中，價格能夠“充分反映”可獲得的信息。但是后來的金融學者，如Brown和Jennings（1989） [3] 提出一個兩階段噪音理性預期模型， 以及一些行為經濟學家提出的正反饋模型，證明了技術分析的有效性。在對價格變動預測研究中，一般的預測方法可以大概分為兩類， 一類是利用統計學、計量經濟學模型，另一類是利用神經網絡、模糊集合等人工智能方法。 由于股票指數期貨市場是一個不穩定的、開放的、非線性動態變化的復雜系統，市場上期貨合約價格的變動受到金融、經濟、政治、社會以及投資者心理等眾多因素的影響， 其變化過程具有非線性、混沌性、長期記憶等特點 [4] 。因此灰色理論被一些學者用來研究市場的預測分析。 對于灰色理論在金融市場的應用，馮學軍（2007） [5] 將灰色GM（l，1） 模型應用于對股市的預測， 并將所得值與由RBF網絡預測的值進行線性組合以提高預測的精度。陳晶鑫（2007） [6] 嘗試將灰色系統的新陳代謝模型應用于股票市場。李攀峰（2002） [7] 通過大量實例，討論了灰色模型應用于證券分析的可行性，改進了殘差灰色預測模型。譚華、謝赤等（2007） [8] 提出，將3種灰色模型：殘差GM（1，1）、無偏GM（1，1）和pGM（1，1）與神經網絡模型進行有機組合， 建立一種新的灰色神經網絡組合預測模型。唐娜（2007） [9] 得出灰色馬爾可夫模型不僅可以彌補馬爾可夫模型的局限， 又可以彌補灰色模型的不足， 并利用灰關聯分析選取合適的技術指標預測股價。綜上所述，對于股指期貨長期價格波段高低點預測問題的探討， 對于規范我國股指期貨的中長期定價機制， 具有重要的理論與現實意義。 本文在分析灰關聯理論與方法的基礎上，構建了基于灰關聯的股指期貨長期波段高低點預測模型，并選取滬深300股指期貨作為樣本數據，對股指期貨長期波段高低點預測模型進行了實證分析。該研究成果可對規范我國股指期貨市場的定價機制，提供一定的理論指導與決策參考。

二、灰關聯理論與方法分析

灰關聯分析方法是對動態灰過程發展態勢整體接近性分析的方法 [10] 。

灰關聯分析的步驟如下：

第一步：確定分析數列

參考數列即反映系統行為特征的數列，記為x0={x0（1），x0（2），x0（3），……，x0（n）}；比較數列即影響系統行為的數列，比較數列集記為X={x1，x2，x3，……，xm），其中，xk={xk（1），xk（2），xk（3），……，xk（n）}。

第二步：數列的無量綱處理

如果數列的單位或者物理意義不同時，對其進行灰關聯分析難以得到如期的結果。因此在分析之前首先需要對數列進行無量綱處理。

本文采用歸一化處理，即：

x*i（k）=■ （1）

其中i∈{0，1，2，……，m}，k∈{1，2，……，n}。

第三步：計算灰關聯度

r（x0（k），xj（k））=

■

（2）

r0， j=■∑■■r（x0（k），xj（k）） （3）

其中，r（x0（k），xj（k））為灰關聯系數，r0， j為參考向量x0和比較向量xj的灰關聯度。

根據鄧聚龍的灰關聯熵分析方法 [11] ，灰關聯度滿足灰關聯四公理：規范性，偶對稱性，整體性和接近性。

三、 股指期貨長期波段高低點預測模型構建

在K線中，一般存在三種趨勢：上漲、下跌與盤整。趨勢交易策略的核心是盡可能抓住上漲或者下跌的空間，即能準確把握趨勢的高點與低點。但是常用的技術分析策略常常對趨勢的判斷產生較長的延遲，并且會受制于回調的干擾信號。因此本文以滬深300股指期貨歷史數據為例， 首先對期指收盤價數據進行預處理，針對各種預處理方法的問題，最終選擇小波平滑法，并對其予以優化克服自身缺點。選取6大常用技術指標， 在歷史數據預處理后的基礎上予以構建與優化， 對每個交易日構造一個六維向量空間，然后構建一個基準向量，計算每個交易日與基準向量的灰關聯度， 通過研究灰關聯度與期指走勢的規律建立新指標來預測波段高低點。

（一）期指收盤價數據預處理

為了把握股指期貨的長期趨勢， 需要剔除各種回調信號，噪聲波段的干擾。因此在進行進一步的分析之前，本文首先對期指數據進行平滑處理。

股市技術分析中的平滑技術有三種：平均平滑法、指數平滑法、小波變換平滑法 [12] 。然而平均平滑法和指數平滑法均存在一定的時延， 對快速識別期貨指數走向是致命的。

1. n期移動平均平滑

公式為：

St=■（xt+xt-1+…+xt-n+1） （4）

其中，St為時點t的n期移動平均值，xt為時點t的實際值。

St+1-St=■（xt+1-xt-n+1） （5）

如果此時xt>xt+1且xt>xt-1，即t時點是一個區間高點，期指序列中如果找到一個t，使得xt+1>xt-n+1，此時St+1>St。則對于平滑后的St+1值，無法反映出序列的轉向趨勢。更一般地，對時點t以后的序列，有：

St+k-St=■（xt+k+xt+k-1+…+xt+1-xt-n+k-xt-n+k-1-…-xt-n+1）

（6）

只要xt+k+xt+k-1+…+xt+1>xt-n+k-xt-n+k-1+…+xt-n+1，則St+k>St。

因此存在某種序列，在這些序列中，如果時點t為區間最高點，那么

？堝k∈N，kSt

（7）

同理存在某種序列，在這些序列中，如果時點t為區間最低點，那么

？堝k∈N，k

（8）

在后面的圖3中，實線為移動平均線，虛線為原始曲線，參數n為8，平均平滑雖然與原始數據非常接近，但是還是有時延，如果n取更大的數值，時延會更大。

我們找到了會產生延時的情況，接下來將嚴格證明移動平均平滑的時延性與時延值。

根據式（4），容易得到其對應時間值的等式：

■■=■（Tt+Tt-1+…+Tt-n+1） （9）

其中，■■為平滑值St所對應的時間，Tt表示第t個時點的時間數值。

若相鄰兩個時點的間距相等，為1天，令Tt=T，則：

■■=■（T+T-1+…+T-n+1） （10）

■■=■■ （11）

■■=T-■

若相鄰兩個時點間距存在不等的情況，例如交易時間為周一至周五，周六周日無法交易，則：

？堝i∈{t，t-1，…，t-n+1}，s.t.？坌k∈{i，i-1，…，t-n+1}，Tk

因此：

■■

移動平均平滑的時延性得證。

2. 指數平滑

公式為：

St=axt+（1-a）St-1 （15）

其中，St為時點t指數平滑后的值，xt為時點t的實際值，a為平緩系數，0

從后面圖2中可以看到，實線為指數平滑線，虛線為原始曲線，參數a=■，可以看到曲線雖然修勻效果比較好，但與原始數據相差甚遠，延時也較大。

鞠守勇[11] 嚴格證明了一階指數平滑的時延特性，并且計算出了時點等距的情況下，平滑的時延值：

■■=n-■（1-bn-1） （16）

其中，■■為延遲后時間值，n為時點，即tn=n，b=1-a，a為平滑系數。

3. 小波變換平滑

綜合上述分析，移動平均與指數平滑均不是平滑預處理的最佳方法。小波變換平滑法是最近20年才發展的新技術， 采用小波變換的低頻信號重構獲得平滑數據，沒有時延 [12] 。因此本文最終選擇小波變換平滑來對滬深300股指期貨數據進行預處理。

但利用小波變換平滑技術并非沒有缺點， 隨著數據的發展，平滑會不斷修勻序列尾部的數據，即在當前時點t的期指平滑值是n， 但是在將來的時點t+1，t+2……，n的值會不斷變化。因此無法利用這種平滑曲線來構造指標。

為了克服小波平滑這個缺點， 本文在小波變換平滑的傳統算法上予以改進。 為了求得時刻t的平滑值， 本文不直接采取從初始至末尾t時刻的所有數據進行平滑處理， 而是挑取t時刻之前k個交易日的平滑數據進行平滑，確定t的平滑值，然后再在這個平滑的基礎上， 用類似的方法求得t+1的平滑值，以此類推。

在平滑后的基礎上對未來數據繼續使用平滑技術，可以使得平滑過的數據得以確定，不被將來的算法干擾， 并且利用短期數據進行平滑有利于把握趨勢的變化，消除不必要的噪聲。

傳統的小波變換平滑過程：

步驟1：選定一種小波，對序列進行n層小波分解。

步驟2：對分解得到的各層系數選擇一個閥值，并對細節系數作用軟閥值處理。

步驟3：對處理后的系數，通過小波重建回復原始信號。

優化后的小波變換平滑過程：

步驟1：確定初始的平滑值，由于下文灰關聯分析的指標需要從第233個交易日算起（后文將詳細介紹），因此初始233個交易日收盤價平滑值直接采用傳統的小波變換平滑，采取3層小波分解。

步驟2：對第233個交易日以后的交易日t，截取從第t-20+1個交易日到第t個交易日的收盤價平滑后數據，進行局部傳統小波變換平滑，確定t的平滑值。不斷重復Step2。

根據上述步驟，利用MATLAB7.0軟件，本文得到如下平滑結果，見圖1、圖2、圖3、圖4。

圖1、圖2和圖3中，實線為應用各平滑方法得到的曲線，虛線為原始曲線。從圖1中可以看到，實線與虛線（原始曲線）基本沒有時延，并且很好地抓住了原始曲線的特點， 對于大部分無規律的噪聲波動給予了平滑，在數值上非常接近于原始數值。在圖4中，我們進一步觀察實線（小波平滑后曲線）與虛線（平均平滑后曲線），可以清楚地看到虛線比實線存在時延，因此在三種平滑方法中，小波變換平滑為首選。

（二）灰關聯分析指標構建

為了提取不同類別交易日的特征， 選取以下指標：均線系統改良指標（MAspearman），隨機指數K指標（K），相對強弱指標（RSI），變動率指標（ROCMA）， 乖離率指標（BIAS），平滑異同平均指標（MACD-DEA） [14] 。

1. 均線系統改良指標（MAspearman）量化

根據均線交叉形態的技術分析方法， 可以很容易判斷出期指K線的走勢，如上漲，盤整，或下跌。而均線形態一般是一種用眼睛直觀的判斷方法，因此本文采用Spearman等級相關系數來量化各種價格形態。

設有兩組數據，每組數據有n個數，它們的排列分別為（x1，x2，…，xn）和（y1，y2，…，yn）。

Spearman等級相關系數？籽的計算公式為：

？籽=1-■ （17）

其中，di=xi-yi，？籽為數列x和y的等級相關系數。

采用斐波那契數列8，13，21，34，55，89，144， 233…的前8個數作為均線的周期天數，構造均線系統。計算這個系統均線的不同排列與其極端排列（即均線從最短周期均線起依次從下往上排至最長周期均線）的Spearman等級相關系數，作為均線指標的改良指標。

舉例：某時點的均線從下往上的排列為MA21，MA34，MA8，MA13，MA55，MA89，MA144，MA233。如表1所示。

因此這個時點的Spearman等級相關系數為：

？籽=1-■=1-■≈0.81

（18）

由于MAspearman指標需要使用MA233這條均線，而此均線只有在第233個交易日以后才會有數值，因此對往后所有指標的使用均從第233個交易日起。

2. 隨機指數K指標

未成熟隨機值：

RSV=（收盤價-最近N日最低價）÷（最近N日最高價-最近N日最低價）

K線：RSV的M日移動平均，這里的參數M取3，N取9。

3. 相對強弱指標（RSI）

n日RSI=■×100

這里參數n取6。

4. 變動率指標（ROCMA）

ROC=（今天的收盤價-N日前的收盤價）÷N日前的收盤價×100

ROCMA=ROC的M日移動平均價

這里參數M取6，N取12。

5. 乖離率指標（BIAS）

BIAS=（收盤價-收盤價的N日簡單移動平均）÷收盤價的N日簡單移動平均×100

這里參數N取6。

6. 平滑異同平均指標（MACD-DEA）

分別計算收盤價SHORT日指數平滑移動平均線與LONG日指數平滑移動平均線，分別即為EMA（SHORT）與EMA（LONG）。

DIF=EMA（SHORT）-EMA（LONG）

計算DIF的M日指數平滑移動平均，即為DEA。

這里參數SHORT取12，LONG取26，M取9。

以上所有指標的構建都是基于小波變換平滑后的收盤價數據處理所得。

（三）灰關聯技術指標創新

為了判斷波段高低點，本文構造了一個新的技術指標來幫助預測，記為灰關聯度指標。指標構建步驟如下：

步驟1：根據前述的傳統小波變換平滑步驟，對所有收盤價數據進行平滑。

步驟2：計算上述6個分析指標和每個交易日對應這6個指標依次構成的向量。

步驟3：從左至右掃描第n1（n1>233）個交易日至第n2個交易日的波段高/低點。挑選規則如下：從左至右，若兩個高（低）點對應的交易日之間相差小于等于n日，刪除靠后的高（低）點；若高（低）點與接下來一個低（高）點的期指差值，即回調幅度，小于這個高（低）點與前一個低（高）點期指差值的m分之一，刪除這個高（低點）。其中m，n為參數，m設置越大，則高（低）點的選擇越放松，能選出很多小趨勢的高（低）點；反之m越小，高（低）點的選擇越嚴格，選出來的高（低）點大多數是大趨勢的高點。n1、n2的設置用來選擇希望構造基準向量的數據范圍， 越靠近預測日計算的灰關聯度理論上會越有效。

步驟4：根據式（19）計算基準向量，并計算當日向量與基準向量的灰關聯度。 若灰關聯度大于0.8，發出高點信號。

四、 股指期貨長期波段高低點預測模型的實證分析

把數據分為訓練組和測試組， 訓練組占三分之二，即前三分之二個交易日（233～724）的收盤價數據，測試組占三分之一，即后三分之一個交易日的收盤價數據（725～970）。

本文的灰關聯分析方法是首先構造好一個基準向量， 接著通過對每個交易日由灰關聯分析指標構成的六維向量為比較向量，基準向量為參考向量，計算灰關聯度。劃分訓練組的目的在于構造基準向量。

基準向量的構造標準是能反映出K線的一種特征，例如上漲趨勢，使得與其灰關聯度大的交易日為上漲階段的交易日，灰關聯度低的交易日為下跌階段的交易日。 本文基準向量的構造采取能反映K線上漲趨勢的向量。

因此， 通過選取上漲波段的向量累加平均得到基準向量。為了確定上漲波段，首先需要確定區間高點與區間低點。為了使K線更平滑，取得有效的區間高點， 對滬深300股指期貨收盤價歷史數據利用4層小波分解，再配合人工篩選，在訓練組中得到6個區間高點Hi與6個區間低點Li，i∈{1，2，…，6}。見圖5。

圖5中實線對應的x軸坐標為高點交易日，虛線對應的x軸坐標為低點交易日。可見得出的高低點是相間的。

分別剔除以高/低點前/后5個交易日數據，計算基準向量X0為：

X0=■ （19）

其中，Xk為交易日k對應的由灰關聯分析指標構成的向量。

根據上文的灰關聯度計算方法，通過MATLAB 7.0軟件，以X0為參考向量，分別計算Xk與X0的灰關聯度，其中k∈（233，234，…，970），將每日的灰關聯度連成曲線，得到圖6。

圖6的上半部分為滬深300股指期貨的原始曲線，下半部分為灰關聯度曲線。可以看到，灰關聯度曲線盤整于y=0.4與y=0.8之間。進一步觀察可以發現，當曲線突破0.8，對應的滬深300收盤價數據基本為波段的高點附近，見0.8線上的黑色箭頭部分，其中有效的突破在上圖做出了相應的豎直實線，可以看到，10個突破里，8個突破是有效的，即高點預測成功率有80%，并且高點預測基本涵蓋了大趨勢的最高點，預測結果非常好。即便是在測試組，灰關聯度有3個突破，分別對應著期指K線的高點。

在0.4線上，也可以看到當曲線跌破0.4，對應的滬深300股指期貨也處于相應的區間低點附近。在圖6的4個跌破中，4個均準確預測出波段低點區間。但進一步可以看到，雖然跌破0.4對低點的預測比較準，但也只是抓住了一部分低點，對于一些大趨勢的低點并沒能發出有效信號，個別的低點信號僅僅是趨勢中間的一個區間低點。

因此期指市場中確實存在一定的規律， 這些規律通過各種技術指標， 再經過灰關聯分析反應在以上圖形上。通過這些規律，我們可以進行一些低風險套利、中長期投資，也證實了有效市場假說的不合理性。

進一步分析此種規律的成因。由于在上漲區間，各種技術指標相繼增強其高點信號， 但它們彼此變化的發生是不同時的， 即t時刻也許指標a開始逼近高點信號閥值，但是指標b仍無明顯變化。并且在趨勢中，各技術指標也會產生不必要的噪聲干擾。對于大趨勢波段高點附近， 所有指標應當都逼近高點信號值， 而基準向量是所有上漲波段向量的重心，累加平均弱化了指標間變化不平衡的問題， 同時弱化了一些錯誤信號、噪聲的干擾。因此以此得到的基準向量在每個維度上， 與高點向量的距離應當兩兩趨于一致。

根據兩個向量求灰關聯度的公式：

r（k）=■ （20）

r=∑■■r■ （21）

其中min？駐和max？駐分別表示每個維度差值絕對值的最小和最大值，？駐k為k維度的差值絕對值。

因此可以看到，如果兩個向量每個維度的差值絕對值趨于一致，則？駐k，min？駐和max？駐均會趨于一致，因此r（k）將會趨于1，灰關聯度r也會趨于1。如果兩個向量在每個維度的差值絕對值變化很大，則？駐k，min？駐和max？駐兩兩相差也會較大，由于？駐k≥min？駐，因此（k）將會小于1，且與1相差較大，故r也會與1相差較大。 這就是為什么基準向量與高點向量的灰關聯度總會達到一個較大值。

下面進一步分析低點預測效率不高的原因。對于低點，個別指標如均線系統MAspearman，總是會較快做出反應，逐漸形成多頭排列系統。但其余指標諸如RSI、BIAS并不會發出高點信號， 其每個維度與基準向量的差值兩兩并不趨于一致， 因此計算所得的灰關聯度會比高點與基準向量的灰關聯度低。但同時，低點的大部分指標并未發出高點信號，因此對于大部分指標， 與基準向量相應指標的差值兩兩將趨于一致， 因此計算所得的灰關聯度有時會比低點上方的交易日向量灰關聯度要高。綜上所述，低點與基準向量的灰關聯度不會比高點與基準向量的灰關聯度高， 但并不一定是所有灰關聯度中的最小值，這就是為什么低點預測會出現一定的延時。

五、結論與展望

對于長期預測的方法，本文利用改進版的小波平滑對數據進行預處理，選出并優化六大常用技術指標，以其作為每一交易日的向量，構造基準向量，計算灰關聯度技術指標，根據指標的大小判斷趨勢高低點。由于此方法對于高點的預測有很大優勢，可以結合其他技術分析來進行長期投資。例如利用均線系統判斷底部入場點，接著使用灰關聯度技術指標確定高點，以獲得進場點到最高點的全部利潤空間。而對于此方法低點預測效率不高的問題，做出了原因分析， 后續的研究可以嘗試更改構成六維空間向量的技術指標， 例如剔除變化較快的均線spearman指標，也許能夠對低點的預測效率予以改善。

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關鍵詞 期貨 風險 內部控制

期貨投資最主要的意義之一就是幫助企業轉移、規避價格風險，它是一種預防措施，它通過在期貨市場與現貨市場同時做方向相反而數量相同的交易，如果現貨市場上由于價格波動給交易者造成了損失，可以被期貨市場的交易盈余抵補，因此，也起到了價格風險對沖的效果。但是期貨投資業務本身是高收入高風險的投資業務，近年來發生過多起由于風險控制不當，而發生巨額虧損的事件，如巴林銀行倒閉案以及中航油巨額虧損事件。那么，企業如何去規避在進行期貨投資時可能面對的風險，如何將風險置于可控制的范圍內，從而獲取高額回報？筆者認為，建立完善的內控體系，是規避期貨投資風險的有效途徑。

1 內部控制的基本含義

內部控制理論是隨著企業內控實踐經驗的豐富而逐漸發展起來的，大致經歷了內部牽制、內部控制系統、內部控制結構和內部控制整體框架四個理論階段。1992年，COSO委員會提出了一個內部控制的專題研究報告《內部控制：整體框架》，即COSO內部控制框架。該報告將內部控制定義為，“由企業董事會、經理階層和其他員工實施的，為營運的效率效果、財務報告的可靠性、相關法令的遵循性等目標而提供合理保證的過程”，并認為內部控制包含控制環境、風險評估、控制活動、信息溝通以及監督等5個方面。內部控制的目的就是幫助企業正確地管理和控制風險，而非減少風險。內部控制的目標是通過建立企業內部控制體系，梳理公司的主要業務流程，對關鍵控制流程進行風險分析，找出風險點和控制缺口，通過強化相關部門控制職責，實現對風險的有效控制，完善制度規范，建立測試方法和標準，保證內控體系有效運行。

2 企業期貨投資業務流程及其風險管理

期貨投資風險是指由于未來的不確定性而產生的期貨投資收益的可能值偏離期望值的可能性和幅度。對于期貨投資活動而言，風險伴隨于整個期貨投資活動。也就是說，控制期貨投資風險，應確定期貨投資業務流程，進而找出流程中的重要風險點并制定相應的控制措施，是有效規避期貨投資風險的關鍵所在。

2.1 業務流程的基本含義及基本特征

業務流程的基本含義是指業務操作過程中的全部線路和環節，即產品從開始接收操作直到最后完工所經歷的全部業務手續，包括業務流程所涉及的全部人工工藝、計算機操作工藝、管理工藝、監護工藝過程。

企業期貨投資業務的流程：投資者在進入期貨市場前，要與所選定的經紀人結合定期制定投資計劃。當決定從事期貨交易時，首先要向期貨交易所的會員經紀商開立帳戶，同時建立印鑒卡，簽妥合約書，此后投資者資金進出全憑印鑒。交易投資者通常以電話通知的方式給經紀人交易訂單，訂單上包括買或賣商品種類、契約數量、提運月份及價格等。當經紀人應下訂單時，即以口頭復誦一遍，或以書面郵寄方式確認訂單。該交易訂單立即被送到經紀商辦公室的電訊室，登記、打戳時間，然后立即由電訊室以電話通知交易所的交易廳內該公司的電話員，電話員記下訂單傳給柜臺的交易經紀人，在交易廳內進行交易。成交后，經紀人即在該訂單的價格上背書，如果該訂單沒有價格限制，則經紀人填上成交價格以后，再由電話員傳回公司電訊室。客戶經紀人立即以電話口頭方式通知客戶交易已經完成，隨后再以書面確認完成。每天交易結束時，會員經紀商再將當日所有交易，報給結算單位，由結算單位進行當天的結算工作。

2.2 企業期貨投資業務流程風險

從期貨投資業務流程中可以看出，期貨交易不是客戶之間面對面的交易，它需要通過期貨交易所的交易經紀人，按照交易所規定的操作程序和結算方式進行交易和結算。期貨投資業務流程表現出直觀性、人際性、流程具有嚴格的流程方向和步驟秩序的特征、流程沒有完全封閉的時間界限及隱含著路線風險和操作風險的基本特征。經過對企業期貨投資流程過程中可能出現的風險評估及分析后，得出企業期貨投資業務流程面對如下幾種重要風險：

(1)期貨投資方案未經有效審批。指企業期貨投資部門編寫的期貨投資方案（期貨投資建議、可研報告），未得到經理辦公會議、企業內相關部門、專業公司及法律事務部的有效審批的風險。投資計劃是對未來投資行動的一種說明，是對投資活動的指引，它告訴管理者以后的目標是什么，為管理者提供了管理的依據，計劃是否得當，直接影響到企業整個投資活動的結果。對于企業期貨投資計劃，首先應嚴格按照規定以套期保值為目的，并應列明擬選擇的期貨經紀公司，需保值的現貨品種、數量、月份和持倉部位，說明所需期貨保證金或財務支持等內容。例如在中航油事件中，中航油公司基本上是陳久霖一人說了算，相關部門未對期貨投資進行有效審批，黨委書記在新加坡兩年多，一直不知道陳久霖從事場外期貨投機交易，最終導致中航油在新加坡折戟沉沙。

(2)合作機構選擇不當，造成損失。由于期貨經紀公司是投資者和交易所之間的紐帶，參與期貨交易只能通過期貨經紀公司進行，因此選擇一個服務規范、運作優良、綜合實力較強的期貨經紀公司是十分重要的。若選擇了管理不規范、信譽不好、業務素質不高的經紀公司，會對企業的投資帶來一定的交易風險。選擇期貨經紀公司應注意經紀公司應具備的一些基本條件，包括注冊資本、從業人員、辦公設備、完善的管理制度以及必須提供給客戶的基本交易服務等等。

(3)沒有按規定的程序與合作機構簽訂合同的風險。有交易就有風險，一個企業的對外交易行為主要是由合同來規范的，所以其面臨最大的風險就是合同中的種種陷阱，尤其是在對方缺少履行合同的誠信時，大量無效和內容不規范的合同就會給守約企業造成巨大的經濟損失。所以應該嚴格按照規定的程序與合作機構簽訂合同來規避風險。

(4)開戶未經有效審批。開設帳戶，企業便可進行期貨交易。但是，企業若開立了不合規的帳戶，對期貨投資將帶來很大的風險。例如，中石油海外資金賬戶由海外子公司分別設立，戶頭林立、管理松散，曾導致屢屢出現資金流失的現象。

(5)資金劃撥未經有效審批。資金的管理是投資成敗的關鍵。資金劃撥沒有履行相關審批手續，或沒有授權的相關管理人員的書面簽字審批，這可能會造成資金的濫用，對企業帶來嚴重的后果。例如，中航油公司造成巨虧的一個原因就是，中航油公司原先的核心業務是中國進口航油采購和國際石油貿易，然而公司卻將大量的資金用于期貨投資，這其中的大部分投資資金是沒有得到上級領導的審批，致使由于期貨投資業務的失敗，使整個企業承受巨額虧損。

2.3 基于期貨投資風險的內部控制設計

2.3.1 組織結構設計

完善的風險內部監控體系的運行，必須建立在職責分明的組織結構之上。組織設置要權責分明、相互制衡。一個結構良好的組織不僅可以促使組織中每一個人為完成既定的組織目標——通過期貨交易來保值或盈利而盡職盡責，而且依賴組織內的嚴格分工，做到相互稽核、牽制，避免挪用資金和越權交易的風險，并可及時發現期貨投資風險和采取相應對策。期貨投資應實行權力集中原則，決策權應由企業的最高決策層掌握，總經理負責。投資關系到企業的生死存亡，是企業戰略的體現，是全局性的工作，權力不宜分散。針對于期貨投資業務應分別設立期貨投資事業部與監督控制部門。期貨投資部門其職責為，收集研究期貨市場信息，明確其變化趨勢，制定期貨投資計劃；具體操作期貨投資交易。監督控制部門的人員主要是監察員，其職責是定期或不定期地查核信息員、會計、出納等處的交易記錄和資金收支記錄，核實其記錄是否相符，并監督全部交易是否處于原定監控計劃之中。

2.3.2 建立期貨投資管理制度

建立期貨投資管理制度并嚴格執行以控制操作風險。

（1）規定企業期貨投資的原則。主要有專人負責原則，選擇與現貨相關產品進行套期保值原則，以防御現貨經營風險為目的原則，交易方向相反、商品種類相同、商品數量相等、交貨月份相同或相近原則，考慮成本和預期利潤水平原則。

（2）規定期貨投資程序。期貨投資程序分為投資前期、投資期及投資事后評價。①在投資前期的工作：制定期貨投資計劃、選擇合作機構、簽訂合作合同。投資計劃的制定要盡量詳盡，包括市場分析，可行性研究報告，投資數量及規避風險的一些措施。選擇期貨經紀公司要注意以下幾個問題：首先，應選擇一個能提供準確的市場信息和正確的投資方案的經紀公司。其次，應選擇一個能保證資金安全的經紀公司。最好的辦法是獲得有關資料證明該公司實力雄厚、商業信譽良好，而且在以前的經營中，沒有嚴重的自營虧損，沒有經濟訴訟案件。最后，應選擇一個運作規范的經紀公司。經紀公司應嚴格按照有關的法律、法規、規則的要求，規范經濟行為，不損害客戶的利益，保證金和手續費的收取合理；②期貨投資期指投資計劃的執行過程，包括期貨價格趨勢分析，下單、交易、結算。其中也包括財務部門對交易帳務的處理，登記并進行盈虧平衡分析；③投資事后評價指通過審計發現投資管理中的弊病，為各種弊病的治理提出有效的辦法幫助企業完善內部控制增強控制能力預防各種弊病的再次發生。

（3）嚴格制定各崗位職能，對各崗位職能描述做到權責明確、責任分離。在實行過程中要加強審批授權工作，對于審批授權應留有相關記錄，監督部門不定期核查。

（4）加強經營活動的復查、業務活動的批準和授權、責任分離、保證對資產記錄的接觸和使用的安全、獨立稽核等控制活動的實施。

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    1868年,英國成立“海外及殖民地政府信托基金”,這是世界上第一只投資基金。在此之后,尤其是隨著戰后全球資本市場的快速發展,投資基金在美國、西歐、日本等西方國家取得巨大成功,成為世界金融市場上最流行的投資工具之一。據統計,到1999年底,全球各類基金達23萬億美元,其中美國約有16000只投資基金,資產達13萬億美元,全美有47%的家庭,近8000萬人持有基金股份。在美國資本市場上,基金、銀行、保險三分天下,而早在1994年,基金的資產就已經超過了商業銀行。在各種投資基金中,共同基金占很大一部分。有資料顯示,截止2000年5月,全球共同基金10.4萬億美元,其中美國有共同基金7791個,434家基金管理公司,資產總額約6.9萬億美元。期貨投資基金作為共同基金的一種,是基金業發展到一定階段的必然產物。20世紀80年代以來,隨著金融期貨的蓬勃發展,隨著現資組合理論和技術的進步,大型機構投資者和投資組合經理人開始運用期貨投資基金,使期貨投資基金得到前所未有的快速發展。1988年,美國期貨投資基金的規模為60億美元,到1996年就增加到300億美元,年平均增長率高達50%.從20世紀80年代起,EastmanKodak、Alcoa、Amoco等大公司就已經開始把部分養老金投資于期貨投資基金,到1993年,美國200家最大的養老基金中約有一半涉足衍生品市場。這表明,期貨投資基金受到機構投資者的普遍歡迎,有很好的發展前景。目前,期貨投資基金主要集中在美國市場,但歐洲、日本和澳大利亞等國家與地區已步入快速發展軌道。

    期貨投資基金的出現是資本市場風險管理的需要,是推動期貨市場進一步穩定發展的重要步驟之一。期貨投資基金的順利發展,除了要具備相關的法律條件之外(如法規制度健全),還必須具備以下兩個基本要求:一是期貨市場基礎要好,期貨市場無論從規模和規范性方面,均需符合一定要求;其二,市場投資者主觀上要有利用基金回避風險的動機和需求。隨著市場風險的不斷增大,許多企業急需利用期貨市場來套期保值和回避風險,但苦于企業缺乏專業人才,不敢貿然入市或因操作不當而造成不必要的損失,企業很希望有一種專家理財的渠道來滿足其套期保值和回避風險需要,這個問題完全可以通過期貨投資基金的組織創新,即通過設立套期保值基金來解決。

    二、我國期貨市場發展現狀

    我國自1993年開始期貨試點,經歷了無序發展和清理整頓兩個主要階段,在經過了長達7年的清理整頓之后,期貨業的規范程度大大提高了,期貨業的規范形象已初步樹立起來。無論內部條件,還是外部環境,我國期貨市場都已經具備了發展期貨投資基金的基本條件。

    (一)清理整頓任務基本完成,期市規范程度大大提高。從期貨市場自身條件來看,經過清理整頓,期市規范化程度顯著提高,這主要表現在四個方面:一是有了一套比較系統的法規體系。國務院頒布的《期貨交易管理暫行條例》及證監會出臺的四個管理辦法已正式施行一年多,為期貨市場的長期規范發展提供了法制保障。二是監管體系和市場結構逐步完整。我國期貨市場的監管體制發生重大改變,初步建立了中國證監會垂直管理體系,監管思路符合市場規律,監管能力顯著提高。期貨交易所從14家撤并到3家,經紀公司從原來的300家壓縮到170家,期貨經紀公司充實了資本金,管理人員和業務人員經培訓和考核獲得了從業資格,交易所和期貨經紀公司的抗風險能力顯著增強,規范運作的自覺性顯著提高。三是經過幾次升級和改造,期貨市場的交易和信息系統更加成熟,其容量、速度、安全等主要指標都達到了國際先進水平。四是投資者操作日趨理性。經過十年磨練,投資者對期貨市場的功能特征、運行規律有了更深刻的認識,操作手段日趨成熟和理性,法制意識和自我保護意識明顯增強。總之,經過幾年實踐,期貨市場已建成一套嚴密的交易、結算與風險控制制度,特別是經過一系列風險事件的洗禮,期貨市場風險監控技術與能力得到大幅提高,目前已能有效遏制期貨市場較大風險事件的發生。現有的市場基礎和條件,非常有利于推出期貨投資基金。

    (二)實踐造就了一批專業的期貨管理與投資者隊伍。目前,我國專業期貨經紀公司有170余家,期貨經紀公司的最低注冊資金由原來的一千萬元提高到三千萬元,大大增強了經濟實力,一些大型期貨經紀公司脫穎而出。另一方面,期貨經紀公司不得從事自營業務的規定,使經紀公司的風險大大降低,自有資金顯得比較充足,這就為發起成立期貨投資基金創造了條件。同時,期貨經紀公司不從事自營業務,也可以避免關聯交易的發生,打消投資者的顧慮,這從制度上保障了期貨投資基金的公正性。此外,通過培訓和長期實踐,期貨市場從業人員的素質得到提高,造就了一支既懂期貨理論又有實踐經驗的期貨管理人員、經紀人與投資者隊伍,為期貨投資基金的試點成功奠定了人才基礎。

    (三)期貨市場達到一定的規模。在經過長期的低迷之后,目前我國期貨市場恢復性增長勢頭良好。2003年中國期貨市場在國內外大環境趨好的背景下,大連、上海和鄭州國內三大期貨市場全面活躍,交易規模已創歷史最好水平。據統計,2003年,全年交易額累計達10.84萬億元,一舉刷新了1995年創下的10.12萬億元的歷史新紀錄。這說明,我國期貨市場經過幾年規范整頓,正逐漸迎來新一輪發展空間,已經進入規范發展新階段。權威部門預測,我國期貨市場未來發展的環境繼續看好,理由如下:第一,中國經濟已經進入新一輪經濟增長周期,較快的經濟增長速度,帶來了市場供求關系的變化,進而引起包括生產資料、農產品等一系列商品價格的劇烈波動,增加了生產、經營者利用期貨市場套期保值、回避價格風險的需求;第二,中國經濟增長的增量,成為國際市場供求變化的主要變數,在銅、鋁、大豆等主要期貨品種上,中國期貨價格對國際期貨市場價格的影響不斷增大,中國期貨市場的國際地位不斷提高;第三,黨的十六大三中全會通過的《關于完善社會主義市場經濟體制若干決定》中明確指出“穩步發展期貨市場”,確定了期貨市場的重要地位,為期貨市場的發展指明了方向。因此,有理由相信,我國期貨市場容量將繼續擴大,交易規模將更加擴大。

    三、中國發展期貨投資基金的有利因素

    (一)利用后發優勢,有豐富的國際國內經驗可資借鑒。期貨投資基金在國外已經過了半個多世紀的實踐,在組織、監理和運作等方面都積累了許多成功經驗。我們可以直接吸取這些經驗教訓,在設計和規劃期貨投資基金時免去摸索之苦,避免別人曾經走過的彎路。充分利用這種后發優勢,可以使我國的期貨投資基金從一開始就以規范的面貌出現。另外,我國雖然沒有期貨投資基金的直接經驗,但是,我國證券投資基金經過幾年的發展已達到相當的規模,取得了許多有關基金管理與運作的豐富經驗,而期貨與證券屬于相關行業,兩者間有許多相近的地方,期貨投資基金在管理與運作上與證券投資基金是相似的。《證券投資基金管理暫行辦法》和《開放式證券投資基金試點辦法》中的大部分條款對期貨投資基金實際上也是適用的,這就減少了期貨投資基金監管和立法的難度。

    (二)社會資金充裕,有進入期貨市場的欲望。當前,社會資金充裕,存款突破了11萬億,社會各界投資欲望強烈,希望資本市場提供更多的投資渠道。即使在股票市場不太景氣的2003年,機構投資者的資金規模仍有大幅度增加。截至12月19日,2003年共發行25只股票型基金(債券與保本基金合計13只),首發規模為401.44億元。截至2003年10月31日,保險公司基金的投資金額達到449.43億元,占股票基金規模30%左右。目前國內股票基金中,三分之一的基金是保險公司持有的。這些機構投資者入市交易,必然需要風險管理工具,期貨投資基金不失為一種工具創新的嘗試。

    (三)市場對期貨投資基金有強烈的內在需求。隨著我國金融市場的發展,金融投資領域發生了深刻的變革。投資手段已由過去單一的儲蓄發展為債券投資、股票投資等多種手段,居民個人資產也開始由儲蓄向投資轉移。但作為個人,無法抽出大量的時間對投資工具進行研究,無暇親身投入到投資市場進行具體交易,因此,他們對期貨投資基金有極大的需求。期貨投資基金作為一種風險投資工具,將為大眾投資者提供一種新的投資途徑,把個人投資者的資金引向金融市場,可使居民個人和金融市場同時受益。目前,我國投資基金已有數十家,資產數百億,但其投資結構非常單一,未能充分地利用金融工具進行組合投資,這不利于基金功能的發揮。當然,這和我國金融工具單一、金融市場不發達有密切的關系。因此,發展期貨投資基金,使其成為投資基金組合投資的重要組成部分,是我國資本市場發展與投資基金發展的必然結果。

    四、設立期貨投資基金對我國期市發展的作用和現實意義

    期貨投資基金是在法律的監管下,以專業投資機構為操作主體的期貨投資活動。創造條件,促進期貨投資基金的設立對我國證券與期貨市場的發展與完善有著積極的意義。

    (一)有利于創造性地培育機構投資者。目前,我國期貨市場投資者以中小散戶為主,缺乏機構投資者,而在美國的期貨市場中,投資者則以機構投資者為主。因此,不改變投資者結構,不利于我國期貨市場的長期和健康發展。據統計,美國期貨市場的個人投資者虧損面越來越大,1969年的數字是62%,目前已達80-95%,這說明,個人投資者正逐步被現代期貨市場所淘汰。截止2000年9月30日,在NFA登記注冊的CPO和CTA分別有1416人和935人,正是這少數的專業人士管理著龐大的期市投資資金,促進了美國期市的繁榮。同樣,設立期貨投資基金也有利于我國期貨市場機構投資者的培育,有利于改變期貨市場的投資者結構。從某種意義上講,設立我國期貨投資基金也有利于我國證券市場機構投資者的培育與發展。因為,開放式基金和社保基金都已入市,龐大的資金帶來同樣龐大的風險。根據國外經驗,這些大型基金都需要股指期貨等金融期貨作為避險或分散投資的工具,而期貨投資基金極有可能成為它們進入金融期貨的有效途徑。

篇(6)

1.開放進度。

(1)外資參股境內期貨公司股權。在證監會配合CEPA協議而于2005年港澳參股通知后，已有銀河期貨、中信期貨、中山期貨三家公司分別獲準借道香港引入荷蘭銀行、東方匯理金融、摩根大通等戰略投資者，持股比例均不超過49%。

(2)境內期貨公司在港設立分支機構。依據CEPA第三階段協議的有關內容，自2006年1月1日起，符合條件的內地期貨公司可到香港設立分支機構。2006年3月起，證監會先后批準南華期貨、格林期貨、永安期貨、廣發期貨、中國國際期貨、金瑞期貨等六家期貨公司在港設立分支機構。

(3)基于股指期貨的QFII方案。2007年，針對即將推出的股指期貨，監管層召集證券QFII機構就其參與股指期貨進行了交流，并初步確定了參與的資金額度不超過全部資金的10%。這一期貨QFII方案更多的還是傾向于給予證券QFII保值工具。而商品期貨的QFII制度經過幾次調研尚未有實質性成果。

2.與證券市場開放進度的比較。到2007年底，我國共有7家中外合資證券公司、28家中外合資基金公司，其中19家的外資股權已達40%以上，有4家外資證券機構駐華代表處成為上海、深圳證券交易所特別會員，有39家和19家境外證券機構分別在上海、深圳證券交易所直接從事B股業務。2002年12月實施允許經批準的境外機構投資者投資境內證券市場的QFⅡ制度，其中49家獲得總計99.95億美元的投資額度，有13家銀行(包括5家外資銀行)獲準開展QFⅡ托管業務。2006年5月我國實施允許經批準的境內機構投資于境外證券市場的QDⅡ制度。到2007年底，有15家證券投資基金管理公司和5家證券公司獲此資格，總額度達245億美元。在WTO中我國對證券服務業開放的承諾主要是三方面：B股交易方式和席位方面;允許建立合資的證券公司;允許建立合資的基金管理公司。到2007年底，這些承諾已全部履行。相比于證券市場的開放進度，期貨市場的對外開放在廣度和深度上都具有明顯差距。

3.期貨市場加快對外開放的迫切性及可行性。

(1)迫切性。現實表明，期貨市場的對外開放進程已較為落后。但期貨市場相對于證券等資本市場卻需要更高的開放度。首先，期貨市場是信息、資金高度流動的市場，具有天然的國際化特征。只有開放的期貨市場才能吸引國際投資者的參與，才能取得國際定價權，才能有助于國際金融中心的構建。其次，國內投資者有參與國際期貨市場的客觀需求。相對于國際期貨市場可二十四小時進行交易且放假休市時間較短的特點，國內期貨市場在價格的連續性上存在較為明顯的劣勢。這種劣勢妨礙了期貨市場經濟功能的正常發揮，造成了境內投資者參與國際期貨市場進行雙邊操作的客觀需求。最后，境內期貨公司需要國際先進經驗提升自身水平。相對于證券、基金等金融企業，境內期貨公司在資本實力、管理水平和人員素質方面存在著客觀差距，這就更需要引進國際先進經驗來提升自身水平，縮小現實差距。

(2)可行性。迫切需要加快開放的期貨市場同時也具備了相應的條件。首先，市場有深度。境內期貨市場的交易規模近年來呈現出爆炸性增長，各主要品種的交易量在國際市場都引人矚目，市場已具備接受境外投資者的深度。其次，監管有力度。近年來，隨著期貨市場法規體系的修訂和基礎性監管制度的完善，市場整體規范度越來越高。監管層對于市場整體風險的監控和處置水平在不斷提升，應對開放中新問題的能力逐漸加強。最后，開放有限度。作為資本市場的一部分，期貨市場對外開放不可能脫離我國資本市場總體的開放戰略。加快開放進度的需要是局部的，從全局來看期貨市場的開放仍應是有節奏有計劃的。

二、新興期貨市場對外開放的經驗分析

1.部分新興市場的對外開放情況。

(1)臺灣期貨市場。1992年至臺灣期貨交易所設立，臺灣地區所謂的期貨市場僅僅是投資者進行境外期貨交易的市場，可以說是一個天生的對外開放市場。1998年臺灣期貨交易所正式經營并推出本土期貨合約以后，在投資者準入方面，臺灣期貨市場從初期僅允許境外投資者基于避險目的從事境內期貨交易，到目前放開境外投資者從事非避險目的境內期貨交易，但仍有持倉限制。由于市場的開放性，目前三分之一的臺灣期貨商具有外資背景。

(2)印度期貨市場。1995年印度正式推出了境外機構投資者(FII)制度。FII在印度證券交易董事會(SEBI)注冊登記后，能夠參與金融衍生品市場的交易。目前，印度商品期貨市場也已經對境外投資者開放。遵守印度法律的外國投資者都可以成為交易所的會員。通過適度開放交易所股權，印度公司制交易所也引進了外資戰略投資者。在對境外服務商的開放上，通過允許與本土期貨公司合作，境外期貨商大量進入印度期貨市場。

(3)韓國期貨市場。從1995年加入亞太經合組織后，韓國逐步開始金融市場對外開放。1998年7月，韓國宣布衍生品交易對境外投資者開放。根據韓國交易所數據，境外投資者在期貨市場的份額持續增長，已成為韓國期貨市場的重要投資力量。對外開放后，韓國期貨市場投機交易比重逐漸降低，風險管理功能更加突出，市場進入到一個全新的更加成熟的發展階段。

(4)巴西期貨市場。巴西期貨市場對外開放的大背景是巴西在金融領域采取的自由化舉措。2000年1月，巴西中央銀行批準巴西期貨交易所可以向境外投資者開放，但持有的金融資產必須托管或存放在指定機構。符合條件的外資期貨服務商允許在巴西開展業務，并申請成為交易所的會員。目前，巴西期貨交易所和圣保羅證券交易所都有幾十家外資會員，這些外資會員大多可以提供經紀服務，很多外資會員還可以提供結算服務。此外，巴西還為期貨市場的開放提供了稅收優惠、便捷結算等多方面優惠和服務。

2.對我國期貨市場對外開放的啟示。

(1)積極推進，合理規劃。新興市場對外開放的成功經驗表明，監管層對于期貨市場的開放必須持有積極的態度，只有這樣才能保證對外開放的有序高效開展。同時，期貨市場的開放應該做好規劃，把握節奏，在結合自身實際情況的基礎上漸進式推進，只有這樣才能充分體現開放的成效。

(2)法制配套，服務跟進。新興市場對外開放的一個普遍特點是監管層都以先立法，后開放為指導原則，針對開放都事前進行了建章立制。在開放過程中逐步完善QFII制度、國際監管協作制度等配套制度。法制的完善規范了市場的開放，有效防范了開放帶來的風險。此外，當地監管層對于市場開放的優惠措施和高效服務也推動了市場的健康發展。

(3)以我為主，發揮優勢。成功的新興期貨市場在對外開放中都建立了本土市場的國際比較優勢，在國際主要期貨品種上具有了一定的話語權，同時更重要的是形成了自身市場的核心產品，對國際投資者形成了較強的吸引力。因此，期貨市場對外開放要以建立比較優勢，提升本土市場國際地位為重要著力點。

三、我國期貨市場對外開放的戰略選擇及應對舉措

1.對外開放的戰略目標及原則。綜合來看，我國期貨市場對外開放的目標應是：以提高期貨市場效率為核心，以境內期貨市場到區域性國際期貨市場，進而到全球性期貨市場為發展路徑，以發展壯大本土期貨市場，充分發揮期貨市場服務于國民經濟的市場功能為根本目標，堅持積極穩妥，循序漸進的原則，力爭做到期貨市場的國際化與期貨市場的本土化和規范化的有機統一。

2.對外開放的進程規劃及應對舉措。

(1)第一階段：按國際慣例，規范和發展我國期貨市場，完善商品期貨品種，上市金融期貨品種，推動期貨交易所國際合作，扶植大型期貨公司，開始逐步放開境外期貨業務。①大力推進《期貨法》立法的全面準備工作，為期貨市場規范運行和發展提供法律依據和保證。同時，借鑒國際市場經驗，制定期貨市場對外開放具體配套制度，重點考慮金融期貨市場推出初期的QFII制度。②繼續完善商品期貨品種體系，上市鋼材、稻谷、PVC等品種，為境內投資者應對商品價格大幅波動沖擊提供有效途徑和手段，繼續擴大國內商品期貨市場規模，為未來市場參與國際競爭打下基礎。同時，推出股指期貨，為國債、外匯等金融期貨品種上市做好準備。③交易所應順應全球化發展潮流，加快國際合作的步伐，探索與國內外交易所進行多層次合作的可能性，提高交易所的國際地位，為金融市場的開放和金融期貨的推出作好準備。④在完善期貨交易所會員制基礎上，對個別期貨交易所進行股份制改造試點，促進體制與制度創新，為引進國際戰略投資者做好制度準備。⑤在優化期貨公司股東結構，允許金融機構參股的基礎上，實行分類監管，扶植發展大型期貨公司，進行創新業務試點。同時，在現有三家合資期貨公司的基礎上，放寬外資參股期貨公司的范圍和比例限制。⑥在目前已設立六家香港分支機構的基礎上，設置準入條件，選擇規范化的、具有專業能力和有實力的期貨公司從事境外期貨業務，為中國期貨市場的國際化積累經驗，培育專業人才。

(2)第二階段：跟蹤世界期貨發展的新趨勢，建立中國期貨的相對優勢，并有限度地開放國內期貨市場。①做深做精我國在資源或產銷量上具有優勢的大宗商品品種，使大豆、玉米、小麥、棉花、白糖等農產品和銅、鋁等有色金屬品種成為我國期貨市場上的主力品種，并在同類品種的國際市場定價中具有較大的影響力。在此基礎上，使上海、大連、鄭州成為國際期貨市場上有充分價格影響力的期貨交易所，使我國成為亞洲商品期貨交易中心，成為國際商品期貨市場定價鏈條上的重要環節。②在推出股票指數期貨、期權的基礎上，繼續推出國債期貨及期權。隨著我國A股對世界證券市場影響的加強，在全球期貨市場中建立中國A股的期貨定價中心，建立我國期貨市場的核心產品和國際比較優勢。③參照我國資本市場對外開放進程安排，有步驟地向境外投資者開放境內期貨市場。選擇管理水平高，運作規范的個別期貨交易所作為試點，率先開放部分期貨市場，發展海外會員和投資者，為期貨市場國際化培育市場主體。允許試點交易所吸收一部分符合要求的境外期貨公司作為特別會員，為境外投資客戶參與境內期貨交易提供服務，當條件成熟時也可批準若干外國基金和機構投資者進入我國期貨市場。④選擇部分大品種對國外期貨投資者開放。國內部分活躍的期貨品種如銅、鋁、大豆、玉米、棉花等，在國內具有廣泛的現貨市場基礎，價格與國際市場緊密聯系，運作規范而且市場容量大，可優先作為試點開放的期貨品種。⑤在金融期貨市場中引入QFII制度的基礎上，考慮商品期貨的QFII制度。制度運行的初期對于QFII的參與都應限制于避險目的，在市場運行平穩后，可以逐步放開參與的資金規模限制和交易目的限制。

(3)第三階段：當國內期貨市場規模相對較大，運行規范，管理成熟后，應逐步實現國內期貨交易所及上市品種全方位對外開放，使我國期貨市場成為國際期貨市場的重要組成部分，并在其中發揮舉足輕重的影響。①人民幣正在成為國際市場上的主要貨幣之一，當人民幣實現可自由兌換時，應及時在國內推出外匯期貨交易。②在制定期貨和期權投資、收益出入境管理辦法基礎上，進一步拓寬外國投資者參加我國期貨交易的渠道，實現國內國外期貨市場交易聯網，使我國期貨市場真正融入世界期貨交易體系。③建立以銀行股份為主體，資信好的大型期貨經紀公司和證券公司為會員的全國期貨市場統一結算中心，在全國建立起完善、健全的結算體系，提高我國整體市場的抗風險能力，增強我國期貨市場在國際上的競爭力。④使上海成為世界上著名工業品和金融期貨交易中心、大連和鄭州成為世界上著名的農產品期貨交易中心。在此基礎上形成的中國價格對國際市場產生重大影響力，使中國成為僅次于美國的世界期貨交易中心。

四、我國期貨市場對外開放的難點分析及政策建議

1.法規政策體系。目前，《期貨法》出臺還有待時日。有關國內市場準入問題、境外期貨交易問題、國內外投資者保護問題都還沒有具體法規明確規定，導致期貨市場的對外開放無從起步。本著先立規矩再談開放的原則，建議盡快出臺《期貨法》，并積極配套完善相關政策法規，從而促進我國期貨市場的發展。

2.外匯管制。人民幣不能完全自由兌換是制約期貨市場國際化的重要因素。外匯管制放松需要較長的時間，在現行外匯管理體制下實行期貨市場國際化的解決辦法為：(1)對于境內投資者參與境外期貨交易，允許經批準的可以境外交易的國內期貨公司對投資者的資金進行結售匯，其中人民幣兌換外匯在目前我國外匯儲備比較充足的背景下可以稍有放松，但外匯兌換成人民幣則必須確保兌換部分來自于期貨交易本金或盈利而非其他來源資金;(2)對于境外投資者參與境內期貨交易，可以參考證券QFII制度的額度管理，對于入境的資金明確額度，出境的資金則要確保來自于期貨交易本金或盈利而非其他來源資金。

篇(7)

關鍵詞：期貨投資基金；風險控制；金融創新

一、期貨投資基金的產生與發展

1868年，英國成立“海外及殖民地政府信托基金”，這是世界上第一只投資基金。在此之后，尤其是隨著戰后全球資本市場的快速發展，投資基金在美國、西歐、日本等西方國家取得巨大成功，成為世界金融市場上最流行的投資工具之一。據統計，到1999年底，全球各類基金達23萬億美元，其中美國約有16000只投資基金，資產達13萬億美元，全美有47%的家庭，近8000萬人持有基金股份。在美國資本市場上，基金、銀行、保險三分天下，而早在1994年，基金的資產就已經超過了商業銀行。在各種投資基金中，共同基金占很大一部分。有資料顯示，截止2000年5月，全球共同基金10.4萬億美元，其中美國有共同基金7791個，434家基金管理公司，資產總額約6.9萬億美元。期貨投資基金作為共同基金的一種，是基金業發展到一定階段的必然產物。20世紀80年代以來，隨著金融期貨的蓬勃發展，隨著現資組合理論和技術的進步，大型機構投資者和投資組合經理人開始運用期貨投資基金，使期貨投資基金得到前所未有的快速發展。1988年，美國期貨投資基金的規模為60億美元，到1996年就增加到300億美元，年平均增長率高達50%.從20世紀80年代起，eastmankodak、alcoa、amoco等大公司就已經開始把部分養老金投資于期貨投資基金，到1993年，美國200家最大的養老基金中約有一半涉足衍生品市場。這表明，期貨投資基金受到機構投資者的普遍歡迎，有很好的發展前景。目前，期貨投資基金主要集中在美國市場，但歐洲、日本和澳大利亞等國家與地區已步入快速發展軌道。

期貨投資基金的出現是資本市場風險管理的需要，是推動期貨市場進一步穩定發展的重要步驟之一。期貨投資基金的順利發展，除了要具備相關的法律條件之外（如法規制度健全），還必須具備以下兩個基本要求：一是期貨市場基礎要好，期貨市場無論從規模和規范性方面，均需符合一定要求；其二，市場投資者主觀上要有利用基金回避風險的動機和需求。隨著市場風險的不斷增大，許多企業急需利用期貨市場來套期保值和回避風險，但苦于企業缺乏專業人才，不敢貿然入市或因操作不當而造成不必要的損失，企業很希望有一種專家理財的渠道來滿足其套期保值和回避風險需要，這個問題完全可以通過期貨投資基金的組織創新，即通過設立套期保值基金來解決。

二、我國期貨市場發展現狀

我國自1993年開始期貨試點，經歷了無序發展和清理整頓兩個主要階段，在經過了長達7年的清理整頓之后，期貨業的規范程度大大提高了，期貨業的規范形象已初步樹立起來。無論內部條件，還是外部環境，我國期貨市場都已經具備了發展期貨投資基金的基本條件。

（一）清理整頓任務基本完成，期市規范程度大大提高。從期貨市場自身條件來看，經過清理整頓，期市規范化程度顯著提高，這主要表現在四個方面：一是有了一套比較系統的法規體系。國務院頒布的《期貨交易管理暫行條例》及證監會出臺的四個管理辦法已正式施行一年多，為期貨市場的長期規范發展提供了法制保障。二是監管體系和市場結構逐步完整。我國期貨市場的監管體制發生重大改變，初步建立了中國證監會垂直管理體系，監管思路符合市場規律，監管能力顯著提高。期貨交易所從14家撤并到3家，經紀公司從原來的300家壓縮到170家，期貨經紀公司充實了資本金，管理人員和業務人員經培訓和考核獲得了從業資格，交易所和期貨經紀公司的抗風險能力顯著增強，規范運作的自覺性顯著提高。三是經過幾次升級和改造，期貨市場的交易和信息系統更加成熟，其容量、速度、安全等主要指標都達到了國際先進水平。四是投資者操作日趨理性。經過十年磨練，投資者對期貨市場的功能特征、運行規律有了更深刻的認識，操作手段日趨成熟和理性，法制意識和自我保護意識明顯增強。總之，經過幾年實踐，期貨市場已建成一套嚴密的交易、結算與風險控制制度，特別是經過一系列風險事件的洗禮，期貨市場風險監控技術與能力得到大幅提高，目前已能有效遏制期貨市場較大風險事件的發生。現有的市場基礎和條件，非常有利于推出期貨投資基金。

（二）實踐造就了一批專業的期貨管理與投資者隊伍。目前，我國專業期貨經紀公司有170余家，期貨經紀公司的最低注冊資金由原來的一千萬元提高到三千萬元，大大增強了經濟實力，一些大型期貨經紀公司脫穎而出。另一方面，期貨經紀公司不得從事自營業務的規定，使經紀公司的風險大大降低，自有資金顯得比較充足，這就為發起成立期貨投資基金創造了條件。同時，期貨經紀公司不從事自營業務，也可以避免關聯交易的發生，打消投資者的顧慮，這從制度上保障了期貨投資基金的公正性。此外，通過培訓和長期實踐，期貨市場從業人員的素質得到提高，造就了一支既懂期貨理論又有實踐經驗的期貨管理人員、經紀人與投資者隊伍，為期貨投資基金的試點成功奠定了人才基礎。

（三）期貨市場達到一定的規模。在經過長期的低迷之后，目前我國期貨市場恢復性增長勢頭良好。2003年中國期貨市場在國內外大環境趨好的背景下，大連、上海和鄭州國內三大期貨市場全面活躍，交易規模已創歷史最好水平。據統計，2003年，全年交易額累計達10.84萬億元，一舉刷新了1995年創下的10.12萬億元的歷史新紀錄。這說明，我國期貨市場經過幾年規范整頓，正逐漸迎來新一輪發展空間，已經進入規范發展新階段。權威部門預測，我國期貨市場未來發展的環境繼續看好，理由如下：第一，中國經濟已經進入新一輪經濟增長周期，較快的經濟增長速度，帶來了市場供求關系的變化，進而引起包括生產資料、農產品等一系列商品價格的劇烈波動，增加了生產、經營者利用期貨市場套期保值、回避價格風險的需求；第二，中國經濟增長的增量，成為國際市場供求變化的主要變數，在銅、鋁、大豆等主要期貨品種上，中國期貨價格對國際期貨市場價格的影響不斷增大，中國期貨市場的國際地位不斷提高；第三，黨的十六大三中全會通過的《關于完善社會主義市場經濟體制若干決定》中明確指出“穩步發展期貨市場”，確定了期貨市場的重要地位，為期貨市場的發展指明了方向。因此，有理由相信，我國期貨市場容量將繼續擴大，交易規模將更加擴大。

三、中國發展期貨投資基金的有利因素

（一）利用后發優勢，有豐富的國際國內經驗可資借鑒。期貨投資基金在國外已經過了半個多世紀的實踐，在組織、監理和運作等方面都積累了許多成功經驗。我們可以直接吸取這些經驗教訓，在設計和規劃期貨投資基金時免去摸索之苦，避免別人曾經走過的彎路。充分利用這種后發優勢，可以使我國的期貨投資基金從一開始就以規范的面貌出現。另外，我國雖然沒有期貨投資基金的直接經驗，但是，我國證券投資基金經過幾年的發展已達到相當的規模，取得了許多有關基金管理與運作的豐富經驗，而期貨與證券屬于相關行業，兩者間有許多相近的地方，期貨投資基金在管理與運作上與證券投資基金是相似的。《證券投資基金管理暫行辦法》和《開放式證券投資基金試點辦法》中的大部分條款對期貨投資基金實際上也是適用的，這就減少了期貨投資基金監管和立法的難度。

（二）社會資金充裕，有進入期貨市場的欲望。當前，社會資金充裕，存款突破了11萬億，社會各界投資欲望強烈，希望資本市場提供更多的投資渠道。即使在股票市場不太景氣的2003年，機構投資者的資金規模仍有大幅度增加。截至12月19日，2003年共發行25只股票型基金（債券與保本基金合計13只），首發規模為401.44億元。截至2003年10月31日，保險公司基金的投資金額達到449.43億元，占股票基金規模30%左右。目前國內股票基金中，三分之一的基金是保險公司持有的。這些機構投資者入市交易，必然需要風險管理工具，期貨投資基金不失為一種工具創新的嘗試。

（三）市場對期貨投資基金有強烈的內在需求。隨著我國金融市場的發展，金融投資領域發生了深刻的變革。投資手段已由過去單一的儲蓄發展為債券投資、股票投資等多種手段，居民個人資產也開始由儲蓄向投資轉移。但作為個人，無法抽出大量的時間對投資工具進行研究，無暇親身投入到投資市場進行具體交易，因此，他們對期貨投資基金有極大的需求。期貨投資基金作為一種風險投資工具，將為大眾投資者提供一種新的投資途徑，把個人投資者的資金引向金融市場，可使居民個人和金融市場同時受益。目前，我國投資基金已有數十家，資產數百億，但其投資結構非常單一，未能充分地利用金融工具進行組合投資，這不利于基金功能的發揮。當然，這和我國金融工具單一、金融市場不發達有密切的關系。因此，發展期貨投資基金，使其成為投資基金組合投資的重要組成部分，是我國資本市場發展與投資基金發展的必然結果。

四、設立期貨投資基金對我國期市發展的作用和現實意義

期貨投資基金是在法律的監管下，以專業投資機構為操作主體的期貨投資活動。創造條件，促進期貨投資基金的設立對我國證券與期貨市場的發展與完善有著積極的意義。

（一）有利于創造性地培育機構投資者。目前，我國期貨市場投資者以中小散戶為主，缺乏機構投資者，而在美國的期貨市場中，投資者則以機構投資者為主。因此，不改變投資者結構，不利于我國期貨市場的長期和健康發展。據統計，美國期貨市場的個人投資者虧損面越來越大，1969年的數字是62%，目前已達80-95%，這說明，個人投資者正逐步被現代期貨市場所淘汰。截止2000年9月30日，在nfa登記注冊的cpo和cta分別有1416人和935人，正是這少數的專業人士管理著龐大的期市投資資金，促進了美國期市的繁榮。同樣，設立期貨投資基金也有利于我國期貨市場機構投資者的培育，有利于改變期貨市場的投資者結構。從某種意義上講，設立我國期貨投資基金也有利于我國證券市場機構投資者的培育與發展。因為，開放式基金和社保基金都已入市，龐大的資金帶來同樣龐大的風險。根據國外經驗，這些大型基金都需要股指期貨等金融期貨作為避險或分散投資的工具，而期貨投資基金極有可能成為它們進入金融期貨的有效途徑。

（二）有利于期貨市場的穩定和社會安定。期貨市場的投資結構改變之后，機構投資者占到主要地位，有利于期貨市場的穩定和社會安定。因為，機構投資者操作比較理性，其決策是建立在對基本面和技術面的理性分析的基礎上，可以有效避免市場的劇烈和非理性波動；另外，機構投資者的風險承受能力較強，對因自己投資決策失誤所造成的損失有一定心理準備，不會將自己投資決策的失誤歸罪于政府或交易所，也不會采取極端措施引起社會的動蕩。因此，期貨投資基金可以在期貨市場和社會之間建立起一座“防火墻”，避免了期貨市場風險波及到社會，有利于安定團結，有利于社會穩定。

（三）有利于保護期貨市場中小投資者的利益。對絕大多數中小投資者來說，由于在知識、經驗、資金規模、技術手段、信息、投資成本、交易渠道和心理素質等方面同投資大戶相比處于劣勢，所以在投資活動中往往失敗多于成功，最終成為市場的犧牲品。而期貨投資基金的投資交易活動是由專業投資機構進行的，較中小投資者有較大優勢，期貨投資基金可以集中眾多中小投資者的資金為一體，統一調度、統一使用，這將能為期貨投資爭取到較好的條件，并大大降低交易成本。同時，由于資金充裕，基金可以分散操作，分別投資于不同的市場和品種，這將大大降低投資風險，實現規模投資效益。另外，較之個人經紀人，期貨投資基金也有明顯的優點：首先，期貨投資基金有明確的法律地位，一旦出現違法或違規，投資者可以依法追究；其次，在分配上，個人經紀人的報酬以獲取傭金為主，這里面隱含著巨大的道德風險，而期貨投資基金除了按規定收取正常的管理費用外，可以按預定的比例與客戶分享贏利，這就從機制上迫使基金管理者將基金贏利放在首位；最后，在專業管理和風險管理能力上，基金更勝個人經紀人。所以，期貨投資基金將給投資者提供一種新穎且可以放心的投資工具。

（四）有利于推動我國金融創新的發展。為應對wto的挑戰，我國金融創新的步伐必將大大加快，開放式證券投資基金、風險投資基金、股指期貨、利率期貨等一大批金融創新產品將會成為我國資本市場上的主導力量，這些金融品種有些十分需要機構投資者，有些則本身就是機構投資者。期貨投資基金則是大型機構投資者進行投資組合的一種很好的組合品種。根據“馬可維茲分散”理論，用相關性低，甚至具有負相關性的投資工具作組合能有效地降低投資組合的整體風險，使投資組合做到充分的分散化。一般來說，相關性越低，投資組合的風險水平也越低。根據lintner博士的研究，期貨組合與股票、債券組合之間的相關性很弱，甚至為負值，如果一項組合投資中加入期貨基金，即可減少組合的波動并提高收益。

（五）有利于期貨市場的規范運作和功能發揮。投資者投資行為的規范是期貨市場規范化運作的必要條件。期貨投資基金的投資活動是通過專業性的期貨投資機構進行的，在投資之前，投資者同受托的投資機構間將會明確雙方的責、權、利，形成具有法律效力的委托投資協議文件，文件將在資金管理、交易原則、投資政策等諸方面對投資機構的投資行為加以約束，以使投資活動科學化、理性化，從而保護投資者的利益。因而這種投資活動除受到政府監管部門和交易所的監督之外，還要受到與切身利益直接相關的投資者的監督。從而使投資行為符合規范運作的要求。通過期貨投資基金的形式可使眾多中小投資者的資金集中起來由基金經理統一運作，也為政府對期貨市場的管理創造了便利的手段。此外，受法律嚴格監管的、規范化的期貨投資基金，可以使大量存在的地下期貨委托投資走上正途，避免由此引發的各種經濟糾紛。專業的投資機構是靠為投資者創造良好的投資業績而生存和發展的，因而必須在投資人才的培養和發現、投資技術的探索、投資管理的完善等方面做出不懈努力，這必將涌現出一大批優秀的投資人才，并相應提高期貨投資服務水平，從而促進期貨市場的穩定發展和走向成熟。因此，期貨投資基金費用低、專業操作，有利于吸收中小投資者參與期貨交易，擴大期貨市場的資金量，增加期貨市場的流動性，從而有利于期貨市場功能的發揮。

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