序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇期貨博弈本質范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創作。

篇(1)

就剛剛重登舞臺的“國債期貨”而言，它是金融期貨的一種，其價格變化是現貨收益變化衍生出來的。從本質上而言，這是一個零和游戲，因為其標的物雖然是帶有利息的，但是從期貨中獲利只能依靠價格的變化。

國債期貨合約部分要素

合約標的：面值100萬元人民幣、票面利率3%的名義中期國債

期限：5年期

可交割國債：到期月首日剩余期限為4-7年的記賬式附息國債

最低交易保證金：3%～5%

漲跌停板：±2%

這次國債期貨的首批標的物是5年期國債。之所以選擇5年期，是因為5年期國債的交易更為活躍，且持有人分散，加之剩余期限在4至7年期的可交割國債存量達到了1.9萬億，有利于避免投機者通過現貨市場操縱高杠桿的期貨市場。

此外，對于經濟周期和政策調控（包括“五年規劃”）所需要的時間而言，3年太短，10年太長，5年才最為合適，所以絕大部分金融投資機構對于投資的預期期限也都在5年左右（除了曾風靡一時，現已瀕臨破產的很多長期PE以外）。

很多普通投資者可能會對國債期貨里的“轉換因子”感到困惑，這是國債期貨標準化過程中的一個重要部分。要知道，首批上市的三個合約的可交割（用現貨國債和國債期貨結算的方法）的現貨國債多達20多只，而每個國債在當時發行時由于市場環境的不同，其收益率或當時發行的票面利息都不一樣，這時我們就需要一個標準化的過程來把這些不同的現貨債券的差別消弭掉，從而減少無風險套利的空間。

不過轉換因子對普通投資者的意義不大，因為持有現貨國債需要的資金很多，而國債本身的收益并不高，所以持有現貨國債對于普通投資者而言機會成本太高，所以在現貨和期貨之間尋求套利從來都是量化對沖基金和券商自營盤的工作。

此外，國債期貨存在的根本意義也和普通投資者沒有太多直接關系。它的發明和發展基本上是基于長期持有國債的資產池的套保需求而存在的。只是這一需求的確推動了金融市場的發展。

首先，像保險公司和養老金等長期持有國債的投資者在國債期貨誕生之前，只能利用現貨倉位的調整來控制自己捕捉未來利率變化的空間，而這種調整倉位的方法代價非常昂貴。因為每個金融機構的資金都有非常明確的資金成本。保險公司的成本就算低，也要有4%以上，如果為了捕捉一個自己預期可能出現的利率波動而拿出30%的倉位來白白負擔4%的資金成本，顯然是個近似瘋狂的舉動。

其次，很多金融機構的資管部門都不得不為某筆巨額資金的具體到賬日期而焦慮，因為等錢到賬再在短時間內購買大量的合適債券簡直難比登天，而資管賬戶是不容你慢慢建倉的，尤其是像保險公司的賬戶，幾乎都是按照其資金成本來定收益指標的，今天資金到賬，第二天就開始計算成本和收益了。可是在國有金融機構里，你只能得到業務部門一句說了跟沒說沒多大區別的類似“6個月內會有幾十億（或幾百億）資金到賬”的通知，而一個領導出國調研就可能又把流程耽誤近一個月的時間。

一旦投資經理有了國債期貨這個工具，他就可以提前鎖定未來需要的國債收益率。當資金到位時，期貨的損益可以把當時現貨市場價格和曾經預期的價格差異對沖掉。當然，金融機構也同樣可以利用自己的套保限額對未來利率市場的變化進行博弈。

那么，對不觸及期現套利的普通投資者來說，國債期貨的推出是不是就沒有意義了呢？答案是否定的，你完全可以把它當作一個簡單的博弈場所。

篇(2)

個人投資股指期貨的風險主要有以下五個方面：

渠道風險

散戶入市首先要慎對交易渠道的選擇。股指期貨對于經紀公司的要求比任何商品和金融產品的現貨及期貨更高，必須選擇合規合格的期貨公司和證券公司(IB)，或參考專業機構的評級來選擇基金公司，才能有效保障投資者的權益，否則將隨時面臨法律、信用、軟硬件設備、技術、信息等多種潛在的風險。

交易制度風險

股指期貨的保證金制度、杠桿效益、做空機制、合約期限、T+0、當日無負債制度等與股票有著本質差別，理解吃透制度比掌握技巧更為重要。

一方面，當趨勢把握正確時，做股票肯定贏利但股指期貨則不定。如市場出現單邊市(如漲停)時，交易所為控制風險有權提高保證金比例。散戶由于資金有限，如果像做股票那樣滿倉操作或順勢加倉，很容易因持倉比例不合理而立刻出現保證金不足

另一方面，當趨勢判斷錯誤時，做股票虧而不死但股指期貨則可能血本無歸。如市場連續下跌，股民中90％寧肯套牢也不愿止損。因為即使熊途漫漫，只要股票不退市，下一輪牛市來臨仍有望贏利。然而期貨合約存在各自的生命周期，到合約最后交易日必須平倉交割。如果走勢不能逆轉，不愿認輸也只能在合約最后到期日之前平倉，同時開倉遠期合約爭取套利。決不可幻想長線持有而輪回“解套”。

市場風險

股指期貨一方面提供了規避風險的工具，提高了市場的理性化程度：另一方面其“以小博大”的特點，又很容易引發過度投機的心理，加大市場的短期波動率。由于股指期貨具有股票現貨和期貨的雙重特性，因此影響股指期貨的市場因素非常多，除股市本身供求關系外，政治、經濟和社會因素的變動，尤其突發、偶然事件，都會造成股票、期貨市場的劇烈震蕩。

根據對仿真交易的跟蹤分析表明，短期交易的收益遠高于長期持有的投資者，減少持倉周期是覘避上述市場不確定性的有效措施。

操作風險

規避和減少實際操作中風險發生幾率，應注意以下方面：

A　入市原則：首先給自己制定嚴格的紀律，如減少頻繁交易、永遠不超過半倉、趨勢有利順勢加倉、金字塔式逐級遞減加倉、決不輕易補倉、決不輕易持倉過夜，避免突發事件及結算、保證金風險等。

B　交易計劃：計劃是操作的方案準備。如設置介入點(風險報酬比通常應大于3：1)、設置止損點、設置止贏點、設置持倉的資金比例(長線交易采用小比例持倉，T+0易持倉比例可適當擴大)、保持加倉點在回折后與上一交易點留有合適的距離、多項止損措施等。

C　資金準備：隨著行情推進，保證金比例12％，是在隨時變化的，投資者一定要確保充足的保證金，否則風險偏大。

D　般資組合：股指期貨是金融產品交易的衍生工具，往往與其它金融產品進行組合投資。

自身素質風險

散戶參與股指期貨的最大風險來自于自身。

篇(3)

相對2003年或是2004年來說，2005年中國期貨市場相對是平靜的，國內三大期貨交易所交易相對平穩，基本沒有出現像前兩年一樣出現的連續停板導致交易所出面強制減倉的局面，從現在得到的數據來看，2005年的交易量大致與前一年的情況差不多，即便成交量有所下降，也只不過下降了10%左右，但從各地反饋上來的信息來看，全國期貨經紀公司卻出現了大范圍的虧損，有些地區虧損面高達80％～90%以上。

雖然最終的數據還沒有出來，但是我們基本上可以得出結論，就是全國期貨交易額沒有出現大幅度的下降，但是期貨經紀公司大范圍的虧損已成既定事實。這種現象有點奇怪，但是仔細分析，可以發現實際上2005年交易量中水分較大，其中所謂的做市商形成了一些虛假的交易量，掩蓋了全國期貨業交易全面低于去年的狀況。從筆者掌握的情況來看，2005年國內期貨公司的保證金、交易量和利潤的確普遍低于去年，而由于近兩年來期貨經紀公司看好市場，普遍加大了投入，例如開設了一些新的營業部，招聘了更多的人員，添置了更多和更新的設備，導致經營成本大幅上升，這樣最終導致企業利潤不能達到前兩年的水平，甚至出現虧損。

面臨以上的情況，國內期貨業未來的競爭將更加激烈，但是我們看到現在國內期貨公司，同質化傾向嚴重，例如幾乎所有的公司基本都能提供本地的銀企轉賬，都能提供網上交易，都有自己的網站，都有幾個異地的營業部，都能給投資者提供一些似是而非的研究報告，等等；但是我們看到各期貨經紀公司的經營效益差距非常大。一些好的公司例如中糧、中期、金瑞等公司的利潤仍能達到1000萬元以上的水平，而其他許多公司陷入虧損的境地。

首先，我們認為，目前國內期貨市場最重要的問題，是國家對于期貨市場改革開放的推進力度到底有多大，這決定了整個期貨行業的大環境如何。中國的改革開放已經二十幾年了，但是在期貨市場方面，政府和整個輿論界對于期貨，依然是“談虎色變”，監管依然是首位的，而發展卻居次要的地位，監管部門對于是否“出事”非常敏感，而對于發展和擴大市場規模，基本上是說得多，做得少，這導致期貨行業的發展已經大大低于整個經濟體制改革開放的步伐。

例如我們看到國際期貨遲遲不能開放，國內的期貨公司全部被憋在國內經營，同時國際資金也無法順利進入國內市場，中航油事件發生了巨大的虧損，但是我們的期貨業完全在不知情、沒有收到一分錢手續費的情況下，還要背“黑鍋”――“都是期貨惹得禍”。再例如許多交易品種不能在期貨交易所上市，但是批發市場或是遠期合同的交易卻如雨后春筍般地在各地發展，期貨公司根本不能參與，就無法從中獲利了，現在國內有黃金交易、外匯交易，等等；但是期貨公司被排除在外。

雖然期貨行業大發展的下一個大的機遇是金融期貨和國際期貨（從國際上的經驗來看，金融期貨占整個期貨行業交易量的90%以上，那么，顯然股指、外匯、國債期貨如果能夠順利上市，必將帶來期貨行業的大發展），但是筆者對于國際期貨開放以及國內金融期貨上市均持悲觀態度，估計要拖至2008年乃至2010年前后，這主要是受國內金融體制和環境所制約。現在我們只能立足國內商品期貨品種，其他商品期貨品種能否在國內順利和迅速上市以及現有品種的交易情況，將決定未來兩年來整個期貨行業的經營大環境。

其次，我們也看到，國內期貨業在近兩年的實踐中，發現本土期貨市場的地位非常重要，2005年中盛糧油在美國CBOT市場進行豆油保值失敗，以及年末國儲在倫敦銅市場被國際炒家逼倉等事件表明，國際期貨市場并非想象的那樣能為中國企業提供良好的保值或是避險場所，而中糧公司去年在大連市場成功的保值案例，再次說明本土期貨市場的重要性。隨著中國期貨市場的發展，顯然，國內的企業和投資者將更傾向于在國內期貨市場交易。

另外一方面，國際炒家這兩年來大喊“中國因素”，提出了“買中國”的概念，甚至在行動上實際上發生了多起“逼倉中國”的事件，而我們在這個時候，如果始終是跟著國際炒家的后面行動，就顯得非常可笑了，仿佛中國人無法搞清楚自己的情況，還要去問外國人，這不免非常滑稽。

于是我們可以得到這么一個發展方向，國內的期貨公司務必要加強商品走勢的研發工作。伴隨著中國經濟的迅猛發展，中國已經變成了世界的加工中心，對于生產資料的需求將長期保持旺盛的態勢，這樣，中國作為重要的買家，顯然商品定價上具備更多的話語權。我們的期貨經紀業務必須承擔起這個重任，而期貨經紀也迎來了新的機遇和挑戰。我們的機遇是我們應該能夠立足國內，搞清商品走勢，為保值者提供更好的保值避險方案，為投資者提供更多更好的投資建議，實現目標利潤，從而更大規模地擴展市場。我們面臨的挑戰是，各個期貨公司能否在這樣的背景下勝出，未來期貨經紀公司的競爭不在于股本金的投入有多大，手續費高低，經營網點有多少，而是人才的競爭，能否有一個專業化、規范化的經紀隊伍是最關鍵的因素。

篇(4)

關鍵詞：程序化交易；交易哲學；半自動交易系統

程序化交易產生于美國，早期的程序化交易分為程序化買入和程序化賣出兩種，用于紐約股票交易所同時買賣15支以上的股票組合的交易。因此，有時也被稱為籃子交易。

隨著投資管理業的資金管理規模擴大，投資經理和基金經理們發現憑經驗和手工操作無法應對市場風險加大、價格變動頻繁等挑戰，程序化交易剛好可以解決這些難題，因為它具有速度快、避免個人情緒干擾、量化等優勢，投資機構紛紛投入重金研發自動交易模型，其在提高投資決策質量和速度、交易輔助等方面大展身手。

時至今日，西方發達國家已經研發出不少成熟的自動化交易系統，譬如美國有70%的交易是由程序化交易完成的，而且交易量占比連年來還有不斷上升的趨勢，交易模型的功能也日趨強大和完善。量化投資及程序化交易大師西蒙斯默默無聞地在十幾年間大量使用量化系統的交易方法，取得了比巴菲特、索羅斯等市場傳奇更高的年收益率。譬如海龜交易創始人丹尼斯不斷通過自動化交易實現其從400美金到2億美金的個人傳奇，還培訓出一支海龜投資團隊（現在還活躍在各大投資機構），他們為早期大膽吃螃蟹者的投資客無聲無息地帶來了可觀的投資回報。

我國的程序化交易起步較晚，發展緩慢，開發出來的比較成熟的交易系統也相對缺乏，但最近幾年發展也很迅猛，這得益于新的投資理念的導入、應用平臺開發迅速成熟，如tb（交易開拓者）、文化財經、金字塔等平臺已經深受廣大自動交易者所喜愛和認同。由于程序化交易規避了人性中的貪婪和恐懼等弱點，交易速度快、系統性強，國內自動化交易量占比最近幾年也在快速上升。據統計，我國當前金融產品的程序化交易占比為20%～30%，程序化交易的發展空間將會越來越廣闊。

一、程序化交易策略為什么要創新

（一）策略效用的邊際遞減

使用策略的人多了效果就會越來越差。細心的投資者會發現，國內的股指期貨越來越難做。在2010年國內剛推出股指期貨時就有人使用臺灣的一些比較成熟的程序化交易策略而大賺其錢，但在最近兩年卻發現不容易賺錢了，甚至遭到了比較大的回撤。這是什么原因呢？金融市場本身就是一個眾多策略博弈的一個場所，某個策略一旦成功并被多人使用了，其有效性就會越來越低，而且道高一尺魔高一丈，市場上會出現針對某種策略的獵殺者。從技術指標層面看，例如20年前，通過一條20天均線的交易策略是有利可圖的，緊接著，越來越多人開始使用均線來做投資決策。但是，每個交易策略和買賣機會都是有容量限制的，這使得策略使用的人越多，單個K線的波動則越大，例如突破20天均線的當根K線的波動極大，這使得中間的利潤空間迅速收縮，最終使得策略失效。也可以理解成，當一個策略使用的人越多，知道的人越多，它的盈利能力則越低，最終變得無利可圖。在基本面分析上，同樣存在自毀性，例如20年前，只要買賬面有利潤的公司都能賺錢，緊接著所有人都認準了公司賬面利潤進行投資，這使得所有賬面有利潤的公司股價都很高，這時候，人們只能通過預測未來利潤獲得投資回報了。而隨著越來越多人熟知各種預測利潤的方法，導致價值被低估的公司越來越難找了，最終變成了一個均衡市場。筆者認為，這可以認為是交易策略效用的邊際遞減。

（二）行情特點發生變化

金融市場的復雜性表現在行情的多變性。還是以國內的股指期貨為例，在2010年是一個雙邊大震蕩的行情，2011年單邊下跌，2012年、2013年寬幅震蕩，2014年上半年窄幅震蕩，可以看出無論是單邊行情還是震蕩行情，由于國內A股的市場容量越來越大，股指期貨的日內變動幅度呈現出越來越小的特點，這就給日內趨勢易策略帶來不小的挑戰。

知名投資人、“悍馬理論”的創始人馮正平表示：世界上沒有交易圣杯，這是他的悍馬定律里的第一條。他說2008年前的市場特征與之后的就很不一樣，一些原來賺錢的模型后來都賠錢了，而有一些原來賠錢的反倒變成賺錢了。他打了個比方很生動：“就像我們造一個工具，是拿來切菜的還是砍骨頭的，還是拿來修指甲的，這個要想清楚。”意思是設計模型時要清楚自己設計出來的交易模型適用于哪種市場環境，要考慮模型的針對性、適應性。

基于多年期貨量化交易的經驗，上海泛金投資管理有限公司董事長杭國強認為，程序化的本質是給自己的交易列出一系列規矩，讓自己的交易更有規則，并利用計算機提高交易速度，其中成敗的關鍵在于對細節的處理。“利用程序界定、評價和預測未來的收益，建立有效的評估體系，不斷適應市場的變化，才是程序化交易的靈魂”。

普天投資機構創始人吳轉普也認為：自動化交易不存在永遠的圣杯，不可能做出一個類似印鈔機一樣讓交易者獲利的程序化交易模型，自動化交易更多地被看成是一種管理控制系統，要加入對基本面和技術面的理解，要考慮市場參與者結構的變化，交易程序要不斷優化和創新。

在國外，一些成熟的投資公司配備了眾多數學和計算機專業人才，他們的主要任務就是針對市場的變化不斷完善模型，這正體現了金融機構存在的必要性與重要性。80%～90%的工作人員是在做量化模型的建模、數據處理工作，交易執行人員比較少。由于要處理龐雜的數據，在量化交易中，團隊的價值得到充分體現。每隔一段時間他們就會開發出新的交易模型。

即使在高性能硬件與軟件結合的高頻交易領域，也不存在可以長久不變的“交易圣杯”。高頻交易策略對技術要求比較高，在網絡速度、硬件反應速度及網絡監測等方面都有近乎苛刻的要求。作為高頻程序化交易者，Cyc partner公司創始人柳峰介紹說，高頻交易者對市場的監測，以及對策略的修改一直不曾停止，“只有不斷發現并保持自己的比較優勢，才可能在變化的市場中保持盈利”。而高頻交易背后的邏輯結構相對來說是簡單的，盈利率比較高，有些策略在三年之內運行會比較適用。但是，在市場中采用同種高頻交易策略的數量增加之后，交易者必須對策略加以改進。

二、程序化交易策略創新的思路

（一）交易哲學的革新

程序化交易本質上是交易者交易思想的體現，程序化是一種控制手段。有什么樣的交易哲學就有什么樣的程序化交易策略，所以審視自己的交易哲學的邏輯性就顯得尤為重要。策略的優劣對比實際上是背后交易哲學的較量。優秀的交易策略創新來自于交易哲學的突破與革新，而做到這一點并不容易，需要交易者對世界、對自然、對市場有一種深邃的洞察力并能理解轉換成為市場語言，物化為交易指標體系。筆者幾年來一直致力于對市場背后推動力的研究，市場的上漲和下跌并非隨機和無序。比如說，我們可以把市場按照形態分為單邊和震蕩，在單邊市中趨勢性模型就能大顯身手，而趨勢性模型在震蕩市中由于來回止損會產生比較大的回撤。而震蕩模型策略的表現剛好相反，所以用什么模型不是關鍵，判斷對時段性的單邊行情還是震蕩行情成為交易策略提高勝率和盈虧比的關鍵。至于用什么模型來判斷單邊和震蕩是筆者多年研究的成果，有比較高的準確性。

（二）從全自動到半自動的嘗試

筆者認為，交易策略不易過于死板。眾多程序化交易策略堅持不下去的原因是全自動帶來的眾多劣質交易，頻繁止損。其實法無定法，筆者認為可以半自動化交易提高勝率和盈虧比，至于何時開啟程序化何時關閉程序化背后的規則和邏輯也必須是嚴密的、一貫的，譬如在背后規則市場進入單邊市時開啟程序，市場重歸震蕩市時關閉程序，需要一切有章可循。正如世上沒有永動機一樣，沒有一個自動化交易策略能一如既往地戰勝市場，能夠在資本市場有驕人業績的一定是半自動交易程序策略。

（三）交易周期、參數的調整

可以針對不同金融市場的特點，變革不同的交易周期，充分認識到金融市場博弈的本質。當多數人使用某個交易周期的時候，我們可以回避它改變交易周期，比如在股指期貨中大家常用1分鐘圖、10秒鐘圖，筆者覺得不煩嘗試15秒圖，既保持了一定的反應速度，又能減少頻繁交易的問題，對于大家在交易中常用的macd指標、dmi指標、均線指標，我們可以通過測試調整其參數設置以達到階段性優化交易的目的，更重要的是避開了大眾常用參數，可以避開程序化交易獵殺者的屠刀。建議策略框架的核心參數不要超過三個，超過三個以上的參數有擬合歷史行情的嫌疑。著名的海龜策略創始人也曾在海龜策略遭受比較大的虧損時修改技術參數才渡過難關的。

（四）創新交易技術指標

使用獨創的交易技術指標來設計交易系統能在金融市場上提高交易勝率和盈虧比，其原因在于創新的交易技術指標相對保密，不具有從眾性，相反具有出其不意的優勢。比如在趨勢交易系統里面大家認為均線是一個很好的趨勢跟蹤指標，但它的缺點也很突出，除具有其他趨勢跟蹤指標一樣的滯后性外，對付慢漲急跌或者慢跌急漲的行情是一個弱項，所以有人創造了自適應均線來對付這種行情，這就是創新交易指標的做法。筆者舉出這個例子意在拋磚引玉，創新和改良指標的方法和技術有賴于開發者的細心、耐心和汗水。

三、程序化交易策略創新后測試要注意的問題

首先，避免對交易策略的參數過度優化。過度優化是以擬合歷史取得比較高的勝率和盈虧比的，這種過度優化的策略對付現實或者未來變化的行情反倒會產生比較大的回撤甚至虧損，這是由于形態的周期性反復原理產生的。

其次，核心框架策略可以試著應用于其他金融交易品種，觀察其表現。

再次，某一參數取值的盈利遠遠高于或低于附近的參數值就要引起高度警惕。

最后，不要對一兩次巨虧或比較長的連續虧損單獨做優化，否則即使減小了最大回撤也是不可靠的。

參考文獻：

[1]（美）里什q納蘭.打開量化投資的黑箱[M].郭劍光，譯.北京：機械工業出版社，2012.

篇(5)

【關鍵詞】股指期貨資本市場影響

一、股指期貨的特點

1.股指期貨合約的標的物是股票指數，不是具體的實物

商品期貨合約的標的物是有形的實物，例如銅期貨的標的物是銅、大豆期貨的標的物是大豆等，而股指期貨的標的物是無形的股票價格指數。投資者根據自己對股市走向的預期，報出不同的價格指數進行交易，如果認為指數會漲，便買進股指期貨，反之則賣出。

2.股指期貨的價格是以股票指數來表示

股指期貨的價格是股票指數乘以一個確定的數值金額。所以，即使股市大盤在行情不好的時候，投資者也能通過股指期貨來盈利，而避免行情不好，全線損失的局面。也可避免投資個股時“賺了指數賠了錢”的尷尬局面。

3.股指期貨實行現金交割

股票價格指數沒有對應的實物，因此采用現金交割。在合約到期需要交割時，依照最后結算價（由交易所公布）計算出交割金額，交易者通過交易賬戶的資金劃轉完成交割。

4.股指期貨的交易成本低，杠桿倍數高，指令執行速度快

投資者傾向于在收到市場新信息后，優先在期貨市場調整頭寸，這將導致短期來看期貨市場價格一定程度上超前股市價格。但是，期、現價格之間順逆差的異常變動將吸引更多的市場套利活動，從而確保了現貨價格不會偏離期貨價格太遠。因此，從長期來看，本質上仍然是各種宏微觀因素基本面決定的股市價格，主導了期市價格的變化。

二、我國推出股指期貨對資本市場的積極影響

1.有助于優化投資者結構

目前我國證券市場參與者仍以中小投資者為主，機構投資者的規模只占30%左右，由于各種原因，中小投資者大多以投機心態參與股市，顯然不利于證券市場的長期健康發展。股指期貨作為一種新的金融衍生品,雖然并不阻隔散戶的投資和參與,然而無論從投機買賣還是套期保值的角度來說,機構投資者都具備小散戶無可比擬的優勢，這就是說股指期貨本身是一種更加有利于機構投資者參與交易的品種。因此，股指期貨推出后，除了會增強市場的流動性和穩定性之外，也將提高證券市場的發展程度和層次，各種套期保值和套利行為將趨于活躍，中小投資者難以參與，這有利于改善我國證券市場的投資主體結構，大大加速機構化進程，使機構博弈成為市場投資的主流，我國也將像其他發達國家一樣進入機構投資者主導的時代。

2.滿足投資者規避市場風險的需要

由于我國股市還不夠成熟，股價和大盤走勢上下震蕩劇烈，信息披露仍不夠規范，各類信息對市場的沖擊與影響頗大。近二三年來，境外股市對滬深股市的影響也不斷增大。在此條件下，投資者需要全新的規避市場風險的工具，股指期貨正是這方面的一個有效工具。一旦有了股指期貨，投資者買進股票后為防止股價下跌，可利用股指期貨與股票現貨市場的對沖機制，在股指期貨上做空；相反，在拋出股票后，為防踏空，也可買進股指期貨，從而做到減少和控制市場風險的目的。

3.有利于創造性地培育機構投資者，促進股市規范發展

我國目前正積極推進機構投資者的發展和創新，投資基金、保險基金、三類企業相繼進入股票市場，開設股指期貨將為其提供低成本的避險渠道和資產組合調整手段，便于其進行多元化的長期投資，從而真正起到穩定市場的作用。另一方面，散戶投資者如果只投資少數個股，則指數期貨的避險效果將打折扣。為了充分利用期貨作為避險工具，散戶投資者將逐漸加入投資基金以增加持股的種類及數目，從而有助于投資基金的發展和投資機構化趨勢的興起。

4.將會促使股指期貨和股票現貨兩個市場活躍度的同時提高

從歷史經驗來看,股指期貨的推出將會推動股指期貨和股票現貨交易量同時上升。這是因為開展股指期貨交易后,利用股指和股票兩個市場進行套利是一種低風險的操作，因此將會吸引大量套利資金進入；同時,由于有了股指對股票的避險作用,使眾多的大機構更加大膽地建立股票頭寸。股指期貨帶來的新增交易量,將會促使兩個市場的活躍度得到共同提高,形成股市和期市交易量呈雙向推動的態勢。

5.股指期貨的推出給投資者提供了在牛市、熊市兩種狀況下均能盈利的機會

在我國，投資者只能在牛市狀況下才能盈利，在熊市狀況下將虧損嚴重。之前五年的漫漫熊市中，投資者由于缺少必要的對沖產品，在股指一落千丈時，大量被套，損失慘重。開展股指期貨，使得投資者無論在牛市還是熊市都有機會獲利，這將有利于激發投資者的投資積極性，有利于吸引場外資金的進入，有利于推動那些注重長期投資的保險基金和社保基金等機構投資者進入證券市場,最終有利于證券市場成熟理性投資主體的培育和發展。

三、股指期貨對我國資本市場的消極影響

1.導致資金的擠出效應

股指期貨作為一種新型金融品種，其推出必然會引起市場資金分流。新興市場開辦股指期貨的初期，由于股指期貨的交易成本低、保證金比例低、杠桿倍數高等一系列特點，往往會產生交易轉移效應，即吸引股票市場的資金流向股指期貨市場，從而使股票市場的交易大為減少，流動性大為降低，形成“資金擠出效應”。日本當初推出的時候就遇到這樣的情況。

2.機構投資者規模小，股指期貨可能引發過度的投機行為

由于股指期貨存在著杠桿效應，期貨交易實行保證金制度，交易者只需支付期貨合約價值一定比例的保證金（通常為5%～10%）即可進行交易。這種以小博大的高杠桿效應，只要在股票市場上有一點點的波動，在期貨市場的資金賬戶上就會有巨大的波動，因此這是一個極大的具有誘惑性的投機機會，極容易引發眾多投機者利用股指期貨作為工具進行投資操作，這樣只要股票市場上有激烈的價格波動，他們可能無力支付巨額虧損而發生違約，而造成無法收拾的后果。但是在我國目前證券市場上主要是一些中小投資者，對股指期貨市場風險的抵御能力是有限的。期貨交易的杠桿效應是區別于其他投資工具的主要標志，也是股指期貨市場高風險的主要原因。

3.對股指期貨的風險監管缺乏經驗

由于股指期貨在我國是一個新的品種，同時它又具有一系列的特點，在運作中由于管理法規和機制不健全等原因，可能產生流動性風險、結算風險、交割風險等。在股指期貨市場發展初期，這種不健全的機制會產生相應風險，并可能導致股指期貨與現貨市場間套利有效性的下降，導致股指期貨功能難以正常發揮。現在市場上的產品越來越多元化，互動越來越明顯，如何防范市場操縱（包括期貨市場的操縱，現貨期貨套作操縱，海內外市場現貨期貨套作操縱等）香港和新加坡都有以國內市場為標的的股指期貨，其間就可能出現大量套利的機會，就存在操縱的可能，使得其風險性很大。監管部門對于一個新交易工具缺乏管理經驗，會使得難以控制其風險。

總之，股指期貨對于我國期貨市場乃至整個金融市場，都是一個新生事物。當前，每一位市場人士都對股指期貨寄予了厚望，企盼著股指期貨的推出能給我國期貨市場和證券市場帶來質的飛躍。在大家眼里，股指期貨已不僅僅是一個普通的期貨品種，而是中國金融期貨的象征，是我國期貨市場從商品期貨的初級形式向金融衍生品領域發展的突破口。的確，隨著股指期貨在我國的推出，我國期貨、證券市場勢必將在觀念、體制、法規和運行等方面引發一系列的深層次變革，從而實現我國期貨、證券市場的突破性發展。

參考文獻：

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[2]盧磊.淺談股指期貨在中國的推出[J].消費導刊，2008，(13).

[3]張九輝.股指期貨：中國金融期貨的必然[J].中國市場，2007，(01)：18-19.

篇(6)

論文關鍵詞：商業銀行對外貿易稅收管理

一、發達國家商業銀行套期保值貸款經驗

套期保值貸款是國外發達國家一種很流行的銀期合作業務。世界銀行在給發展中國家發放援的農業、工業原材料等貸款時，就要求接受貸款的國家或企業參與相關的期貨市場進行保值。境外商業銀行對企業貸款前都要求他們通過期貨市場對大宗商品進行保值，以降低銀行貸款的風險。銀行對是否參加期貨套期保值的企業的信貸支持力度也不同，對參加套期保值的最高可提供90％的信貸資金，而對沒有參加套期保值的最高提供70％的信貸資金。美國社會公認套期保值對銀行的重要性，銀行利用其特殊地位通過提供資金、建議等多種方式協助套期保值者利用期貨市場以提高貸款質量。

(一)品種選擇。

世界商品期貨品種可以分為農產品和工業品。國外銀行更多關注的是工業品期貨，尤其是受宏觀經濟狀況、地緣政治和突發事件影響的能源和軟商品。商業銀行的很多機構客戶，如能源、金屬和大宗農產品等生產、加工和銷售等企業，每天都面臨巨大的價格敞口風險，應參與期貨期權市場進行套期保值。商業銀行可以通過增加貸款品種、力度，提供套期保值方案等方面協助企業規避風險。

(二)參與步驟。

由于國外金融業實行混業經營，商業銀行可以采取相對靈活的方式。大型商業銀行通過三個步驟實現服務：申請成為交易所會員；申請成為期貨經紀商；設立專門的期貨服務部門和抽調或聘請專家組成團隊推行服務，幫助客戶規避價格風險，維護資產安全以及獲取穩定盈利。以巴黎銀行為例，40多年來，巴黎銀行一直參與石油和天然氣交易，并在1985年成為紐約商品期貨交易所會員，隨后又在美國商品期貨交易委員會和英國金融服務局登記注冊，成為能提供全方位服務的期貨經紀商。2002年，為加大能源期貨服務力度，，巴黎銀行成立了能源商品出口部門，分別在紐約、倫敦和新加坡設立分部，聚集了多個部門的專家，為能源生產、貿易企業提供有針對性的金融服務。

(三)操作流程。

套期保值貸款需要銀行、貸款一般企業和期貨公司簽訂一個三方協議，即貸款企業分別在銀行和期貨公司開設貸款賬戶和套期保值賬戶。銀行對兩個賬戶進行統籌管理，套期保值貸款直接打人期貨公司的客戶保證金賬戶，同時銀行可以要求期貨公司提供客戶交易情況，以了解其貸款客戶套期保值賬戶的頭寸狀況、資金情況等。此時，銀行不僅關注貸款者如何使用貸款，而且還會關注還款資金來源如何。荷蘭銀行就通過基于網絡的ABACUS信息管理系統，直接監控套期保值貸款客戶在期貨市場的頭寸變化情況，以便隨時采取應對措施。為了保證其客戶套期保值功能的實現，在市場價格出現不利變動時，銀行應及時對套期保值賬戶追加保證金，并調整貸款賬戶的抵押比率。

(四)風險與控制。

套保業務的風險是套保者抵擋不住投機誘惑進行投機及套保者對套保業務頻繁買賣。為規避風險，銀行須嚴格控制套期保值和套期保值者：1、經常和套期保值貸款者討論，了解其交易策略。2、堅持與套期保值者及其經紀人簽署協議，要求經紀人把套期保值者的日常交易情況向銀行匯報；套期保值者向銀行保證不開設任何投機賬戶。3、套期保值賬戶累計利潤交由第三方代管(如期貨公司)，直到該賬戶關閉，貸款還清。4、經紀人向銀行提供該賬戶動態月度報表等。在貸前的風險防范環節，銀行可以根據貸款企業的套期保值歷史記錄決定是否對其發放貸款，即在符合其它貸款條件的前提下，對于套期保值記錄良好的企業，銀行將優先為其發放貸款或增加貸款額度。經過博弈，企業將會為日后順利獲貸而自覺維護自己的套期保值信譽，使銀企之間建立起較為穩定的長期信用關系。

二、我國商業銀行套期保值貸款現狀及其成因

當前，我國銀期合作仍停留在期貨交易資金劃撥，相關賬戶管理等傳統業務層面。融資合作主要是標準倉單質押貸款及其它融資方式，沒有套期保值貸款，對投資期貨的企業融資支持不足。

由于我國現行相關法規禁止銀行信貸資金違規進入期貨市場，目前國內尚無法開展套期保值貸款業務，而是所謂的“準套期保值貸款”，指向已在國內期貨市場對與其生產經營相關的商品做套期保值交易的企業發放的貸款業務，該貸款僅限用于貸款企業的生產經營，不得用于期貨交易保證金，即國內信貸資金只能間接地支持企業參與期貨市場套期保值交易。2002年底推出的接近于套期保值貸款的標準倉單質押貸款，由于自身限制而難有大的發展空間。標準倉單質押貸款與一般的質押貸款并無本質區別，只是質押物不同。客戶從銀行取得貸款后可將其作為任何的投資支出，銀行往往無法控制貸款去向。因此，標準倉單質押貸款能在多大程度上幫助客戶實現套期保值功能，銀行也不得而知。相反，套期保值貸款由于和期貨公司實現了聯網，銀行可以隨時監控貸款動向，確保了貸款的安全回收。在被嚴格規定只能用于套期保值的前提下，套期保值貸款可以在最大限度上幫助企業在期貨市場上避險。

我國套期保值貸款發展滯后的原因在于：

(一)認識不足。

目前我國銀行對期貨市場的套期保值業務認識不足，在“慎貸”的指導思想下，將期貨市場視為信貸業務的。市場經濟中的生產經營企業不懂得，或因缺少銀行信貸資金的支持而無法參與套期保值交易進行風險管理。由于缺少適度比例的套期保值者，期貨市場的參與主體結構失調，投機成分過重，大量非理性的短期投機行為使期貨價格波動異常，嚴重影響了套期保值效果，這又必將進一步強化人們對期貨市場保值功能的懷疑，如此循環往復、惡性循環。

國內銀行對貸款客戶參與期貨市場交易有所顧慮，很大程度上是由于沒有參與客戶期貨賬戶的管理。銀行對套期保值者的貸款賬戶和在經紀公司的套期保值賬戶進行統籌管理是保證貸款質量的關鍵。只有統籌管理，銀行才能掌握貸款客戶的資金使用情況，了解客戶在現貨市場與期貨市場的狀況，進行現貨業務資金與期貨保證金之間的調配，彌補兩個市場之間的價差，做好現金流管理。

(二)法規限制。

我國期貨市場發展初期，期貨市場法制不健全，監管經驗不足，從業人員素質不高，市場過度投機情況嚴重，一些銀行職員使用銀行資金參與投機交易，操縱市場價格，引發了高風險事件，如1995年2月發生的“327”國債事件和同年5月發生的“319”事件。1998年，國務院《國務院關于進一步整頓和規范期貨市場的通知》，其中第五條規定：“嚴禁金融機構、事業單位和黨政機關參與期貨交易，嚴禁國有企業違規從事期貨交易，嚴禁信貸資金、財政資金以任何形式流入期貨市場，金融機構不得為期貨交易提供融資或擔保”。朗貨交易管理暫行條鍘》規定，任何單位或者個人不得使用信貸資金、財政資金進行期貨交易，金融機構不得為期貨交易提供融資或擔保。至此，銀行與期貨市場隔絕。

當初之所以限制相關資金進入期貨市場，是出于清理整頓的需要而采取的非市場化行政管制手段。隨著清理整頓結束和期貨市場步人正軌，有必要在進一步健全風險控制體系的前提下，適當放寬人市限制。近日，國務院正在積極修訂目前中國期貨市場最高法規《朗貨市場管理條例》，現行規定中禁止金融機構參與期貨交易，禁止銀行信貸資金進入期貨市場的規定有望被取消。

三、我國商業銀行發展套期保值貸款的必要性

(一)提高銀行信貸資產質量，穩定企業生產經營。優化期貨市場投資者機構。

在我國，自有資金嚴重不足是絕大多數企業的特點，企業的日常生產經營在很大程度上依賴于銀行信貸資金的支持。缺乏套期保值貸款使企業因資金緊缺而無法進行套期保值，最終出現了銀行信貸資金供需兩難的尷尬局面：一方面，“慎貸”指導思想下，14萬億的居民儲蓄存款找不到合適的投資渠道，主要靠投資國債和賺取存貸利差運營的銀行業集聚了大量的金融風險，過高的呆賬、壞賬率成為目前我國國有銀行最大的安全隱患；另一方面，眾多企業由于得不到銀行信貸資金的支持，無法進入期貨市場通過套期保值交易來平穩自身的生產經營，期貨市場因缺少足夠的套期保值者而無法正常發揮對國民經濟發展保駕護航的作用。

套期保值貸款具有風險小、周轉快、利潤豐厚的特點。首先，套期保值企業都是具有現貨背景的，若企業能夠在現貨市場及時買賣或堅持到期貨市場行情調整，那么套期保值不可能出現不可承受之損失，企業償還銀行貸款的風險很小，減少了銀行的呆賬、壞賬。其次，這種貸款期限較短，資金周轉較快。企業在現貨市場及時的時間一般不會超過三個月，這對于銀行也是最佳的貸款期限。銀行分享貸款收益的穩定性決定了銀行參與期貨市場的必要性。同時，由于交易買賣靈活，套期保值者可選擇最有利的時機進行價格決策，，從而提高了收益率，一筆質量好的貸款往往會變得更好，也有助于他們進一步獲得更多的貸款。套期保值貸款必將吸引、幫助更多企業進入期貨市場對產品進行風險管理，從而增加套期保值者比例，提高期貨市場穩定性，發揮期貨市場功能。

(二)有利于商業銀行轉變經營機制，應對競爭，促進銀期合作。

根據艮務貿易總協定》國民待遇原則，自2005年1月1日起，外資金融機構在服務地域和服務對象上與中資金融機構完全一致。然而，我國的金融機構，尤其是銀行將面臨著越來越多的挑戰，這是因為我國現階段對銀行業實行的是較為嚴格的“分業經營”制度，經營范圍狹窄，利潤來源也比較單一。隨著存貸利差的逐步縮小，存貸款業務利潤逐步萎縮。銀行必須改變經營模式單一，風險管理手段匱乏的現狀，而充分利用期貨市場將是商業銀行轉變經營機制的有效手段之一。進人期貨市場不僅可以拓展銀行存款的來源，發展新的客戶群體，而且通過提供高附加值的服務，有利于促進銀行大力發展中間業務。銀行需要尋求包括期貨在內的各金融機構的合作，以求擴大自身業務，尋求新的有效的利潤增長點，增加收人來源，壯大自身實力，應對實力雄厚的外資金融機構的競爭。銀期合作符合當前銀行業的發展趨勢，必將成為各家商業銀行多元化發展戰略的重要組成部分，同時有利于銀行制度創新，有效提升商業銀行競爭力，實現銀行價值最大化的客觀要求。

(三)有利于促進我國農業市場化改革，提高國家綜合競爭力。

對于我國這樣的農業大國，套期保值貸款將在支持農業發展方面發揮重要作用。由于農業具有天然的弱質性，政府有必要對農業采取一定的保護措施，以確保農民利益、促進農業生產，但政府也因此背上了沉重的財政負擔。隨著期貨市場的發展和功能的有效發揮，利用期貨市場來規避農業風險，采取多種政策鼓勵農民進行套期保值，減少用于農業的財政補貼或支出，將促進農業走上市場化的道路。目前，我國期貨市場75％以上的交易量是由農產品貢獻的。在期貨市場上做農產品套期保值的客戶對貸款的需求非常龐大。例如東北一家農業集團，雖然每年的產值只有幾個億，但其套期保值所需的資金量卻高達13億。在沒有銀行能夠提供這種貸款的情況下，它們的經營受到了約束。

篇(7)

繃緊各方神經的股指期貨，在游戲規則的制定上最費思量。中國金融期貨交易所（下稱中金所）在期貨合約和交易規則設計的諸多風險控制措施中，“強制減倉”最具中國特色，亦最富爭議。

根據《中國金融期貨交易所風險控制管理辦法》（下稱《風險控制管理辦法》），強制減倉是指交易所將當日以漲跌停板價格申報的未成交平倉報單,以當日漲跌停板價格與該合約凈持倉盈利客戶按照持倉比例自動撮合成交。而人們更為熟知的強行平倉，是指當交易所會員或客戶準備金數額不足或持倉量超出限額時，交易所對其采取的一種強制措施。

“簡單地說，如果有人虧很多，有人賺很多，交易所就在其中做個和事佬，對贏家說賺了就行，不要賺太多；已經虧了的，也不要讓他虧太多。”一位業內專家形容道。

在中金所設計的提高保證金標準、限制開倉、限制出金、限期平倉、強行平倉、暫停交易、調整漲跌停板幅度、強制減倉等諸種風控措施中，強制減倉被認為是強度最大的一種。上述辦法還規定，如果在強制減倉執行后風險仍未釋放，交易所將宣布進入異常情況，并按照有關規定采取風險控制措施。

這一風控手段在市場上也招致“劫富濟貧”的非議。根據有關辦法，期貨交易所在判斷強制減倉的時機方面擁有一定的自由裁量權，這被認為以非市場的手段影響市場公平交易。強制減倉的設定沿襲了國內各大商品期貨交易所的風控制度，但中金所此次并未對套保持倉安排特殊的豁免措施，A股市場大盤股的限售股東如果欲鎖定價格風險，或將難以如愿。

「風控與國情

在漲跌停板的交易制度下，連續單邊市會令交易一方面臨無法平倉的風險，期貨交易的高杠桿還將大幅放大這種風險。強制減倉便是針對這一風險的控制措施。中金所在《風險控制管理辦法》中規定，如某一交易日為Dt交易日，前一交易日為Dt-1交易日，當Dt交易日與Dt-1交易日同方向累計漲跌幅度大于等于16%時，交易所有權根據市場情況采取強制減倉及其他風險控制措施。中金所在2006年10月23日的《〈滬深300指數期貨合約〉、〈交易細則〉、〈結算細則〉和〈風險控制管理辦法〉（征求意見稿）起草說明》（下稱《起草說明》）中亦提出，當市場出現連續兩個及兩個以上交易日的同方向漲停（或跌停）等特別重大的風險時，交易所可以采取強制減倉措施。

股指期貨交易設置了10％的漲跌停板規則，上述規定意味著交易所可以在行情出現連續兩日的單邊走向時，以收盤后自動撮合未成交掛單的方式，止盈止虧，控制交易風險。

這一強制減倉措施采用從大盈利持倉者到小盈利持倉者逐級分配的辦法，規定首先將客戶該合約的持倉盈虧總和除以凈持倉量，單位凈持倉盈利大于零的客戶的盈利方向凈持倉均被列入平倉范圍。持倉盈虧的總和是指客戶該合約所有持倉中，Dt-2交易日（含）前成交的按照Dt-2交易日結算價、Dt-1交易日和Dt交易日成交的按照實際成交價與Dt交易日結算價的差額合并計算的盈虧總和。

在上述平倉范圍的基礎上，平倉數量的分配按照盈利大小的不同分成三級,逐級進行分配。首先分配給單位凈持倉盈利大于等于Dt交易日結算價的10%的持倉；其次分配給單位凈持倉盈利小于Dt交易日結算價的10%而大于等于6%的持倉；最后分配給單位凈持倉盈利小于Dt交易日結算價的6%而大于零的持倉。

據了解，目前國內各商品期貨交易所風險控制管理辦法中，基本上都包含強制減倉的條款。股指期貨交易承襲了這一中國期貨市場獨有的風控制度。《起草說明》中稱，股指期貨交易中設置強制減倉正是借鑒了商品期貨市場的經驗：“我國商品期貨市場運行實踐證明，強制減倉制度是一種及時控制和化解重大風險的有效措施。”

交易所這一強制措施的權力來源，為國務院2007年3月6日的《期貨交易管理條例》。該條例規定，期貨交易所應當按照國家有關規定建立、健全風險管理制度，其中包括國務院期貨監督管理機構規定的風險管理制度。而中國證券監督管理委員會2007年4月9日的《期貨交易所管理辦法》第八十六條則規定，期貨價格出現同方向連續漲跌停板的，期貨交易所可以采用調整漲跌停板幅度、提高交易保證金標準及按一定原則減倉等措施化解風險。

據一位期貨公司人士介紹，強制減倉實踐起源于上世紀90年代。當時期貨市場頻現惡意操控，惡性逼倉。為了減少風險，在1994年至1997年間，交易所經常執行強制減倉措施。據悉，第一次強制減倉的執行始于1994年的“粳米事件”。當年，上海糧油商品交易所上市的粳米期貨出現多空相逼格局，上海糧交所隨即出臺多項善后措施，其中包括要求多空雙方在規定期限前將現有持倉量各減少三分之一。此后，“粳米事件”被列入中國期貨市場十大事件，粳米期貨自1997年起亦被暫停至今。

1997年之后，隨著期貨市場的整治取得成效，莊家操縱的情況有所減少，但強制減倉仍然作為化解風險的工具遺留下來，尤其是當現貨市場供需變化造成期貨市場風險積聚時，交易所便會使用這一手段。2003年，受到美國大豆預估產量下調的影響，10月份大連大豆、豆粕期貨接連數日封住漲停，在使用調整漲跌停板幅度、調整保證金等措施之后，大連商品交易所對空頭和多頭持倉實行了強制減倉措施。雖然強制減倉并不能從根本上改變現貨的供需情況和市場的長期走勢，但確實在短期內為虧損者解了套。

在期貨市場中，如行情連續漲跌停造成單邊市，意味著虧損的一方無法平倉抽身，需要不斷追加保證金及補足虧損額，帶來巨大的違約風險。以股指期貨為例，目前滬深300指數點位在5200點附近，一點300元，以股指期貨仿真交易合約表所要求的最低保證金10%計算，一手合約需要保證金約16萬元。如果出現一個跌停，客戶需補足的虧損數額亦為16萬元。如果連續封住跌停而無法平倉，爆倉的風險就急劇增大。如果出現連續單邊市，無法平倉，客戶需要不斷投入資金，爆倉的風險急劇增大，和“炒股炒成股東”的情況還是大不一樣的。

另一方面，執行強制減倉也將縮小市場波幅，令交投趨于清淡。

「風控與公平之爭

對于強制減倉，期貨業內一向存在爭議。

支持聲音認為，強制減倉是一種不得已而為之的防止惡意操縱的措施。

“以往市場上品種設計比較少，國內外聯動性差，莊家橫行，很容易出現連續幾天或十幾天的封住漲跌停，強制減倉是交易所化解風險的有效途徑。隨著監管措施更嚴格，市場透明度增加，大品種增多，逼倉的難度更大，現在強制減倉出現頻率就少了。”一位期貨公司人士表示。

支持意見還認為，強制減倉實行多年且已被市場接受，并沒有影響交易的活躍性，因此，其合理性不該受到質疑。再者，由于交易所已事先將其寫入公開管理辦法，進場交易的前提即是知曉并同意該辦法，因此，并不存在不公的問題。即便客戶有異議，也無法在訴訟中占據優勢。據介紹，在商品期貨交易史上，不乏有對強制減倉提訟的案例，但鮮有勝訴者。

“只要大家事先講清楚了，就是可以的。”一位曾參與期貨法起草工作的專家如是說。

上海市律師協會金融業務委員會委員、錦天城律師事務所律師聶鴻勝認為：“只要交易所的權力來源合規合法，也不侵害他人利益，它的決定就是它權限范圍內的正確決定。對此作批評只是經營管理理論上的探討，不會引出任何法律結果。”

在當前國內期貨業的法律框架下，意在止虧的強制減倉制度，將防止交易客戶大量違約造成期貨經紀公司和交易所的保證金連帶風險。

根據國務院的《期貨交易管理條例》、證監會的《期貨公司管理辦法》及《期貨交易所管理辦法》，如果客戶在期貨交易中違約，由期貨公司以風險準備金和自有資金墊付；如果期貨公司發生違約，則由期貨交易所以風險準備金和自有資金代為承擔違約責任，并由此取得相應追償權。

“國外如美國市場信用體系比較完備，而我國信用體制尚不完整，違約成本小。如果連續單邊漲跌停，一些小客戶確實賠不起，造成違約。如果一些客戶故意違約，經紀公司即便通過打官司獲得追償權，也很難真正將損失追討回來。”一位期貨公司人士表示，出于上述原因，雖然有的期貨公司也承認強制減倉對盈利客戶不太公平，但由于降低了自身的風險系數，也就并不反對強制減倉的做法。

然而，反對人士提出，若不計交易成本，股指期貨實際上是零和博弈。而強制減倉表面上皆大歡喜，實際上是犧牲盈利者的利益來保護虧損者的利益，是“劫富濟貧”。

另一種觀點認為，由于中金所規定的強制減倉的執行標準相對模糊，交易所握有一定的裁量權，從而可能引發道德風險。

在何種情況下將會啟動強制減倉措施的規定上，三個商品交易所各有不同。

《大連商品交易所風險管理辦法》和《上海期貨交易所風險控制管理辦法》規定，如果連續三個交易日出現同方向漲跌停板,第N+2個交易日收市后,交易所將進行強制減倉。而《鄭州商品交易所風險控制管理辦法》則規定，如果連續三個交易日出現同方向單邊市，交易所可以實行包括暫停出金、休市一天和強制減倉在內的措施。

更大的分歧還體現在風控思路方面。數位專家及市場人士建議，在市場規律主導的經濟中，在市場啟動、風險未知或者市場波動、風險明顯增大的時候，提高保證金標準，降低杠桿倍數，才是既有效又公平的風險控制途徑。雖然提高保證金標準可能令客戶減少，但這樣才是將客戶暴露于真實風險之下，從而提高客戶的風險意識和交易所及經紀公司的風控能力。當然，這也對交易所和經紀公司的平衡藝術和經營能力提出了考驗，但不能由交易所憑借其壟斷地位掌控裁量權，便將風險轉嫁到盈利客戶的身上。

反對人士還認為，強制減倉有悖國際慣例，更違背投資者自由交易意愿，本質上說明這個市場是個缺乏信用的市場。而事先將其寫入公開監管辦法，并不能賦予其公正性。“強制減倉不是經常并不能說明它不是問題，這是一個制度問題。”有關人士說。

「套保倉未豁免

一個更為技術化的細節在于，國內的商品交易所在強制減倉的具體操作中，對套保持倉大都加以保護，或者豁免平倉，或者將其列為最后平倉對象。而股指期貨的強制減倉制度，對套保持倉卻沒有給予任何保護性安排。

一般而言，期貨有三種基本運用：套保、套利及投機。在股指期貨方面，一些持有大量股票但仍處在鎖定期內的機構投資者，或者一些追求絕對收益的機構投資者，都存在套保的需求。通過在期貨上做空，一旦現貨市場下跌，現貨市場上的虧損可以通過期貨市場上的收益來沖抵。對于一些看空大盤卻看多個股的投資者來說，也可以通過股指期貨來分離獲取收益。

中金所曾表示，股指期貨是現金交割，和實物交割的商品期貨有諸多不同之處，他們在制定規則時，并未曾對套保持倉作過特別考慮。

根據香港證交所的一份調查， 2005年7月至2006年6月期間，在H股指數期貨及恒指期貨交易中，對沖（即套保）行為大概占到成交量的31%到32%，純買賣（即投機）行為和套戥（即套利）行為大概各自占到52%到55%和13%到17%。如果香港市場的經驗可以部分視做大陸市場的參照，當真正的巨大風險來臨的時候，這個缺陷將會波及股指期貨市場相當一部分參與者。