序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇財務危機的特征范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創作。

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近年來，因董事會治理失效而導致財務危機發生的時間頻發，四川長虹因董事會制定的以規模取勝的戰略思路導致巨額應收賬款無法收回，而發生了嚴重的財務危機。中科健公司因治理結構不完善，對高管層嚴重缺乏監督和制衡，導致公司陷入嚴重的財務危機。巨人集團在成立不到六年就陷入了財務危機，以上事件中所提到的財務危機的爆發，內部治理結構失效是關鍵，而內部治理的核心是董事會治理，因而可以見得董事會治理十分重要。

二、研究假設

（一）伴隨董事人數的增加，董事成員間的交流溝通會有障礙，會導致“群體性思維”這一現象，董事們會產生偷懶行為，決策的質量會隨著降低。因此，本文認為隨著董事規模的擴大，增加了財務危機發生的可能性。提出假設1：董事會規模與公司陷入財務危機的可能性正相關

（二）目前我國董事會“內部人控制”現象突出，問題較為嚴重。董事長在兼任總經理時，權利過于集中，監督機制失去效力，所以，相比較兩職分離而言，兩職合一將加大財務危機發生的可能性。提出假設2：二職合一與公司陷入財務危機的可能性正相關。

（三）由于委托問題的存在，從而造成股東、董事會和經理人中間，始終有嚴重的信息不對稱的問題。因此，獨立董事的比例越大，就越能抵消內部人控制的負面作用。提出假設3：獨立董事占董事會人數比例與公司陷入財務危機的可能性負相關。

（四）從目前我國的董事會會議現實情況看，存在許多問題。比如董事的出席率不高，議事規則不健全等問題，不能起到增強董事會治理的效果的作用。

提出假設4：董事會會議次數與公司陷入財務危機的可能性正相關。

（五）董事會成員越高的持股比例，董事們將要承擔因財務決策的失誤造成的損失。董事持股將個人利益與公司的長遠利益聯系起來。

提出假設5：董事會成員總持股比例與公司陷入財務危機的可能性負相關。

三、統計檢驗

（一）數據來源與樣本

本文選取了2010～2014年間在我國滬、深兩地上市的A股公司，并對樣本進行如下篩選剔除：（1）剔除金融、保險行業公司；（2） 剔除數據缺失不全的公司；（3）剔除數據存在奇異值的公司。最終取得2752家上市公司的8542個樣本觀測值，行業類型18個行業大類。本文所有數據均來自國泰安數據庫，統計分析均使用STATA12.0軟件完成。

（二）變量與模型

本文以經典的Altman模型中的Z值作為衡量財務危機可能性的關鍵指標，z=0.012x1+0.014x2+0.033x3+0.06x4+0.999x5，其中X1=營運資本/總資產，X2=留存收益/總資產，X3=稅息前利潤/總資產，X4=股東權益的市場價值/總負債，X5=銷售收入/總資產，Z值越大，企業陷入財務危機的可能性越小，解釋變量為董事會規模（LNBSIZE）、董事會兩職設置情況（DUALITY）、獨立董事比例（INDEPENDENT）、董事會會議次數（FREQUENCY）、董事持股比例（PERCENT），控制變量為：公司規模（LNSIZE）、財務杠桿（LEV）和總資產增長率（GROWTH）。本文控制了5個年度啞變量和18大類行業啞變量。

（三）統計結果及其分析

1.描述性統計。為了消除極端值對統計結果的影響，我們對Z值與GROWTH指標在1%水平（雙側））上進行了winsorize縮尾處理，描述性統計結果詳見表1：

從上述描述性統計結果可以看出：

①財務危機衡量指標Z值方面，根據Altman模型可知65.72%的樣本公司財務狀況穩定，其Z值大于2.675；1671家樣本公司可能走向財務危機的邊緣，其Z值小于1.81；剩余1257家樣本公司Z值位于1.81與2.675之間，屬于灰色地帶，無法判斷其財務狀況。全行業Z值的平均數為7.102，遠遠大于2.657，說明我國滬深兩市A股上市公司總體財務狀況穩定②董事會規模方面，董事會人數的自然對數最大為2.8904（18人），最小為1.3863（4人），且平均值為2.1571，說明董事會規模差異略大，但人數基本控制在9人左右。③根據理論，為減少“內部人控制”的影響，我國絕大多數上市公司（約74.53%）實行董事長與總經理的兩職分離。④獨立董事所占比例方面，從樣本數據來看，99%的上市公司均達到證監會的最低要求。⑤董事會會議次數的標準差為3.7528，表明公司會議的召開次數相差懸殊，一年內召開董事會會議次數最小為1次，最大為57次。⑥董事會持股比例方面相差巨大，約三分之一上市公司持股比例為0，嚴格遵守我國公司法中有關“董事在任職期內不得購買本公司股票”的規定。同時還發現：上市公司規模（LNSIZE）相差較大，標準差為1.237；資產增長率（GROWTH）均值在20%以上，遠遠大于我國GDP的平均增長率；財務杠桿即資產負債率（LEV）水平在44%左右，整體償債能力尚可。

2.回歸分析。模型回歸結果表2所示，根據模型回歸數據發現，樣本R2值為35.26%，調整后樣本的R2值為34.61%，并且在1%的水平上通過了F檢驗，說明該模型擁有較高的擬合優度和較強的解釋能力。方差膨脹因子VIF均小于2，說明模型中的各自變量之間不存在嚴重的多重共線性問題。

本文通過上述理論與實證研究，得出以下主要研究結論：

1.董事會規模與企業陷入財務危機的關系顯著為正

2.董事長和總經理兩職合一與財務危機之間呈顯著負相關關系，即董事長兼任總經理的公司更不易發生財務危機。

3.獨立董事比例與財務危機的發生呈負相關關系，但負相關關系并不顯著。

篇(2)

本文在分析研究國內外關于財務危機動態預警相關研究的基礎之上，對財務危機的動態預警模型的研究現狀進行綜述，探討財務危機動態預警研究的發展趨勢。

【關鍵詞】財務危機 動態預警 研究綜述

在全球經濟衰退、金融危機的大背景下，探索識別財務危機，為企業利益相關者提供預警信號是非常值得研究的現實問題。因此，建立基于時間序列特征的動態預警系統成為了必然的趨勢。國內外很多學者都對財務危機預警模型進行了研究，并建立了相應的預警模型。但是現階段關于財務危機預警的動態研究還是較少，目前我們的財務危機預警系統大多是靜態預警，大部分學者采用的都是多截面樣本數據，對不同時期的多個樣本數據進行研究，但是這樣研究存在一個顯著的邏輯性缺陷，即沒有考慮到財務狀況的時間延續性。這些實證研究的結果普遍存在著預測準確率不理想的情況，特別是多期財務危機預測準確率較低的情況。如果企業的整體財務狀況很好，只是單期的表現不好，隨后企業的財務狀況會很快恢復正常，這種暫時的偏離正常值不應該被歸為財務危機公司，但靜態模型不考慮歷史的影響，會將這種公司歸為危機公司，預測準確率不理想。

一、財務危機動態預警模型簡介

動態財務預警主要使用的技術有人工智能技術（如神經網絡模型和機器學習等分析技術）具備良好的模式辨別能力，克服了傳統統計方法的局限性，有更高的預測能力。

二、國外關于財務危機動態預警模型的研究

目前，國外學者廣泛應用的動態預警模型主要有神經網絡模型、遺傳算法模型、案例推理模型等等。

（一）人工神經網絡模型

人工神經網絡模型主要是運用神經網絡的分類方法來進行財務預警。許多功能是對人腦神經網絡系統的模擬，有很好的模式識別能力，根據隨時更新的數據進行自我學習，因此有很高的糾錯能力，能夠更好的預測財務危機。Odom和Sharda（1990）是最早在財務危機預警模型中運用人工神經網絡模型的，隨后許多學者做了相似研究，并對模型及算法進行了響應的改進。

（二）遺傳算法（genetic algorithm，GA）

遺傳算法是模仿生物遺傳進化規律，運用在大量復雜概念空間內隨機搜索的技術，用于企業財務危機的預測。Varetto（1998）、Shin&Lee（2002）、Hyunchui（2009）都進行了這方面的研究，Franco（2010）的研究表明了采用GA來進行預測比較省時并且受到主觀影響也較小，但是預測精度沒有MDA高。

（三）案例推理（case-based reasoning，CBR）

案例推理一般運用K臨近算法對存儲案例進行分類，據此來對新增的案例進行推斷，主要適用于在復雜多變的環境中進行決策。Hongkyu（1997）對案例推理（CBR）、人工神經網絡模型（ANN）以及多元判別分析方法（MDA）進行了比較分析，結果顯示CBR與MDA判別結果無本質上的區別，更適合在數據不充分的時候使用；Cheol-Soo（2002）用層次分析法（AHP）對K臨近算法進行了改進，預測精度明顯得到了提高。

（四）支持向量機（support vector machine，SVM）

SVM方法是在統計學理論基礎之上的一種機器學習方法，這種算法通過非線性變換把實際問題換到高維特征空間，并且進行處理，對維數的要求沒有那么嚴格，具有很好的推廣能力。在這方面，Fan、Palaniswami均有相關的研究，Kyung-Shik Shin（2005）采用這種算法構建了財務危機預警模型，并對韓國的企業進行實證研究，結果表明SVM的預測性能高于BP神經網絡模型。

（五）粗集理論（rough set theory，RST）

RST是一種用多個財務比率來描述財務危機與財務正常公司的工具，可以有效地解釋財務指標與財務危機的關系。Pawlak、Dimitras和Joseph都將RST應用與財務危機預警系統的研究中。

三、國內關于財務危機動態預警模型的研究

國外對財務危機動態預警模型的研究已經取得比較豐碩的成果，國內的學者關于動態預警系統的研究少之甚少。

（一）大部分學者是從動態管理角度得出破產公司和非破產公司的現金管理特征變量，并據此構建預警模型

國內由于對現金流重要性的認識不夠，加上我國從1998年開始才要求上市公司編制現金流量表，因此進行實證研究所需的現金流量方面的數據嚴重缺乏。這些原因，最終導致國內的研究僅僅停留在對現金流量指標體系構建的理論探討層面。

姚靠華、蔣艷輝（2005）就動態財務預警系統建立的技術基礎和系統框架進行了闡述，提出應該充分利用數據倉庫技術、數據挖掘技術和Agent技術來建立企業的動態財務預警系統。

張鳴、程濤（2005）運用Logistic回歸方法，先從財務指標角度構建財務指標預警模型，然后引入現金管理特征變量和現金管理結果變量，從財務指標和現金流量角度共同構建綜合預警模型。

（二）對財務危機動態預警模型的研究主要有以下幾種

楊淑娥、王樂平（2007）以T-2、T-3期財務數據組合的面板數據作為研究樣本，構建BP神經網絡模型對上市公司的財務狀況進行預測。

蔣麗（2007）用因子分析法分別建立ST前三年的三個評分模型F1、F2、和F3，依次對樣本進行預測，從動態的角度找出不同時期的特征變量，預測財務危機的緊急程度。

陳磊、任若恩（2008）以因財務原因被實施特別處理和暫停上市作為上市公司財務階段的分類標志，將上市公司的財務狀況分成3個階段，借鑒Theodossiou的方法，使用時間序列判別分析技術、指數加權移動平均控制圖模型對中國上市公司的財務危機預測進行研究。

孫曉琳、田也壯、王文彬（2010）基于Kalman濾波理論，考慮財務比率在時間序列上的趨勢性和歷史數據對結果的影響，構建了財務危機的動態預警模型。

時建中，程龍生在2012年針對模型的增量學習能力不足的問題，建立了能夠增量學習的財務危機動態預警模型，且經過實證分析證明該模型有很好的適應性與穩定性。

四、對國內外關于財務危機動態預警模型研究的評價

一是財務危機動態預警模型有很好的適用性，并且跟靜態模型相比，其預測精度有很大的提高，能夠更及時的給企業預警，避免財務危機的發生。

二是現有關于財務危機動態預警的研究還是較少，主要還是采用靜態預警模型進行回歸分析來對企業的財務危機狀況進行預測。

三是對財務危機的動態預警大都是針對總體的企業，很少針對某一行業的特點對特定行業進行動態預警，每個行業的特點不同，與財務危機發生影響密切的相關指標也不盡相同，并且由于動態預警能夠比靜態模型給出早期的預警信號，分行業研究就更加有必要。

五、對將來財務危機動態預警模型研究的展望

通過上文的綜述，今后我們可以在財務危機動態預警系統的以下幾個方面做進一步的研究：

首先，在樣本指標的選擇方面，可以根據不同行業在財務指標方面的差異，加入行業調整變量以更加貼合不同企業的實際情況，提高預測準確率。

其次，在模型的構建方面，目前大部分學者的研究均為單純的運用一個模型進行實證分析，可以綜合模型的不同特點，組成模型組優化現有模型，提高模型的預測精度。

最后，在信息利用方面，可以充分利用現在先進的信息技術，運用各種技術來更新完善財務危機的動態系統，實時、準確的預測財務危機，避免企業陷入財務困境。

參考文獻

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無論企業處于什么樣的經濟環境中,都有可能出現財務危機。財務危機的最主要特征是財務支付能力不足,資金周轉失靈,財務關系惡化,經濟效益下降。無論財務危機起于何時,一旦發生,就會對企業產生影響,引起企業內外部財務關系人的恐懼和懷疑,對企業在財務公共關系上的應變能力提出挑戰。財務危機管理應當成為財務管理的重要內容。

企業對財務公共關系方面發生危機的預防、應對和善后處理可叫做財務危機管理。財務危機管理雖不是什么新理論,但還不成熟、不完善。我國有一些企業開始把財務危機管理提到了議事日程上來,許多經理人員有了財務危機意識,但財務危機管理仍需要加強。財務危機管理和一般財務管理相比有它的特殊性。財務危機管理和企業所處的企業文化、經營狀況及財務關系人素質等因素聯系緊密。

企業出現財務危機,不一定全是壞事,處理得當,會增強企業的美譽度及凝聚力。當然處理不當就是壞事了,會加速企業衰落。如企業遭遇債務不能償還財務危機,通過借新債還舊債、債務展期或債務重組方式都可以化解財務危機。但如果賴賬,則可能遭到債權人,最終將企業推向倒閉。

二、財務危機管理的原則

(一)承擔責任原則。企業出現財務危機,對自己和利益相關者都造成了不利影響,既可能造成經濟損失,也可能造成感情方面的傷害。這時企業應當勇于承擔責任,不要再進一步傷害利益相關者。愈推卸責任,利益相關者就越不信任企業,企業的壓力就更大。

(二)真誠溝通原則。財務危機發生后,由于財務信息不對稱,各種負面消息四起,更不利于企業化解財務危機。但如果企業態度誠懇,真誠與利益相關者溝通,公開財務信息,就可以化解矛盾和沖突,給企業創造解決財務危機的人文環境。

(三)快速反應原則。即處理財務危機速度要快,發現財務危機的苗頭就要及時想辦法解決問題,不要等問題積累多了才去處理,那樣往往花很大的代價也解決不了問題。

(四)系統管理原則。企業發生財務危機時,往往會顧此失彼,處理問題不系統,沒有秩序。所以要用系統管理思想統籌解決問題。

(五)權威證實原則。企業發生財務危機時,有時自己怎么解釋、努力都不能讓利益相關者滿意,這時可以考慮請有公信力的政府、協會、有實力的大企業出面幫助說話,做工作,重新贏得利益相關者的信任。

企業出現財務危機的重災區是內外部債務不能及時償還。內部債務不能及時償還會影響企業生產經營的正常運轉,外部債務不能償還會引起債權人的訴訟,嚴重的話會導致企業破產。企業應當增強應對財務危機的能力,一個未經歷過財務危機考驗的企業,不能算真正成功的企業。如何處理好財務危機,并從不利局面中找到轉化的契機,是我國企業財務管理人員應該補上的重要一課。

三、財務危機管理計劃

企業財務管理人員及高級管理人員一定要居安思危,制定切實可行的財務危機管理計劃。這樣一旦出現財務危機,可以化被動為主動。制定財務危機管理計劃應注意以下幾點:

(一)財務危機管理計劃要具有可操作性,不能紙上談兵。

(二)財務危機管理計劃必須系統、全面、連續,應明確相關組織和人員的責權利。

(三)財務危機管理計劃必須保持靈活性、前瞻性。計劃不能僵化教條,重點在于靈活地解決關鍵問題,而不是細節和特定的財務危機事件的描述。

(四)財務危機管理計劃的制訂應該全員參與。應該是企業領導、財務管理人員、普通員工精誠合作的結果。否則出現了財務危機,這個計劃也難以執行。

(五)財務危機管理計劃的制訂應建立在可靠的信息基礎上,是在對內外部信息的認真分析的基礎上做出的,并且大家對信息進行了共享與充分溝通。

(六)財務危機管理計劃對細節也應當關注。要預防一些細節上的疏忽導致的財務失敗,當然這是在重點突出時的完美計劃要求。

(七)財務危機管理計劃應當有清晰的業務流程。即出現財務危機時,如何報告、如何溝通、如何應對、如何快速實施計劃等。

(八)財務危機管理計劃應當有主次之分,應當識別輕重緩急。即識別什么事重要,應當及時處理,及時解決,什么事可以緩一下。

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關鍵詞:上市公司;財務危機;實證分析

中圖分類號:F23文獻標識碼:A

現代企業的運行和發展,處在一個高度開放和動態變化的社會環境中,難免會因各種內外部原因導致企業財務危機的發生。企業必須正確認識和對待財務危機,培養財務危機意識,加強財務危機管理,進而有效地處理財務危機。而有效防范財務危機的方法就是建立財務危機預警系統,企業財務危機預警系統構建有兩種方法,即定量分析法和定性分析法。但兩者在側重點上有所不同。定性分析方法主要是通過某種理論判斷財務危機是否發生,然后采取相應的措施給予處理,主要是對所得出結果的一種判斷;定量分析方法是建立在財務危機防范研究理論分析基礎上,運用數量分析的方法對財務危機的各種相關數據資料進行收集、整理、運算和分析,得出相應的結論和各種模型的過程。本文以建立logistic模型進行實證研究,給我國上市公司防范財務危機提供一個參考。

一、財務危機的界定

要對財務危機進行定量分析,首先得對財務危機公司有一個較合理的界定。通常公認的財務危機有兩種確定方法:一是法律對企業破產的定義,企業破產是用來衡量企業財務危機最常用的標準,也是最準確和最極端的標準;二是以證券交易所對持續虧損、有重大潛在損失或者股價持續低于一定水平的上市公司給予特別處理或退市作為標準。

筆者認為,證監會“財務狀況異?！被倔w現了財務失敗的內涵。根據我國的具體情況,我們將公司被“特別處理”(ST公司)界定為公司發生了“財務危機”,其理由為:

1、“特別處理”是一個客觀發生的事件,有很高的可量度性;

2、從擺脫特別處理的公司看,大部分公司是通過大規模資產重組才摘掉“特別處理”帽子的,這說明特別處理確實在一定程度上反映出公司陷入了財務困境。

二、定量分析法概述

定量分析法是以財務指標為基礎的比率分析。財務數據與企業價值及財務狀況密切相關,是企業財務狀況的量化表現,其中財務指標在某些方面反映的信息比企業財務會計報告中的絕對數信息更為重要,因而財務指標可以作為預測企業經濟前景的計量指標。企業發生財務危機要經歷一個從量變到質變的漸進發展過程,這種漸進發展情況必然會通過一些財務指標的變化體現出來。因此,要準確測度企業財務狀況和預測警情,從大量的財務因子中選好財務指標是關鍵。

財務危機預警模型很多,比較常用的包括一元判別回歸分析法、多元線性判別分析法、多元邏輯回歸分析法、人工神經網絡模型研究方法。

一元判別分析法是將某一項財務指標作為判別標準來判斷企業是否處于財務困境狀態的一種預測模型。一元判別分析法應用較少,主要是因為其缺點在于雖然財務比率是綜合性較高的判別指標,但是僅用一個財務指標不可能充分反映所有的財務特征。多元線性判別分析法的基本原理在于通過統計技術篩選出那些在兩組間差別盡可能大,而在兩組內部的離散度最小的變量,從而將多個標志變量在最小信息損失下轉換為分類變量,獲得能夠有效提高預測精度的多元線性判別方程。多元線性判別方法又可細分為:貝葉斯判別、典型判別、主成分分析法、距離判別法。多元線性判別法雖然避免了一元線性判別法的缺點但會受到統計假設的約束。多元邏輯回歸判別法是用來分析選用的非配對樣本在財務失敗概率區間上的分布以及兩類判別錯誤和分割點的關系。其目標是尋求觀察對象的條件概率,從而據此判斷觀察對象的財務狀況和經營風險。此方法的最大優點是不需要嚴格的假設條件,克服了多元線性判別分析法受統計假設約束的局限性,具有了更廣泛的使用范圍。人工神經網絡回歸分析方法是一種非統計方法。神經網絡是一種平行分散處理模式,其構建理念植基于生物大腦神經運作的模擬。此方法除具有較好的模式識別能力外,還可以克服統計等方法的限制,因它具有容錯能力,對數據的分布要求不嚴格,不需要考慮是否符合正態分布的假設,具備處理資料遺漏或是錯誤的能力,而且可以處理非量化的變量。人工神經網絡方法雖然是研究方法上的重大創新,但實際效果卻不很穩定。

總體上來說,對財務危機預測較理想的預警模型在選取指標時財務危機預警指標必須同時具備兩個基本的特征:第一,必須具有高度的敏感性,即危機因素一旦萌生,能夠在指標值上迅速反映出來;第二,一旦指標值趨于惡化,往往意味著危機可能發生或將要發生,亦即應當屬于危機初步產生時的先兆性指標,而非業已陷入嚴重危機狀態時的結果性指標。

三、實證研究

現實中很多企業的破產都是由于現金流量不足、不能償還到期債務而引起的。因此,財務預警的研究對象應包括現金及其流動,而不僅僅是盈利。

一般來說,現金流量指標應當包括以下方面:

①償債能力指標,包括經營活動現金凈流量/負債總額,經營活動現金流量/流動負債、現金利息保障倍數等;

②收益質量指標,包括經營活動現金流量/凈利潤,每股經營現金流量,經營現金流量/營業利潤;

③營運效率指標,包括現金流量與主營業務收入比率,經營現金流量與資產總額比率。

將現金流量分析與傳統財務指標體系相結合的方法是:

①利用現金流量指標對會計盈余進行修正,并據以計算獲利能力指標;

②償債能力指標由現金流量指標和傳統指標兩部分組成,而現金流量指標應占有更大的權重;

③效率指標同樣由兩類指標構成,由傳統指標占有更大的權重;

④成長指標則由傳統指標組成。

本文充分考慮到現金流量對上市公司財務的重要影響,以及指標的敏感性和先兆性,擬從以下幾個方面選取財務指標建立我國國有上市公司的財務危機預警模型。(表1)

由于此處要建立一個模型來預測上市公司是否會陷入財務危機,但是從經濟學上講,企業財務危機是一個連續的動態過程,而不是一個兩分的狀態,也就是說不存在一點,可以將企業截然分成陷入危機和不陷入危機兩類(陳曉,2003)。因此,在預測上市公司是否會陷入財務危機時,可預測其概率有多大。用概率來當因變量只有兩個值時,采用多元回歸分析的一個難點是預測值不能當作概率值解釋。Logit邏輯模型能估算事件發生的概率,據此判斷觀察對象的財務狀況和經營風險。這一模型建立在累計概率函數的基礎上,不需要自變量服從多元正態分布和兩組間協方差相等的條件。Logistic模型假設了企業陷入財務危機的概率P,并假設Ln[p/(1-P)]可以用財務比率線性解釋。假定Ln[p/(1-p)]=a+bx,推導可以得出p=exp(a+bx)/[1+exp(a+bx)]從而計算出企業陷入財務危機的概率。判別方法是首先根據多元線性判定模型確定企業陷入財務危機的Z值,然后推導出企業陷入財務危機的條件概率。如果P值大于0.5,表明企業陷入財務危機的概率比較大;如果P值低于0.5,表明企業財務正常的概率較大,可判定企業財務正常。Logistic模型的最大優點是不需要嚴格的假設條件,克服了線性方程受統計假設約束的局限性,具有更廣泛的適用范圍。

另外,logistic回歸模型對我國上市公司財務危機預警的效果好于線性判別模型,而機器學習方法預警的準確度高于這兩種統計方法。鄭茂把截至于2001年6月我國上海、深圳兩地證券交易所ST公司和PT公司共計60多家公司作為財務風險違約組處理。結合2000年年報選取其中的53家上市公司作為分析的一組樣本,同時還從深滬兩市上市公司中選擇59家績優股作為財務風險非違約組。得出結論是:第一,我國上市公司的財務數據是有效的,并具有較強的預測能力。從總體上說,我國上市公司的財務數據能夠預測其未來財務失敗的概率。也就是說,我國上市公司財務數據的使用者能夠根據資產負債表、利潤表和現金流量表做出預測;第二,線性概率模型和logistic模型對財務失敗前一年的報表預測準確率分別為97%和93%,依據財務失敗前三年的報表預測,準確率為67%和73%,預測效果相當令人滿意。

本文以建立logistic判定模型來進行實證研究。研究程序和研究方法如下:

1、有針對性地選取上交所、深交所共75家上市公司,收集相關財務數據。樣本公司分兩類:一類是績優公司(凈資產收益率大于10%的上市公司),此類公司我們認為陷入財務危機的概率為0;另一類是ST公司,根據我國《公司法》第157條規定:“上市公司如果最近三年連續虧損,將由國務院證券管理部門決定暫停其股票上市”。實際操作中,將其實施特別處理或特別轉讓(即ST或PT)。顯然,該類股票的投資風險很大,因此當年被ST或PT的上市公司,我們認為其陷入財務危機的概率為1。

2、以上市公司的A股作為樣本,隨機抽取上海股市和深圳股市2006年度凈資產收益率在10%以上的上市公司39家,ST公司36家。

3、樣本的時間跨度為2005年、2006年、2007年三年。

4、樣本數據來自于國泰君安數據庫中上市公司公開披露的財務報表。

在進行分析時發現,現金流動負債比與現金負債總額比具有較強的相關性,所以在計算時分別引入這兩個指標。

從Eviews計算結果來看,現金流動負債比和現金負債總額比兩個指標的Z統計量都不顯著,去掉這兩項指標后其余四個指標的Z統計量較顯著。故所建財務危機預警模型為:

Ln(P/1-P)=0.053117JJ-45.42111JZ+1.215438ZZ-28.18829YZ

其中,P表示上市公司陷入財務危機的概率。若用X1表示經營活動現金流量與凈利潤比率(經營活動產生的現金流量凈額/凈利潤);X2表示總資產報酬率(凈利潤/平均資產總額);X3表示主營業務收入增長率[(本期主營業務收入-上期主要業務收入)/上期主營業務收入×100%];X4表示留存收益總資產比:(未分配利潤+盈余公積)/資產總額。則模型可表示為:

Ln(P/1-P)=0.0531X1-45.4211X2+1.2154X3

-28.1883X4

該回歸模型表示:當某上市公司經營活動現金流量與凈利潤比率、總資產報酬率、主營業務收入增長率、留存收益總資產比已知時,代入模型后,就可估算出該上市公司陷入財務危機的概率。

5、模型的預測與分析。圖1為經Eviews軟件計算得出的上述樣本公司的預測結果,CBF為被解釋變量的預測值,即就是陷入財務危機的概率估計值。(圖1)

從圖1可看出,前39個公司陷入財務危機的概率估計值基本為0,即績優公司陷入財務危機的預測概率值為0。后36個公司陷入財務危機的概率基本為1,即ST公司陷入財務危機的預測概率值為1。

從上述擬合結果來看,該預警模型的擬合效果較好。但是該方法作為一種財務診斷和分析方法,只是進行企業財務狀況的整體判斷的一種方法,其依據是企業財務報表,企業會計信息的真實性、可靠性直接影響預警模型的可靠性和敏感性。我國上市公司公司治理不完善,內部人控制現象嚴重以及中介機構的道德誠信責任不足,造成財務報表扭曲現象普遍存在,投資者在運用這一方法時應注意這個因素的影響。

此外,尤其值得注意的是加強財務預警系統的后續管理。前期的財務預警系統構建固然重要,但科學完備的后續管理同樣不可忽視,因為它可以保證預警系統的正常運行和預警功能的充分發揮。后續管理工作通常包括:1、日常監管和維護,保證預警系統與其他管理系統之間數據接口通暢、數據共享充分;2、財務業務數據、指標體系、預警臨界標準等有序更新,保證預警功能的準確和及時;3、保障各項數據庫的安全和完整,數據是預警系統發揮功能的基礎,加強數據庫的防病毒入侵、防黑客盜取、防非法操作等措施至關重要。

四、結語

雖然財務危機模型為財務危機的預警提供了定量分析的方法,增強了預測的科學性和指向性。但是這些模型也存在一些問題。一是雖然企業同樣存在生命周期,但不同時期財務狀況和財務指標有著不同的特征。如企業在初創期,企業現金短缺、利潤和經營現金流量較低是常見現象,不能就此輕易地判斷企業的失敗。而在企業的成熟期,企業本應現金充沛,負債減少,而企業此時如果出現了現金的問題,那么就有可能出現財務危機了。同樣,在企業的衰退期,報表中反映盈利能力的指標都開始下降,有的甚至逐漸轉為負數。所以,采用定量分析法分析我國上市公司財務危機還有待于以后的進一步研究。

另外,定量分析方法在當前財務危機防范研究中處于主流地位,但是由于財務危機發生的不確定性,進行定性分析也具有有效性,特別是具備高素質管理人才或聘請有關專家進行咨詢的公司,定性分析更為有效。定性分析可以解決定量分析中只能得出量化結果而不能及時提供解決方案的弊端。

(作者單位:陜西理工學院經法學院)

主要參考文獻:

[1]晏靜,裘益政.兩種財務分析體系的對比――從銀廣夏事件談起[J].財會通訊,2001.10.

[2]鄭茂.我國上市公司財務風險預警模型的構建及實證分析.金融論壇,2003.10.

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（一）理論意義

1、簡化復雜問題。上市公司的財務報告及其附注等會計資料為會計信息使用者提供了大量的財務和非財務信息，但是面對包羅萬象的海量信息，很多信息使用者尤其是非專業人士會無所適從。通過編制財務危機預警指數對這些海量信息加以相應整理，將龐大的數據內容和非財務信息標準化后的結果歸納總結為一個簡明的財務危機預警指數，從而有助于外部投資者、債權人，尤其是公司管理者更快捷、更深入地掌握上市公司的財務狀況，及時預知財務危機的征兆，做出科學有效的財務決策。

2、拓展會計信息。理論來源于實踐并服務于實踐，但是會計理論研究注重研究會計信息的生成，忽視會計信息使用；會計實務中注重單純地提供會計信息，忽視會計信息的再加工及其分析使用。使用會計信息是會計信息生成的最終目的，在使用會計信息的過程中又可以發現會計信息生成的不足，從而有的放矢對會計信息進行再加工和分析使用，以便進一步增強會計信息的有用性，這樣又有利于會計信息的合理使用與準確分析。財務危機預警指數是對不同公司、不同時間、不同指標的三維信息的匯總加工，是為了預防財務危機、控制財務風險而對使用會計信息的進一步拓展深化。

3、豐富危機管理理論。危機管理產生于上世紀八十年代初，主要研究公司對于各種危機事件的事前、事中和事后的應對措施及其管理，以避免和減少危機產生帶來的危害，努力將損失降到最低。目前，許多公司已經在內部推行了危機管理，財務危機預警正是對公司財務危機的預測和監控，是危機管理的重要措施之一。財務危機追根溯源因財務風險所引發，因此正確識別公司所面臨的財務風險并加以防范和控制是進行財務危機預警研究需要考慮的根本問題。財務危機預警將公司內的各種逆境現象，作為一個相對獨立的活動過程來考察，在分析財務逆境與財務危機現象的形成機理與內在特性的基礎上，提出提前預報與預控的原理與方法，建立用于監測、評價、預報公司財務逆境現象與危機現象的預警指標體系，努力做到有效預測和監控財務風險，減少或避免財務危機的發生。因此，可以說財務危機預警理論豐富了危機管理理論。

（二）實踐意義。上市公司財務危機預警指數的最基本功能不容置疑是實時預警，即根據財務危機預警指數反映的公司財務危機信息，對未來財務狀況的發展趨勢進行預測并適時發出預警信號。尤其是在瞬息驟變的激烈競爭環境中，現代上市公司若想生存、發展和獲利，勢必實時關注財務狀況，預防財務危機的發生。因而，財務危機預警指數體系可以被廣泛應用于政府及相關部門宏觀層面以及上市公司本身及其利益相關者微觀層面，在不同領域發揮作用。

1、有利于宏觀經濟政策的制定及實施。財務危機預警不僅直接或間接影響到企業是否能得以持續生存、發展和獲利，而且波及社會穩定、經濟發展、產業結構升級等方方面面。通過財務危機預警指數，政府及相關部門可以明確我國不同行業、不同地區的上市公司是否存在財務風險及財務危機發生的可能性，據此制定相應政策協調各方關系，減少或避免財務危機帶來的直接和間接損失，維護社會穩定、優化資源配置、調整產業結構；另一方面，財務危機預警指數體系也是政府宏觀經濟政策實施的反饋體系，財務危機預警指數的靈敏變動能夠及時反映政府及相關部門制定的財政金融等宏觀經濟政策對上市公司整體和各行業、各地區所造成的影響，從而為政府及相關部門及時了解政策執行情況提供了路徑。

2、有利于上市公司自我診斷。上市公司根據編制的財務危機預警指數綜合排名，或者通過橫向比較某一時期的財務危機預警指數，找尋自身與上市公司之間的差距，了解在各行業、各地區中的競爭地位，做好客觀有效的定位。上市公司也可以依據財務危機預警指數，持續跟蹤、監控公司的財務活動全過程，比較不同時期本公司財務活動運行軌跡，分析自身財務安全并預警潛在風險，找出危機源頭，有針對性地采取措施以減少或避免損失，以更好地實現可持續發展。

3、有利于投資者和債權人等利益相關者做出財務決策。通過對綜合財務危機預警指數的動態分析，投資者和債權人能更有效地判斷上市公司的財務狀況與潛在投資價值。而對個股的財務危機預警指數橫向比較分析，又有助于其做出理性的投資決策；投資者理性投資，又會促使整個股票市場走勢趨于理性，降低股市的非理性波動。一套高效的財務危機預警體系，可以為投資者及債權人等利益相關者提供多維度的財務信息，提供一種間接評價公司經營業績的尺度，有助于投資者和債權人等利益相關者樹立正確的理財理念，做出科學的財務決策。事實上，正是投資者、債權人等利益相關者對公司財務危機預警的強烈要求推動了該項研究的飛速發展。

二、編制財務危機預警指數應的遵循原則

編制財務危機預警指數必須明確引發財務危機的財務風險的特征：全過程性、系統性和連續性等，因此有必要對財務風險進行持續、全面的多層次多角度的監控，在構建財務危機預警指數時必須堅持和遵循一定的原則。

（一）科學性原則。科學選取預警指標是編制財務危機預警指數的重要環節。科學性原則主要體現在理論依據的正確性、指標體系的完備性和可信度、權重確定的準確性和預警模型的邏輯嚴密性等方面，將理論與實踐有機結合，在理論上要站得住腳，同時又能反映預警對象的客觀實際情況，抓住最重要的、最本質的和最有代表性的東西。對客觀實際抽象描述得越清楚、越簡練、越實際，科學性就越強。

（二）可預測性原則。在財務危機預警指數的構建過程中，通常是在傳統的以面向過去為主體的財務報告等財務信息中，增加對未來期間財務信息的加工統計和總結歸納，使政府及相關部門、上市公司本身以及以投資者、債權人為主導的利益相關者能夠通過深入分析財務危機預警指數，對未來上市公司財務狀況的發展趨勢以及面臨財務危機的可能性做出相應的判斷。

（三）現金流量至上原則?，F金流是公司發展的血液，決定公司的興衰存亡，是制約公司財務活動的首要因素，是政府及相關部門、經營管理者、投資者和債權人等關注的焦點，更重要的是現金流量難受“會計戲法”的影響，難以人為操縱，能夠更客觀更權威地反映公司財務狀況，因此現金流量原則對于預警財務危機而言具有“至高無上”的重要性。

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關鍵詞：國有企業；財務危機；預警系統；設想

一、引言

在市場中，國有企業會因為財務危機而導致經營陷入困境，甚至有可能導致破產。但是危機的顯現到惡化是一個過程，各種危機的影響因素，都將直接或間接地在財務指標值上反映出來。如果財務危機剛顯現企業就能夠檢測到，通過觀察這些財務指標的長期變化，便可以采取有效措施防止危機進一步惡化，因此企業有必要建立財務危機預警系統。文章擬從財務危機預警系統本身的作用與意義出發，探究國有企業如何構建財務危機預警系統。

二、財務危機及預警系統的概述

1、財務危機

財務危機是指企業喪失正常的償付能力，即企業無力支付到期債務或無力維持必要支出的一種經濟現象，具體表現為流動性不足，權益不足，債務拖欠及其流動資金不足等形式。財務危機包括經營失敗——無償付能力——違約——破產四種類型，企業破產是財務危機的主要標志，是財務危機的極端形式。

2、財務危機預警系統

（1）預警系統的含義

顧名思義，危機預警系統就是對危機情況發生的預測、警示的系統，一般設定某種定量或者定性指標作為預警觸發標志。

財務危機預警系統，則是對于企業的財務設計的預警體系，它以公開的財務會計信息為基礎，輔之以其他相關的信息，以設定的指標數值為標識，按照其設定的觸發數值，綜合判斷企業是否處于財務危機，同時可以按照設定的數值確定危機的程度。財務危機預警系統可以滿足管理者、所有者、債權人及潛在投資者等主體的決策需要。

（2）財務危機預警系統的構成

財務危機預警系統通常由組織、整合、處理三個方面組成。

首先是危機預警系統的組織體系。公司內部須有財務信息實時報告系統，這樣公司經營過程中所有環節要素的變化都能通過財務信息適時、準確、真實地體現出來，充分發揮財務管理的核心作用，為企業財務危機預警系統的建立奠定良好的基礎。同時企業可以聘請獨立于企業管理組織的外部管理咨詢專家，直接向最高管理機構負責，站在客觀角度上獨立開展工作，雖然不參與日常的經營管理工作，但可以檢測監督相關危機的實際情況。

其次危機預警信息的整合體系。這是財務危機預警系統發揮作用的前提和基礎，通過預警系統檢測到的信息，其本身對決策沒有直接的參考價值，危機預警系統來源的信息必須經過系統的再加工，只有通過對原始信息的整理、分析,才能向企業提供更直觀、更有意義的決策信息。

第三財務危機預警的處理機制。對出現的問題進行處理是建立財務預警體系的目的和歸宿。財務信息實時報告系統不但可以幫助企業及時發現財務危機，而且能夠將財務危機在擴大之前進行處理。

三、國有企業財務危機預警系統構建

1、國有企業財務危機預警系統應具備的功能

財務危機預警系統的建立使國有企業更加了解自身經營管理的整體狀況，使其明確自己在競爭中的地位，采取合理的措施避免財務危機的發生。國企要建立有效的財務危機預警系統，必須具備以下功能：

（1）能夠預報危機信息

通過對國企經營過程的監控，將其實際情況同預定的目標、計劃進行比較，并營運狀況做出合理預測，從中發現偏差并分析產生偏差的原因或存在的問題。當危害自身財務關鍵因素出現之時，可以進行預報，使國企準確把握不利因素，以便采取措施以減少財務損失，防止財務危機的發生。

（2）能夠診斷財務問題

危機預警系統對檢測到的信息進行加工處理、對比分析，做出判斷，并找出問題的所在，使國有企業對自身的財務問題有一個準確的判斷。

（3）能夠預先控制危機

有效的財務危機預警系統不僅能預告，還能及時尋找導致財務狀況惡化的根源使管理者有的放矢、對癥下藥，制定有效的措施防止財務狀況的進一步惡化，避免財務危機真發生。使企業及時回復到正常運轉的軌道。

（4）避免類似危機再次發生

通過預警分析，企業能完整地記錄某種財務危機發生的原因、處理結果、處理措施等整個過程，可以作為未來處理類似情況的借鑒。完善國有企業已有的財務危機預警系統，不斷增強防范財務危機的能力。

2、國有企業構建財務危機預警系統的原則

（1）尊重國有企業的特殊地位

我國的客觀的經濟狀況決定了國有企業在國民經濟中占據著特殊的地位，發揮著特殊的作用。國有企業主要涉及的領域包括：國家安全核心領域和公益事業領域的國有獨資企業；關系國民經濟命脈的重點行業、關鍵領域的在國有控股企業；一般競爭性領域的國有資本。國有企業與一般的企業組織形式不同，因此在國有企業建立財務預警機制，考慮到企業一般適用的同時，必須充分考慮到國有企業的特點。

（2）預警指標要完整合理

一般企業的預警系統設計側重于自身的經營競爭力，國有企業的預警系統除了競爭力外非常注重社會功能。國有企業財務危機預警系統的指標，既要考慮資產、負債、現金等財務定量指標，又要考慮市場份額、持續發展能力、社會貢獻率等非財務指標和定性指標。不但要包括表內指標也要包含表外指標。

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關鍵詞：財務預警；財務危機發生機理；財務觀；非財務觀

中圖分類號：F7275.5　文獻標識碼：A　文章編號：1005-0892(2010)04-0122-07

20世紀30年代，西方學者開始用統計方法對財務預警問題進行研究。1966年，Beaver沿著Fitzpatrick的思路提出了較為成熟的單變量判定模型。1968年，Altman運用多變量判別分析方法(Muhiple Diseriminant Analysis)探討財務預警問題，并提出了Z-score模型。經過幾十年的發展，較有影響的財務預警方法已經有十幾種之多，財務預警研究呈現出多角化的發展態勢。然而，財務預警研究成果在現實中的應用并不樂觀，財務預警研究模型的高判別率并未轉化為現實中的高預測率。原因到底在哪兒呢?筆者認為，其根本原因在于對財務危機認識和歸因上的偏差，這種偏差導致預警研究未能很好地反映現實的預警問題。雖然自20世紀70年代以來研究者們不斷改進預測方法，如增加預測變量、運用數據挖掘技術、考慮其他非財務因素、放棄財務危機兩分類方法等，這些改進使財務預警研究更接近于現實，但基本上沒有突破用財務指標進行預警的框架。筆者將這類主要運用財務指標進行預警的研究思路稱為財務預警的財務觀。顯然，財務觀的踐行者們并不懷疑財務指標的預警作用，他們認為問題在于能否找到最佳的財務指標。筆者認為，這一觀念已經成為束縛財務預警研究的枷鎖，必須加以突破。為此，筆者從對財務指標是征兆還是原因的討論出發，分析財務危機發生的過程，并結合企業理論及環境的變化，提出了以非財務指標為主要預測變量的財務預警研究思路，即財務預警的非財務觀。

一、財務指標――征兆還是原因

財務指標到底是反映企業財務狀況的征兆，還是可以預測財務危機的原因?對這個問題的認識和討論，將直接決定預警模型中財務指標的作用。如果是征兆，則財務指標只具有對財務危機的判別作用，這種判別作用顯然不同于預測作用。

截至目前，主流的財務預警研究方法依然是用財務指標構建模型， “幾乎所有的研究都集中于尋找最佳的公開財務指標來預測財務危機” (張鳴等，2004)。jie Sun and Hui Li(2009)認為，在財務預警研究中，專家經驗和非財務信息的重要作用幾乎沒有受到重視。然而對主要運用財務指標進行財務預警研究的方法一直是支持號懷疑并存。支持者熱衷于從證券市場中選擇數據進行實證研究，并且往往得出較高的判別率。如Altman(1968)在樣本公司破產前一年的預測準確率是95％，Deakin(1972)為97％，Blum(1974)為95％。懷疑者認為預測變量的選取缺乏理論上的指導，因而使企業財務預警研究在指標的選擇七有很大的隨意性，更有人懷疑預測變量的預測能力。在Ahman(1968)之后不久，Johnson(1970)針對該文使用的預測方法指出：如果比率可以預測企業失敗，那么這些比率應該是從經濟過程和決策過程模型推導出來的。即使比率確實能夠提供目前企業狀態的信息，它們也并不包含企業的替代戰略以及管理層和投資者面臨的經濟狀況，比如企業合并和推遲付款。不幸的是，比率似乎更適合事后分析。這是對利用財務指標構建模型進行預警研究的預測效果提出的強烈質疑。Marquette(1980)認為大多數以財務比率構建的預警模型將因時間推移而改變，區別效果也會退化。金星(2007)認為， (模型)選擇的預測變量往往是企業陷入財務困境的征兆，而非陷入財務困難的原因。因此，大多數預警模型所提供的信息只是一種表象而已。由2008年金融海嘯引起的大量企業快速陷入財務危機、甚至倒閉破產的現實也給現行的財務預警研究提出了一個十分沉重的問題：我們的模型預見到財務危機了嗎?答案顯然不很樂觀。如果我們等待財務數據出臺，再去套用模型進行預測，只怕危機已成現實，預警之“預”也就失去了它的本來意義。

運用財務指標進行財務預警的原因大概來自于二者之間的直觀聯系。根據管理大師彼得?的跟蹤統計，全球500強企業的平均壽命不到50年，我國集團公司的平均壽命則更短，還不到10年。從事后的研究看，那些衰敗的企業大部分是因資金鏈斷裂而破產。這很容易給人一種直觀印象：資金鏈斷裂引發破產。因此人們將研究焦點對準了財務指標與破產(財務危機)之間的關系。這些研究的結論進一步驗證了前面所說的直觀印象，從而強化了人們對它們之間聯系的認識。此外，自20世紀60年代以來實證研究方法在財務預警研究中逐步占據了主導地位，而實證的重要基礎是樣本資料的可獲得性和可量化性，與非財務指標相比，財務指標顯然具有這兩方面的優勢，從而比非財務指標更容易被應用在模型中。當然，預警模型表面上較高的預測能力也是研究者樂此不疲的原因之一。

然而筆者始終認為，利用財務指標來進行財務預警具有嚴重的局限性。其原因至少有三個：第一，財務指標具有事后性，因此將具有事后性的指標用于對財務危機的事先預警，其時效性和可靠性值得懷疑。20世紀80年代美國境內2000多家金融機構因從事衍生金融工具交易而陷入財務困境，但是之前的財務報告仍然顯示公司的經營業績健康(王海，2007)。事實上，2000年網絡泡沫破滅以后，美聯儲連續13次降息，而且鼓勵衍生工具的發展，放松對它的監管。2008年衍生產品總規模達到530萬億美元，約為美國CDP的40倍。由于衍生產品的規模如此之大，參與面如此之廣，并不僅僅只有金融機構才會發生類似的事情。第二，財務指標是否能涵蓋導致財務危機的絕大部分信息同樣值得懷疑。在我國，政策風險如銀根收緊、企業特別風險如過度擴張等因素與企業發生財務危機關系密切，而財務指標并不能反映此類風險。在關于這次金融風暴原因的分析中，甚至有官員和學者認為公允價值計量模式是導致金融風暴產生的罪魁禍首。2008年10月4日，美國眾議院通過了大規模金融救援方案，并確認監管機構――美國證券交易委員會有權暫停使用公允價值會計準則。10月8日，歐盟金融監管機構高層表示，歐盟市場監管者應允許區內銀行立刻停用公允價值會計準則，以減輕金融危機的沖擊。這些做法背后的原因，顯然與銀行家們所宣稱的“交易價格下跌一資產減計一核減資本金―恐慌性拋售一價格進一步下跌”的惡性循環有關。如果這種說法是正確的，由于公允價值要到期末才確認，財務指標顯然不可能在企業陷入危機前涵蓋此類信息，由此預警也就無從談起。第三，財務指標數值具有較大的主觀成分。由于會計中職業判斷和人為操縱的存在，使得很多財務指標并不能全面地反映客觀的情況，這也會給財務預警帶來很大問題。所以，我們必須清楚財務指標只是

某種與財務危機發生有關的表象，并且這種表象具有滯后反應性、不完全性和主觀性。有了這樣的認識，即使我們在預警模型中使用財務指標，也能對其預警效果進行客觀的分析和判斷，但不至于夸大財務指標的預警能力。

如果我們能夠找出財務危機背后的本質原因及其發生機理，并在此基礎上構建模型，則獲得真正的高預警能力將不是奢望。而就直覺和已有的知識來看，所謂的本質原因，更可能是消費偏好改變、消費者購買力下降(如這次金融風暴中美國消費者購買力下降導致大量中國外貿企業陷入財務危機)、政府政策、公司治理、風險偏好等非財務指標。王克敏、姬美光(2006)針對我國虧損上市公司財務預警，分別使用基于財務和非財務指標的Logistic回歸模型進行了研究，結果發現，在公司sT早期階段，公司治理等非財務因素比財務因素的影響顯著。另外，在財務指標基礎上引入公司治理、關聯交易、對外擔保等非財務指標，可以大大提高公司sT的預測準確率。這一發現為非財務指標在財務預警中的預測能力提供了證據。

二、財務危機發生機理

對財務危機如何發生進行詳細描述的文獻較少，就已有的文獻來看，大致上是從兩種視角來分析財務危機發生機理：財務視角和非財務視角。彭紹兵、邢精平(2005)分析了財務危機的會計路徑，指出誘發企業財務危機的路徑主要有三條：一是費用水平升高誘因，二是銷售收入下降誘因，三是過度擴張的投資策略誘因，其分析顯然是建立在財務視角基礎上的?；诒疚牡谝徊糠址治龅脑?，從財務視角分析財務危機發生機理，盡管從表象上看合情合理，但事實上很難找出導致財務危機發生的根本原因，從而對財務預警幫助不大。

非財務視角跳出財務表象，其視角的廣度和深度都有了很大的提高，因而更可能尋找到財務危機發生的原因，是實現具有可操作性的財務預警。非財務視角的文獻主要存在于管理學、經濟學、組織行為學等學科中。如Argenti(1976)通過案例研究及理論分析認為，導致企業失敗的原因有八項，即企業管理差、會計信息不足或會計信息系統存在缺陷、企業對經營環境的變化不能采取恰當的應對措施、制約公司對環境變化作出反應的因素、過度經營、開發大項目、高杠桿經營和常見經營危險。雖然這種分析不是直接針對財務危機的，但由于企業失敗往往伴隨著財務危機，因而其思路是我們可以借鑒的。從超越財務的視角對企業及其財務失敗成因進行描述的理論不只是上述一家，李心合(2007)認為生存因素理論、行為慣性理論、自生能力理論、衰退與死亡因素理論、文化沖突理論都屬此類。㈣生存因素理論將企業生存和發展的因素歸納為企業特性因素、產業特性因素和整體環境因素三大類。該理論認為，如果這些因素相互匹配且能支撐企業的生存和發展，企業就不會出現失敗。行為慣性理論認為，企業行為存在慣性，正是一系列的行為慣性妨礙了企業的創新能力，從而引發企業生存危機。一種最普遍、最令人困惑的現象是成功的公司面對其環境的巨大變化往往不能作出有效的反應。這些公司不能抵御競爭對手新產品、新技術或新戰略的沖擊，只得眼看著企業規模和利潤被逐步侵蝕，資深員工大量流失，股票價格一路下跌，一步步走向危機的深淵。以企業戰略為例，企業沒有戰略不行，但戰略也給企業的未來發展劃了個圈，限定了企業的視野與思路。妨礙了企業在戰略之外去尋找新的發展機會，從而使戰略架構成為障眼物。自生能力理論認為，作為復雜系統的企業，其生存狀態的演化過程既受到內部動因的自組織過程的影響，還受到外部環境的約束。按照林毅夫的定義，如果一個企業通過正常的經營管理預期能夠在自由、開放和競爭的市場中賺取社會可接受的正常利潤，那么這個企業就是有自生能力的。企業自生能力的關鍵動因是財務質量、經營質量和治理效能。衰退與死亡因素理論認為，導致企業衰退乃至死亡的主要原因有四類：一是組織退化，也就是內部操作系統出了問題；二是組織脆弱，缺乏堅實的生存基礎；三是失去合法性地位，包括失去法律認同和社會認同兩個方面；四是環境退化，即企業外部環境因素的變化不利于企業的生存和發展。文化沖突理論則認為，跨文化的沖突是導致合資企業失敗的主要原因。這些理論雖然不是從財務學角度提出的，但這些理論中包含了導致企業財務危機的因素，從中仔細梳理并與財務因素相結合，可以看到財務危機發生的原因和過程，從而有助于建立具備預測能力的財務預警模型。

李秉成(2004)曾試圖在財務預警模型中納入非財務視角，這從其對財務困境形成過程的表述可以看出。李秉成認為，財務困境形成過程存在三個基本要素，即原因、征兆、特征。原因可分為內部原因和外部原因。內部原因包括管理差以及由管理差引起的、致使企業出現財務困境征兆、陷入財務困境的其他內部因素；外部原因包括市場競爭激烈，法律、法規變化帶來的不利影響等因素。征兆表現為財務困境企業在陷入困境之前的某些財務項目、財務比率不同于非財務困境企業，特征是指與非財務困境企業相比，財務困境企業在財務方面表現出的特點。財務困境原因與征兆、特征的關系是因果關系，征兆與特征分別是企業在走向財務困境過程中不同階段出現的特點。李秉成的分析突破了單純的財務視角，并且提出了Y臨界值模型，較之以前的研究前進了一步?？上У氖牵]有徹底貫徹從原因進行預警的思路，表現在：其實證研究中所使用的大量數據依然主要是財務數據。同時，由于Y臨界值僅僅考慮了58家sT公司，沒有考慮非sT公司，該值判別的科學性也無法保證。

筆者認為，企業陷入財務危機的原因誠然很多，危機的傳導機制也很復雜，但是否發生危機，一般都是在內外因的共同作用下，由兩種基本力量的對比決定的。這兩種基本力量，一種是導致財務危機發生的力量，如市場持續萎縮、投資失敗、治理混亂、銀行逼債等；另一種是抵抗財務危機發生的力量，如企業盈利、股東注資、政府免稅、債權人支持等。當然，分析并沒有到此為止。如果僅僅考慮到這兩種基本力量，則不免會陷入機械決定論。在這里，預測企業是否會陷入財務危機還必須考慮另一個重要的因素――企業自適應和自學習能力，因為企業是活的，它會在感知兩種力量的情況下，評價其對自身的影響，并作出相應的反應?；谝陨戏治?，筆者在吸收前人研究成果的基礎上，提出財務危機發生機理模型(見圖1)。

圖1中虛線框部分可以代表財務觀下的預警思路，而整個模型則代表非財務觀的預警思路。從圖中能夠清楚地看出，財務觀的預警思路存在先天預測能力不足的問題，因為財務狀況是判定是否發生財務危機的標志，危機的發生與某種財務狀況的出現是同時的，這就注定了財務狀況是判別財務危機而不是預測財務危機的良好工具。在非財務觀下，財務狀況是由企業自適應和自學習能力與兩種基本力量共同決定的。時間上，兩種基本力量發生在前，財務狀況出現在后，通過分析兩種力量的大小、影響范圍，結合企業自適應和自學習能力，完全可能預測到財務危機的發生。提前預警。進一步分析可以找到引起兩種力量的原因，即企業內、外部原因。通常，在這些原因中包含

對財務危機的產生有重要影響并且管理層可以采取具體明確的措施加以干預或規避的根本原因，其中主要是非財務因素。

三、財務行為的社會嵌入性

為了使我們的研究更加接近于現實，我們還必須回答另外一個問題，即財務行為是個體的，還是社會的(具社會嵌入性)?在大多數關于財務預警的研究中，其隱含的理論前提是：企業是個體的，繼而企業的財務行為也是個體的。這樣，企業及其利益相關者各自從自身利益最大化出發進行決策。彭紹兵、邢精平描述了一種責任履行危機。根據學說理論，當企業向債權人借入資金后，兩者便形成了一種委托關系，即債權人與債務人(股東及其管理者)之間的關系。資金一旦進入企業，債權人就基本上失去了控制權，股東就可能通過管理者為自身利益而傷害債權人的利益。這種情況在發生財務危機時尤為突出。作者進一步指出股東這么做的原因在于股東對企業債務只承擔有限責任，卻對企業剩余資產具有無限的索取權。有限責任賦予股東只需要將企業的全部資產交付給債權人而不必償付全部債務的權利，無限索取權賦予股東獲得潛在收益的最大好處。這種損益的不對等分配機制，使股東具有強烈動機去從事那些盡管成功機會甚微但或許獲利頗豐的投資活動。如果投資成功，債務人隨之受益可觀；如果投資失敗，債權人將承擔大部分損失。其結果是財富從債權人手中轉移給了股東，而風險則轉移給了債權人。顯然，這里是假設股東決策的標準是從個體出發的自身利益最大化。

根植于美國國情的財務預警模型，其理論基礎是個體主義和政府不干預主義，這與美國文化是密不可分的。本杰明?富蘭克林代表了美國早期個體主義思想，他提出了“天助自助者”的觀點。他所代表的價值觀被稱為實用個體主義，并至今影響著美國社會生活的方方面面。同時，美國人信奉自由競爭，認為政府應當對經濟采取不干涉政策。個體主義和政府不干預主義使得企業及其利益相關者決策的出發點都是自身利益最大化，而非整體利益最大化，社會和政府被排除在財務危機預警模型之外。這種模型往往將利益相關者與企業利益對立起來，債權人在發現企業可能陷入財務困境時，就會停止信貸，甚至收回貸款；供應商則會要求苛刻的信用條件甚至中止供貨；等等。在這種情況下，預測企業是否會陷入財務危機時考慮企業自身的財務狀況就夠了，因為政府對微觀經濟是不干涉的，其他利益相關者也不會伸出援助之手。由此財務預警模型變成了其他利益相關者保護自己利益的工具。那么這種理論基礎現在是否符合實際情況呢?答案顯然是否定的。先來討論政府不干預主義。撇開直接參與微觀經濟的中國政府(通過國資委控股或參股企業)不說，我們以標榜自由經濟的美國為例，2008年發生的金融危機導致政府不干預主義動搖了。以前美國在救市的時候不主張國有化，而2008年11月23日宣布花旗銀行將向美國財政部和美國聯邦存款保險公司(Federal Deposit InsuranceCorp，)發行優先股，作為貸款擔保的費用。此外，美國政府還將從財政部7000億美元的問題資產救助計劃(Troubled Asset Relief Program)中撥款200億美元用于購買花旗的股份。這說明什么?這說明美國政府在強力介入微觀經濟，形成了“有形之手”與“無形之手”的“握手”。

再看個體主義。從個體主義的基礎出發，企業是股東的企業，股東利益至上。從這個角度講，企業與股東的利益是一致的，而股東和債權人等其他利益相關者的利益是不一致的，甚至是對立的。然而現代經濟形態發生了巨大的變化，這種變化使企業與其利益相關者的利益聯系更為密切，形成了生物學上所講的“共生”現象，如供應鏈、戰略聯盟、銀企共生關系等。這種共生關系的存在可以降低交易費用和風險水平?？紤]到重建這種關系的成本，在企業面臨財務危機的時候，各利益相關者將不再僅僅考慮如何捂緊自己的錢袋，而是要在任由企業陷入財務危機與伸出援救之手之間作出權衡。公司破產成本很高，利益相關者完全可以預期到這一點。因此在公司遇到財務困難的時候，削減股東紅利、從股東和債權人那里獲得資金、降低工資、減免稅等看似損害利益相關者利益的事情恰恰是保護利益相關者長期利益的舉措。在我國上市公司中。大股東通過注資、利益輸送等方式幫助上市公司的情況十分常見。此外，股東利益導向的財務模式和理論受到來自多方面的批評，許多人認為，股東利益導向的觀念從社會學和經濟學的角度來說是不負責任的，也不符合商業道德原則，因為它忽略了利益相關人的重要性。因此，股東利益導向的財務模式應向利益相關者財務模式或嵌入社會責任的公司財務模式轉化(李心合，2003，2009)?，F實中，我國的部分企業已經在部分實踐利益相關者財務模式，它們將國家、員工、客戶、供應商、社會利益與股東利益一起納入財務決策的框架考慮。

自20世紀80年代以來， “嵌入”成為人們研究的一個熱點話題。Granovetter(1985)指出，“在各個經濟單元中，社會關系都是規則或不規則地進入其中的，并或多或少地發揮著作用”。李心合(2005)提出了公司財務行為的社會嵌入性假說，該假說將公司財務行為視為是“嵌入”于社會結構之中的、受社會結構限定的、具有社會屬性的行為。因為公司本身就是嵌入于社會網絡結構之中的組織，其行為必然限定于特定的社會情境之中。同時公司財務行為的外部性效應和社會成本的存在，也需要社會給予一定的限定。

從上面的分析可以看出，財務行為不僅是個體的，還是社會的，因此我們在建立財務預警模型的時候就不能不考慮社會的影響。比如，在我國，考慮到就業等因素，國家會對一些有可能陷入財務危機的大型企業進行直接(如注資、減稅)或間接(如出臺扶持性政策)的幫助，從而使這些原本可能陷入危機的企業遠離危機。