序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內(nèi)心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇股票投資融資范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創(chuàng)作。

篇(1)

對于企業(yè)年金基金投資的確認和計量，基金投資運營機構(gòu)在初始取得投資時，應(yīng)當以交易日支付的價款作為其公允價值入賬，記入交易性金融資產(chǎn)。發(fā)生的交易費用及相關(guān)稅費直接計入當期損益，記人交易費用。購入股票、債券等已宣告但尚未發(fā)放的股利、利息計入初始投資成本，增加交易性金融資產(chǎn)；實際收到發(fā)放的股利、利息沖減初始投資成本，即沖減交易性金融資產(chǎn)。企業(yè)年金基金應(yīng)當按日估值，或至少按周進行估值，即將每個工作日結(jié)束時或每周五確定為估值日。估值日對投資進行估值時，應(yīng)當以估值日的公允價值計量，以此調(diào)整原賬面價值，增加(或沖減)交易性金融資產(chǎn)。公允價值與原賬面價值的差額作為公允價值變動收益。

基金所持有交易性金融資產(chǎn)，應(yīng)按照交易性金融資產(chǎn)的類別和品種，分別“成本”、“公允價值變動”進行明細核算，在初始和后續(xù)計量時均采用公允價值計量，公允價值的變動計人當期損益。所持有交易性金融資產(chǎn)的公允價值，適用《企業(yè)會計準則第22號―金融工具確認和計量》，即存在活躍市場的，按活躍市場中的報價確定其公允價值，不存在活躍市場的，按估值技術(shù)確定其公允價值。

(1)基金投資管理機構(gòu)取得交易性金融資產(chǎn)時，按交易性金融資產(chǎn)的公允價值，借記“交易性金融資產(chǎn)(成本)”，按發(fā)生的交易費用，借記“投資收益”科目，按實際支付的金額，貸記“銀行存款”等科目。

【例1】20×7年4月1日，A企業(yè)委托投資管理人用企業(yè)年金以交易為目的購買B公司股票10萬股，每股3元，手續(xù)費1．5‰；以交易為目的購買D股票投資基金10萬份，每份5元，手續(xù)費1．5‰；以交易為目的按面值購入信用等級在投資級以上，20×7年1月1日發(fā)行的3年期按年付息E企業(yè)債券，面值為100元，5000張，共計50萬元，利率4％，手續(xù)費1．5％o。賬務(wù)處理如下：

購入B公司股票時，

借：交易性金融資產(chǎn)――股票投資

――B公司(成本)

300000

投資收益――交易費用450

貸：銀行存款

300450

購入D股票投資基金時，

借：交易性金融資產(chǎn)――基金投資

D股票投資基金(成本)500000

投資收益――交易費用

750

貸：銀行存款

500750

購入E企業(yè)債券時，

借：交易性金融資產(chǎn)――債券投資

――E企業(yè)(成本)

500000

投資收益――交易費用

750

貸：銀行存款

500750

(2)對于收到的屬于取得交易性金融資產(chǎn)支付價款中包含的已宣告發(fā)放的現(xiàn)金股利或債券利息，借記“銀行存款”科目，貸記“交易性金融資產(chǎn)(成本)”。

[例2]承例1，20×7年4月30日，收到B公司已宣告分派的20×6年現(xiàn)金股利，每股分配現(xiàn)金股利為0．3元，該股利到達托管賬戶。

實際收到現(xiàn)金股利時，

借：銀行存款

30000

貸：交易性金融資產(chǎn)――股票投資

――B公司(成本)

30000

(3)估值日，交易性金融資產(chǎn)的公允價值高于其賬面余額的差額，借記“交易性金融資產(chǎn)(公允價值變動)”，貸記“公允價值變動損益”科目；公允價值低于其賬面余額的差額，做相反的會計分錄。

[例3]承例2，20×7年6月1日為估值日，B公司平均每股價格為3．2元，D股票投資基金每份平均價格為5．1元，E企業(yè)債券市場平均交易價格為98元。賬務(wù)處理如下：

借：交易性金融資產(chǎn)――股票投資

B公司(公允價值變動)

20000

貸：公允價值變動損益――股票價值變動損益20000

借：交易性金融資產(chǎn)――基金投資

――D股票投資基金(公允價值變動) 10000

貸：公允價值變動損益――基金價值變動損益 10000

借：公允價值變動損益――-債券價值變動損益10000

貸：交易性金融資產(chǎn)――債券投資

――E企業(yè)(公允價值變動)

10000

(4)在持有交易性金融資產(chǎn)期間收到被投資單位宣告發(fā)放的現(xiàn)金股利或債券利息，借記“銀行存款”科目，貸記“交易性金融資產(chǎn)(公允價值變動)”。

【例4】承例3，20×7年12月30日，確認E企業(yè)債利息收入，并到達托管賬戶，金額為20000元。

確認E企業(yè)債利息收入時，計入公允價值變動的金額為15000元(500000x4％×9÷12)，計入收回成本金額為5000元(500000×4％×3÷12)。

借：銀行存款

20000

貸：交易性金融資產(chǎn)――債券投資

――E企業(yè)(公允價值變動)15000

交易性金融資產(chǎn)――債券投資

E企業(yè)(成本)

5000

【例5】承例4，20×7年12月30日，B公司宣告分派20x7年現(xiàn)金股利，每股分配現(xiàn)金股利0．1元(所分配股利假設(shè)均為20x7年經(jīng)營所得)，并到達托管賬戶。

收到分派現(xiàn)金股利時，

借：銀行存款

10000

貸：交易性金融資產(chǎn)――股票投資

――B公司(公允價值變動)10000

(5)出售交易性金融資產(chǎn)時，應(yīng)按實際收到的金額，借記“銀行存款”等科目，按該項交易性金融資產(chǎn)的成本，貸記“交易性金融資產(chǎn)(成本)”，按該項交易性金融資產(chǎn)的公允價值變動，貸記或借記“交易性金融資產(chǎn)(公允價值變動)”，按其差額，貸記或借記“投資收益”科目。同時，按該項交易性金融資產(chǎn)的公允價值變動，借記或貸記“公允價值變動損益”科目，貸記或借記“投資收益”科目。

[例6]承例5，20×7年12月31日，投資管理人以3．5元／股的價格在證券市場上賣出所持有的B公司股票，以每張105元的價格售出E企業(yè)債券，實際利率與票面利率相同，不考慮相關(guān)稅費。

賣出B公司股票時，

借：銀行存款

350000

貸：交易性金融資產(chǎn)――股票投資

――B公司(成本)

270000

――B公司(公允價值變動)

10000

投資收益――股票差價收A

70000

同時，

借：公允價值變動損益――股票價值變動損益20000

貸：投資收益――股票公允價值變動收益

20000

賣出E企業(yè)債券時，

借：銀行存款

525000

交易性金融資產(chǎn)――債券投資

――E企業(yè)(公允價值變動)25000

貸：交易性金融資產(chǎn)――債券投資

――E企業(yè)(成本)495000

投資收益――債券差價收A

55000

同時，

借：投資收益――債券公允價值變動收益

10000

貸：公允價值變動損益――債券價值變動損益 10000

20×7年12月31日，將各項收入、費用同時轉(zhuǎn)入企業(yè)年金基金凈資產(chǎn)賬戶。

借：投資收益――股票差價收A

70000

――債券差價收A

55000

――股票公允價值變動收益20000

貸：企業(yè)年金基金

133050

投資收益――債券公允價值變動收益

10000

――交易費用

1950

篇(2)

關(guān)鍵詞：家庭理財 股票投資 生命周期

一、引言

隨著中國經(jīng)濟的發(fā)展，社會的進步，城市居民的生活水平日益提高。除了滿足日常生活的必需開支之外，人們?nèi)匀幌Ｍ诩彝ベ~戶中留下一筆財富，以備不時之需。傳統(tǒng)意義上，家庭會選擇把資金存入銀行，以防范手持現(xiàn)金帶來的風險。而目前較低的銀行存款利率和通貨膨脹壓力使得家庭銀行存款的實際利率成為了負值，家庭已經(jīng)不僅僅局限于把資金存入銀行，而是試圖尋找更加有利可圖的理財產(chǎn)品。在近年興起的理財產(chǎn)品中， 股票由于具有高收益性、高流動性等優(yōu)點，在居民家庭生活中占據(jù)了越來越重要的地位。與此同時，隨著電子信息技術(shù)的發(fā)展和網(wǎng)上交易的普及，股票交易的操作也越來越簡易，股票已經(jīng)成為除銀行存款外最主要的理財產(chǎn)品。那么，目前我國城市居民家庭有多少比例投資了股票？是否投資股票與家庭投資者的年齡、學(xué)歷、收入、職業(yè)背景等因素之間是否存在著決定關(guān)系？家庭投資股票的動機是什么？家庭計劃將股票投資所得用于哪些方面？家庭選取股票依據(jù)哪些信息？其收益率如何？對這些問題的研究具有重要的意義。本文根據(jù)調(diào)查問卷獲得的數(shù)據(jù)，一方面揭示出了我國城市居民家庭在投資理財過程中一些不理性的行為和決策，另一方面也對家庭做出這些決策的客觀原因進行了挖掘和分析，進而為家庭投資者提供決策上的參考，同時也為完善市場規(guī)則提供數(shù)據(jù)支持。本文的數(shù)據(jù)來自于筆者進行的“城市居民家庭股票投資行為調(diào)查”。該調(diào)查時間為2011年1月至2月，利用中國人民大學(xué)部分大學(xué)生、研究生寒假回家等方式發(fā)放調(diào)查問卷，共在全國71個城市抽樣調(diào)查了20歲至80歲的800戶居民，最終回收了問卷317份，其中有效問卷286份。從樣本的分布情況來看，調(diào)查對象男女比例相當，年齡大多介于30歲至50歲之間，職業(yè)以事業(yè)單位員工、金融單位員工和公司職員為主，其受教育程度主要集中在大學(xué)本科和碩士研究生，家庭人均月收入在1000元至5000元的收入階層所占比重較大，所選城市遍布全國一線、二線、三線、四線城市。本文采用的調(diào)查問卷分為基本信息與股票投資狀況調(diào)查兩部分。基本信息調(diào)查包括家庭所在城市，家庭中理財主要決策人的性別、年齡、學(xué)歷、職業(yè)、職務(wù)、金融知識學(xué)習程度，以及家庭人均收入等。在下文的討論中，將以家庭中理財主要決策人的基本信息代表家庭的特征，所有有關(guān)被調(diào)查者個人信息的描述均為家庭中理財主要決策人的信息。股票投資狀況調(diào)查主要包括投資動機、決策信息來源、收益、預(yù)期等等。通過對數(shù)據(jù)的收集、定量分析和整理，得出一些基本結(jié)論，并對發(fā)現(xiàn)的新現(xiàn)象、新問題進行解釋探索。

二、投資股票家庭與非投資股票家庭特征分析

（一）投資股票家庭特征分析投資股票家庭特征主要表現(xiàn)在以下方面：

（1）投資動機分析。從微觀上來講，以家庭為單位的理財投資行為，其基本動機是保證家庭資產(chǎn)的保值與增值，而從宏觀來講，家庭理財是社會實現(xiàn)金融資產(chǎn)金融資源優(yōu)化配置的重要方面。在所有被調(diào)查者中，有63.7%的家庭選擇將資產(chǎn)用于購置股票，期望獲得更高的收益。這些家庭開始從事股票投資的原因多種多樣，調(diào)查結(jié)果如（表1）所示。通過問卷顯示，大部分家庭對股票這種投資方式愈加青睞，這說明家庭成員對家庭理財?shù)亩鄻有杂懈叩牧私猓粌H局限于銀行存款，家庭成員有更高的風險意識，具有通過高風險投資獲得高收益回報的期望。

（2）投資資產(chǎn)中股票所占份額與家庭人均收入的關(guān)系。數(shù)據(jù)表明，隨著家庭人均收入的增加，全部投資資產(chǎn)中投入在股票市場上的比例呈現(xiàn)出明顯的上升規(guī)律見（表 2）。收入水平低的家庭由于生活必需消費尚不能夠得到充分的保證，故只將少量的資金投入股票市場，從而將較多的資金投向風險低、收益穩(wěn)定的理財產(chǎn)品；收入水平高的家庭，由于擁有較多的閑置資金，風險承受能力強于低收入家庭，故可以在股票市場上投入較多的資金。

（3）收益使用計劃與生命周期的關(guān)系。股票投資資金來源方面，有95.8%的受訪者的資金以家庭收入為主，這也表明了我國城市居民穩(wěn)重的投資方式。為了便于以后的分析，特在此做出假設(shè)，認為人們進行股票的投資資金來源均為家庭收入。根據(jù)效用理論，人們通常試圖平滑自己一生各時間段的消費，從而達到整體效用的最大化。通常來講，工作中的投資者主要有兩種類型，按照其投資時所使用的資金性質(zhì)可以分為A和B見（圖1）。A型投資者的特征是處于事業(yè)剛剛起步的階段，收入尚不能滿足自身的消費需求，他們用自身具有的有限資金投資股票以期望獲取更多收益提高當期的生活水平。B型投資者的特征是經(jīng)過了一定時期的工作積累，擁有了較為雄厚的財富基礎(chǔ)，收入水平已經(jīng)超過了當期的消費需求，因此可以將這些閑置的資金投資于股市，用以提高未來乃至退休后的消費水平。為此，對投資者按照當期收入能否滿足當其當期消費需求進行了分類，并對其對投資收益的使用計劃分別進行考查見（表3）。通過數(shù)據(jù)比較發(fā)現(xiàn)，在A類投資者中，人們更多地愿意將投資所得用于日常生活消費，從而提高當期的生活水平；B類投資者則表現(xiàn)得更有遠見，他們較少地將所得收益用于當前的消費，而更多地愿意將收入用于以后年度的各種消費中。

（4）股票資產(chǎn)投入比例與生命周期的關(guān)系。（表4）是經(jīng)計算得出的不同類型投資者（A：當期收入水平不能滿足當期消費需求；B：當期收入水平可以滿足當期消費需求）投資于股票市場的資產(chǎn)與家庭全部投資資產(chǎn)的比例。從（表4）中可以看出，A型投資者在股票市場上的投資份額要高于B型投資者。事實上，A型投資者尚處于基本財富積累階段，當期的收入對于他們來說是必需收入，一旦損失基本生活水平將受到極大影響，因而A型投資者的風險承受能力較弱。相反地，B型投資者擁有較多的財富，其在基本生活水平得到保障的情況下更多地運用閑置資金進行投資，因而風險承受能力較強。然而數(shù)據(jù)卻顯示，A型投資者對股票的投入份額高于B型投資者，這盡管體現(xiàn)出A型投資者對財富的迫切需求，但考慮到股票市場風險較大，A型投資者仍然應(yīng)當較少地投資于股市，而投向基金、債券等收益較為穩(wěn)定的理財產(chǎn)品。

（5）選取股票時所依靠信息與專業(yè)知識學(xué)習的關(guān)系。為了考察金融、經(jīng)濟等相關(guān)知識的學(xué)習對選股方法的影響，將所有股票投資者分為三類：專業(yè)學(xué)習者，主要通過本科、碩士、博士專業(yè)學(xué)習相關(guān)知識；自主學(xué)習者，主要通過培訓(xùn)班、書籍、網(wǎng)絡(luò)等其他渠道學(xué)習；未學(xué)習過相關(guān)知識的投資者。從選取股票的信息來源方面來講，專業(yè)學(xué)習者和自主學(xué)習者中有較大比例在投資時依靠自己的知識選取股票，而未學(xué)習過相關(guān)知識的投資者則主要依靠親友推薦的方式。此外，專業(yè)學(xué)習者和自主學(xué)習者也較多地通過媒體分析和理財機構(gòu)獲取相關(guān)的信息，而未學(xué)習過相關(guān)知識的投資者由于自身知識能力所限，對主流媒體和理財機構(gòu)分析股票時采用的術(shù)語和表述在認識上仍然存在一定困難，故較少地依靠這些渠道見（表5）。從選取股票時看重的因素來講，專業(yè)學(xué)習和自主學(xué)習的投資者與未學(xué)習過相關(guān)知識的投資者在企業(yè)近期重大事項和小道消息上存在著較為明顯的差異，未學(xué)習過相關(guān)知識的投資者對企業(yè)近期重大事項與小道消息的看重程度明顯高于專業(yè)學(xué)習者和自主學(xué)習者。這是因為未學(xué)習者對企業(yè)的其他方面了解相對薄弱，企業(yè)發(fā)生并購、重組等重大行為，以及有關(guān)企業(yè)重大事項的小道消息的傳播，都會對他們的判斷產(chǎn)生較為明顯的影響。另外，從投資者不同的學(xué)習類型來看，專業(yè)學(xué)習者最看重的是K線圖，這是因為他們系統(tǒng)地學(xué)過相關(guān)知識，對K線圖背后的含義理解較為透徹；自主學(xué)習者最看重的是宏觀經(jīng)濟走勢，這說明他們學(xué)習了一些金融、經(jīng)濟知識，對宏觀經(jīng)濟有了較為充分的認識，但微觀技術(shù)分析的水平相比較與專業(yè)學(xué)習者來說略低；未學(xué)習過專業(yè)知識的投資者更看重企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)，這是因為企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)表述清晰，企業(yè)盈虧狀況一目了然，對未學(xué)習過相關(guān)知識的投資者來說更易接受，如（表6）所示。

（6）股票投資者收益獲取方式分析。對于投資股票的家庭來講，一般獲取收益的方式有兩種：買賣價差和公司紅利。如果以買賣價差為方式來獲取收益，則意味著對股票的投資傾向于短期、投機。而以公司紅利為方式來獲取收益，則意味著對股票的投資傾向于長期，以公司的盈虧作為標準來獲取收益。根據(jù)調(diào)查問卷調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，在投資股票的185戶家庭中，以買賣價差的方式獲取股票收益的占95.2%，而根據(jù)公司紅利方式獲取股票收益的僅占4.8%。這說明中國的股民投資股票獲取收益的方式絕大部分是通過買賣價差的方式獲取。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，中國股市的換手率顯著高于NYSE、NASDAQ、東京、倫敦等較為成熟的股票交易市場，這實際上是由于很多投資者在并不真正了解股市的意義、各種股票的發(fā)展?jié)摿吧鲜泄颈尘暗那闆r下，盲目入市， 企圖以低買高賣賺取差。而從這一方式可以看出，中國股票市場發(fā)展仍然不夠完善，市場機制不夠有效，投機者大量存在，大量資源消耗在了技術(shù)分析等非實體經(jīng)濟層面。原因在于中國股票市場成立不久，投資者對股票市場大多并不具備足夠的認識。由于技術(shù)分析能力薄弱，人們對一些非官方信息大多抱有“寧可信其有，不可信其無”的態(tài)度，盲目聽信他人的建議進行股票的買賣，從而導(dǎo)致股票換手率較高，股票收益以買賣價差為主。此外，上市公司分紅較少也是導(dǎo)致股票市場投機現(xiàn)象嚴重的重要因素。

（7）股票投資者收益率分析。經(jīng)計算所有被調(diào)查者近三年（2008年至2010年）的股票年平均收益率約為2.76%。根據(jù)央行近三年銀行存款利息的數(shù)據(jù)進行加權(quán)平均計算，銀行三個月、半年、一年的定期存款年利率分別為2.21%，2.53%，2.83%。所有被調(diào)查者近三年的股票年平均收益率低于銀行一年定期存款利率，表明我國城市家庭股票投資者投資收益率普遍偏低。為了研究股票收益率與從事股票投資年份的關(guān)系，將股票投資者按從事股票投資年份分為短期投資者（3年以下）、中長期投資者（4年至6年）和長期投資者（7年以上）。對應(yīng)的近三年平均收益狀況見（表7），從（表7）中可以看出，隨著投資年份的增長，股票投資的收益率確實呈上升趨勢，這說明隨著從事股票投資地進行，投資者對股票市場的規(guī)律、動向的把握能力將隨著經(jīng)驗的積累不斷提升，從而獲得更高的收益。為此，建議新入股票市場的投資者謹慎投資，可以以鍛煉自身對股票市場行情的觀察力為主要目標。當具有足夠的經(jīng)驗和判斷能力后，再進行大額股票投資。

（二）未投資股票家庭特征分析 在被調(diào)查的286戶家庭中，沒有投資股票的家庭有96戶，占33.6%。在調(diào)查這96戶家庭沒有購買股票的原因時，認為“股市風險過大”導(dǎo)致沒有投資股票的最多，占57.4%；認為“時間精力不足”而導(dǎo)致沒有投資股票的占據(jù)36.6%；認為“資金不足”而導(dǎo)致沒有投資股票的占31.7%，如（表9）所示。由此可見，對于沒有投資股票的家庭來講，股票的風險性、投入時間精力、資金成為限制家庭投資股票的三個主要因素。股票投資對于家庭理財來講，仍然是高風險金融產(chǎn)品，家庭理財更注重資產(chǎn)的保值，家庭的投資意識是趨于風險規(guī)避型。當問及家庭在滿足何種條件下將投資股票時，問卷顯示：在96戶家庭中，認為“擁有充足的時間和精力”占45.2%；認為“擁有充足資金”占據(jù)41.3%，認為“股市行情好”和“掌握相關(guān)經(jīng)濟、金融等知識”各占25.0%。此外，仍然有15.4%認為“無論如何也不會購買股票”見（表10）。由此，擁有充足的時間和精力、充足資金、樂觀的股市行情成為家庭將有意愿購買股票的三個主要條件，這與家庭目前沒有投資股票的原因大體一致。此外，值得注意的是，仍有部分家庭認為“掌握相關(guān)經(jīng)濟、金融等知識”這一條件較為重要，表明股票投資區(qū)別于銀行存款、債券等其他收益率較為固定的金融產(chǎn)品，對于投資股票的家庭來講，如果想獲得較高收益，相關(guān)的專業(yè)知識是必要的，這就要求投資者對于股票投資的一些基本原理有一定程度的了解和研究，也將必然花費投資者的時間和精力。另一個值得注意的方面是仍然有一部分家庭“無論如何都不會購買股票”。從中可以推測，這一部分人群對股票的風險有過高的預(yù)期，并且對股票市場的信心不足，同時也是風險規(guī)避者。

三、結(jié)論

從以上調(diào)查中可以發(fā)現(xiàn)：股票投資也已經(jīng)越來越受到家庭居民理財?shù)闹匾暫完P(guān)注；投資資產(chǎn)中股票所占份額與家庭人均收入成同向變化趨勢；收益使用計劃與生命周期呈現(xiàn)合理的對應(yīng)關(guān)系；股票資產(chǎn)投入比例與生命周期的關(guān)系有待改善；投資者選取股票時所依靠信息與專業(yè)知識學(xué)習情況呈現(xiàn)合理的對應(yīng)關(guān)系；股票市場投機現(xiàn)象較為嚴重；股票收益率隨著從事股票投資年份逐漸上升等。調(diào)查結(jié)果顯示，15.47%的受訪者未學(xué)習過金融、經(jīng)濟等相關(guān)方面的知識，而這些投資者中絕大多數(shù)沒有學(xué)習相關(guān)知識的打算。建議這些投資者適當?shù)赝ㄟ^新聞、媒體、網(wǎng)絡(luò)、書籍、培訓(xùn)班等渠道學(xué)習相關(guān)專業(yè)知識，掌握股票投資技能，從而做出對自己更加有利的決策。此外，對于目前收入水平尚不能滿足當期消費需求的投資者，建議較少投資于股市，而更多地投向基金、債券等收益較為穩(wěn)定的理財產(chǎn)品。本文僅是對我國城市居民家庭理財做了初步的調(diào)查探索。隨著社會的發(fā)展，家庭理財將會更加重要，有關(guān)家庭理財方面的研究會更加深入細致，希望為將來有關(guān)家庭理財?shù)难芯刻峁﹨⒖迹苿釉擃I(lǐng)域研究的發(fā)展進步。

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篇(3)

    一、制約我國保險資金積極入市的主要因素

    從國外的經(jīng)驗可以看出，股票是保險公司資產(chǎn)配置中的一個重要投資品種，保險市場和資本市場之間存在著緊密的互利合作關(guān)系。與之形成鮮明對比的是，我國保險市場與資本市場之間由于分業(yè)經(jīng)營長期處于割裂狀態(tài)。隨著國內(nèi)外金融形勢的發(fā)展，這種政策障礙已經(jīng)逐漸消除，管理層甚至給了保險公司相當多的優(yōu)惠措施，希望能夠給中國資本市場注入新的活力。由于我國保險業(yè)發(fā)展十分迅猛，理論上將有600億左右的保險資金可以直接投資股票，但我們認為保險公司短期內(nèi)將以試探性投資為主，而不會投入大量的資金，且他們對一級市場的興趣遠高于二級市場。其原因主要有以下幾方面：

    1、中國股市沒有給投資者帶來合理的收益。作為風險程度較高的金融市場，資本市場主要以較高的收益率吸引投資者，國外成熟金融市場的經(jīng)驗數(shù)據(jù)也證明了這一點：根據(jù)經(jīng)合組織的統(tǒng)計，美國在1970年——2000年間股市的平均回報率為10.3%，債券市場為5%，貨幣市場為3.7%，而德國這些數(shù)據(jù)分別為14.4%、7.9%和3.5%。由于股市風險相對較大，投資者的入市積極性往往和股市的收益密切相關(guān)。我們將1981年——2003年美國股市的漲跌幅與美國壽險公司股票投資增長率作了對比，發(fā)現(xiàn)兩者的走勢驚人的相似，通過統(tǒng)計軟件分析得知，他們的相關(guān)系數(shù)在90%以上。由此可見，保險公司等機構(gòu)投資者參與股市的程度與股市的收益率成正比。

    中國保險公司從1999年開始通過投資基金間接參與中國資本市場，著名的5.19行情讓保險公司嘗到了甜頭，1999年和2000年保險公司投資基金的收益率普遍在10%以上。但好景不長，隨著股市投機泡沫的破滅和違規(guī)資金的退出，中國股市陷入了長時間熊市，保險公司在基金投資上陷入虧損的被動境地。受此影響，從2001年到2003年，保險資金投資收益率分別為4.3%、3.14%和2.68%，呈逐年下降的趨勢。事實上，中國股市的投資者多數(shù)都在虧損，包括部分券商在內(nèi)的許多機構(gòu)投資者已經(jīng)淘汰出局，面對這樣的市況，向來經(jīng)營穩(wěn)健的保險公司自然不會輕易大規(guī)模直接入市。

    2、中國股市的制度建設(shè)還亟待完善。中國資本市場是在經(jīng)濟體制由計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟的轉(zhuǎn)軌過程中誕生與成長起來的，由于定位在為國有企業(yè)提供融資而不是資源配置上，其制度設(shè)計存在先天的缺陷。這種市場功能的錯位，成為中國資本市場一系列問題的根源。加上監(jiān)管力量的薄弱和法制建設(shè)的滯后，我國資本市場還存在諸如上市公司的誠信危機、投資者利益缺乏保護、證券中介機構(gòu)失職、暗箱操作和市場投機盛行等突出問題。

    國九條的頒布，標志著管理層的思路已經(jīng)從以前的救市轉(zhuǎn)變到治市上。從2004年下半年開始，管理層陸續(xù)推出了新股發(fā)行制度改革、券商治理整頓、分類表決制度等一系列旨在解決資本市場制度缺陷的創(chuàng)新措施，并取得了初步的成效。但解決中國資本市場長期積累的問題并不可能畢其功于一役，保險資金作為穩(wěn)健理性的長期投資資金就不會大規(guī)模入市。

    3、保險公司自身的因素。目前幾個大型保險公司的資金運用主要通過保險資產(chǎn)管理公司進行，由于資產(chǎn)管理公司成立的時間不長，各保險公司要么用基金投資團隊兼做股票投資，要么通過招聘等手段重新組建股票投資部門，總體上相關(guān)業(yè)務(wù)人員還需要較長的時間磨合及適應(yīng)新的投資業(yè)務(wù)。同時，各公司股票投資的相關(guān)規(guī)章制度、風險控制、托管清算等其他準備工作完成時間也都不長，還須在今后的投資工作不斷檢驗和完善。

    值得注意的是，2004年9月，保險公司投資基金的數(shù)額達到744億元的高點，在有關(guān)部門公布了保險公司直接入市的相關(guān)文件之后，保險公司對基金采取了減持的策略，到2004年底基金投資額降至673億元，銳減71億元。2004年四季度股市一直處于調(diào)整之中，在這個時候選擇減持基金，保險公司的態(tài)度值得玩味。一個可能的理由是，保險公司一方面希望通過直接入市豐富資產(chǎn)配置品種，努力提高投資收益；另一方面，在基金投資（特別是封閉式基金投資）的傷痕還沒有愈合的時候，保險公司不會輕易忘記資本市場的風險之痛，他們在準備直接入市的同時減少基金投資的比例，以避免權(quán)益類投資在資產(chǎn)配置中占有過高的比重，以減少股市波動對保險資金投資收益的影響。特別是三家境外上市保險公司，投資收益的不斷下降給他們帶來了更多的壓力，在大規(guī)模直接入市的條件沒有成熟之前，他們不會輕易冒進。而這三家保險公司的資產(chǎn)占全國保險總資產(chǎn)的70%以上，因此保險公司直接入市的規(guī)模就不容過分樂觀了。

    二、推動保險資金積極入市主要措施

    經(jīng)歷了近四年的持續(xù)調(diào)整，中國股市只有通過深化資本市場改革和創(chuàng)新，重構(gòu)一個規(guī)范、透明、公平、有效的市場，才能吸引包括保險資金在內(nèi)的各類合規(guī)資金源源不斷地為股市輸送新鮮血液，使中國的資本市場逐步恢復(fù)活力，并伴隨著中國經(jīng)濟的高速增長而快速發(fā)展。而同時，保險公司等廣大投資者才能通過資本市場真正享受到投資中國的豐碩果實。為掃除保險市場與資本市場之間的無形障礙，促進保險資金積極入市，我們建議采取以下幾項改革措施：

    1、積極推進資本市場各項深層次改革。2004年以來的各項政策表明，管理層已經(jīng)下決心要根治困擾中國資本市場健康發(fā)展的各類問題，并逐步將國九條的各項精神落到實處。目前，社會各方都盼望管理層能夠在全流通問題上有實質(zhì)性突破，因為這已成為中國股市脫胎換骨的最大障礙。全流通問題由來已久，且越拖越難解決。管理層各方應(yīng)盡快達成共識，在不損害投資者合法利益的前提下拿出原則性或框架性解決方案，使投資者對全流通問題的解決和中國股市未來發(fā)展動向有清晰的預(yù)期，促進場外觀望的合規(guī)資金積極入市，為順利完成資本市場的改革提供必要的資金支持。

    除此之外，管理層還應(yīng)加大對市場上各種損害投資者利益的違法違規(guī)行為的打擊力度，努力構(gòu)建一個健康透明的市場氛圍。如：加強上市公司誠信建設(shè)，加大對弄虛作假行為的處罰；完善上市公司融資體制和淘汰機制，實現(xiàn)市場資源的有效配置；與相關(guān)部門配合，規(guī)范包括券商、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、媒體在內(nèi)的各中介的行為；加大對注重投資者回報的上市公司的扶持力度，積極培育真正符合價值投資理念的上市公司群體等等。

    2、加強監(jiān)管部門之間的溝通與協(xié)調(diào)。保險資金直接入市涉及到兩個金融市場和兩個監(jiān)管部門，這種跨市場的經(jīng)營活動必然牽涉到兩個監(jiān)管部門之間的協(xié)調(diào)。早在2004年7月，為應(yīng)對愈演愈烈的混業(yè)經(jīng)營趨勢，避免監(jiān)管真空和重復(fù)監(jiān)管，銀監(jiān)會、證監(jiān)會和保監(jiān)會達成金融監(jiān)管分工合作的備忘錄，將建立監(jiān)管聯(lián)席會議機制，對監(jiān)管活動中出現(xiàn)的不同意見，通過及時協(xié)調(diào)來解決。同時，三方還將與財政部、中國人民銀行密切合作，共同維護金融體系的穩(wěn)定和金融市場的信心。

    從保險資金直接入市的相關(guān)配套文件的出臺看，監(jiān)管部門之間的溝通與協(xié)調(diào)是積極有效的，去年建立的聯(lián)席會議機制發(fā)揮了應(yīng)有的作用。今后，保險資金在入市過程中還會遇到許多突發(fā)事件或新的問題，這都需要通過監(jiān)管部門之間的配合加以解決。同時，監(jiān)管部門還應(yīng)鼓勵保險公司等機構(gòu)積極開發(fā)跨市場的創(chuàng)新金融產(chǎn)品，進一步緊密保險市場與資本市場之間的聯(lián)系。

    3、保護機構(gòu)投資者的合法權(quán)益。中國股市具有明顯的資金推動的特點，幾乎每次行情都活躍著各路不同性質(zhì)的資金。隨著市場監(jiān)管力度的加強，違規(guī)資金已陸續(xù)撤出股市，這也是造成近幾年股市持續(xù)低迷的重要原因。為了中國資本市場的長期健康發(fā)展，鼓勵合規(guī)資金積極入市是管理層穩(wěn)定市場和投資者信心，推動股市深化改革和制度創(chuàng)新的重要舉措之一。要實現(xiàn)這一目標，就需要管理層在打擊市場違法違規(guī)行為的同時，維護廣大投資者，特別是代表了市場主流的機構(gòu)投資者的合法權(quán)益。例如，在處理閩發(fā)、漢唐等問題券商的時候，就需要管理層保護機構(gòu)投資者的合法權(quán)益不受損失，從而保護廣大機構(gòu)投資者對股市進行長期投資的積極性。

    此外，作為機構(gòu)投資者集中的投資品種，封閉式基金的折價率迭創(chuàng)新高也給機構(gòu)投資者帶來了很大的損失。據(jù)統(tǒng)計，截止到2005年1月21日，在54只封閉式基金中，28只小盤基金（5億——15億份）平均折價率為21.89%，26只大盤基金（20——30億份）平均折價率更是高達37.65%，其中有4只基金折價率已經(jīng)超過了40%。作為最大封閉式基金投資者，保險公司在2004年中期的封閉式基金投資已經(jīng)超過300億份，高折價率是其基金投資蒙受巨額虧損的重要原因。為保護機構(gòu)投資者，管理層應(yīng)著手解決封閉式基金的高折價困境，特別是在ETFs、LOFs等新產(chǎn)品成功上市之后，通過制度創(chuàng)新尋找封轉(zhuǎn)開的新思路，徹底解決高折價率給機構(gòu)投資者帶來的各種問題。

    4、保險公司應(yīng)為積極入市做好充分準備。2004年底是我國入世三周年的日子，也是我國保險市場全面對外開放的分水嶺。面對國外保險巨頭咄咄逼人的競爭態(tài)勢，中國保險業(yè)需要進一步提高自身的綜合實力，而努力提高保險資金投資收益率就是其中的重要環(huán)節(jié)。國外保險市場的發(fā)展經(jīng)驗已經(jīng)告訴我們，資本市場是保險公司重要的投資渠道之一，盡管目前我國股市還存在較多的問題，我們的保險公司應(yīng)該用戰(zhàn)略眼光審視自己的入市策略，為保險資金長期積極入市做好充分的準備。

    在當前股市正處在改革攻堅階段的時候，保險公司應(yīng)積極介入一級市場、可轉(zhuǎn)債等相對安全的投資領(lǐng)域，通過實戰(zhàn)快速磨合投資隊伍，提高股票投資部門的研究能力、市場敏銳力及風險控制能力，為今后保險資金更大規(guī)模的長期投資奠定組織基礎(chǔ)。同時，保險公司還應(yīng)加緊組織體系、管理制度、財務(wù)清算、技術(shù)支持、風險控制、激勵機制等相關(guān)配套環(huán)節(jié)的建設(shè)與完善，為保險公司順利實施資金多元化運作、在控制風險的前提下提高投資收益率水平提供有力保障。

    國外保險公司股票投資概況

    1、股票投資是保險公司資金運用的主要渠道

    國外保險公司投資渠道較多，主要有國債、企業(yè)債、股票、房地產(chǎn)、抵押貸款等，經(jīng)過較長時間的不斷調(diào)整，股票投資已成為各國保險公司最重要的投資渠道之一。以美國壽險公司為例，最初股票投資在其投資組合中僅占有微不足道的比例，隨著監(jiān)管的放松和華爾街股市的蓬勃發(fā)展，股票投資的比例也節(jié)節(jié)攀升，到1970年代就穩(wěn)定在10%左右，到1990年代更是快速增長到30%以上，進入21世紀，股票投資的比例雖有所下降，但也保持在25%左右的較高水平。相對于股票投資，抵押貸款、房地產(chǎn)等投資品種出現(xiàn)明顯萎縮，如抵押貸款比例由上世紀二三十年代30%——40%的水平一路下滑到2003年的6.86%。而企業(yè)債、國債等債券投資則基本保持穩(wěn)定，如企業(yè)債的投資比例從上世紀五十年代中期開始就一直在40%的水平上下窄幅波動。

    統(tǒng)計資料顯示，歐洲國家股票投資比例相對較高，例如：英國在1960年代以前股票投資比例為20%左右，而到了90年代，就上升到50%左右，并一直維持在這一水平。美國、日本、韓國等國家近年來的股票投資比例基本在20%——30%之間波動。統(tǒng)計還顯示，不同險種的股票投資比例也略有差別：在九十年代末期，美國壽險與財險資金投資股票的比例分別為27.42%和17.83%，英國為60.4%和31.98%，日本為26.6%和20.37%。

    2、股票投資收益是保險公司利潤的重要來源

    隨著發(fā)達國家保險市場的飽和度不斷增加，保險公司之間的激烈競爭導(dǎo)致保費收入增長速度放緩和費率的下跌，多數(shù)保險公司的承保業(yè)務(wù)實際上已經(jīng)處于虧損的狀態(tài)。在這種情況下，投資收益成為保險公司凈利潤的主要來源，股票投資不僅是保險資金運用的一個重要投資渠道，也成為保險公司利潤的重要來源之一。

    美國壽險公司協(xié)會2001年到2003年的統(tǒng)計資料顯示，美國壽險公司投資收益中債券貢獻的比例最大，平均為63.61%，股票高居第二位，為15.03%，隨后是抵押貸款、保單貸款、房地產(chǎn)等其他投資品種。由此可見，股票投資是保險公司投資收益的重要來源，考慮到2000年以后美國股市在科技股泡沫破滅之后表現(xiàn)不盡如人意，股票投資對保險公司的利潤貢獻還有很大的潛力。

    3、保險公司已成為資本市場上重要的機構(gòu)投資者

    美國資本市場經(jīng)過多年的發(fā)展，其投資者結(jié)構(gòu)已經(jīng)出現(xiàn)明顯的機構(gòu)化特征。1950年美國機構(gòu)投資持有股票市值占總市值的比例僅為7.2%，而根據(jù)最新的美聯(lián)儲資金流動報告，截止到2004年三季度，美國資本市場上約有58.57%的股票市值為機構(gòu)投資者持有。從報告披露的數(shù)據(jù)看，美國個人持有的股票比例在這幾年依然保持了明顯的下降勢頭，從1999年的46.96%減少到2004年三季度的39.24%，平均每年下降1.29個百分點。

    在機構(gòu)投資者中，共同基金以22%持股比例排名第一，年金及退休基金以17%的比例位列第二，保險公司則以7%的比例奪得探花的位置。由此可見，保險機構(gòu)投資者在美國資本市場中是一支舉足輕重的力量。

篇(4)

關(guān)鍵詞：財富效應(yīng)；消費；行為金融；心理預(yù)期

2006年以來股票市場發(fā)展迅速，股票投資成為除房地產(chǎn)以外居民最熱衷的投資渠道，一時間全國刮起炒股熱。而隨著國內(nèi)緊縮的宏觀政策效果的逐漸顯現(xiàn)，加上外部次貸危機引發(fā)的全球金融動蕩，股指在一年時間暴跌超過60%!從最近公布的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)可以看出隨著金融危機影響的深入，實體經(jīng)濟已經(jīng)受到了巨大的沖擊，其中就包括社會消費增長速度的下降。本文主要研究中國股票市場股票價格波動通過財富效應(yīng)對居民消費的影響，主要對財富效應(yīng)的不對稱性進行實證分析，結(jié)合行為金融相關(guān)理論對中國居民消費-儲蓄行為，投資行為進行分析并解釋這種不對稱性。

1國內(nèi)外股市財富效應(yīng)研究綜述

財富效應(yīng)又稱為貨幣余額效應(yīng)或者庇古效應(yīng)，指在其他條件不變的情況下，貨幣余額的變化將會引起總消費開支的變化。西方學(xué)者用股市的漲跌來解釋歷史不同時期消費水平的劇烈變動獲得了成功。國外學(xué)者用微觀的家庭調(diào)研法如Starr-McCluer；MakiandPalumbo(200和宏觀時間序列和面板數(shù)據(jù)回歸分析法如LudvigsonandStendel；Mehra，Y.P.對股票資產(chǎn)的邊際消費傾向研究得出的結(jié)論認為財富效應(yīng)是存在的，盡管其效應(yīng)的大小并不統(tǒng)一。當然，股市漲跌并不一定能解釋消費的波動，許多學(xué)者認為財富效應(yīng)的發(fā)揮需要某些特定的條件。

我國內(nèi)需疲弱的現(xiàn)象長期存在。國內(nèi)學(xué)者試圖論證發(fā)展股市是否能夠幫助提升內(nèi)需上也進行了財富效應(yīng)的實證研究。雖然目前對財富效應(yīng)是否存在尚無統(tǒng)一的結(jié)論，但一致認為我國由于股市規(guī)模較小，投資者參與不深，上市公司質(zhì)量不高等因素導(dǎo)致中國股市弱財富效應(yīng)對中國股市的弱財富效應(yīng)的解釋有多種：如以股票市值占GDP比重以及股票資產(chǎn)占居民總資產(chǎn)比重為指標衡量的股市規(guī)模有限，李學(xué)峰、徐輝提出上市公司的質(zhì)量是股市財富效應(yīng)正常發(fā)揮的根基性條件。

2研究假設(shè)和模型闡述

通過對個人投資行為及消費行為進行分析，假設(shè)期初個體擁有資產(chǎn)為At-1，該資產(chǎn)組合中包含實物資產(chǎn)(如住房)，金融資產(chǎn)，如儲蓄和股票(暫不考慮人力資本和債券等其他金融工具)；當期獲得勞動收入Yt和其他收益，其中包括股票紅利派發(fā)DIVt及資本增值Pt*n，由于儲蓄的主要目的是保值且我國存款利率較低暫不考慮儲蓄的利息收入。根據(jù)永久收入假說及生命周期理論，個人對下一期的消費規(guī)劃取決于其一生的財富水平，除非財富水平永久性的增加，否則不會改變長期的邊際消費傾向。由于現(xiàn)實中存在流動性約束和消費者的短視行為的存在使得跨期消費安排受到限制。綜合考慮以上因素，我們假定個人的消費行為受到當期的收入波動及資本收益的影響，對收入的安排主要用于消費(C)和儲蓄(S)，儲蓄在這里指其廣義的儲蓄，只要不用于消費的資金和資產(chǎn)稱為儲蓄，包括對金融資產(chǎn)的投資。股票投資的資金直接來源于儲蓄。

生命周期-永久收入模型(LC-PIH)假說雖然在西方經(jīng)濟中得到了較好的驗證，然而在資本市場不完善，消費信貸發(fā)展緩慢的中國經(jīng)濟中，該模型不能完全解釋中國居民的消費行為。本文在修正后的消費方程的基礎(chǔ)上建立財富效應(yīng)的檢驗?zāi)Ｐ汀?/p>

ΔCt=θ+β1ΔYdt+β2ΔIndext+∈t(1)

其中：ΔC居民消費變動；

ΔYd表示可支配收入變動；

Δ股票市場指數(shù)變動。3實證檢驗及分析

本文采用最小二乘法進行回歸分析時上述模型因變量為社會消費品零售總額(C)，自變量為上證指數(shù)(Index)，考查兩者之間的關(guān)系。數(shù)據(jù)根據(jù)國家中國統(tǒng)計局網(wǎng)站及證券交易軟件數(shù)據(jù)整理得到。本文選取樣本區(qū)間為2005年1月至2008年11月的月度數(shù)據(jù)，每個變量取47個樣本值。對經(jīng)濟變量取其對數(shù)值。輸出結(jié)果來自Eviews3.1版本。

Logcon=7.024+0.236Logindex(2)

(25.9)*(6.45)*

R2=0.4807F=41.66

注：*表示在5%顯著水平，括號內(nèi)為t值。

由上述回歸方程可見，β=0.236，消費與股票指數(shù)變動之間存在正相關(guān)關(guān)系，與股票市場財富效應(yīng)假設(shè)一致。可見，2005年后中國股市波動幅度增大，對消費的影響朝縱深方向發(fā)展可能是β值較大的原因。

對金融危機前后中國股市和消費的關(guān)系分階段分析后可以發(fā)現(xiàn)中國股市財富效應(yīng)具有不對稱性。

2005年上證指數(shù)處于橫幅盤整時期，消費與股票價格波動呈現(xiàn)負相關(guān)，與財富效應(yīng)的假設(shè)想悖。早期大量實證研究發(fā)現(xiàn)股市對居民的影響是根據(jù)股市周期波動會發(fā)生反轉(zhuǎn)的。特別是2006年以前股票投資者人數(shù)增長緩慢、股票

市值占GDP的比例逐步跌至谷底、個人金融服務(wù)系統(tǒng)不發(fā)達，而作為影響消費的主要因素城鎮(zhèn)居民可支配收入持續(xù)快速增長的合力影響下，股市下跌時居民消費支出反而增加。

2006年牛市行情開始爆發(fā)。隨著我國證券化率進一步提高，上市公司質(zhì)量不斷提高，一時間掀起全民炒股熱潮，股市上漲顯著地刺激了居民消費，這一時期股市財富效應(yīng)增強，體現(xiàn)在消費與股指之間正向相關(guān)關(guān)系的斜率上。

隨著外部金融危機的爆發(fā)以及國內(nèi)緊縮宏觀調(diào)控政策的逐漸起效，中國股市從2007年末其進入調(diào)整期。在全球經(jīng)濟下滑和國內(nèi)大小非解禁等因素交織作用下，一年內(nèi)上證指數(shù)下挫超過60%，負財富效應(yīng)顯現(xiàn)。然而，剔除通貨膨脹因素后，消費并沒有出現(xiàn)很大的下滑，體現(xiàn)在上圖中消費與指數(shù)變動的斜率相比圖3大大削弱。

4結(jié)語

我國股市呈現(xiàn)明顯的資金推動型特征，股市與儲蓄之間存在顯著的負相關(guān)關(guān)系。股價波動，影響居民金融資產(chǎn)的選擇。如果股市下跌，原來在消費方面顯得保守的中國百姓寧愿把錢存在銀行里去獲得低利率的年收益，而不愿在股票上擴大投資份額，即便利率水平持續(xù)走低。在儲蓄-股票投資的流動模式下，如果股票價格上升，一方面居民儲蓄加速流入股市，獲得的財富用于追加投資或者投機，會造成對金融資產(chǎn)的需求高于供給，其缺口將導(dǎo)致資產(chǎn)價格呈現(xiàn)螺旋系上升，沒有外部干擾下很容易產(chǎn)生資產(chǎn)價格泡沫。在泡沫經(jīng)濟下，居民對未來預(yù)期過度樂觀，財富幻覺刺激消費上升。當泡沫開始破滅時，股市資金回流將加速價格下挫造成股市恐慌，惡性循環(huán)導(dǎo)致股市信心匱乏。其次，雖然股價上漲以及分紅使得投資者金融財富增加，但是在股票投資收益在分配過程中，存在被儲蓄分流渠道，即回到銀行存款和用于再投資。在投機目的驅(qū)動下，我國股市財富并不直接用于消費。由此可見，股市財富效應(yīng)主要是通過投資者心理預(yù)期起作用。而在股價下跌時，虧損的資金部分回歸儲蓄，并不影響日常消費的正常開支資金，同時，在相對收入消費，示范效應(yīng)作用下，起初負財富效應(yīng)并不顯著，但不排除隨著實體經(jīng)濟的惡化，居民調(diào)整預(yù)期而縮減消費，負財富效應(yīng)加大的可能。

參考文獻

[1]李學(xué)峰，徐輝.中國股票市場財富效應(yīng)微弱研究[J].南開經(jīng)濟研究，2003，(3).

篇(5)

    (1)直接性。在直接融資中,資金的需求者直接從資金的供應(yīng)者手中獲得資金,并在資金的供應(yīng)者和資金的需求者之間建立直接的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。

    (2)分散性。直接融資是在無數(shù)個企業(yè)相互之間、政府與企業(yè)和個人之間、個人與個人之間,或者企業(yè)與個人之間進行的,因此融資活動分散于各種場合,具有一定的分散性。

    (3)信譽上的差異性較大。由于直接融資是在企業(yè)和企業(yè)之間、個人與個人之間,或者企業(yè)與個人之間進行的,而不同的企業(yè)或者個人,其信譽好壞有較大的差異,債權(quán)人往往難以全面、深入了解債務(wù)人的信譽狀況,從而帶來融資信譽的較大差異和風險性。

    (4)部分不可逆性。例如,在直接融資中,通過發(fā)行股票所取得的資金,是不需要返還的。投資者無權(quán)中途要求退回股金,而只能到市場上去出售股票,股票只能夠在不同的投資者之間互相轉(zhuǎn)讓。

    (5)相對較強的自主性。在直接融資中,在法律允許的范圍內(nèi),融資者可以自己決定融資的對象和數(shù)量。例如在商業(yè)信用中,賒買和賒賣者可以在雙方自愿的前提下,決定賒買或者賒賣的品種、數(shù)量和對象;在股票融資中,股票投資者可以隨時決定買賣股票的品種和數(shù)量等。

篇(6)

數(shù)字崇拜是指人們對特定的數(shù)字或者特定的數(shù)字組合有特別的偏愛，是一種非理性的心理行為。這些特定的數(shù)字通常被認為能夠給人們帶來好運或者能夠讓人們避免晦氣。在我國比較具有代表性的吉利數(shù)字有8、6、9等，西方人則認為13是不吉利的數(shù)字。據(jù)統(tǒng)計，由于6、8、9三個數(shù)字在中國是吉祥數(shù)字，在中國自動取款機鍵盤上這三個數(shù)字鍵磨損得最快，原因是人們都喜歡用這三個數(shù)字的組合作為自己的銀行卡密碼。數(shù)字崇拜通過人們的心理對于日常的商業(yè)、政治和生活都產(chǎn)生了重要影響，股票投資也同樣深受心理因素的影響，那么數(shù)字崇拜是不是會影響人們的股票投資決策。股票代碼尾數(shù)為吉祥數(shù)字的股票是否存在超額收益。本文通過研究我國中小板上市公司的收益表現(xiàn)來說明數(shù)字崇拜現(xiàn)象是否會對人們的股票投資決策產(chǎn)生影響。

二、文獻綜述

（一）國外相關(guān)文獻 從現(xiàn)有的研究成果來看，人們對于股票投資中的行為金融效應(yīng)進行了深入和廣泛的研究。交易日期、公司自身的特質(zhì)、公司名稱更改、股票代碼尾數(shù)、天氣等因素都會對公司股票的價格產(chǎn)生影響。Rozeff 與Kinney（1976）發(fā)現(xiàn)1904年到1974年間紐約證券交易所上市股票一月份的平均收益率高于其他月份，從而提出了“一月效應(yīng)”。后來，F(xiàn)rench（1980），Ariel（1987），Cadsby 與Ratner（1992），相繼提出了“周一效應(yīng)”，“月末效應(yīng)”，“假日效應(yīng)”。這些效應(yīng)都說明金融資產(chǎn)的價格和日期相關(guān)，統(tǒng)稱為“日歷效應(yīng)”。Saunders（1993）發(fā)現(xiàn)壞天氣的時候紐交所的指數(shù)表現(xiàn)較差，而 Hirshleifer 與Shumway（2001）發(fā)現(xiàn)了與之相對應(yīng)的“好天氣效應(yīng)”。

（二）國內(nèi)相關(guān)文獻 汪煒與周宇（2002）以滬市作為對象研究了我國股市的“規(guī)模效應(yīng)”和“時間效應(yīng)”，發(fā)現(xiàn)中國股票市場不存在西方國家股市市場普遍出現(xiàn)的“小公司一月份效應(yīng)”。趙靜梅與吳風云（2009）對上海證券交易所股票代碼尾數(shù)為8的股票進行了研究，發(fā)現(xiàn)股票代碼位數(shù)為8的股票組合的市盈率在上市首日及隨后的較短時期（12 個月）都是所有尾數(shù)組合中最高的。

三、研究假設(shè)

如果在股票投資中存在數(shù)字崇拜導(dǎo)致的股票價格異象，那么深受國人喜歡的“8”股票，“6”股票和“9”股票的超常收益應(yīng)該是長期存在的。研究股票代碼尾數(shù)對股票收益率的影響和研究一次突發(fā)事件對于股票收益率的影響并不一樣，因為股票代碼尾數(shù)是作為上市公司的一個特質(zhì)長期存在的，如果人們對于數(shù)字的偏好會作用于股票投資決策，那么股票代碼尾數(shù)對于股票收益率的影響應(yīng)該是長期存在的，如同“小盤股效應(yīng)”，“市盈率效應(yīng)”一樣。同時，受股票代碼尾數(shù)影響的股票投資行為屬于非理性投資，這種非理性投資行為在換手率更高、投機性更強的中小板應(yīng)該更普遍，因此如果存在股票代碼尾數(shù)效應(yīng)，中小板的股票表現(xiàn)應(yīng)該更為明顯。基于以上兩個假設(shè)，本文選取中小板的股票作為樣本數(shù)據(jù)，研究這些股票長期的收益率表現(xiàn)，檢驗尾數(shù)為8的股票是否長期表現(xiàn)出較高的收益率，從而驗證公司股票代碼尾數(shù)是否存在數(shù)字效應(yīng)。

四、投資組合實證分析

（一）各組合樣本量分布 按照股票代碼尾數(shù)，將中小板上市的所有股票在2004年6月至2011年3月期間的全部月度收益率分為10組，參見表1，各個股票代碼尾數(shù)組合的樣本數(shù)據(jù)量都比較接近，樣本數(shù)據(jù)具有很好的代表性。

（二）各組合收益率表現(xiàn) 按照股票代碼尾數(shù)，將樣本數(shù)據(jù)分為10組，構(gòu)造對應(yīng)的比較組作為參考標準，比較組由股票代碼尾數(shù)和所對應(yīng)投資組合不同的其余9個尾數(shù)的股票組成。表2為各個組合及其對應(yīng)比較組的平均月度收益率，超額收益率為組合的平均收益率與比較組的平均收益率的差值。

表2的計算結(jié)果表明，股票代碼尾數(shù)為吉祥數(shù)8、6、9的組合平均月度收益率分別位列第一、第二和第四，并且都獲得了正的超額收益，而股票代碼尾數(shù)為避諱數(shù)字4、5、7的組合超額收益均為負，這一結(jié)果說明股票代碼尾數(shù)能夠?qū)τ诠善笔找媛十a(chǎn)生影響，股票代碼尾數(shù)為吉祥數(shù)字的組合獲得了相對較高的平均收益率，而股票代碼尾數(shù)為避諱數(shù)字的組合獲得了相對較低的平均收益率，吉祥數(shù)尾數(shù)組合相對于其比較組的超額收益均為正，避諱數(shù)字尾數(shù)組合相對于其比較組的超額收益均為負。

（三）兩變量投資組合平均收益比較 由上面的分析可知，我國中小板市場上的股票收益率確實會受到股票代碼尾數(shù)的影響，從而可以進一步構(gòu)造股票代碼尾數(shù)和其他影響股票收益率變量的雙變量組合，探究股票代碼尾數(shù)和股票收益率之間的關(guān)系。

（1）股票代碼尾數(shù)——貝塔值投資組合。用尾數(shù)和貝塔值構(gòu)造投資組合，將尾數(shù)分成10組，貝塔值分成5組（由小到大分別用0—4表示），兩兩組合，計算每對組合的超額收益率，得到50組平均超額月度收益率結(jié)果如表3所示。

前面的計算結(jié)果表明尾數(shù)為8的組合在長期中表現(xiàn)出了最高的平均月度收益率，通過引入貝塔值變量，進一步進行分組，我們發(fā)現(xiàn)仍然存在尾數(shù)數(shù)字效應(yīng)，在5個不同貝塔值的分組中，“8”股票在其中4個貝塔值組合中獲得了正的超額收益，其他尾數(shù)組合都只在至多3個貝塔值組合中獲得正的超額收益。貝塔值的大小對于股票代碼尾數(shù)效應(yīng)并沒z有太大的影響，但高貝塔組和低貝塔組的股票都表現(xiàn)出了股票代碼尾數(shù)效應(yīng)。

（2）股票代碼尾數(shù)——波動率投資組合。用前12個月股票月度收益率的標準差滾動計算每月的波動率指標，然后用代碼尾數(shù)和波動率構(gòu)造投資組合，按照尾數(shù)分成10組，按照波動率大小分成5組（由小到大分別用0-4表示），計算每組超額收益率結(jié)果如表4所示。

尾數(shù)為8的股票組合在長期中表現(xiàn)出了最高的平均月度收益率，通過引入波動率指標，進行二維分組，我們發(fā)現(xiàn)在波動率最高的組中吉祥數(shù)“8”組合，“6”組合和“9”組合的超額收益率分別位列全部尾數(shù)組合的前三位，避諱數(shù)字“4”組合，“5”組合和“7”組合全部位列全部尾數(shù)組合的最后幾位，并且超額收益全部為負；但是在波動率最低的組中吉祥數(shù)“8”組合和“6”組合并沒有獲得相對較高的平均超額月度收益率，相反避諱數(shù)字“5”組合和“7”組合獲得了較高的平均超額月度收益，這說明波動率越高，人們的數(shù)字崇拜對股票收益率的影響就越大。

（3）股票代碼尾數(shù)——市值規(guī)模投資組合。同樣引入市值規(guī)模因素，用股票代碼尾數(shù)和市值規(guī)模構(gòu)造投資組合，按照尾數(shù)分成10組，按照市值規(guī)模大小分成5組（市值規(guī)模由小到大分別用0—4表示），兩兩組合，計算每組超額收益率結(jié)果如表5所示。

雖然前面的計算說明了總體來看吉祥數(shù)“8”組合，“6”組合和“9”組合的平均收益率和超額收益率都較高，但是在市值規(guī)模最小和市值規(guī)模最大的兩個組中，吉祥數(shù)“8”組合，“6”組合和“9”組合的超額收益率相對來說并不高，尾數(shù)數(shù)字效應(yīng)消失，尤其是在市值規(guī)模最大的組中，避諱數(shù)字“4”組合和“7”組合反而獲得了較高的超額收益。而在市值規(guī)模適中（市值規(guī)模分組編號為2）的組中，存在明顯的代碼尾數(shù)數(shù)字效應(yīng)，吉祥數(shù)“8”組合獲得了最高的超額收益率，“6”組合和“9”組合的超額收益也相對較高，而避諱數(shù)字“5”組合和“7”組合的超額收益率相對較低。結(jié)果說明股票代碼尾數(shù)的數(shù)字效應(yīng)最容易出現(xiàn)在市值規(guī)模適中的股票上。

（4）股票代碼尾數(shù)——換手率投資組合。為了進一步分析股票代碼尾數(shù)效應(yīng)，引入換手率因素，用股票代碼尾數(shù)和換手率構(gòu)造投資組合，按照尾數(shù)分成10組，按照換手率的大小分成5組（換手率由小到大分別用0—4表示），計算每組超額收益率結(jié)果如表6所示。

從表6的分組計算結(jié)果來看，通過引入換手率指標，進行二維分組，我們發(fā)現(xiàn)在高換手率組中，吉祥數(shù)字“8”組合，“6”組合和“9”組合獲得了相對較高的平均超額收益率，并且平均超額收益都大于零；避諱數(shù)字“4”組合，“5”組合和“7”組合的平均超額收益率都相對較低，并且平均超額收益率都小于零。而在低換手率組中，吉祥數(shù)字“8”組合和“9”組合的平均超額收益相對較低，且平均超額收益率小于零，避諱數(shù)字“4”組合，“5”組合和“7”組合反而獲得了相對較高的平均超額收益率，并且超額收益率都大于零。

五、結(jié)論

股票定價中存在代碼尾數(shù)效應(yīng)，股票代碼尾數(shù)為8、6和9等吉祥數(shù)的股票投資組合具有相對較高的長期平均收益率和長期超額收益率，而股票代碼尾數(shù)為4、5、7等避諱數(shù)字的股票的投資組合具有相對較低的長期平均收益率和長期超額收益率。

股票代碼尾數(shù)效應(yīng)一種長期效應(yīng)，通過對我國中小板市場的股票長期收益率進行實證分析，驗證了股票代碼尾數(shù)效應(yīng)的長期存在，這是這篇文章和其他研究股票代碼尾數(shù)效應(yīng)的不同之處。

通過分別引入波動率、市值規(guī)模、以及換手率等指標和股票代碼尾數(shù)構(gòu)造二維變量投資組合，發(fā)現(xiàn)在高波動率、市值規(guī)模適中、高換手率的股票上，股票代碼尾數(shù)效應(yīng)更明顯，而在大市值規(guī)模、低波動率和低換手率的股票上，股票代碼尾數(shù)效應(yīng)不明顯，甚至完全消失。

參考文獻：

[1]趙靜梅、吳風云：《數(shù)字崇拜下的金融資產(chǎn)價格異象》，《經(jīng)濟研究》2009年第6期。

篇(7)

本文以“問題上市公司”作為研究對象，在簡述注冊制下股票投資風格與公司股票價值估值方法的基?A上，著重分析了“問題上市公司”中影響其股價下跌的諸多因素。如經(jīng)營業(yè)績虧損、信息披露違法違規(guī)、伴有解禁、減持等。目的是使投資者在股票投資中，合理判斷公司股票價值，在執(zhí)行買入決策時有效回避“問題上市公司”，事前控制投資風險。為投資者投資上市公司股票，提供了事前控制風險的方法與途徑，對于股票投資者具有重要的借鑒意義。

一、注冊制下注重公司股票價值

證券發(fā)行可分為核準制與注冊制。核準制是指發(fā)行人發(fā)行證券，不僅要在遵守信息披露義務(wù)，還要符合證券發(fā)行的實質(zhì)性條件，證券主管機關(guān)有權(quán)依照公司法、證券交易法的規(guī)定，對發(fā)行人提出的申請以及有關(guān)材料，進行實質(zhì)性審查，發(fā)行人得到批準以后，才可以發(fā)行證券。注冊制是指證券發(fā)行人依法公開與證券發(fā)行有關(guān)的一切信息，監(jiān)管機構(gòu)只對注冊文件進行形式審查，不進行實質(zhì)判斷。多數(shù)成熟的資本市場均采用注冊制。形式審核（注冊制）與實質(zhì)審核（核準制）的區(qū)分在于審核機關(guān)是否對公司的價值作出判斷，是注冊制與核準制的劃分標準。

注冊制實施后，在降低公司上市門檻的同時，改變了我國股市上市公司的供需關(guān)系與股票市場的估值體系，此時監(jiān)管的重點在于上市公司的信息持續(xù)披露，其中信息披露的真實性、準確性、完整性均由發(fā)行人和中介機構(gòu)負責。隨著新股的加快發(fā)行，投資者面臨的股票選擇也將增多，增加了股票的供給，使得市場估值逐步回歸正常，投資更加趨于理性，因此，在注冊制下，上市公司的質(zhì)量顯得尤為重要，價值投資或?qū)⒊蔀楣善蓖顿Y的主流風格。

二、公司股票價值的估算方法簡評

關(guān)于公司股票的估值方法，一般有相對估值法與絕對估值法兩種，現(xiàn)做如下評述。

（一）市盈率估值法

市盈率估值法又稱相對估值法。市盈率是評估股票價值時經(jīng)常使用的財務(wù)指標，市盈率=指每股價格/每股收益，即每股價格=市盈率×每股收益。其中，具體估算方法如下，市盈率由通過計算出行業(yè)平均市盈率或人為確定得到，每股收益則由公司財務(wù)報表得到，從而按上述公式計算出公司股價。

市盈率的高低是直觀判斷股價是否穩(wěn)健的重要指標。過高的市盈率表明市場投機氣氛濃重，股價嚴重偏離了股票的內(nèi)在價值。據(jù)市盈率公式可知，式中分母即上市公司每股收益往往不易變化，常常是公布季報、半年報、年報時才會發(fā)生變動，此時過高的股價只有通過降低分子股票市場價格來實現(xiàn)，從而導(dǎo)致股票價格的大幅下跌，以此來降低市盈率。綜上，從價值投資的角度看，股票的每股收益是決定公司股價最核心的因素。

（二）股利貼現(xiàn)模型

股利貼現(xiàn)模型又稱絕對估值法。股利貼現(xiàn)模型也是對股票價值進行估值的常用方法。股利貼現(xiàn)法的核心思想是，任何資產(chǎn)的內(nèi)在價值是由該種資產(chǎn)在未來時期中所帶來的現(xiàn)金流決定的。如（1）式：

（1）式是股利貼現(xiàn)模型，常用來估算股票的內(nèi)在價值。其中PV為每股股票的內(nèi)在價值，Dt是第t年每股股票股利的期望值，k是股票的期望收益率。公式表明，股票的內(nèi)在價值是其逐年期望股利的現(xiàn)值之和。由（1）式可以發(fā)現(xiàn)，其中分子Dt是造成股票內(nèi)在價值差異的主要因素，同時所有上市公司面臨的K值都一樣。因此，股票的估值可以簡單地由Dt決定，Dt主要來源于公司的利潤，公司的利潤越大，潛在的Dt越大，公司的股票價值越大，根據(jù)價格與價值的波動規(guī)律，隨著時間的推移，股票的價格理應(yīng)越高。按照這種邏輯，Dt成為判定股票價值的重要參考，現(xiàn)實市場上，很多上市公司多年未進行分紅，即使上市公司分紅，上市公司含息價與除息價對投資者來說本質(zhì)上無差異，這樣看來，上市公司的內(nèi)在價值理應(yīng)由公司的盈利大小決定。

綜上所述，無論是股利貼現(xiàn)模型，還是市盈率估值法，都與公司的經(jīng)營業(yè)績密切相關(guān)。公司的盈利大小都顯著影響股票的內(nèi)在價值。

三、 “問題上市公司”股價的影響因素分析

本文所指“問題上市公司”是指那些經(jīng)營業(yè)績虧損，信息披露違法、違規(guī)，伴有解禁、減持等特征的上市公司。伴有上述特征的上市公司從過往的股價走勢來看，往往跌幅巨大，應(yīng)引起投資者的特別關(guān)注。

（一）經(jīng)營業(yè)績虧損

上市公司的經(jīng)營業(yè)績是影響股票內(nèi)在價值的主要因素，公司股票的價值由公司的盈利狀況決定，經(jīng)營業(yè)績虧損，則使得（1）式中的Dt為負值，從而降低公司的價值，根據(jù)股價與價值的波動規(guī)律，進而引起公司的股價下跌。

葉德磊等（2014）通過研究上市公司的經(jīng)營業(yè)績與股價關(guān)系發(fā)現(xiàn)，公司經(jīng)營業(yè)績與股價表現(xiàn)為正相關(guān)的關(guān)系。【1】現(xiàn)實股票市場交易中，許多投資者仍然熱衷于虧損股的交易，甚至豪賭“重組”、借殼，進而忽略了業(yè)績虧損公司帶來股價下行風險。我國自1998年開始，滬、深證券交易所開啟了對財務(wù)狀況和其他財務(wù)狀況異常的上市公司股票交易進行特別處理的先河。若上市公司經(jīng)營連續(xù)二年虧損，將冠以ST，上市公司連續(xù)三年虧損，退市預(yù)警，被冠以*ST。縱觀我國A股市場上上市公司被實施ST、*ST前后的股價表現(xiàn)，公司股價跌幅巨大，若公司業(yè)績在未來的經(jīng)營中無明顯改善或扭虧為盈，公司將面臨更糟糕的境地，諸如暫停、中止、終止上市，甚至退市。一旦公司被實施特別處理，公司的股價跌幅慘不忍睹。數(shù)據(jù)顯示，2017年跌幅最大的10只股票中，ST、 *ST股占6席，如2017年*ST眾和18個一字跌停，*ST眾和17一字個跌停，給參與交易的投資者造成巨大損失，由此可見虧損股的股價風險巨大。再如，業(yè)績虧損的上市公司缺乏分紅送轉(zhuǎn)的能力，缺乏提振其股價的基因，股價往往難有好的表現(xiàn)。【2】

（二）信息披露違法、違規(guī)

上市公司信息披露違規(guī)是指上市公司在信息披露的過程中，違反相關(guān)法律、法規(guī)等，編制和對外提供虛假信息，隱瞞或推遲披露重要事實的信息披露行為。一般分為虛假陳述和延遲披露兩種類型。上市公司的信息披露義務(wù)人包括發(fā)行人、上市公司及其他信息披露義務(wù)人。上市公司信息披露義務(wù)人理應(yīng)合法、合規(guī)地進行信息披露，其中《證券法》、《刑法》、《上市公司信息披露管理辦法》等都對信息披露的相關(guān)內(nèi)容進行了明確的規(guī)定。上市公司信息披露違法、違規(guī)會受到證監(jiān)會的處罰。

黃政和吳國萍（2013）通過研究上市公司的信息披露違規(guī)處罰公告，發(fā)現(xiàn)信息披露違規(guī)處罰公告向市場傳遞了顯著的負面消息，信息披露違規(guī)處罰會給市場造成負面沖擊，造成信息披露違規(guī)公司股價下跌，對違規(guī)公司的處罰不僅影響了該公司投資者的利益，還會波及同行業(yè)其他公司的投?Y者，產(chǎn)生相應(yīng)的負面沖擊效應(yīng)。【3】

信息披露違法、違規(guī)會最嚴重的影響就是公司的再融資。上市公司若需再融資需得到證監(jiān)會的核準，若公司信披違規(guī)，證監(jiān)會則實行“一票否決”。公司在無法獲得再融資的情形下，上市公司的盈利主要依靠自身資源發(fā)展積累，無法借助外部資源的支持，降低了未來的盈利預(yù)期，從而影響公司的價值。尤其對于那些信息披露違法、違規(guī)嚴重的情形，如粉飾業(yè)績、欺詐上市、財務(wù)造假等，公司可能面臨退市。同時，我國主板與創(chuàng)業(yè)板的退市制度安排不盡相同，主板有過渡期，而創(chuàng)業(yè)板是直接退市，可見創(chuàng)業(yè)板上市公司的風險巨大。從我國瀕臨退市的股票價格運行來看，如新都退市、金亞科技等股價跌幅巨大，投資者損失慘重。

（三）伴有解禁、減持

我國上市公司在IPO與再融資過程中，發(fā)行股份的流通時間存在流通股和流通受限股。流通股上市即流通，流通受限股在限制流通時間內(nèi)禁止在二級市場買賣，一旦過了限售期，大量的股份面臨解禁，大股東等股份持有者就有減持股份的需求，從而影響該股價格的短期或長期走勢。由于限售股成本極低，解禁即拋售現(xiàn)象已非常普遍，甚至“清倉式”減持已屢見不鮮，從而造成該股短期內(nèi)供求關(guān)系發(fā)生重大變化，導(dǎo)致股價大幅大跌。

齊美東和宣飛（2012）通過研究限售股解禁股與股價走勢發(fā)現(xiàn)，限售股解禁股對股價走勢的影響程度受到股市所處行情階段影響。在行情上漲階段和一般行情階段，對股價走勢的影響能力有限；在行情下跌階段，在大的解禁洪峰來臨前做適當?shù)姆旮邷p倉操作。【4】從2017年面臨解禁的股票與其價格走勢來看，股價尤其受大額解禁的影響大，解禁股股價“閃崩”現(xiàn)象時有發(fā)生，如“第一創(chuàng)業(yè)”、“無錫銀行”等數(shù)家上市公司股價在解禁時股價跌幅巨大，給持有這些公司股票的投資者帶來了巨大損失。數(shù)據(jù)顯示，2017年有70余只股票年內(nèi)任意連續(xù)5個交易日最大跌幅超過30%，次新股被認為是今年以來閃崩股票的主要來源。