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篇(1)

內(nèi)容摘要:本文研究由美國次債所引發(fā)的全球金融危機對中國的傳染性,首先應用分位點回歸模型變點檢測方法檢測出中國股票市場被傳染的具體時刻,并以此時刻將危機劃分為危機前、后期。最后采用格蘭杰因果關系及脈沖效應函數(shù)證明傳染的存在性以及傳染的強度和持續(xù)時間。

關鍵詞:金融危機傳染 分位點回歸模型 格蘭杰檢驗 脈沖效應函數(shù)

國內(nèi)外研究現(xiàn)狀

隨著經(jīng)濟全球化進程的加速,各國經(jīng)濟日益緊密地聯(lián)系在一起,經(jīng)濟風險的傳染效應也尤其顯著。20世紀90年代以來,世界各地的金融危機頻繁爆發(fā),每一次危機的爆發(fā)都對世界經(jīng)濟產(chǎn)生了劇烈的影響,并且危機波及的范圍也在擴大。因此,金融危機傳染已成為國內(nèi)外學者新的研究課題。

國外眾多學者運用金融危機傳染理論去分析研究金融危機傳染的存在性及傳染的渠道,已取得豐富的研究成果。Calvo和Reinhart也運用該方法檢驗了墨西哥比索危機之后的股票市場傳染;Longin和Solnik應用多元極值理論的方法對金融危機風險傳染進行了分析;Francesco Caramazza,Luca Ricci和Ranil Salgado對上世紀90年代新興市場金融危機的風險傳染問題進行了研究,檢驗金融市場之間的關聯(lián)關系在風險傳染中起的作用,通過應用截面probit回歸模型對41個新興市場進行了分析,發(fā)現(xiàn)金融市場之間的關聯(lián)關系在墨西哥危機、亞洲危機以及俄羅斯危機中均產(chǎn)生了重要的影響;Dobromi Serwa和Martin Bohl對歐洲股票市場1997-2002年之間的七次大的金融沖擊進行了危機傳染的研究,文中用異方差調(diào)整的相關系數(shù)來區(qū)分傳染、相依關系以及金融市場的結構變化之間的關系。通過分析,得出中東歐發(fā)展中股票市場相對西歐發(fā)達的股票市場更容易發(fā)生金融傳染;Rim和 Setaputra 通過建立一類GARCH類模型,對亞洲金融危機前后東南亞和東亞地區(qū)各國的股市數(shù)據(jù)進行了擬合分析,研究結論主要包括:亞洲金融危機發(fā)生時東南亞和東亞地區(qū)的股票市場及發(fā)生后的聯(lián)動相關性都極強,該地區(qū)主要通過金融市場進行風險傳染。

在國內(nèi)專注于金融危機傳染領域研究的學者也很多,李小牧(2001)分析了金融危機的國際傳染理論,認為金融危機風險傳染有廣義和狹義兩種,廣義的金融危機風險傳染的定義應該泛指金融危機在國家之間的傳播與擴散,既包括金融危機國內(nèi)傳染的溢出,也包括單純由外部原因而導致的跨國傳染,既有存在于貿(mào)易金融聯(lián)系的國家間接觸性傳導,也有存在于貿(mào)易金融關系并不緊密的國家之間的非接觸性傳導。狹義的金融危機風險傳染即接觸性傳導,是指在金融危機爆發(fā)之前、之中、之后,某些經(jīng)濟要素的變化引起其他要素變化,最終引起經(jīng)濟金融的某些側面或整體變化,以致引發(fā)、擴大、緩解金融危機的跨國作用過程,也稱為溢出效應。馮蕓和吳沖鋒(2002)基于引導和互動性的理論對危機的傳染進行檢驗。金紅飛構造了一個有一種無風險資產(chǎn)和多種風險資產(chǎn)組成的投資組合模型,來解釋貨幣危機的傳染現(xiàn)象。朱波、范方志(2005)在對金融危機理論與模型進行系統(tǒng)梳理的基礎上,認為銀行同業(yè)市場中流動性危機的傳染是危機傳染的重要途徑。孫晶晶(2007)運用平穩(wěn)性檢驗、格蘭杰因果關系檢驗、協(xié)整檢驗及脈沖響應函數(shù)等方法,對亞洲金融危機的傳染性進行了檢驗。韋艷華(2008)通過對金融市場信息傳導機制的研究發(fā)現(xiàn),市場收益率和波動的變化及它們對市場間相關性的影響是檢驗金融危機傳染的基礎。陳奕播(2009)構建了基于Copula方法的金融危機風險傳染度量模型,并將其應用于美國次債危機來進行實證研究,結果表明該模型可以較為準確的對金融危機風險傳染程度進行度量。李成、王建軍(2009)通過對5國摩根史丹利MSCI 指數(shù)的Granger 因果關系檢驗和脈沖響應函數(shù)檢驗分析金融危機的傳染效應,結論得出美國金融危機與各國家間存在單向的影響關系,并且受傳染的國家也會對美國產(chǎn)生逆感染。

理論模型

(一)分位數(shù)回歸模型

分位數(shù)回歸(Quantile Regression)最早由Koenker和Bassett于1978年提出,它提出了回歸變量X和因變量Y的分位數(shù)之間的線性關系的估計方法。假設隨機變量Y的概率分布為:F(y)=Prob(Y≤y),y的τ分位數(shù)定義為滿足F(y)≥τ的最小y值,即q(τ)=inf{y:F(y)≥τ},0

式中argminξ(•)函數(shù)表示去函數(shù)最小值時ξ的取值,ρτ(u)=u(τ-I(u

即F(ξ)=τ,也就是說F(y)的第τ個分位數(shù)是上述優(yōu)化問題的解。

假設解釋變量X為K×1維隨機向量,{x1,x2……xn}為它的n個實現(xiàn),因此分為點回歸模型可被假定為

i=1,2……n(1)

模型中ui,τ為誤差項,需滿足條件Qr(ui,τ|xi)=0,即在X=xi的τ分位點時ui,τ均為0,所以,Y的τ條件分位點模型為Qr(Y|X=x)=。

分位數(shù)回歸的變點檢測。以往爆發(fā)的金融危機都是由具體的事件所引發(fā)的,有精確的時間截點,例如1997年7月泰國政府放棄固定匯率制,施行浮動匯率制,引發(fā)了一場殃及整個東南亞的金融危機,但是美國金融危機是由于次債危機所引起的,危機不是迅速爆發(fā),而是由資本市場逐漸蔓延到實體市場,關于具體的時間沒有權威的說法。本文應用分位數(shù)回歸變點檢測模型,找到危機爆發(fā)的具體時刻。并以此時刻將危機分為危機前期和危機后期,對前后期進行傳染效應檢驗。

Hrishnaiah和Miao(1988)對分位數(shù)回歸變點檢測模型做出了總結,假設只有一個變點,那么分位數(shù)回歸模型(1)可被化為:

并定義:

該定義是對由變點時刻t0分成的前后兩個方程分別應用分位數(shù)回歸模型,并將其擬合后的殘差求和即是Vt。本文所要求的危機爆發(fā)的時刻就是使Vt達到最小時的t0,結果中可能會出現(xiàn)多個時刻使Vt達到最小,則選取最早的時刻為變點時刻。

(二)Granger因果檢驗

判斷一個變量的變化是否是由另一個變量變化的原因是經(jīng)濟學中常見的問題,Granger(1969)提出一個判斷因果關系的檢驗,解決了x是否引起y的問題,主要看現(xiàn)在的y能夠在多大程度上被過去的x解釋。本文應用Granger因果關系檢驗證明金融危機傳染效應的存在性。

在一個二維的向量自回歸模型中:

(1)

(2)

對于(1)式,其原假設為:α1=α2=α3=……=αq=0

對于(2)式,其原假設為:β1=β2=β3=……=βq=0

分為以下幾種情況討論:第一,x是引起y變化的原因,即存在x到y(tǒng)的單向因果關系。若(1)式中x的系數(shù)估計值整體顯著不為0,(2)式中y的系數(shù)估計值整體顯著為0,則稱x引起y變化的原因。第二,y是引起x變化的原因,即存在y到x的單向因果關系。若(2)式中的y系數(shù)估計值整體顯著不為0,(1)式中x的系數(shù)估計值整體顯著為0,則稱y引起x變化的原因。

(三)脈沖響應函數(shù)

脈沖響應函數(shù)方法是分析當一個誤差項發(fā)生變化,或是模型受到某種沖擊時對系統(tǒng)的動態(tài)影響。本文應用脈沖響應函數(shù)求出金融危機傳染的傳染強度,以及被傳染國受金融危機傳染的持續(xù)時間。

兩變量的VAR(2)模型:

t=1,2,……T

式中,ai,bi,ci,di是參數(shù),擾動項。當ε1t發(fā)生變化時,不僅當前的Z值會立刻改變,而且還會通過當前Z值的變化影響到變量Z和X今后的取值。脈沖響應函數(shù)能夠捕捉到被傳染國受到?jīng)_擊的效果,反映出任意一個變量的擾動如何通過模型影響所有其他變量,最終又傳遞給自身的過程。因此,本文應用脈沖響應函數(shù)可以檢驗美國金融危機對中國股票市場的傳染強度以及傳染所持續(xù)的時間。

實證分析

(一)數(shù)據(jù)描述

本文以金融危機期間美國標普500指數(shù)與滬市綜合指數(shù)每日收盤價樣本指數(shù),選取2007年1月1日至2010年3月25日為樣本期。并對股票數(shù)據(jù)做一階差分,計算出股票收益率。由于危機前、后期的劃分沒有一致的時刻,所以應用分位數(shù)回歸變點檢測方法找出危機的傳染時刻。

(二)分位數(shù)回歸模型變點檢測

本文研究的是美國標普500指數(shù)收益率與滬市綜合指數(shù)收益率之間的關系,假設標普500指數(shù)收益率為解釋變量xi,滬市指數(shù)收益率為yi,根據(jù)線性分位數(shù)回歸模型,且需滿足條件ui,τ=0,因此可得模型:。對已得到的兩種指數(shù)分位數(shù)模型做變點檢測,按照變點檢測方法求出擬合結果圖(見圖1)。經(jīng)過對數(shù)據(jù)進行計量分析,并結合上圖可以得出變點位置發(fā)生在2007年9月12日。這個時刻美國次債危機正在惡化,2007年4月,美國第二大次級房貸公司--新世紀金融公司的破產(chǎn)就暴露了次級抵押債券的風險,2007年8月開始,美聯(lián)儲作出反應向金融市場注資,但是這并沒有解決次債的根本問題,致使次債危機蔓延成美國金融危機。本文用所求出的變點時刻將數(shù)據(jù)劃分為危機前、后期,然后應用Granger因果檢驗來證明傳染的存在性。

(三)Granger因果檢驗

1.單位根檢驗。在做Granger因果檢驗之前必須確保研究所選取的金融數(shù)據(jù)是平穩(wěn)的時間序列,避免出現(xiàn)“偽回歸”現(xiàn)象。 本文運用ADF對美國標普指數(shù)和滬市綜合指數(shù)的收益率序列進行平穩(wěn)性檢驗。表1、表2中危機前、后期的ADF統(tǒng)計量均小于1%的臨界值,說明所選取的兩個國家的時間序列數(shù)據(jù)拒絕存在單位根的假設,即原收益率序列均為平穩(wěn)序列,可應用Granger因果關系檢驗。

2.Granger因果關系檢驗。對美國標普500指數(shù)收益率、滬市綜合指數(shù)收益率進行滯后一階和二階的Granger因果關系檢驗,結果見表3、表4。由表3的結論可以得出:危機前期,無論滯后一期或是二期美國標普指數(shù)不是引起滬市綜合指數(shù)變化的格蘭杰原因,同樣,滬市綜合指數(shù)也不是引起標普指數(shù)的格蘭杰原因,因此兩個國家不存在金融危機傳染。由表4的結論得出:危機后期,滯后一期和滯后二期美國標普指數(shù)都是引起滬市綜合指數(shù)變化的格蘭杰原因,但是,滬市綜合指數(shù)卻不是引起標普指數(shù)的格蘭杰原因,因此兩個國家存在單向的Granger因果關系,發(fā)生了金融危機傳染,并且傳染方向是由美國傳向中國。檢驗結果也完全符合美國在世界經(jīng)濟的霸主地位,即使發(fā)生金融危機中國仍不能對美國經(jīng)濟產(chǎn)生影響。

(四)脈沖響應函數(shù)

危機前期,美國標普指數(shù)對其自身的一個標準差新息有較強反映,但持續(xù)時間不長,到第5期就趨于緩和;美國標普指數(shù)對滬市綜合指數(shù)的影響同樣很強烈,在第2期時波幅最大,持續(xù)時間也同樣很短,第五期后不在有波動。這段時間美國次債危機已經(jīng)爆發(fā),2007年8月6日美國住房抵押貸款投資公司正式向法院申請破產(chǎn)保護,成為繼新世紀金融公司之后美國又一家申請破產(chǎn)的大型抵押貸款機構,2007年8月,美國第五大投行貝爾斯登宣布旗下兩支基金倒閉,原因同樣是由于次債危機,美國標普股價也受到影響,造成了很大的波動。

危機后期,美國標普指數(shù)收益率對其自身的一個標準差新息的反映強烈,并且出現(xiàn)了多次震蕩,持續(xù)時間由危機前的5期延長至11期。滬市綜合指數(shù)對美國標普指數(shù)沖擊的反映已產(chǎn)生驟變,波動的起伏更加劇烈,并且有多次震蕩伴隨發(fā)生,持續(xù)的時間擴大到第14期才趨于緩和,這說明美國金融危機已傳染到中國,并且有較強的傳染。

結論

美國與中國之間存在單向的傳染關系。金融傳染發(fā)生在危機后期,并且是由美國傳染至中國。隨著金融危機的進一步惡化,中國經(jīng)濟受到嚴重影響。但是在危機的前、后期,美國經(jīng)濟都沒有被中國所影響。這更加凸顯了美國經(jīng)濟的霸主地位,但是次債危機的爆發(fā)使得美國經(jīng)濟受到重創(chuàng),并且美國政府在危機爆發(fā)時沒有采取根本性措施,致使引發(fā)了金融危機。中國受到美國金融危機傳染的持續(xù)時間在擴大。在危機前期沒有發(fā)生傳染,但從脈沖響應圖(見圖2)上可以看到發(fā)生了劇烈的振蕩,但是到第5期就結束了。危機后期,金融危機傳染已發(fā)生,并且傳染持續(xù)到14期才趨于緩和。持續(xù)時間的增加說明美國金融危機的加劇,受到影響的國家越來越多,此次危機成為美國歷史上自從大蕭條以來最嚴重的一次金融危機。

中國受到美國金融危機的傳染強度在增加。由脈沖響應圖2可知,危機前期,傳染強度最高達到0.0018,并且大的波動后沒有起伏出現(xiàn),雙方趨于穩(wěn)定。這是由于次債危機爆發(fā)時,美國政府出臺了挽救政策,但這些政策治標不治本,沒有從根本上去除金融危機爆發(fā)的潛在根源。由脈沖響應(見圖3)可知,危機后期,傳染強度最高達到了0.0052,并且在受到大的沖擊后,波動并沒有停止,伴隨有起伏。全球經(jīng)濟一體化的飛速發(fā)展,中國經(jīng)濟的開放以及加入WTO使得中國與世界經(jīng)濟的關系更加緊密,這些都是傳染強度驟增的主要原因。

參考文獻:

1.李小牧.金融危機的國際傳導:90年代的理論與實踐[M].中國金融出版社,2001

2.馮蕓,吳沖鋒.金融市場波動及其傳播研究[M].上海財經(jīng)大學出版社,2002

3.金紅飛.貨幣危機傳染的投資組合模型[J].當代財經(jīng),2004(7)

4.朱波,范方志.金融危機理論與模型綜述[J].世界經(jīng)濟研究,2005(6)

5.孫晶晶.金融危機的國際傳染性研究:[碩士學位論文].青島大學,2007

6.韋艷華,齊樹天.亞洲新興市場金融危機傳染問題研究―基于Copula理論的檢驗方法[J].國際金融研究,2008(13)

篇(2)

摘要:金融危機已經(jīng)進入尾聲,這次金融危機的成因表面來看是美國的次級貸危機引起的,但是本次金融危機根本原因是一次金融投機家的投機行為,其目的是為了打壓美國證券期貨市場賺取高額的利潤差價。本次金融危機發(fā)生前后,沒有世界范圍的經(jīng)濟衰退、大規(guī)模的戰(zhàn)爭、大規(guī)模的自然災害,由此證明此次金融危機主要原因不是市場自身造成的,反推證明本次金融危機是一次人為投機因素產(chǎn)生的。另外,通過大量分析推論世界范圍內(nèi)本年度第二季度的各項經(jīng)濟指標將好于第一季度。

關鍵詞:金融危機;金融投機;機遇

席卷全球的金融危機風暴已經(jīng)進入尾聲,為什么這樣說,這要從金融危機的成因談起,這次金融危機的成因表面來看是由于美國的次級貸危機引起的,但是筆者認為,本次金融危機根本原因是一次金融投機家的投機行為,其目的是為了打壓美國證券期貨市場賺取高額的利潤差價,如果確實如此,那么可以確切地說金融風暴已經(jīng)結束,由金融危機造成的經(jīng)濟下滑現(xiàn)象也將進入底部,由此可以推斷在世界范圍內(nèi)絕大多數(shù)國家本年度第二季度的各項經(jīng)濟指標將好于第一季度。

一、金融危機成因分

筆者之所以認為,本次金融危機是一次金融投機家們的投機行為主要基于以下原因,本次金融危機不是市場自身原因造成的,查看歷史數(shù)據(jù),2008年9月以前世界范圍內(nèi)經(jīng)濟一片繁榮,各國經(jīng)濟指標大多為歷史最好,而2008年9月雷曼公司宣布破產(chǎn)保護以后,金融風暴猶如海嘯一般短時期迅速席卷全球并迅速影響到實體經(jīng)濟,2008年底世界范圍內(nèi)的經(jīng)濟指標迅速變壞,分析本次金融危機發(fā)生前后,沒有世界范圍的經(jīng)濟衰退、大規(guī)模的戰(zhàn)爭、大規(guī)模的自然災害,由此可以證明此次金融危機主要原因不是市場自身造成的,由此反推出本次金融危機是一次人為投機因素產(chǎn)生的。

下面再通過一些間接現(xiàn)象來分析證明本次金融危機是一次金融投機,要通過直接現(xiàn)象證明本次金融危機是一次金融投機是比較困難的,此次金融危機與1997年的亞洲金融風暴有很大的不同,1997亞洲金融風暴有明確的挑起者——金融大鱷索羅斯,而且投機過程非常明顯,因此很容易通過直接現(xiàn)象證明亞洲金融風暴是一次金融投機,而此次金融危機其金融投機過程非常隱蔽和周密,很難從表面現(xiàn)象直接看出這是一次金融投機家們導演的一場大戲。只能從一些間接現(xiàn)象判斷本次金融危機是一次金融投機。首先看這些投機分子選擇投機的時間,金融危機發(fā)生的時間正是美國總統(tǒng)換屆之前,這一時期美國政府忙于換屆,是應對危機最薄弱的時期;再看金融投機家們針對的對象,此次金融投機的對象是美國證券和期貨市場,在金融危機之前美國股市已經(jīng)連續(xù)上漲了五年,美國股市已經(jīng)出現(xiàn)高市盈率高風險現(xiàn)象;再看本次金融投機家們利用的工具,本次金融危機金融投機家們利用的直接工具是次級貸和次級貸衍生物[1],間接工具是宣傳媒體。為了使本次金融危機能夠達到金融投機家們的預期效果,可以說他們是挖空了心思,實際上以美國的經(jīng)濟實力化解次級貸危機本來是不難的事情,但是金融投機家們根本不給美國政府機會,甚至不惜以犧牲美國五大投資銀行為代價,利用媒體導向制造了一場空前絕后的恐慌來打壓美國證券和期貨市場,利用了大約半年時間將道瓊斯工業(yè)指數(shù)從12000多點砸到6000多點。石油期貨從143美元左右砸到38美元左右,有報道稱專家估算2008年金融危機在美國造成了十多萬億美元資產(chǎn)的蒸發(fā)[2],那么金融投機家們通過做空美國證券期貨市場賺取的利潤保守的估計也應當有萬億美元以上。至于說這些金融投機家們在美國證券期貨市場通過抄底在未來的市場上賺取的利潤更是高得難以估計。

二、預見經(jīng)濟即將好轉(zhuǎn)的根據(jù)

文章開頭筆者為什么說本次金融危機已經(jīng)結束了呢?其實這很簡單,既然本次金融危機是針對美國證券期貨市場的一次金融投機,其目的無非是要通過高拋低吸來賺取差價,只要美國證券期貨市場見底了,金融危機也就結束了。根據(jù)道氏理論,股市的趨勢一旦形成很難改變,從2009年3月10日起美國股市已經(jīng)連續(xù)上漲三周,根據(jù)以往的統(tǒng)計數(shù)據(jù)可以推斷美國股市的上漲趨勢已經(jīng)形成,因此即使金融危機造成的危害還會有一定的延續(xù),但是今后一段時間金融投機家們將會利用其資金實力不斷推出有利于金融形勢好轉(zhuǎn)的消息來刺激美國股市的上漲,這當中可能有小的反復,但是大的趨勢已經(jīng)不可逆轉(zhuǎn)。

預見經(jīng)濟即將好轉(zhuǎn)的根據(jù)有三點:(1)美國的經(jīng)濟基本是與證券期貨市場同步的,美國證券期貨市場見底,經(jīng)濟下滑也應當見底。(2)美國實體經(jīng)濟生產(chǎn)能力在這次金融危機中受到的破壞很小,只要金融形勢好轉(zhuǎn),經(jīng)濟會迅速跟上。(3)世界各國提出了振興經(jīng)濟的計劃,特別是中國已經(jīng)實施了經(jīng)濟振興計劃,美國奧巴馬政府也正在實施多項刺激經(jīng)濟和消費的方案,根據(jù)本人在《試用量價時空關系式分析當前金融危機》[3]一文中的論證,目前世界各國提出的宏觀振興經(jīng)濟計劃多數(shù)將刺激經(jīng)濟的增長。

根據(jù)以上三點本人推測全球經(jīng)濟3月份見底,四五月份將開始復蘇,最遲6月份各項經(jīng)濟指標將明顯好于3月份。轉(zhuǎn)三、面對機遇的措施

1.避開政治阻擊,抄底礦產(chǎn)資源。實際上目前的經(jīng)濟形勢對于任何投資者來說都是一次難得的抄底機遇,對于正在高速發(fā)展的中國而言,更是提供了一次難得的低價獲取礦產(chǎn)資源的機會。眾所周知,2008年之前只要是中國準備購買的物資國際炒家都會哄抬物價,但是目前如果中國大量購進礦產(chǎn)資源一般不會遇到國際炒家的價格阻擊,這是因為如果國際炒家用哄抬物價的方法實行阻擊,必然會推高美國證券期貨市場,而目前正是國際炒家吸籌階段很顯然對于金融投機家們而言不希望迅速推高美國證券期貨市場,所以國際炒家不會用哄抬物價的方法阻擊中國收購世界礦產(chǎn)資源。但是國際炒家會用政治手段阻擊中國抄底世界礦產(chǎn)資源,3月份澳大利亞否決中國五礦收購案就是政治阻擊,因此對于中國的投資者而言要學會靈活運用政治手段,避開政治阻擊,抄底世界礦產(chǎn)資源。

2.適度參與美國股市。一般來說股市的底部區(qū)域需要一定的時間來形成,因為國際炒家需要慢慢吸籌,以獲取暴利。因此短時間內(nèi)美國股市不會迅速走高,它會慢慢推高或震蕩走高,這正是中國資金抄底美國股市的好時機,從歷史的教訓來看,中國資金參與美國股市最好以民間資金的形式參與,如果以國有資金參與美國股市很難獲得發(fā)言權。中國資金可以學習日本資金參與美國股市的方法不求控制上市公司,只求影響上市公司。

3.做好準備,迎接外貿(mào)發(fā)展。此次金融危機對中國外貿(mào)企業(yè)出口影響很大,但是隨著美國經(jīng)濟的復蘇,世界經(jīng)濟也會迅速復蘇,中國的外貿(mào)企業(yè)此時應當做好充分準備,及時了解西方國家下一步的需求動向為新的出口做好準備。

四、金融危機后的反思

反思此次金融危機,我們看到中國的在2007年9月至2008年5月先后有8只QDⅡ基金陸續(xù)發(fā)行并走向海外市場投資[4],其所選時間正是世界證券市場的高點,等于將資金拱手送給國際炒家。而當前應當是參與國際證券期貨抄底時間了,我們的QDⅡ基金卻一點募集的跡象也沒有,這說明中國的基金管理者與國際水平還有相當大的差距。同樣在2008年中國的許多銀行和大公司在國際證券市場參與了證券期貨的買賣,買了個最高點,但是現(xiàn)在當世界證券期貨市場出現(xiàn)了極好的機遇時,大多數(shù)中國的銀行和大公司卻不敢參與了。比較中國實體經(jīng)濟應對這次金融危機的措施——中央投資4萬億拉動內(nèi)需、十大產(chǎn)業(yè)調(diào)整振興規(guī)劃,可以看出中國實體經(jīng)濟應對世界危機的能力遠遠大于金融虛擬經(jīng)濟應對世界危機的能力。從當今世界范圍來看一個國家的金融虛擬經(jīng)濟帶來的效益遠大于實體經(jīng)濟帶來的效益,發(fā)展金融虛擬經(jīng)濟,提高自身金融虛擬經(jīng)濟的能力是中國今后發(fā)展的一個重點。

最后要說明的是雖然這次金融危機已經(jīng)結束,但是它帶來的危害還會影響到今后很長一段時間內(nèi)的經(jīng)濟發(fā)展。因此雖然今后金融形勢會有所好轉(zhuǎn),全球經(jīng)濟也會逐漸回暖,但是,全球經(jīng)濟的增長的速度可能會放慢,企業(yè)要以長遠的目光看待經(jīng)濟回暖,調(diào)整好自己的發(fā)展戰(zhàn)略。

參考文獻:

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[2]環(huán)球網(wǎng).美專家稱金融危機讓美國損失15萬億美元[EB/OL]./roll/2008-11/279106.html.

[3]胡小平.試用量價時空關系式分析當前金融危機[J].全國商情:經(jīng)濟理論研究,2009,(3).

[4]經(jīng)濟通新聞.[QD追蹤]表列去年至今8只QDII基金發(fā)行情況[EB/OL]..hk/gate/gb/.hk/we

篇(3)

關鍵詞：金融　創(chuàng)新　經(jīng)濟增長

世界許多國家都經(jīng)歷了深刻的金融創(chuàng)新過程，改變了這些國家金融業(yè)傳統(tǒng)的經(jīng)營局面，為金融業(yè)開辟了廣闊的發(fā)展道路。在金融危機周期性爆發(fā)的背景下，使金融創(chuàng)新與經(jīng)濟增長的關系日趨復雜，世界范圍內(nèi)都在探討金融創(chuàng)新在金融危機里扮演怎樣的角色，它孕育著新的風險，但也蘊含著推動經(jīng)濟增長的助劑。創(chuàng)新已經(jīng)成為當今中國金融業(yè)改革發(fā)展的客觀要求，中國應當持續(xù)走金融創(chuàng)新的道路，從而促進經(jīng)濟的增長。

1.金融創(chuàng)新、經(jīng)濟增長、金融危機三者之間的關系

1.1金融創(chuàng)新與經(jīng)濟增長關系的研究現(xiàn)狀

金融創(chuàng)新可以追溯到二十世紀60年代的美國及歐洲發(fā)達國家，70年代逐漸活躍，80年代后發(fā)展中國家也開始進行金融創(chuàng)新，并形成世界性的金融創(chuàng)新浪潮。金融創(chuàng)新與金融發(fā)展緊密相聯(lián)，金融發(fā)展又是經(jīng)濟增長的核心要素，那么，是否可以認定金融創(chuàng)新理所應當可以推動經(jīng)濟的增長呢？過去20余年間金融創(chuàng)新層出不窮，使金融創(chuàng)新與經(jīng)濟增長的關系日趨復雜。在金融危機周期性爆發(fā)的背景下，金融危機對經(jīng)濟增長產(chǎn)生的致命威脅讓全世界都在探討金融危機產(chǎn)生的原因，金融創(chuàng)新就是其中之一。金融衍生品創(chuàng)新的泛濫，金融監(jiān)管制度創(chuàng)新的放松，在一定程度上導致了金融危機的爆發(fā)。

研究金融創(chuàng)新與經(jīng)濟增長關系意義重大，但是目前國內(nèi)外研究成果較少，同時，金融創(chuàng)新與經(jīng)濟增長的定性分析是國內(nèi)外的一些研究的側重點，實證分析很少。但與此相關的研究成果眾多，這些研究成果主要側重于兩個方面，一是探討金融創(chuàng)新與金融發(fā)展之間的關系，二是探討金融發(fā)展與經(jīng)濟增長之間的關系。目前國內(nèi)外實證研究成果較少，尤其是針對我國有影響力的研究仍較少見。

1.2金融創(chuàng)新的界定

金融創(chuàng)新定義紛繁多樣，大多源于熊彼得“經(jīng)濟創(chuàng)新”的概念，如美國金融學家莫頓·米勒認為金融創(chuàng)新就是在金融領域內(nèi)建立“新的生產(chǎn)函數(shù)”，“是各種金融要素的新的組合，是為了追求利潤機會而形成的市場改革?！蔽覈鴮W者對此的定義為：金融創(chuàng)新是指金融內(nèi)部通過各種要素的重新組合和創(chuàng)造性變革所創(chuàng)造或引進的新事物，并認為金融創(chuàng)新大致可歸為三類：金融制度創(chuàng)新、金融產(chǎn)品創(chuàng)新、金融市場創(chuàng)新。

2.中國金融創(chuàng)新概況

我國的金融創(chuàng)新是從我國實行改革開放后逐步開始的經(jīng)歷30多年的發(fā)展和變革，我國金融創(chuàng)新在金融工具方面、金融業(yè)務方面、金融市場方面、金融技術方面、組織制度方面、管理制度方面等都取得了很多成就，推動了我國經(jīng)濟的高速發(fā)展。但是，而我國金融創(chuàng)新發(fā)展時間短、不成熟，金融創(chuàng)新對經(jīng)濟增長的影響淺層化、不徹底。

2.1中國金融創(chuàng)新的成就

金融創(chuàng)新在中國得到了快速發(fā)展，一是由于經(jīng)濟發(fā)展對于金融業(yè)的需求增多；二是由于金融機構自身為了追求利潤最大化不斷的增加的金融供給；三是由于國家的法律制度和監(jiān)管當局給予了金融創(chuàng)新一定的空間。

金融工具種類正在逐漸增多，金融中間業(yè)務多樣化，各種業(yè)務逐漸擴大。金融市場種類和層次初具規(guī)模，金融技術如金融信息、金融電子化水平不斷提高。已經(jīng)建立了統(tǒng)一的中央銀行體制，中央銀行放松了對金融機構的業(yè)務管制，對保險、證券等非銀行金融機構的法律監(jiān)管逐漸完善。

2.2中國金融創(chuàng)新存在的問題

a.自主創(chuàng)新產(chǎn)品較少，吸納性創(chuàng)新多。20世紀70年代以來，我國創(chuàng)新的金融產(chǎn)品達70多種，但80%左右是從外國引進的，真正具有我國自主創(chuàng)新的產(chǎn)品較少。

b.規(guī)避風險創(chuàng)新少，主要表現(xiàn)為盈利。目前我國的金融創(chuàng)新中，追求盈利的創(chuàng)新居多，防范風險的創(chuàng)新少。除了外匯業(yè)務有期權、互換、遠期利率協(xié)議和部分商品期貨之外，一些具有重要風險管理特征的金融工具基本沒有。

c.金融創(chuàng)新滯后于經(jīng)濟發(fā)展。更多的是當市場出現(xiàn)某些金融需求時，金融機構才開始進行市場創(chuàng)新，來滿足市場需求，這樣會導致創(chuàng)新不成熟，缺乏整體層次感。

3.金融危機下金融創(chuàng)新與經(jīng)濟增長關系的新認識

3.1金融創(chuàng)新與金融危機

統(tǒng)計800年來歷史數(shù)據(jù)，讓我們強烈地感受到金融危機與金融創(chuàng)新休戚相關、榮衰與共?？v觀世界金融發(fā)展史，那就是一部金融創(chuàng)新與金融危機往復更替的歷史。

然而，每一次金融危機都推動了受金融危機影響的國家進行資本化和金融化的改良，促使金融法律與監(jiān)管體系的完善，以更大力度的創(chuàng)新來防范金融危機的再次來襲。從這個意義上說，正是一次次的金融危機使得受損國家的金融經(jīng)濟發(fā)展成為可能。但是，不是每一次金融危機都促進了經(jīng)濟和金融發(fā)展。考察150年來，自1636年荷蘭的“郁金香狂潮”(史上第一次被記載的投機性泡沫事件)以來，世界金融危機每10年就要發(fā)作一次較大規(guī)模的金融危機案例，受害國家無不痛徹心扉。

3.2經(jīng)濟增長與金融危機

世界性金融危機的多次爆發(fā)對經(jīng)濟增長產(chǎn)生了很多負面影響，這引起了全球?qū)鹑趧?chuàng)新與經(jīng)濟增長關系的進一步探索和研究。世界性金融危機爆發(fā)以來，金融創(chuàng)新的金融衍生產(chǎn)品市場的泛濫發(fā)展所帶來的風險擴散負效應突出顯現(xiàn)，“過度市場化”及其對經(jīng)濟增長的負作用引起廣泛關注。

3.3金融危機下金融創(chuàng)新與經(jīng)濟增長關系的理解和啟示

篇(4)

[論文摘要]著重從金融監(jiān)管制度缺陷、超前消費陷阱和對自由經(jīng)濟理論的過度迷信三個方面分析了當前美國金融危機的起因，對如何維護我國的金融體系穩(wěn)定和安全具有借鑒意義。

近年來美國次級房地產(chǎn)抵押貸款市場危機爆發(fā)，房地產(chǎn)業(yè)嚴重衰退，造成一連串重大金融事件，比如：美國政府托管“兩房”（房地美和房利美）、美林被收購、雷曼兄弟公司申請破產(chǎn)保護等，由此引發(fā)全球股市大跌，中國股市上證指數(shù)也跌穿2000點。全球金融領域面臨嚴峻挑戰(zhàn)，美聯(lián)儲前主席格林斯潘認為，當前這次金融危機的嚴重性，已經(jīng)超過上個世紀30年代美國的金融危機。金融危機是指一個國家或幾個國家與地區(qū)的全部或大部分金融指標(如：短期利率、貨幣資產(chǎn)、證券、房地產(chǎn)、土地(價格)、商業(yè)破產(chǎn)數(shù)和金融機構倒閉數(shù))的急劇、短暫和超周期的惡化，包括貨幣危機、債務危機、銀行危機等類型。處于全球領先地位的美國金融系統(tǒng)，無論是發(fā)達程度、透明度、監(jiān)管力度，還是融資規(guī)模、金融產(chǎn)品多樣化等都堪稱世界之最，為什么目前出現(xiàn)了這種日益嚴重的金融危機呢？我們對美國金融危機的爆發(fā)原因做了深入分析。

一、金融監(jiān)管制度缺陷

美國金融危機表面上看是由住房按揭貸款衍生品中的問題引起的，深層次原因則是美國金融業(yè)嚴重缺乏監(jiān)管，內(nèi)部管理機制失誤造成的。美國從上世紀80年代末以來，推出了許多金融衍生產(chǎn)品，這對繁榮金融市場和市場經(jīng)濟發(fā)揮過重要作用。但是，衍生產(chǎn)品太多，加大了投機風險，而與此有關的風險預警機制及防范措施卻未能跟上，從而為金融危機的爆發(fā)埋下了禍根。美國本輪金融風暴是次貸危機進一步延伸的結果，而次貸危機則與美國金融機構在金融創(chuàng)新中過度利用金融衍生品有關。

在各種可能導致金融危機的因素中，美聯(lián)儲政策的失誤可能是較為嚴重的一個危機因素。在格林斯潘主持美聯(lián)儲期間，特別是在2000年到2005年之間所采取的低利率貨幣政策在美國經(jīng)濟和金融體系中埋下了危機的種子。長期的低利率給美國經(jīng)濟帶來了三大負面影響：一是扭曲了信貸市場和房貸市場，二是減少了居民儲蓄，三是加劇了美元的貶值。低利率促使美國民眾將儲蓄拿去投資資產(chǎn)、銀行過多發(fā)放貸款，這直接促成了美國房地產(chǎn)泡沫的持續(xù)膨脹；而且美聯(lián)儲的貨幣政策還“誘使”市場形成一種預期：只要市場低迷，政府一定會救市，整個華爾街彌漫著投機氣息。然而，當貨幣政策連續(xù)收緊時，房地產(chǎn)泡沫開始破滅，低信用階層的違約率開始上升，由此引發(fā)的違約狂潮開始席卷一切賺錢心切、雄心勃勃的金融機構。龐大的赤字需要有大量外國資本的彌補，結果是美國的資本賬戶逆差大幅度增長，加劇了經(jīng)濟失衡的風險。一旦出現(xiàn)經(jīng)濟波動，引起外資撤離，美國就難免陷入一場金融危機。

二、超前消費陷阱

美國經(jīng)濟發(fā)展的支柱主要依附于消費，使得經(jīng)濟基本面發(fā)生了問題。為推動經(jīng)濟增長，政府鼓勵寅吃卯糧、瘋狂消費，引誘普通百姓通過借貸消費。自上世紀90年代末以來，隨著利率不斷走低，資產(chǎn)證券化和金融衍生產(chǎn)品創(chuàng)新速度不斷加快，加上彌漫全社會的奢侈消費文化和對未來繁榮的盲目樂觀，為普通民眾的借貸超前消費提供了可能。很多人都在透支消費，而這主要是依靠借貸來實現(xiàn)。特別是通過房地產(chǎn)市場只漲不跌的神話，誘使大量不具備還款能力的消費者紛紛通過按揭手段，借錢涌入住房市場。但從2006年底開始，雖然美國房地產(chǎn)價格的漲勢只是稍稍趨緩和下降，經(jīng)過金融衍生產(chǎn)品等創(chuàng)新金融工具的劇烈放大作用，美國金融市場的風險和危機就難以遏制地爆發(fā)出來。[來

消費、投資和出口是拉動一國經(jīng)濟增長的三駕馬車，這三者是相輔相成的。如果消費太多，則會使得儲蓄減少，從而影響一國的資本積累，導致投資不足，影響經(jīng)濟的下一輪發(fā)展。而美國正是消費的過于旺盛，擠占了投資，坐吃山空，經(jīng)濟遲早會出現(xiàn)問題的。

三、對自由經(jīng)濟的過度迷信

新自由主義經(jīng)濟政策是把“雙刃劍”，對于美國金融危機的發(fā)生，一般認為這場危機主要是金融監(jiān)管制度的缺失造成的，但是這場危機的根本原因不在華爾街，而在于美國近30年來加速推行的新自由主義經(jīng)濟政策。所謂新自由主義，是一套以復興傳統(tǒng)自由主義理想，以減少政府對經(jīng)濟社會的干預為主要經(jīng)濟政策目標的思潮。其始于上世紀80年代初期，背景是上世紀70年代的經(jīng)濟滯脹危機，內(nèi)容主要包括：減少政府對金融、勞動力等市場的干預，推行促進消費、以高消費帶動高增長的經(jīng)濟政策等?？陀^而言，新自由主義改革的確取得了一定成效，例如，通貨膨脹率下降、經(jīng)濟增長率回升、失業(yè)形勢得到一定緩解等。

篇(5)

關鍵詞：金融危機傳染；機制；歐債危機

引言

“龍舌蘭效應”、“亞洲流感”、“俄羅斯病毒”……熟悉金融危機史的人對這樣的詞匯一定不會陌生。隨著經(jīng)濟全球化的發(fā)展以及金融自由化的不斷深化，可以說，近代全球金融的發(fā)展史亦可稱之為一部金融危機史。歷史的經(jīng)驗告訴我們，如果不在危機肆意傳染和蔓延之前，就采取相應的預防措施，其對本國經(jīng)濟的破壞力將是毀滅性的，甚至可能影響政局的穩(wěn)定。因此，如果可以對金融危機的傳染機制有一個理論上的準確把握，將對我們在實踐中減緩危機的傳遞甚至是有效隔離和防范起到良好的指導作用，以盡可能減少危機所帶來的損失。

一、金融危機傳染的理論依據(jù)

對于金融危機傳染性的系統(tǒng)性研究最初始于1992年的歐洲貨幣危機，早期對于這一問題的研究者寥寥可數(shù)并且研究的焦點也主要集中于討論傳染性是否存在的問題上。然而，隨著經(jīng)濟全球化的不斷深入，各國間經(jīng)濟貿(mào)易往來日益頻繁，在此大背景下爆發(fā)的亞洲金融危機使得這一問題逐漸開始引起學術界的廣泛關注。經(jīng)過二十年左右時間的發(fā)展，現(xiàn)在對于金融危機的傳染性已經(jīng)很少有人懷疑了，目前學術界對于金融危機傳染性的研究主要集中于三個方面：一是探討金融危機傳染的原因或是傳染渠道，二是對金融危機傳染機制的研究，三是在金融危機已經(jīng)發(fā)生的前提下進行相關的實證研究。

所謂“金融危機傳染”，即A國發(fā)生的金融危機而導致B國發(fā)生危機的可能性，這里需要強調(diào)的重點是B國發(fā)生金融危機的原因或者前提是A國的金融危機。至于金融危機的傳染渠道，理論界普遍認可的主要有以下三種渠道——貿(mào)易傳染渠道、金融傳染渠道和預期傳染渠道。

（一）貿(mào)易傳染渠道

貿(mào)易傳染機制常常被認為是金融危機的主要傳染渠道之一，是指一國在發(fā)生危機之后通過貿(mào)易渠道將其傳染給與之有密切貿(mào)易往來的國家，進而導致該國爆發(fā)危機。若發(fā)生危機的兩國為貿(mào)易伙伴，則傳染的機制表現(xiàn)為：A國因爆發(fā)危機而引起本國貨幣貶值，這一方面會引起其伙伴國B價格水平下降，進而引發(fā)對本國貨幣需求減少而對外匯需求增大，引發(fā)貨幣危機；另一方面則會引起B(yǎng)國的貿(mào)易赤字，進而使其成為投機者攻擊的對象，遭受危機的毒害。若兩國在貿(mào)易上為競爭對手，則A國由于貨幣的貶值而提升了其產(chǎn)品在國際市場上的競爭力，進而導致B國出口下降，B國被迫承擔危機帶來的損失。比如1997年爆發(fā)的亞洲金融危機，就是這一傳染過程的典型案例。

（二）金融傳染渠道

這一傳染渠道可以從直接金融聯(lián)系和外國投資者流動性需求兩個角度來解釋金融危機的傳染性，其中，直接金融聯(lián)系通過不同國家股票、匯率和債務之間的聯(lián)系來解釋金融危機的傳染性，而外國投資者流動性需求則是用貨幣需求變化來解釋的。

1、股票和匯率傳染渠道的作用機理：當一國經(jīng)濟情況惡化而導致其股票市場價格下跌甚至崩潰時，將會導致投資該國市場的投資者蒙受巨大損失，這必然導致資本大量逃離該國市場。與此同時，投資者也會一方面大量拋售其在其他市場上的證券以便快速贖回，另一方面逐步調(diào)整自己的投資組合范圍，往往減少甚至暫時完全不將與危機國情況類似國家的資產(chǎn)證券組合納入自己的投資范圍。這樣，由于股票市場的一個“彈回效應”，危機便在不同國家傳染開來。

2、債務傳染渠道的作用機理：不斷弱化的通貨誘導了大量資金涌向安全的地方，從而導致即使原本合理的借款者也走向了破產(chǎn)。進而導致市場失去信心，投資增長放緩甚至終止，債務不斷緊縮。危機就這樣不斷傳播開來。

3、投資者流動性需求傳染途徑：金融市場的國際化使得許多投資者將資金投向于不同國家，當一國發(fā)生危機后，投資者面臨資金短缺，為了收回資金，不得不出售其在其他國家的資產(chǎn)，這將導致危機從一國蔓延至另一國。此外，當一個國家發(fā)生通貨危機時，金融中介機構為了向投資者提供本國通貨而不得不調(diào)整對其他市場的形勢預期，這將導致整個市場的信心發(fā)生變化，轉(zhuǎn)而使這些國家發(fā)生危機。

（三）預期傳染渠道

預期傳染是指由于對市場形勢的預期、信心發(fā)生變化所引發(fā)的危機蔓延。由于這類傳染與經(jīng)濟基本面因素無關，因而也被稱為純傳染（pure contagion），主要包括羊群效應、政治預期傳染和文化相似預期傳染等。純傳染作用機制的關鍵是：市場上的投資者由于某國發(fā)生金融危機，而導致對與之情況相類似國家的形式判斷和心理預期發(fā)生變化，進而造成投資者信心危機以及投資者情緒改變。這種“類似”可以是宏觀經(jīng)濟基礎或經(jīng)濟政策相似，可以是文化背景及發(fā)展史相似，甚至可以是地理位置或文化背景相似。這些相似之處都會被投資者視為是具有共同特征的某一類國家，并認為這將導致它們在經(jīng)濟政策上趨于一致，從而形成危機傳染的影響因素。

除此之外，外部中介組織對危機的評級也起到了推波助瀾的作用。外部中介組織對危機發(fā)生國的信用評級的下調(diào)，不僅會影響投資者對該國本身經(jīng)濟形勢的判斷，甚至會影響其對類似國家的經(jīng)濟預期，從而引起市場恐慌，進一步加劇危機的傳播蔓延。

二、金融危機傳染在歐債危機中的作用

通過對上述相關理論的梳理，我們不難發(fā)現(xiàn)，金融危機的傳染效應貫穿此次歐債危機的始終——從美國次貸危機的全球蔓延導致歐洲國家經(jīng)濟疲軟，進而引發(fā)希臘債務危機；再到希臘債務危機爆發(fā)所帶來的“多米諾骨牌效應”，葡萄牙、西班牙、愛爾蘭和意大利紛紛“倒下”，危機從歐元區(qū)國家（希臘、葡萄牙、愛爾蘭）傳染至核心國家（意大利、西班牙）；不僅如此，歐債危機還有進一步向美國、日本等發(fā)達經(jīng)濟體以及以金磚國家為代表的新興經(jīng)濟體傳染的趨勢。那么，此次危機的傳染機理具體是怎樣的呢？下面將分別從危機傳染的三個渠道進行分析。

（一）貿(mào)易渠道

美國是全球各主要經(jīng)濟體的重要貿(mào)易伙伴國，其經(jīng)濟衰退將會直接降低對別國的進口需求，進而影響這些國家的經(jīng)濟增長。另外，美元貶值也會損害其他國家出口商品的競爭力。因而，發(fā)生歐債危機的這些國家必然難以幸免，進而產(chǎn)生一系列誘發(fā)其爆發(fā)債務危機的因素。

接著，就發(fā)生債務危機的五國來講，由于除了意大利以外，其他幾國都屬于經(jīng)濟外向程度較低的“南方國家”，國民經(jīng)濟主要依賴一些周期性過強的行業(yè)，如旅游業(yè)、航運業(yè)，產(chǎn)業(yè)結構過于單一。作為第三產(chǎn)業(yè)的服務業(yè)占國民生產(chǎn)總值的比重較大，普遍都在60%以上，工業(yè)和農(nóng)業(yè)比重較小。由于勞動生產(chǎn)率偏低，基本上都是德法等歐元區(qū)核心國家的傳統(tǒng)出口國，而且，由于它們同屬統(tǒng)一貨幣區(qū)，不存在由于某國爆發(fā)危機而引起的匯率惡化問題，因而在貿(mào)易渠道中無論是作為“貿(mào)易伙伴國”還是“貿(mào)易競爭國”，其傳染效應都較弱。

然而，歐盟作為世界第二大經(jīng)濟體，仍然是包括中國在內(nèi)的很多國家的重要貿(mào)易出口國。因而，歐債危機以后，整個歐洲市場的對外貿(mào)易需求迅速萎縮，大大增加了危機通過貿(mào)易渠道傳染到歐元區(qū)以外國家的風險。

（二）金融渠道

美國CDO市場的崩潰導致美國國內(nèi)金融機構大量倒閉，而歐洲很多銀行都持有美國房地產(chǎn)次級抵押貸款的相關證券，由此也遭受了巨大打擊，蒙受了巨額的損失。這些虧損將導致整個歐洲的金融業(yè)在短期內(nèi)出現(xiàn)大幅資金缺口，為了達到《巴塞爾協(xié)議》關于最低資本金充足率和保證金的要求，這些機構必將大幅收縮對其他國家的貸款，由此而產(chǎn)生的連帶效應會造成全球銀行業(yè)資金的緊縮，從而將危機進一步傳導到其他國家。

（三）預期傳染渠道

投資者的心理預期可以說是金融市場尤其是資本市場最為重要的支撐因素。金融衍生工具的不斷創(chuàng)新以及信息技術的飛速發(fā)展也大大加劇了金融系統(tǒng)的風險。據(jù)統(tǒng)計，外匯市場日交易為2萬億美元，投機性資本占總資本97%以上，這更加劇了心理預期的風險。金融市場變得情緒化，一旦出現(xiàn)某種誘發(fā)因素，就可能造成整個市場的恐慌。

而由于歐元區(qū)在地理、政治以及經(jīng)濟政策上的相似性，一旦區(qū)域內(nèi)的某一國發(fā)生危機，市場上的投資者出于經(jīng)驗判斷，就會認為與該國經(jīng)濟密切聯(lián)系的國家的投資風險大大增加，從而作出減少在這些地區(qū)投資的決策，最終導致危機在區(qū)域內(nèi)的蔓延。除此之外，歐債危機催生的投資者風險偏好轉(zhuǎn)移、避險情緒加重等，也會傳染到各國的國內(nèi)資本市場。

同時，外部評級機構在此次歐債危機中的“推動”作用也不容小覷?；仡櫼幌職W債危機蔓延的整個歷程，不難發(fā)現(xiàn)正是由于評級機構對希臘信用評級的下調(diào)觸發(fā)了此次危機。緊隨其后，外部中介機構對葡萄牙、西班牙、愛爾蘭等國信用評級的紛紛下調(diào)，又進一步“推動”了債務危機的傳播蔓延。由此可見，外部評級機構在危機的傳染過程中可謂起到了“催化劑”的作用，催化了市場上的恐慌情緒進一步擴大和蔓延。

三、總結

通過本文的分析研究可知，金融危機傳染問題是由多個矛盾不斷交織擴散的呈“螺旋交互式”的動態(tài)演變過程。因此，通過對其傳染機制以及渠道進行深入研究，對我們在實踐中減緩危機的傳遞甚至是有效隔離具有重要的指導意義。我們可以針對危機傳染的不同渠道，有針對的采取措施，以便使危機所帶來的損失最小化，最大限度的降低金融危機所帶來的不利影響。比如，我國可以積極調(diào)整產(chǎn)業(yè)結構、擴大內(nèi)需，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟增長方式，以減輕對對外出口的依賴程度，從而降低通過貿(mào)易渠道被傳染的風險。

參考文獻

[1]黃飛鳴.金融危機跨國傳染的實證檢驗——以美國金融危機為例[J].投資研究，2012（5）

篇(6)

    一、問題的提出:金融危機背景下對金融資產(chǎn)公允價值計量的質(zhì)疑

    自2007年次貸危機爆發(fā)后,有人認為,會計準則對于金融資產(chǎn)公允價值計量的規(guī)定放大了金融危機。因為在美國爆發(fā)次貸危機后,金融機構持有的相關金融資產(chǎn)市值大幅下滑,不得不對其計提大規(guī)模減值損失,引發(fā)市場對相關金融機構喪失信心,進而出現(xiàn)對其金融資產(chǎn)恐慌性拋售。

    金融機構陷入了交易價格下跌———提取準備、核減權益———恐慌性拋售———價格進一步下跌———必須繼續(xù)加大準備計提和繼續(xù)核減權益的惡性循環(huán)。金融資產(chǎn)公允價值計量在危機中造成了順周期效應,即市場高漲時,由于交易價格高,容易造成相關金融資產(chǎn)價值的高估;市場低落時,由于交易價格低,往往造成相關金融資產(chǎn)價值的低估。

    (一)有關公允價值的定義

    各會計準則制定機構對公允價值的定義不盡相同。2006年9月19日,美國財務會計準則委員會(FASB)了《財務會計準則公告第157號———公允價值計量》,將公允價值定義為“在報告主體交易的市場上市場參與者之間的有序交易中,為某項資產(chǎn)所能接受的價格或為轉(zhuǎn)移債務所支付的價格?！薄秶H財務報告準則》認為,公允價值是指:“在公平交易中,熟悉情況的當事人自愿據(jù)以進行資產(chǎn)交換或負債清償?shù)慕痤~?！蔽覈鴷嫓蕜t的定義與國際財務報告準則相似,只是作了“在公平交易中,交易雙方應當是持續(xù)經(jīng)營企業(yè),不打算或需要進行清算、重大縮減經(jīng)營規(guī)模,或在不利條件下進行交易”的補充。

    (二)目前對金融資產(chǎn)公允價值計量的壓力

    在全球金融危機的特殊背景下,目前對金融資產(chǎn)公允價值計量的壓力,主要集中在計量方式、表內(nèi)外項目的確認和計量、以及信息披露等方面,其中最重要的是金融資產(chǎn)公允價值計量方式。公眾質(zhì)疑的焦點并非公允價值計量方式本身,而在于產(chǎn)生公允價值的過程,尤其在不活躍、或者無秩序的流動性匱乏的市場上。流動性簡單來說,就是指資產(chǎn)或者金融工具可適時交易變現(xiàn)的能力。這一含義包含兩層意思:一是可交易性;二是交易變現(xiàn)的能力。美國會計準則第157條款規(guī)定的公允價值計量,主要建立在市場活躍而有秩序的基礎上。

    而2007年美國次債危機的爆發(fā),引發(fā)流動性收縮,進而殃及全球金融市場。其危害性體現(xiàn)在以下幾個方面:首先是對金融本身的發(fā)展帶來阻礙和擾亂的后果,比如金融體系本身會在危機中遭到破壞,金融創(chuàng)新也會被監(jiān)管部門更嚴格的抑制等。第二是打亂經(jīng)濟秩序并引起財富縮水效應和再分配效應,在這種壞的局勢中某些金融資產(chǎn)會消失,其財富所有者受到損失。第三,對經(jīng)濟發(fā)展嚴重阻礙,在短時期內(nèi)難以恢復,甚至引起經(jīng)濟的倒退。在金融危機面前,很多金融機構會為了盡快變現(xiàn)財產(chǎn),在無秩序的市場上甩賣產(chǎn)品,出現(xiàn)”流動性黑洞”,如果再用市場價值來作為賬面資產(chǎn)的計價方式,就會產(chǎn)生不公允的情況。

    在各種壓力下,國際會計準則理事會(IASB)出臺新規(guī):會計主體可自2008年7月1日起,以成本計價代替以公允價值計價,來計算非衍生金融工具(例如股票和債券)的資產(chǎn)價值。根據(jù)這一決定,銀行等金融機構將不必再按當前市值記錄資產(chǎn)負債表上的資產(chǎn)價值,同時允許金融機構將違約風險考慮在內(nèi)對其資本進行估值,從而避免資產(chǎn)價值在市場動蕩中被過于低估。2008年9月,美國監(jiān)管機構已提出暫停金融機構采用“按市計價”準則。歐洲議會和歐盟成員國政府決定修改歐盟現(xiàn)行會計準則中有關按市值計算資產(chǎn)價值的規(guī)定,來幫助金融機構更好地應對當前的金融危機。

    二、金融危機背景下金融資產(chǎn)公允價值計量屬性的缺陷

    由2007年美國次貸危機引發(fā)的全球性金融危機與金融資產(chǎn)公允價值計量確實有一定關系。如何看待金融資產(chǎn)和金融資產(chǎn)的公允價值,是MarkettoMarke,t還是MarkettoAssets,這造成了發(fā)生危機的潛在可能性。同時,由于會計中的公允價值實際上是統(tǒng)計學中的點估計,點估計既不能夠說明估計的準確度,也不能說明估計的精確度,而只是對價值做出的概括性說明,用以代表價值的一般水平,它能反映變量值的集中趨勢,而變量值之間還有差異的一面,即離中趨勢。這是許多人士抱怨公允價值“不公允”的根源之一。

    (一)金融資產(chǎn)公允價值計量的運用規(guī)則

    根據(jù)我國《企業(yè)會計準則第22號———金融工具確認和計量》第五十一條的規(guī)定,存在活躍市場的金融資產(chǎn),活躍市場中的報價應當用于確定其公允價值?；钴S市場中的報價是指易于定期從交易所、經(jīng)紀商、行業(yè)協(xié)會、定價服務機構等獲得的價格,且代表了在公平交易中實際發(fā)生的市場交易的價格。

    1、在活躍市場上,企業(yè)已持有的金融資產(chǎn)的報價,應當是現(xiàn)行出價;企業(yè)擬購入的金融資產(chǎn)的報價,應當是現(xiàn)行要價。

    2、企業(yè)持有可抵銷市場風險的資產(chǎn)時,可采用市場中間價確定可抵銷市場風險頭寸的公允價值;同時,用出價或要價作為確定凈敞口的公允價值。

    3、金融資產(chǎn)沒有現(xiàn)行出價或要價,但最近交易日后經(jīng)濟環(huán)境沒有發(fā)生重大變化的,企業(yè)應當采用最近交易的市場報價確定該金融資產(chǎn)的公允價值。

    最近交易日后經(jīng)濟環(huán)境發(fā)生了重大變化時,企業(yè)應當參考類似金融資產(chǎn)的現(xiàn)行價格或利率,調(diào)整最近交易的市場報價,以確定該金融資產(chǎn)的公允價值。

    企業(yè)有足夠的證據(jù)表明最近交易的市場報價不是公允價值的,應當對最近交易的市場報價作出適當調(diào)整,以確定該金融資產(chǎn)的公允價值。

    (二)金融資產(chǎn)公允價值計量在非流動市場中運用存在的問題

    按照美國證券監(jiān)管規(guī)定,金融機構所持有的大量次級債金融產(chǎn)品及其他較低等級的住房抵押貸款金融產(chǎn)品,每天應根據(jù)市場價值來確定其資產(chǎn)負債表上相關資產(chǎn)的賬面價值。次貸危機發(fā)生后,由于次級抵押貸款違約率上升,造成次級債金融產(chǎn)品的信用評級和市場價值直線下降,從而使得這些公司持有的次級債證券化產(chǎn)品的市場價值迅速下跌。如果無法將債券繼續(xù)銷售給投資者,而不得不把這些債券留在它們的資產(chǎn)負債表上,那么,或者它們將可能出現(xiàn)資金短缺,或者巨額資產(chǎn)減記將嚴重侵蝕這些公司的資本金。在這種情況下,一旦沒有及時注資來補充資本金,這些公司很快就將陷入資不抵債的困境。

    公允價值計量的運用存在問題,尤其是在出現(xiàn)“流動性黑洞”的非流動市場上,金融資產(chǎn)被大量拋售,整個市場只有賣方?jīng)]有買方,被拋售資產(chǎn)的價格急劇下跌與賣盤持續(xù)增加并存,金融資產(chǎn)價格嚴重背離其內(nèi)在價值。比如顯著提高現(xiàn)金流風險的新型抵押貸款的性質(zhì)和數(shù)量發(fā)生了變化時,按照公允價值計量,流動性的缺失會引起表面上資本充足率良好的金融機構出現(xiàn)問題。在當前金融危機背景下,市場嚴重缺乏流動性,會計準則卻要求各金融機構須將抵押貸款支持債券按市值計價,從而導致重大損失。而金融機構則認為,由于住房等實物資產(chǎn)價格下跌的勢頭終將扭轉(zhuǎn),因而,這些損失只是暫時的,應根據(jù)對相關債券長期價格的內(nèi)部估計來定價,而不應依照動蕩市場下的價格。如果金融機構不必按市值給其資產(chǎn)定價,金融危機就會消退。公允價值計量的使用低估了在非流動市場上證券的真正價值,夸大了損失程度。

    三、金融危機背景下,對我國會計準則中金融資產(chǎn)公允價值計量的改進建議

    對于在當前金融危機中受到越來越多壓力的會計準則,特別是公允價值計量導致的金融資產(chǎn)減計問題,筆者認為,金融危機并不是由金融資產(chǎn)公允價值計量引起的。公允價值計量及時反映了資產(chǎn)的狀況,隨著時間推移產(chǎn)生的金融資產(chǎn)減值并不能說明金融機構錯誤的估計了當時資產(chǎn)的價值。因而,即使是價值的下降,也應進行真實可靠的會計記錄和充分有效的披露。公允價值計量提供了一個時間性的價值,若沒有此價值則可能導致投資者等財務報告使用者的決策失誤。

    但在金融危機的背景下,金融資產(chǎn)的公允價值計量確實對市場信心和市場秩序產(chǎn)生了巨大的負面影響,不利于金融市場的健康發(fā)展。因而,在金融危機背景下會計準則對于金融資產(chǎn)公允價值計量應當予以改進:

    (一)增強披露公允價值變動信息的相關性

    相關金融機構反對金融資產(chǎn)公允價值計量的一個重要原因是“將導致收益的易變性”,而企業(yè)管理層需要追求收益的平穩(wěn)性(或者穩(wěn)定性),因此對超出管理層控制范圍的因素(如市場因素)引起的收益變動不應進行報告。因此,區(qū)分由市場因素變動引起的未實現(xiàn)利得與損失、已實現(xiàn)利得與損失和由信用風險、合同約定的未來現(xiàn)金流量變動引起的未實現(xiàn)利得與損失便非常重要。當然,也應防止“人為的波動”或“人為的穩(wěn)定”對投資者可能產(chǎn)生的重要影響。

    (二)擴大允許企業(yè)擁有公允價值選擇權的適用范圍

    會計實務中,以公允價值計量和以攤余成本計量這種混合的計量屬性往往使企業(yè)的財務報告表現(xiàn)出遠高于經(jīng)濟實質(zhì)的波動性。國際會計準則允許企業(yè)擁有公允價值選擇權,其目的正在于減輕企業(yè)財務信息的波動性,同時又豁免了企業(yè)為實施套期會計方法而必須準備的各種文檔。

    而我國企業(yè)會計準則22號《金融工具確認和計量》第19條規(guī)定“企業(yè)在初始確認時將某金融資產(chǎn)劃分為以公允價值計量且其變動計人當期損益的金融資產(chǎn)后,不能重分類為其他類金融資產(chǎn)”。該條款同時指出:(1)企業(yè)僅能在初始確認時使用公允價值選擇權;(2)一旦應用公允價值選擇權,就是不可取消的。我國金融工具確認和計量準則還規(guī)定了企業(yè)在初始確認時將某金融資產(chǎn)劃分為以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產(chǎn)后,不能重分類為其他類金融資產(chǎn)。

    但在金融危機的背景下,市場缺乏流動性,市場價格不能真正反映金融資產(chǎn)的真實價值。因而,我國應擴大允許企業(yè)擁有公允價值選擇權的適用范圍,在對金融資產(chǎn)初始初始分類后,可以允許金融機構在非常時期把非衍生金融工具調(diào)離財務報表中的買賣類別,將以公允價值計量的金融資產(chǎn)重分類為按攤余成本計量的金融資產(chǎn),以區(qū)分由市場因素變動引起的未實現(xiàn)利得與損失。

    同時要求企業(yè)管理層書面聲明企業(yè)對相關金融資產(chǎn)的重分類的原因及對財務狀況的影響,并按相關會計準則的要求進行充分披露。這樣可防止相關金融資產(chǎn)價值因隨市價調(diào)整而導致盈利更大幅度的波動,也有助于加強金融機構的資本充足率,改善企業(yè)風險管理,增強市場信心,穩(wěn)定市場,避免金融危機的進一步惡化。

篇(7)

[關鍵詞] 法律原因 金融立法 金融法律體系

美國次級抵押貸款(以下均簡稱“次級貸”)危機始于2006年下半年，直到2007年2月才引起世界的關注。2007年8月則升級為席卷全球的金融風暴，演變?yōu)槿蚪鹑谖C。這次金融危機首先導致了以美國為代表的西方發(fā)達國家大量銀行等金融機構的倒閉或向政府申請破產(chǎn)保護，隨后對實體經(jīng)濟產(chǎn)生了嚴重的侵蝕，最為著名的是冰島國家宣告破產(chǎn)。這次金融危機的產(chǎn)生在深層次上來自自身法律的危機。原因有如下幾條:(1)監(jiān)管立法的不斷放松甚至缺位:防范和化解金融風險只依靠市場自律已經(jīng)被證實遠遠不夠，金融業(yè)若要實現(xiàn)安全穩(wěn)健發(fā)展必須以審慎金融法律規(guī)制和有效監(jiān)管為條件;與此同時，在缺少有效監(jiān)管措施條件下，美國住房抵押貸款證券化業(yè)務卻發(fā)展迅速。并由此形成一個連接房地產(chǎn)、債券、基金等環(huán)節(jié)的高風險鏈條，在金融衍生品的作用下，最終導致次級貸泡沫破滅，引發(fā)了這場危機。(2)英美法系弊端的暴露:英美法系自身的弊端也是這次金融危機發(fā)生的重要原因。而導致住房抵押移風險破滅的直接根源在于其所有權、財產(chǎn)權的混淆與“零首付”貸款模式。除了以上原因還有公司法律制度的扭曲與信用法律體系的不完善等等。

此次金融危機使得美國與其它發(fā)達國家消費緊縮，致使中國出口業(yè)務衰退，進出口違約率提高，回款率惡化，嚴重影響中國經(jīng)濟發(fā)展。盡管如此，此次金融危機對于中國金融業(yè)尤其是銀行業(yè)創(chuàng)造了一次良好的發(fā)展機遇，對于中國金融法律制度的建設也具有極大的啟示。

一、金融立法應當立足于國情與實際

盡管沒有西方國家那樣發(fā)達，但中國歷史上各個階段的立法都有其自身特點與時代特色，并且不失其功效。從這次由美國次級貸引發(fā)的全球金融危機不難看出美國金融法律制度的缺陷與不足，所以中國金融立法不應再盲從西方發(fā)這國家尤其是美國的法律制度。只有從自身國情出發(fā)，根據(jù)自身國情需要，制訂適合自己需要的法律制度，才能解決自身問題。當然，西方發(fā)達國家的法律制度也不是要全部棄之不理，借鑒還是要借鑒，但我們必須調(diào)整心態(tài)，避免一味地照抄照搬，而是有需要地結合自身情況與實際需要進行有選擇地借鑒，這樣才能制訂出符合中國自身實際情況的法律制度，才能促進自身經(jīng)濟與社會有序發(fā)展。

二、完善的金融法律制度對防范與化解金融危機具有重要作用

應當說，金融危機的發(fā)生有著諸多原因，例如經(jīng)濟體制、政治因素等。通過對近些年來一些國家和地區(qū)爆發(fā)的金融危機研究發(fā)現(xiàn)，法律制度的缺陷與不足已經(jīng)成為金融危機爆發(fā)的重要原因之一?？梢哉f，完善的金融法律制度能夠成為市場主體資格健全和行為規(guī)范化的保障，是金融穩(wěn)定的基礎設施和金融危機防范的制度化保障，也是金融交易信用的保護器，所以，完善的金融法律制度可以有效地防范與化解金融危機。金融業(yè)是經(jīng)營風險、獲取利潤最大化的的行業(yè)，有效的金融法律制度完全可以將金融風險控制在國家監(jiān)管當局所能容忍與承受的范圍之內(nèi)。從這個角度來說，完善與創(chuàng)新金融法律制度是一個國家或地區(qū)防范與化解金融危機的必經(jīng)之路。

三、中國應當建立完善而全面的金融法律體系

中國目前金融法律制度單一，內(nèi)容不夠豐富，遠遠不能滿足中國金融業(yè)發(fā)展需要。中國金融法律制度以《人民銀行法》、《銀行業(yè)監(jiān)督管理法》、《保險法》、《證券法》為核心內(nèi)容，涵蓋證券與保險法律規(guī)范，具體到業(yè)務操作層面，仍以行政規(guī)章為主要內(nèi)容。整個金融法律制度缺少操作性規(guī)定，與現(xiàn)代金融發(fā)展形勢及中國金融改革開放要求不相符合。

首先，沒有一套完整、統(tǒng)一的金融安全法律體系。當前中國金融法律中尚無較為詳細的關于防范與化解金融危機，維護國家金融安全與穩(wěn)定等方面的規(guī)定，也就無從談起完整、統(tǒng)一的金融安全法律體系。

其次，由于中國金融法律制度的不完善，金融監(jiān)管缺位與錯位現(xiàn)象嚴重。機構監(jiān)管到功能監(jiān)管理念轉(zhuǎn)換不夠，不僅職能交叉、監(jiān)管過度，又有監(jiān)管不到位，跨行業(yè)、跨市場監(jiān)管存在盲點等問題，很多金融風險無法真正得到有效控制。

再次，防范、化解金融危機的相關法律制度尚未真正建立起來。因救助標準不夠明確、工具與措施缺乏，導致最后貸款人制度形同虛設。另外，存款保險制度和銀行發(fā)生危機后的并購、接管等制度缺失，也無防范與化解國外輸入型金融危機的相關法律制度安排。這些問題的存在，使得中國金融業(yè)無法適應全球金融競爭及風險逐步加劇的形勢需要，也將阻礙中國金融業(yè)進入國際市場穩(wěn)健發(fā)展。最后，盡管國務院法制辦于2009年10月12日公布了《征信管理條例(征求意見稿)》，公開征求意見，但距離正式通過實施時間尚遠。只有該條例正式實施以后，才能逐步解決目前國內(nèi)存在的信用風險沒有法律約束、金融詐騙等違法犯罪行為因違法成本較低而無法有效遏制等問題。

另外，由于缺少完善的市場退出法律制度，既不利于防范與化解金融風險，也不利于為債權人的合法權益提供充分的保障，從而影響整個金融業(yè)的發(fā)展質(zhì)量。金融是現(xiàn)代經(jīng)濟的核心。只有切實加強金融監(jiān)管，防范和化解金融風險，保護存款人、投資者以及金融市場其他參與者的合法權益，促進金融業(yè)健康發(fā)展，才能切實維護一國金融安全、經(jīng)濟安全，才能提高一國金融競爭力與整體經(jīng)濟競爭力。只有強化金融法律在金融發(fā)展中的指引、保障、規(guī)范、促進作用，才能切實保障社會主義市場經(jīng)濟健康發(fā)展。實現(xiàn)社會主義金融法治，使其獲得強大的生命力，必須與時俱進，根據(jù)中國經(jīng)濟金融業(yè)發(fā)展的實際情況作出相應的完善與創(chuàng)新。

中國應當建立起一個包括規(guī)范銀行、證券、保險等整個金融業(yè)的法律制度，包括金融機構的準入與退出，金融危機應對措施，重大突發(fā)事件應對制度，只有在信用法律體系、外匯管理法律制度、存款保險制度與金融安全法律制度等方面獲得創(chuàng)新發(fā)展之際，中國金融業(yè)才能健康、穩(wěn)健發(fā)展，才能在國際這個大舞臺上立于不敗之地。

參考文獻